《基金(jīn)经理投资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博(bó)士），创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基(jī)金(jīn)基(jī)金经(jīng)理

　　乱云飞(fēi)渡仍从容(róng)

　　上(shàng)期(qī)分享中（查看原文），我们提(tí)出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是(shì)市场进(jìn)入了战略相持阶段(duàn)，进攻和防守的理由都不(bù)是非常清晰(xī)。周末(mò)中央发布长期的产(chǎn)业政策(cè)，基调是清(qīng)晰(xī)的，但那是诗(shī)和远方，是战(zhàn)略性(xìng)的布局，很多(duō)投资(zī)者更喜欢战术性的机会。伯克(kè)希尔(ěr)哈撒(sā)韦年度股东(dōng)大会在巴(bā)菲(fēi)特(tè)的老家奥(ào)巴(bā)哈(hā)举行，吸引了全(quán)球投资者的目光，投(tóu)资者总(zǒng)希望可以从(cóng)中寻找到投(tóu)资的秘诀，价值投资的道虽相同，但(dàn)法、术(shù)、器是(shì)各异的。不(bù)仅如此(cǐ)，伯克希(xī)尔决策(cè)者对宏观环(huán)境的担忧，对数字技术的批(pī)判，很多(duō)与会者收获的(de)可能不是清(qīng)晰的思路(lù)，而是(shì)在迷宫中(zhōng)又多走了一(yī)圈。

　　一(yī)、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场(chǎng)有(yǒu)“五穷(qióng)、六绝(jué)、七翻(fān)身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的(de)理(lǐ)由是根据惯例，银行保险(xiǎn)等利好(hǎo)兑(duì)现后往(wǎng)往是市场(chǎng)开(kāi)始调(diào)整(zhěng)的开始(shǐ)。A股投资历来是(shì)有季(jì)节(jié)性的(de)，但这未必是历史的(de)铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的政策基(jī)调下开始(shǐ)全面大(dà)反(fǎn)攻。我们需要因时(shí)而变，投资(zī)者需要考虑到当前(qián)的市场背景(jǐng)已经和之前(qián)有很大的不(bù)同。当前市场进入战(zhàn)略僵持阶(jiē)段(duàn)的(de)一个(gè)重要理由是除了逻辑推演，很多重要问题很难用(yòng)清(qīng)晰的(de)事实来(lái)验证。谨慎(shèn)的投(tóu)资者(zhě)往往是见好(hǎo)就收或(huò)者谋定而(ér)后动，因此才(cái)有了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚的(de)地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内(nèi)部(bù)看，市场已经提前交易了政策的(de)方向，而且今年国内(nèi)的政策本身也不是(shì)大开大(dà)合。新出(chū)台的政策(cè)更(gèng)多地在(zài)落实上，较少新的提(tí)法(fǎ)。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依(yī)然(rán)在通胀、就业数据、金融数(shù)据和(hé)增长数据传递的(de)混乱信(xìn)息中纠结。

　　第(dì)三，从(cóng)投资主线看，数字经济和(hé)中特估依(yī)然既有政策、也有业绩(jì)或者有未来预期的业绩改(gǎi)善，但短期游戏、传(chuán)媒、中特估与其他板块(kuài)分化(huà)较(jiào)为极致，也(yě)是不(bù)争的事实。除了(le)这两条主线外，金(jīn)融、消费和公用事业有(yǒu)反弹，但(dàn)难以成为(wèi)持续的(de)配(pèi)置主题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决定了反弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交易行为(wèi)看，投资(zī)者并未形成一致(zhì)预期。随着(zhe)一季报的披露，市场阶段性发挥了(le)对(duì)盈利现实的定(dìng)价效率(lǜ)。具体表(biǎo)现(xiàn)为，业(yè)绩出现一定修复和表现有韧性的(de)金(jīn)融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的(de)游戏传媒等表(biǎo)现(xiàn)较好，家电(diàn)此前也有一定表现(xiàn)。不过，随着(zhe)业绩的公布(bù)反而出(chū)现(xiàn)了一定的(de)买预(yù)期卖现(xiàn)实的操作。当然，相对而言(yán)市(shì)场也有(yǒu)定价效率(lǜ)不稳定的一面(miàn)，同样(yàng)是业绩修复或有韧(rèn)性的农林牧渔、新能源(yuán)和消费板块，整体表(biǎo)现则一般(bān)。

　　二、市场(chǎng)僵持的原(yuán)因：一季报(bào)显示企(qǐ)业盈(yíng)利仍在(zài)磨底阶段

　　短期市场的核(hé)心矛(máo)盾在于缺乏特别明(míng)显的亮点，TMT主线前期超额(é)收益过于显著，目前除了游(yóu)戏(xì)、传媒一枝独(dú)秀外，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特(tè)估相关的基建(jiàn)、银行(xíng)、石(shí)油、出版等板块盈(yíng)利有支撑、估值也较低，因此在最近市场调整的时候整体表(biǎo)现(xiàn)较好。在这两条我(wǒ)们看好的全年主线之外，市(shì)场(chǎng)部分定价(jià)了一季报行(xíng)情，但核心问题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣(kòu)除(chú)金融(róng)和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在下(xià)滑(huá)，这意(yì)味着短期盈利很难(nán)撑起A股系统性的行情。所以，我们看到这两条主线之外其他业(yè)绩尚可的板块，整(zhěng)体反弹的幅度都相(xiāng)对有限。消(xiāo)费的盈(yíng)利有一定的修复，而市(shì)场(chǎng)由(yóu)于(yú)前(qián)期的悲观情绪尚未对(duì)其定价(jià)，这可(kě)能蕴含阶段(duàn)性交易机(jī)会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清晰而明确(què)的：政策(cè)关注产(chǎn)业升(shēng)级和人的(de)问(wèn)题

