“现在的房地(dì)产(chǎn)很难再出现像过去十年(nián)的系统性(xìng)行情(qíng)。”思睿集(jí)团(tuán)合伙(huǒ)人、首(shǒu)席(xí)经(jīng)济(jì)学家洪灏(hào)向(xiàng)《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资(zī)者的(de)关注度(dù)从(cóng)板块向(xiàng)单个标的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底(dǐ)部，而且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀到了(le)底部(bù)，再往下的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻(xún)找房(fáng)地产个(gè)股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在(zài)房地产赛(sài)道中进行(xíng)选择，需(xū)要非常小心，避(bì)免选了半(bàn)天，标的(de)公司(sī)出现爆雷的(de)情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满足以下三个基(jī)准：有(yǒu)大的国资背景的、杠(gāng)杆率较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注(zhù)一(yī)下(xià)今年(nián)房(fáng)地产的开发资金来(lái)源，可以发(fā)现，其(qí)实银行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情况相(xiāng)较一般。再关注一(yī)下，哪些(xiē)房(fáng)企(qǐ)能从(cóng)银行拿(ná)到钱，其实(shí)主要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较困难(nán)，所以整个行业出(chū)现了(le)一个很明显的分化，无(wú)论是(shì)在销售，还是(shì)融资等各个方面都非常(cháng)明显。现(xiàn)在(zài)有国资背(bèi)景的房企在(zài)资(zī)本市场表(biǎo)现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民营房企股价大(dà)多表(biǎo)现很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，在房(fáng)地(dì)产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们会特(tè)别(bié)重视企业(yè)的成本优(yōu)势，更具体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净负债(zhài)率）是不(bù)是(shì)行业(yè)内的最(zuì)低水平(píng)；利(lì)润率是不是行业内最(zuì)高(gāo)的；融资(zī)成本是(shì)否(fǒu)是行业内最低的；建(jiàn)安成本(běn)是否也是业内(nèi)最(zuì)低的；这些(xiē)都是我们(men)看重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意的(de)是(shì)，能够同时满足(zú)上述(shù)条(tiáo)件的房(fáng)企(qǐ)并不多。即便是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出(chū)现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况(kuàng)，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京(jīng)投发展、光(guāng)明地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控(kòng)股等国央企房企也踩了“三(sān)道红线(xiàn)”中的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有着较稳(wěn)健(jiàn)特色(sè)的国央企房企，其财(cái)务指标称得上(shàng)完全健康的仍是少数。而(ér)更加(jiā)值(zhí)得注意的是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至(zhì)地方(fāng)国企(qǐ)开(kāi)始(shǐ)大举扩(kuò)张。而(ér)这无疑又进一(yī)步考验(yàn)着(zhe)国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张弛(chí)有度(dù)尤为重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有助于房企储备优质“弹(dàn)药”；但过于乐(lè)观的预判未来市场，以(yǐ)及过于激(jī)进的扩张拿地节(jié)奏(zòu)也有可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此前的(de)高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家(jiā)房企进行举例，它(tā)从2018年开始到(dào)2021年(nián)，连(lián)续4年的(de)净借贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠杆(gān)比(bǐ)例。而(ér)到2022年(nián)，这家房企明显感觉到机(jī)会来了，其开始在一(yī)线城市进行大(dà)举拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三(sān)分之一。