主要内容

　　营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承(chéng)压，主(zhǔ)因(yīn)成(chéng)本与(yǔ)费用压(yā)力仍构成(chéng)掣肘(zhǒu)。3 月(yuè)工业(yè)企业利润当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收(shōu)缩区(qū)间。虽然3月在需求侧经济数(shù)据(jù)表现亮(liàng)眼后(hòu)，工业(yè)企业实际(jì)营(yíng)收增速积(jī)极回(huí)升，抵消PPI回落的抑制，令3月名义营收(shōu)增速回升，但整(zhěng)体企业盈利压力仍大(dà)，主要源于两(liǎng)方面，其一是国际高油(yóu)价(jià)导致(zhì)的输入性(xìng)成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本(běn)对当月(yuè)利润(rùn)拖(tuō)累幅度仅(jǐn)收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分点至-13.8个百分点，拖(tuō)累程(chéng)度仍(réng)然较深(shēn)。其二是今年(nián)降(jiàng)费政策未再明(míng)显新增，加(jiā)之部(bù)分企(qǐ)业开(kāi)始补缴社保费，企业费用同(tóng)比(bǐ)压(yā)力开始加大，3月费用对当月(yuè)利润拖累幅(fú)度(dù)大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年(nián)费用率改善拉(lā)动利润增(zēng)速6个百分点形(xíng)成(chéng)鲜明(míng)对比。

　　营收：消费(fèi)短期较(jiào)快恢复加之投资韧性支撑(chēng)营收(shōu)增速回(huí)升(shēng)，但高油价(jià)仍构成约束。3月工业企业营收(shōu)增速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消(xiāo)费相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵(dǐ)消了PPI回落(luò)对于名(míng)义营(yíng)收(shōu)增(zēng)速的(de)拖累(lèi)，其中(zhōng)汽车、家(jiā)具(jù)、计算机通信(xìn)电子设备等均回升明显，显(xiǎn)示递(dì)延需求释(shì)放以及(jí)汽车集(jí)中(zhōng)降价等对于(yú)短(duǎn)期消费需求的推动。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收增速延续改(gǎi)善，显示保交楼政(zhèng)策推动地产(chǎn)建(jiàn)安投资构成支撑(chēng)，但石油化工产业链营收增(zēng)速（名(míng)义(yì)-3.3pct至-5.2％）却(què)明(míng)显回落，高油价对于石化产业(yè)链相(xiāng)关行业需(xū)求持(chí)续构成抑制。

　　成本率：虽(suī)然煤价回落已在缓(huǎn)和中下游成本压力(lì)，但高油(yóu)价继续构成(chéng)输入(rù)性成(chéng)本(běn)传(chuán)导。3月工业(yè)企(qǐ)业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压(yā)力仍然(rán)偏(piān)大，尤其(qí)是高(gāo)油(yóu)价下的国内石化产业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于(yú)其他(tā)行(xíng)业。由于我国石化产业链主要为(wèi)中下游，snp眼霜在韩国是什么档次，韩国snp眼霜怎么样>上(shàng)游环(huán)节(jié)在海外主(zhǔ)要原油寡头国(guó)家，因而国际高油(yóu)价(jià)带来的(de)上(shàng)游利(lì)润改(gǎi)善(shàn)无(wú)法被国内产(chǎn)业链吸收，国内以中下游(yóu)为(wèi)主(zhǔ)的石化产(chǎn)业链反而会(huì)在高油价下受(shòu)到输入性成本压(yā)力(lì)，也(yě)即3月的情况。相(xiāng)较而(ér)言，煤炭产业(yè)链上中(zhōng)下游(yóu)均在国(guó)内(nèi)，所(suǒ)以(yǐ)虽然3月煤(méi)炭冶金(jīn)产业成本(běn)率同比增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致(zhì)煤炭产(chǎn)业(yè)链(liàn)上游成本率被动(dòng)走高、利润(rùn)承压(yā)，而中下游成(chéng)本(běn)率(lǜ)实际上是改善的，与此同时，更靠(kào)近下(xià)游的(de)消费行业成本率也明显改善。

