5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告称(chēng)，其累计有效认购(gòu)申请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市场对(duì)这(zhè)一“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近(jìn)期(qī)围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的(de)催化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪(xù)面、复刻版是正品吗，复刻是不是假货的意思估值方式等问(wèn)题成(chéng)为市(shì)场(chǎng)关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金(jīn)报采访多位投研人士，解(jiě)析“中特估”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)复刻版是正品吗，复刻是不是假货的意思场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多(duō)只国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技(jì)引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的(de)央国(guó)企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因(yīn)素的(de)，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多主题(tí)基金的申(shēn)报发(fā)行，我认为确实会成为(wèi)引爆(bào)行情(qíng)的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金(jīn)指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理(lǐ)杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期密集申报(bào)的国央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基(jī)金主(zhǔ)要涉及“股东(dōng)回报(bào)”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局(jú)可以更好支(zhī)持央(yāng)国企的估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情(qíng)进一(yī)步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火热(rè)下将为市场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资金，有望推动进(jìn)一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积极布局央国(guó)企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基(jī)金行业(yè)高(gāo)质量发展(zhǎn)的要(yào)求(qiú)，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与(yǔ)央(yāng)国企改革，更好发挥(huī)公(gōng)募基(jī)金服务(wù)资本(běn)市场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经济和(hé)国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和板块带来(lái)增量(liàng)资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大(dà)行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大(dà)行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国资所在的(de)行(xíng)业(yè)，民(mín)营企(qǐ)业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于(yú)行业本身基本(běn)面在今年(nián)会(huì)有(yǒu)重大(dà)的向上变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同时(shí)，随着国有企(qǐ)业改革(gé)的推进(jìn)，大(dà)概率这些企业会进入(rù)一(yī)个提(tí)质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是(shì)过(guò)去5年10年改革(gé)的成果，是(shì)非(fēi)常(cháng)基(jī)本面的，和他(tā)过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住(zhù)这波中特估的投(tóu)资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机(jī)会，判断中特估的(de)机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红利机(jī)会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶段也就是(shì)今(jīn)年以数字(zì)经济和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在(zài)主题性机会(huì)消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在(zài)未来(lái)两年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个(gè)股(gǔ)提(tí)前进行布局，比如医药(yào)和消费(fèi)等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的(de)持仓中(zhōng)，“中特(tè)估(gū)”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季报十大(dà)重仓股(gǔ)的(de)数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了(le)各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计(jì)也(yě)显示，一(yī)季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持(chí)股(gǔ)总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中(zhōng)国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公(gōng)司的投研，落(luò)实到日常(cháng)的投研(yán)流程(chéng)和(hé)实践之中，不少基(jī)金公司在加大投研力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究(jiū)员过(guò)去对国央(yāng)企的固(gù)定思维，需要实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需要利(lì)用(yòng)当(dāng)前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发(fā)现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金在行动(dòng)上，要(yào)求研究员(yuán)将自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构(gòu)建专(zhuān)门的(de)股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了(le)解(jiě)国央企经营(yíng)思路和财务导(dǎo)向的变化，结合(hé)行业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他(tā)表(biǎo)示，通(tōng)过深入学习(xí)，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展能力等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简(jiǎn)单(dān)套用国外(wài)的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估(gū)是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及(jí)到的(de)行业和公司(sī)，一直在(zài)发生的变(biàn)化(huà)。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家基(jī)金一直非(fēi)常(cháng)关(guān)注传统(tǒng)产业的(de)变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等(děng)多个领域(yù)，因此也(yě)是一定能够抓住中(zhōng)特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也在增加相关(guān)行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极(jí)践(jiàn)行中(zhōng)国特色的估(gū)值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会(huì)并针(zhēn)对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明确该体系的(de)框架是(shì)第一位的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资(zī)者的(de)认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长期价(jià)值(zhí)的基础。不过(guò)，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是(shì)很(hěn)大的认(rèn)知误(wù)区，市场化(huà)认可是基(jī)本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价(jià)值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更(gèng)需(xū)要承担社会公(gōng)共责任等(děng)。而这些都应该考(kǎo)虑进(jìn)估值(zhí)体系之中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多(duō)数(shù)受(shòu)访的基金经理认(rèn)为(wèi)，对于国央企的估(gū)值(zhí)方式(shì)要充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会(huì)价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初(chū)步的(de)企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担(dān)社会价值(zhí)、符合国家战略(lüè)发(fā)展的价值？首要任务就构建中国特(tè)色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金(jīn)流折现为主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估值(zhí)体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露(lù)与评(píng)价体系不断探(tàn)索，结合国际通用规则(zé)，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值(zhí)，要重视股东、员工和社(shè)会责任等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内在价(jià)值的积极(jí)作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模(mó)型的科学(xué)性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等实务(wù)工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化指标可(kě)以使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李(lǐ)欣更(gèng)细致分(fēn)析在估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其(qí)是估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链上下游的衡(héng)量、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和(hé)可持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因(yīn)素与(yǔ)企业价值的(de)关系(xì)。这(zhè)些因素在对(duì)估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与(yǔ)传(chuán)统的(de)估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维(wéi)的变化(huà)，还有估值结(jié)论(lùn)和估值(zhí)判断(duàn)的变(biàn)化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特(tè)点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目(mù)前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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