与此同(tóng)时，该(gāi)房企新(xīn)购入(rù)地块也实(shí)现了(le)快速的开盘(pán)利(lì)用率(lǜ)，预计今年(nián)会有更多(duō)的(de)楼盘入市(shì)。像这类企(qǐ)业(yè)就符合“最(zuì)后的赢家(jiā)”的特点。一方面(miàn)，在(zài)于它(tā)本(běn)身储备了(le)很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿(yì)元，且其中(zhōng)一半在一线城市，另(lìng)外一(yī)半也主(zhǔ)要集中在强二线和二线城市(shì)；另一(yī)方(fāng)面，它(tā)的扩张是有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相(xiāng)反，有些房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回到了(le)2016年、2017年(nián)，或(huò)者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩(kuò)张的(de)民营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时要(yào)出手，但(dàn)出手的章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张得太快(kuài)，但未来的两(liǎng)年市场没有想(xiǎng)象得(dé)那么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房企的扩张速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在(zài)我看来，这个比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就是(shì)扩(kuò)张得过(guò)于快速(sù)了。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标准要(yào)比“三(sān)道(dào)红线”对房(fáng)企(qǐ)的净负债(zhài)率(lǜ)要求不得高(gāo)于100％要(yào)更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解(jiě)释，当(dāng)前房地产行(xíng)业(yè)的复苏(sū)速度并没有那么(me)快，所以要规避公司(sī)净负(fù)债(zhài)率(lǜ)提高到一个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地(dì)较积极(jí)的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城(chéng)中国、保利发展等房(fáng)企(qǐ)2022年(nián)净负债率都在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净负债(zhài)率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是，华润置地(dì)、中国海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践行较积极的拿地(dì)策略的同时，也较(jiào)好地控制了(le)公司的扩张速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个(gè)别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出，实际上，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央企与民营房(fáng)企，但(dàn)在各(gè)维度的实际表现上，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国央(yāng)企(qǐ)的融(róng)资成本更低，融(róng)资(zī)渠道(dào)也更顺畅，能够做到(dào)想融(róng)就融，这样，国(guó)央企(qǐ)自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)，机构更加看好国央(yāng)企(qǐ)，但这也并不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少数民营(yíng)房(fáng)企同样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一(yī)季报，滨江集团的十(shí)大流(liú)通股(gǔ)东中新进了“中国工商银(yín)行(xíng)股(gǔ)份有限公司－景顺长城中国回报灵活配(pèi)置混合型证券投资基金”“全国(guó)社保基金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开(kāi)始，百亿(yì)私募(mù)珠(zhū)海阿巴马资产管理有限公司就长期(qī)持有滨江(jiāng)集(jí)团。根据一季报(bào)，该资(zī)产公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青睐，和(hé)其自身的(de)基本(běn)面(miàn)表(biǎo)现(xiàn)存在一定关系。2020年(nián)以来的近三年时间(jiān)，房(fáng)地(dì)产市场(chǎng)整体(tǐ)在走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的(de)滨江集团(tuán)仍是表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲(jìn)，2020年以(yǐ)来，滨江集(jí)团在业绩表现、销(xiāo)售规(guī)模、新(xīn)增土储、股价(jià)表(biǎo)现等多维(wéi)度(dù)都(dōu)表现了(le)较强的增长势头。冀g是河北哪里的车牌>