　　利(lì)润：下游消费行业(yè)利润仍(réng)显现韧性，但石化产业链利润在高油价下仍承压。分行业(yè)看，与(yǔ)2023年2月相比，下游消费行业面临最(zuì)大的成(chéng)本压力改善(shàn)和积极的(de)营(yíng)业(yè)收(shōu)入回升，因而下(xià)游消(xiāo)费行业(yè)利润增速恢(huī)复(fù)继续好于其他行业(yè)，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子(zi)设备等改善(shàn)明显，煤炭冶金产业链中下(xià)游(yóu)利润增速也积(jī)极改善，相较而(ér)言，石化产业链行业在(zài)营业(yè)收入与成本压(yā)力均承压背景下，利润增速仍处于(yú)-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关注二季度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及下半(bàn)年潜在的内生恢复空间。3月工业企业(yè)利润数(shù)据显示，虽然经济需求侧(cè)短期恢复较快，但在成本与费用压(yā)力背景(jǐng)下，企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)仍然承(chéng)压，而(ér)展望二季(jì)度(dù)，关(guān)注企业盈利的三重风险(xiǎn)，其一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随递延需求主导的需求脉(mài)冲性回(huí)升过程(chéng)逐步结束，经济内生动(dòng)能仍面(miàn)临(lín)弱(ruò)化风险。其二是高油价带(dài)来的成(chéng)本(běn)压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正(zhèng)式减产操作，加(jiā)之全球服务消(xiāo)费(fèi)逐(zhú)步恢(huī)复，国(guó)际油价(jià)或再度走高，这也意味着(zhe)成本压力(lì)仍较(jiào)大。其(qí)三是费用(yòng)率对于利润的拖累，企(qǐ)业逐步补(bǔ)缴前(qián)期社保费缓缴等，以及(jí)今年目前降费(fèi)政策更多为(wèi)延续而非新增，费(fèi)用(yòng)率对于(yú)利润同比增速的的拖累也将逐步显现，二季度(dù)剔(tī)除基数扰动(dòng)后的企业盈(yíng)利真(zhēn)实修复(fù)过(guò)程或相对缓慢。而(ér)展望下(xià)半年(nián)，经济内生动能的复苏可以期(qī)待(dài)，两大领(lǐng)先指标已(yǐ)经验(yàn)证，重点关注下半年经(jīng)济内(nèi)生(shēng)动能(néng)逐步复苏、国际油(yóu)价涨幅(fú)逐步趋缓后(hòu)工(gōng)业企(qǐ)业利润的修复空间。

　　风(fēng)险提示(shì)：外部(bù)地缘政治风险，疫情形(xíng)势变化。

　　以(yǐ)下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍(réng)承压(yā)，主因成本(běn)与费用压力仍是(shì)掣(chè)肘。

　　3月工业企业利(lì)润累计同比仅小(xiǎo)幅回升1.5个(gè)百分点至-21.4％，当月同(tóng)比(bǐ)也仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较(jiào)深收(shōu)缩区间。虽然3月(yuè)在需求侧经(jīng)济(jì)数据表(biǎo)现亮眼后(hòu)，工(gōng)业企(qǐ)业实(shí)际营(yíng)收增速已积极回升(shēng)，抵消了PPI回落带来(lái)的抑制，3月名义营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但(dàn)整体企业盈利压力仍大，主要源于两个方(fāng)面：

　　其(qí)一是国际高油价导致的输入性(xìng)成本(běn)压力(lì)仍在约束(shù)利润改善，3月营业(yè)成本对当月利润拖累幅度仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个百分点至-13.8个百(bǎi)分点，拖累(lèi)程度仍然(rán)较深。

　　其二是今年降费政策未(wèi)再明显新增(zēng)，加之部分企(qǐ)业开始补缴社保费，企(qǐ)业费用同比压力开始加大，3月(yuè)费用对(duì)当月利润拖累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保缴费缓缴等一系(xì)列新增(zēng)降费政策持续(xù)改(gǎi)善企业费用率，对(duì)2022年(nián)全年工业企业利润增速(sù)构成较(jiào)强支撑，全年拉动工业企业(yè)利润同比增(zēng)速6个百分点。但从(cóng)今年开始前期(qī)社保费(fèi)降费(fèi)的企业(yè)开始补缴(jiǎo)社保费，加(jiā)之今年(nián)未再新增(zēng)更大力度的降费政策，从同比(bǐ)视角来(lái)看费用对于工业(yè)企业利润(rùn)的拖累snp眼霜在韩国是什么档次，韩国snp眼霜怎么样开始显现(xiàn)。

　　二、营收：消费短期较快恢复(fù)加之(zhī)投资(zī)韧性支撑营(yíng)收(shōu)增(zēng)速回升，但高油价仍(réng)构成(chéng)约束。

　　3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消(xiāo)费相关(guān)行(xíng)业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至(zhì)1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了(le)PPI回(huí)落对于名义营收增速的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机通信电子设(shè)备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示递延(yán)需(xū)求释放以及汽(qì)车集(jí)中降价等对(duì)于短期(qī)消(xiāo)费(fèi)需求的(de)推动。其次，煤炭冶金(jīn)产(chǎn)业链营收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策推动地产建(jiàn)安投资(zī)构成支撑(chēng)，但石油化工产业链(liàn)营(yíng)收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落(luò)，高油价对(duì)于石化产业链相关行业(yè)需求持(chí)续(xù)构成(chéng)抑制。

