金融(róng)界5月27日消息 近日因(yīn)为昆明(míng)国(guó)资委的一封声明，让城投债成为关注的焦点，当前(qián)地(dì)方(fāng)债的规模和地方政府的偿(cháng)债能力已经越来越被重视。如何如何处置(zhì)地(dì)方债务？

　　中泰证(zhèng)券首(shǒu)席经济学(xué)家李迅(xùn)雷发文(wén)称，地方债(zhài)包括地方一般债、专项债和包括城投债(zhài)在内(nèi)的(de)各种隐形债，其规模(mó)究竟(jìng)有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括(kuò)银行、保险、基金等在内的机构投资者是地(dì)方(fāng)债的主要(yào)持有者，他们(men)普遍担心(xīn)的还是(shì)城投债务、非(fēi)标等地(dì)方政府隐形债风(fēng)险。例如(rú)，近期贵(guì)州省政府(fǔ)发展研究中心提出，“化(huà)债工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看(kàn)来，在土地财政缩(suō)水的背景(jǐng)下，地方政府(fǔ)的财(cái)权与(yǔ)事权不匹配(pèi)问(wèn)题又凸(tū)显(xiǎn)出来。在我(wǒ)国政(zhèng)府杠杆(gān)率水平并不算高的前提下，我国地方政府的(de)杠杆率水平(píng)确实够高了。需要调整中央和地方(fāng)之(zhī)间债务余额的比例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模，为(wèi)地方(fāng)经济(jì)减负。”他(tā)明确指出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷认为，在当前中国(guó)经济转型的(de)关键阶段，维护(hù)地方政府(fǔ)的(de)信用，防范(fàn)区域性金融风险显(xiǎn)得尤为(wèi)重要，故在城投(tóu)公司还没有(yǒu)与政(zhèng)府(fǔ)部门完(wán)全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份(fèn)一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大力度支(zhī)持(chí)地(dì)方政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉(lā)长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低(dī)债务(wù)成本，让债务更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建议，中央政策上支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)通(tōng)过出让(ràng)国有资产(chǎn)来偿(cháng)债(zhài)。他(tā)表示这类典型案例为(wèi)“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团(tuán)两次公告(gào)无偿(cháng)划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨证(zhèng)思(sī)考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末(mò)全国城投有(yǒu)息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台(tái)成为地方债务主要体现(xiàn)形(xíng)式

　　城投债(zhài)是指城投企业公开(kāi)发行(xíng)的公(gōng)司债券和(hé)中期票(piào)据。按照新预(yù)算法、“43号文”出(chū)台明确城投债与地方政府(fǔ)信用(yòng)脱钩(gōu)，城投公(gōng)司定位由(yóu)地方政府投融资机构转变为市(shì)场化运营主体，地(dì)方政府不再对城投(tóu)债兜底(dǐ)。但(dàn)实际(jì)上市场仍然把城(chéng)投债看作(zuò)由(yóu)地(dì)方政(zhèng)府背书(shū)的(de)高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都是地方政(zhèng)府下设的投融资机(jī)构，很(hěn)难完全独(dú)立成(chéng)为与政(zhèng)府无关的纯市场化的企业(yè)。城投(tóu)的债务主要包括向银行借款(kuǎn)和(hé)发(fā)行债券融资(zī)这两种方式，以前一种方式为主(zhǔ)，但后一种债(zhài)权(quán)融资(zī)的规模也不(bù)小，到2022年末，余(yú)额估计在13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城投(tóu)有息债务快(kuài)速扩(kuò)张(zhāng)，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息(xī)债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投(tóu)平台发(fā)债余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平台实际上已经成为地方(fāng)债务的主(zhǔ)要体(tǐ)现形式，规模明(míng)显(xiǎn)超过(guò)地方政(zhèng)府的一般债和(hé)专项债之(zhī)和。城(chéng)投(tóu)平台中，如今，城投(tóu)平台的债券余额大约为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄今并无违约案例，说明城投(tóu)债仍属于地方政府背书(shū)的高等级信用债。但是，城投平台的(de)非(fēi)标违(wéi)约情(qíng)况(kuàng)时有发生，银(yín)行(xíng)贷款展(zhǎn)期、调整(zhěng)还(hái)贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前(qián)市场对地(dì)方政府债务增长和财政收入(rù)增速下降甚至(zhì)负增长的(de)现象(xiàng)普遍担心，尤(yóu)其对(duì)财力偏弱的(de)东北、中西(xī)部省份(fèn)，城投债的(de)收益率普遍(biàn)高于东(dōng)部发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金(jīn)对政府债(zhài)务利(lì)息覆(fù)盖(gài)程度不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投拿地之后(hòu)，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况更(gèng)加(jiā)明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成(chéng)负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济(jì)偏(piān)弱(ruò)区(qū)域被边缘化(huà)。例如青(qīng)海、云(yún)南和天津等近几年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融(róng)资成本大幅(fú)上升，虽(suī)然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉(jí)林、重庆1984年出生今年多大年龄，1984年出生今年多大2022、陕西(xī)、宁(níng)夏(xià)和(hé)甘(gān)肃(sù)2020年以来城投债加权平均票面利率降幅(fú)也明显不如全国(guó)。

　　当前在经济复苏(sū)不及预期的(de)背景下，投资者的风险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地(dì)方(fāng)政府应该(gāi)确保城投债的(de)按时兑付。因为违约(yuē)不仅(jǐn)不(bù)能解决债务问题，反而会恶化(huà)区域信用环(huán)境，导致地方国企融(róng)资难(nán)、融(róng)资(zī)贵。从未(wèi)来(lái)区(qū)域经济(jì)发(fā)展的角(jiǎo)度看(kàn)，政府部门(mén)仍需要持续举债来实现经济平稳(wěn)增长，需要保(bǎo)持政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻(qīng)易违约(yuē)。

　　建议中(zhōng)央大力(lì)度(dù)支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前迫切需要(yào)增(zēng)强城投债权人的持有信(xìn)心，首先要确保(bǎo)城投债不(bù)违约，这就意(yì)味着城投(tóu)公司能(néng)够具备低成(chéng)本(běn)的(de)借新还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜底，但(dàn)建(jiàn)议给(gěi)予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，即在(zài)政策上大力度(dù)支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或(huò)商(shāng)业(yè)银行的低息资金来降低债(zhài)务(wù)成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过(guò)出让(ràng)国有资产来(lái)偿债(zhài)方(fāng)面，也希望(wàng)中央给予政(zhèng)策上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国(guó)资委在对(duì)政(zhèng)协十三(sān)届(jiè)全(quán)国委员(yuán)会第五次会议第00503号提案的答复中表示，将(jiāng)适时出台制度规定及(jí)操作细则，探索国有权益份额规范化退出的有效(xiào)方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势(shì)，助力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有(yǒu)企(qǐ)业股权获得收入偿还债务，典(diǎn)型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无(wú)偿划转上市公司(sī)共计1亿(yì)股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资(zī)。

　　在(zài)当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶段(duàn)，维护地(dì)方政府(fǔ)的信用，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城(chéng)投(tóu)公司还没(méi)有与政府(fǔ)部门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需(xū)要保持。

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