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归(guī)母净(jìng)利润(rùn)依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)实现了(le)扣非归母净利(lì)润(rùn)5.41亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保(bǎo)持自身(shēn)业绩的持续增(zēng)长，和(hé)滨江集(jí)团扎根杭州的战略布局关系密切。根(gēn)据(jù)2022年(nián)年报(bào)，滨(bīn)江集团(tuán)有近七成营收来自(zì)杭州地(dì)区(qū)，而在2021年，杭州地(dì)区的营(yíng)收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排名第一(yī)。

　　与此同时(shí)，滨江集团(tuán)在(zài)杭州的土储补充同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样持续(xù)稳居杭州的本(běn)土第(dì)一(yī)。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团的房企排(pái)名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中指(zhǐ)数据(jù)，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集(jí)团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集(jí)团发(fā)布公告表(biǎo)示，公(gōng)司于5月10日(rì)接受了信(xìn)达证(zhèng)券(quàn)、金(jīn)鹰基金、建信(xìn)养老、新华(huá)养(yǎng)老(lǎo)等(děng)18家(jiā)机构调研(yán)。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移至存(cún)量赛道(dào)

　　机构在下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物业(yè)觅(mì)α

　　实际上(shàng)房(fáng)地产(chǎn)开发只是房地产产业链上的中游(yóu)环(huán)节，其上游主要为(wèi)钢(gāng)铁、水泥(ní)、建(jiàn)材(cái)、玻(bō)纤等材(cái)料供应(yīng)商(shāng)，而下游应用行业主要包(bāo)括中介服务、家用电(diàn)器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地(dì)产开发环节与上游材料端息息相关(guān)，新盘开工(gōng)不(bù)足导致上游(yóu)不被看好，机(jī)构寻(xún)觅个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移(yí)至下游(yóu)。“中国房地产(chǎn)行业在进入(rù)存量房(fáng)时代，所以对地产产业链(liàn)，尤其(qí)是(shì)偏消费属性的(de)家装家(jiā)居领域，我们相对看好，因为(wèi)居(jū)民(mín)保有的住(zhù)房规模越(yuè)来(lái)越大，随着(zhe)时(shí)间的增加(jiā)，内装更新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去的数据充(chōng)分说明(míng)了这(zhè)一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一直都很好。对于(yú)地产产业链，我们相对看好和(hé)内装相关的行(xíng)业，例如(rú)消费建材、家(jiā)居装饰(shì)等。”万家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊(kān)》对下游细分中(zhōng)相关赛(sài)道龙头年内表现的统计，目(mù)前暂居前(qián)两位的(de)都(dōu)是(shì)来自家纺(fǎng)赛道的公司，它(tā)们分别是(shì)富安(ān)娜和水星家(jiā)纺，特别(bié)是(shì)前者(zhě)在月线连收(shōu)七根阳(yáng)线的基(jī)础上，年内迄(qì)今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安(ān)娜主要从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生活类(lèi)产品的研(yán)发(fā)、设(shè)计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告(gào)显示(shì)，报告期内(nèi)，富安(ān)娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市公司股东(dōng)的(de)净利润约1.11亿(yì)元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大流通股股东来看，能够(gòu)发现(xiàn)该股早(zǎo)已(yǐ)成为基金重(zhòng)仓股的天下，彼时(shí)包括公募的(de)中欧价(jià)值(zhí)发现(xiàn)、中欧(ōu)潜(qián)力价值、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占(zhàn)据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是(shì)，中欧的两只基(jī)金都是价值派基(jī)金(jīn)经理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾(céng)经风光一时的(de)家居板(bǎn)块也因疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进程缓慢(màn)等(děng)多因素(sù)一度(dù)沉寂，不(bù)过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家(jiā)居(jū)板块(kuài)中(zhōng)年内表现最好(hǎo)的是志邦家(jiā)居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论(lùn)是营收还是(shì)归母净利(lì)润，公司都实现了(le)同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通股股(gǔ)东来(lái)看(kàn)，《红(hóng)周刊(kān)》发现(xiàn)广(guǎng)发基金经理罗(luó)洋慧(huì)眼独(dú)具，一(yī)季报中他管理的广(guǎng)发策略优选(xuǎn)和广发安(ān)宏回(huí)报均增加了持股，而这(zhè)两只产品(pǐn)也成为志(zhì)邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似(shì)乎对于定制家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一家(jiā)赛道公司(sī)金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理(lǐ)的全部(bù)三(sān)只(zhǐ)产品(pǐn)均登榜十大流通股(gǔ)股东，其也(yě)成为他(tā)的(de)独门重(zhòng)仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下(xià)游的物(wù)业股也越来(lái)越(yuè)被(bèi)机构(gòu)所青睐，不(bù)过这类标的大(dà)多在香港上市，如何(hé)选择成为(wèi)难题(tí)。对此(cǐ)，前述上海公(gōng)募基(jī)金经理举例(lì)分析：“物(wù)业服务(wù)不(bù)是一个(gè)高毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱，以我(wǒ)曾经买的(de)绿(lǜ)城服务为例，它(tā)在中高端楼盘占比是比较高的，每年到(dào)期的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大(dà)部分项目(mù)到期之后，经过两三轮合同周期还能做(zuò)到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提价(jià)的公司(sī)很少，因为(wèi)物业公(gōng)司很(hěn)容易一开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安(ān)这些固定人员(yuán)成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户(hù)没有那么满意(yì)，能(néng)做到提(tí)价难度是非常大(dà)的。但是(shì)该公司能在(zài)业内做到(dào)到期之后提价率比较高，这跟(gēn)它的定位和(hé)比较(jiào)好的服务是有(yǒu)关系(xì)的。”他(tā)进一步强调。

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