　　三、成本率：虽然煤(méi)价(jià)回落已在缓和中下游成本压力(lì)，但高(gāo)油价继续构成(chéng)输入性成(chéng)本传导

　　3月(yuè)工(gōng)业企业成(chéng)本率(lǜ)上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石化产(chǎn)业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对(duì)水平明显(xiǎn)高于其他行业。由于我国石化产业链主要为中下游，上游(yóu)环节在海外(wài)主要原油寡头国家，因而国际高(gāo)油价(jià)带来(lái)的(de)上游利润改(gǎi)善无法被(bèi)国内(nèi)产业链(liàn)吸收(shōu)，国内以中下游为主的(de)石化产业链反而会(huì)在高油价(jià)下(xià)受到输入性(xìng)成(chéng)本压力，也即(jí)3月的(de)情况。相较而言(yán)，煤炭产业(yè)链(liàn)上中下游均在国内，所(suǒ)以虽(suī)然3月(yuè)煤炭冶(yěsnp眼霜在韩国是什么档次，韩国snp眼霜怎么样)金产业成本率(lǜ)同比增量(liàng)也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导(dǎo)致(zhì)煤炭产业链上游(yóu)成本率被动走高、利润承压，而中下游成本(běn)率实际上是(shì)改善的（成本率同比增量下(xià)行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近(jìn)下游的(de)消费行业成(chéng)本率也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利(lì)润：下游(yóu)消费行业利润仍显现韧性，但石化产业链利(lì)润在高油价(jià)下(xià)仍承压(yā)。

　　分行业看，与2023年2月相比，下(xià)游消费行业面临最大(dà)的成本压力改善和积极(jí)的营业收入回升，因而下游(yóu)消费行业利润增(zēng)速恢复继续(xù)好于其他行(xíng)业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子(zi)设备、家具等行业利润增速均改善20-50个(gè)百分点。煤炭冶金(jīn)产(chǎn)业链(liàn)虽然整体利润增速(sù)仅(jǐn)小幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上游(yóu)利润下降的缘(yuán)故，而中下游面临的是(shì)营收改(gǎi)善、成本压力缓和的格(gé)局，中下游(yóu)利润增速改善明显，金属制品、通用设(shè)备、非(fēi)金属矿物制(zhì)品等行业(yè)利润增速(sù)均改(gǎi)善10-20个百分(fēn)点。相(xiāng)较而言，石化(huà)产业链(liàn)行业在营(yíng)业收(shōu)入与(yǔ)成本压力均承压背(bèi)景下，利润增速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五、关(guān)注二(èr)季度(dù)企业盈利三重风险，以(yǐ)及(jí)下半年潜在的(de)内生恢复空间(jiān)。

　　3月工业企业(yè)利润数(shù)据(jù)显示(shì)，虽然(rán)经济(jì)需求侧(cè)短期恢复较快，但在成本与(yǔ)费用(yòng)压力背景下，企业(yè)盈利仍然承压，而展(zhǎn)望(wàng)二季度，关注(zhù)企业(yè)盈利的三重风险，其一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随递(dì)延(yán)需求(qiú)主导的需求脉冲性回(huí)升过程逐步结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的(de)成本压力(lì)。OPEC+5月将开(kāi)启正式减产操作，加之全(quán)球服务(wù)消费逐步恢复，国际油(yóu)价或再度走高，这也意味(wèi)着(zhe)成本(běn)压力仍较大。其三是费用率(lǜ)对于利润(rùn)的拖累，企业逐(zhú)步补缴前(qián)期社(shè)保费缓缴等，以(yǐ)及(jí)今(jīn)年目(mù)前降费政策(cè)更多为延续而非新增(zēng)，费用率(lǜ)对于利润同比增速的(de)的拖累也将逐(zhú)步显现(xiàn)，二季度剔除(chú)基(jī)数扰动(dòng)后的(de)企业(yè)盈利真实修复过程或相对缓慢。

　　而展(zhǎn)望(wàng)下半年，经(jīng)济内生动(dòng)能的复苏(sū)可(kě)以期(qī)待，两大(dà)领先指标(biāo)已经验(yàn)证，其一是(shì)居民消(xiāo)费倾向结束持续一年(nián)的(de)下滑(huá)过程，消费信心逐(zhú)步恢复(fù)，其二是(shì)保交楼政(zhèng)策已推动上半年地产建(jiàn)安(ān)投资和竣工积(jī)极回(huí)补，有(yǒu)望拉动(dòng)下半年汽(qì)车、家(jiā)电(diàn)、家具等后周期大(dà)宗消费，重点关注下半年经济内(nèi)生动能逐(zhú)步复(fù)苏、国际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后(hòu)工业企业利润(rùn)的修复空间。

　　内容(róng)节选(xuǎn)自申万宏源宏观研究报告：

　　《被市场(chǎng)低估的成本与费用压(yā)力(lì)——工业企业效(xiào)益数据(jù)点评(píng)（23.03）》

　　证券分析师：屠(tú)强(qiáng)王胜(shèng)

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 snp眼霜在韩国是什么档次，韩国snp眼霜怎么样