金融界5月(yuè)27日消息 近日因(yīn)为昆明国资委的一封(fēng)声明，让城投债(zhài)成为关注的焦(jiāo)点，当前(qián)地方(fāng)债(zhài)的规模(mó)和地方政府的偿债能力已(yǐ)经越(yuè)来越(yuè)被重视(shì)。如(rú)何(hé)如(rú)何处(chù)置(zhì)地(dì)方债务？

　　中泰证(zhèng)券(quàn)首席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地(dì)方债包括地(dì)方一般(bān)债、专项(xiàng)债和包括城投债在(zài)内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债(zhài)，其规模(mó)究竟(jìng)有多(duō)大，尚有争议，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基金等在(zài)内的机构投资者(zhě)是地方债(zhài)的(de)主要持有者，他们普遍担心的(de)还是城投债务、非标等地(dì)方(fāng)政(zhèng)府隐形债风险。例如(rú)，近期(qī)贵州(zhōu)省(shěng)政(zhèng)府发(fā)展研究(jiū)中心提出，“化(huà)债工(gōng)作(zuò)推进(jìn)异常艰(jiān)难(nán)，仅依(yī)靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土(tǔ)地(dì)财政缩(suō)水的(de)背(bèi)景(jǐng)下，地方政府的财权(quán)与事权(quán)不(bù)匹配问题又凸(tū)显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆(gān)率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)并不(bù)算(suàn)高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需要调整(zhěng)中(zhōng)央和地方之间债(zhài)务余额的比例关系。“今(jīn)后(hòu)应加大中央政(zhèng)府的发债规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷认(rèn)为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公司(sī)还没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的(de)“托底”支持，在政策上大力度支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”。如帮助(zhù)地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道(dào)桥实(shí)践银行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政策性银行或商业银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务(wù)更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政(zhèng)策上(shàng)支持地方(fāng)政府通(tōng)过(guò)出让国(guó)有资产来(lái)偿债。他表示这类典(diǎn)型(xíng)案(àn)例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅(máo)台总(zǒng)股(gǔ)本(běn)8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵(guì)州国资(zī)。<水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括20字，水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括100字/p>

　　以下文字来源李迅雷(léi)金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方(fāng)债务的辨(biàn)证(zhèng)思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有(yǒu)息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方债务(wù)主(zhǔ)要体现形式

　　城投(tóu)债(zhài)是指城投企业公开发行(xíng)的公司债券和中(zhōng)期票据(jù)。按(àn)照(zhào)新预算法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明确城投(tóu)债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公司定位由(yóu)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府投(tóu)融资机构转变为市场化运营主体，地(dì)方政府不再(zài)对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但(dàn)实际上市场(chǎng)仍然把城投(tóu)债看作由地方政(zhèng)府背书的高(gāo)信用(yòng)等级(jí)债券。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司通常(cháng)都是地方政府下设(shè)的投融(róng)资机构，很(hěn)难完全(quán)独立成为(wèi)与政(zhèng)府无关(guān)的(de)纯市(shì)场化的企业(yè)。城(chéng)投的债(zhài)务主(zhǔ)要包括向银行借(jiè)款和发(fā)行债券(quàn)融资这两种方式，以(yǐ)前一种(zhǒng)方(fāng)式为主，但后一种债权融资(zī)的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国城投有息债务(wù)快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有(yǒu)息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了(le)7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研(yán)究所

　　因(yīn)此(cǐ)，城投(tóu)平台实际(jì)上已经成为地方债务的(de)主(zhǔ)要体现形式，规模明显(xiǎn)超过地方政府的一般债和专(zhuān)项(xiàng)债之和。城(chéng)投平台(tái)中，如今，城投(tóu)平(píng)台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说明(míng)城投债仍属于地方政府背书的高等级信用债(zhài)。但是(shì)，城投平台的(de)非标违约情(qíng)况时有发生，银行贷款(kuǎn)展期、调(diào)整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付(fù)，不能(néng)轻易违约

　　当(dāng)前市场对(duì)地方(fāng)政府债(zhài)务增长(zhǎng)和财政收入增速下降甚至负增长的现象(xiàng)普遍担心(xīn)，尤(yóu)其对(duì)财力(lì)偏弱的(de)东(dōng)北、中西部省份，城投债(zhài)的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个(gè)省土(tǔ)地出让金对(duì)政(zhèng)府债务利(lì)息(xī)覆盖程度(dù)不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对河南(nán)省乃至全国(guó)的信(xìn)用债市场都造成负面冲击(jī)，信用分层现象加剧，部分(fēn)经济偏(piān)弱(ruò)区域被边缘化。例如青海、云(yún)南和(hé)天津等(děng)近几年融资(zī)成本仍(réng)在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降，但整体降幅(fú)相较全国(guó)更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城(chéng)投债(zhài)加权平均票面利率降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前(qián)在经(jīng)济复苏不及预期(qī)的(de)背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅(jǐn)不能解决债(zhài)务问题(tí)，反(fǎn)而会恶化(huà)区域(yù)信用环境，导(dǎo)致地方国企(qǐ)融资(zī)难、融资贵。从未来区域(yù)经(jīng)济发展的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部门仍需要持续(xù)举债来实现经济平(píng)稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央(yāng)大(dà)力度(dù)支(zhī)持地方政府“化(huà)债”

　　因(yīn)此，当(dāng)前(qián)迫(pò)切需要增(zēng)强城投债权人的持(chí)有信心，首先要确保城投(tóu)债不(bù)违约，这就(jiù)意味着城投公(gōng)司(sī)能够具备低成本的(de)借(jiè)新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但(dàn)建议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支(zhī)持，即在(zài)政策上大(dà)力度(dù)支(zhī)持地(dì)方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司(sī)的借新(xīn)还旧）降低(dī)债务成(chéng)本、拉长债务期限(xiàn)（非(fēi)债(zhài)券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过(guò)政(zhèng)策(cè)性银行或商业银(yín)行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让(ràng)债务更加容易(yì)滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府可(kě)否(fǒu)通(tōng)过出让国有资产来偿债方面，也(yě)希望(wàng)中央给予(yǔ)政策上的支持。因为(wèi)今年(nián)3月(yuè)1日，国资(zī)委在对政协(xié)十三届全国(guó)委员会第五次会议(yì)第(dì)00503号提案的(de)答复中表示，将适(shì)时出台制(zhì)度规定及操作细(xì)则(zé)，探索(suǒ)国(guó)有权益(yì)份额规范化退出的(de)有效方(fāng)式(shì)和途(tú)径，充分(fēn)发挥(huī)有限合(hé)伙企业的优势，助力国有企业创新(xīn)发展。

　　通(tōng)过(guò)出让国有企(qǐ)业(yè)股权获得收(shōu)入偿还债务，典型案(àn)例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市(shì)值水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括20字，水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括100字约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护(hù)地(dì)方(fāng)政府的信用，防(fáng)范区域性金(jīn)融(róng)风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政府部(bù)门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰”仍需(xū)要保(bǎo)持。

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