　　近期(qī)国内也处于一个会议密集召开的阶段，政治局会(huì)议、中央(yāng)财经(jīng)委会议(yì)和国(guó)常会相继召开。决(jué)策层对于(yú)当前经济复(fù)苏(sū)动(dòng)力不足、复苏(sū)势(shì)头不稳的问题，有着清醒的认识，短期的工作(zuò)重点(diǎn)是恢复和扩大需求，但同时也明确不会(huì)再走老路(lù)——不会通过低水平的债务(wù)扩(kuò)张来刺(cì)激经济，而是聚焦实体经济的(de)产业(yè)升级，推(tuī)进产业智(zhì)能化(huà)、绿色化(huà)、融合化(huà)。

　　现代(dài)产业体系下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一(yī)个新提(tí)法是(shì)“坚持(chí)三次(cì)产业融合(hé)发展，避免(miǎn)割裂对(duì)立；坚持推动传统产(chǎn)业转型升级，不能当(dāng)成(chéng)‘低端(duān)产业’简(jiǎn)单退(tuì)出(chū)”，这个提法(fǎ)很重(zhòng)要。我们去年底强调接下来一段(duàn)时(shí)间的政策需(xū)要强调均(jūn)衡(héng)性和系统性，才(cái)能形成经济发展的合(hé)力(lì)。卡脖子(zi)的(de)领域要重点支持和(hé)发(fā)展，但是(shì)经(jīng)济(jì)的运(yùn)行是一个完整的系统，生产(chǎn)和消(xiāo)费、实体经济和(hé)金融支撑、高(gāo)科技领域和低技术领域、融资-设计-制造(zào)—物流-销售(shòu)-服务等(děng)各方面需要协调(diào)发展，大家(jiā)的信(xìn)心慢慢恢复(fù)、收(shōu)入慢(màn)慢恢复，才能够真正把需求拉动(dòng)起(qǐ)来。不(bù)能够(gòu)孤立、片面(miàn)地理解和(hé)执行(xíng)政策(cè)，毕竟即使是(shì)芯(xīn)片这么最高科(kē)技的(de)领域，它的下游需求也主要来自消费电(diàn)子(zi)张弛有度下一句是什么意思，张弛有度下一句是什么歇后语产品中的手机、汽车、智能家(jiā)居等(děng张弛有度下一句是什么意思，张弛有度下一句是什么歇后语)等，没有需求(qiú)的拉(lā)动，产业(yè)的发展就缺乏(fá)良性循环的基础(chǔ)。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资(zī)生(shēng)产(chǎn)拉(lā)动核心的企业家、作为人力资(zī)源重(zhòng)点(diǎn)的人才、承载民族未来的新生人口、需(xū)要(yào)关注的老(lǎo)龄人口。当前(qián)中国的发展逐渐从(cóng)资(zī)本和劳(láo)动要素(sù)拉动转向人力资源拉动，技(jì)术创新成为能否突破内(nèi)外部约束(shù)的关键。技术创新能力取决于制度保(bǎo)障下的主观(guān)能(néng)动性(xìng)，在经历了过(guò)去几年的非常态之后，在内外部不确定(dìng)性的制约下，如何让当前每个主(zhǔ)体(tǐ)充(chōng)满信心、充满主观能动性(xìng)，是政策的重心。以人工智能为代(dài)表的(de)数字经(jīng)济大发展(zhǎn)，有(yǒu)可能能够(gòu)帮助我们适当缩小(xiǎo)国(guó)际竞争中人力资源的差距，这(zhè)需要从一(yī)个更高的角度(dù)理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之(zhī)后(hòu)的投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来是战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的乱(luàn)战。接下来的政(zhèng)策力(lì)度(dù)和效(xiào)果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复苏的斜(xié)率是否面临趋缓的压力、海外的潜在风险(xiǎn)到底有(yǒu)多张弛有度下一句是什么意思，张弛有度下一句是什么歇后语(duō)大、美(měi)联储到(dào)底(dǐ)下(xià)一步面(miàn)临的是什(shén)么(me)样(yàng)的经济(jì)形(xíng)势等，投资(zī)者希望(wàng)渐次判断(duàn)上述一系(xì)列的重要问题的程(chéng)度，并(bìng)据(jù)此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易(yì)机会(huì)可(kě)能更均衡、但也(yě)更脆弱，当前(qián)可能是一个(gè)布局的好阶(jiē)段，而未必(bì)会(huì)是(shì)收(shōu)获的阶段。投资者需要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云(yún)飞(fēi)渡(dù)仍从容”，这是(shì)我(wǒ)们从巴菲(fēi)特历次股东大会上看到(dào)价(jià)值(zhí)投资者很重要的一个(gè)特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随(suí)着事实的清(qīng)晰(xī)，投(tóu)资路(lù)径也将会非常明(míng)确。这个路(lù)径，我们从(cóng)产业视角做(zuò)了一下梳理，供(gōng)投资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具(jù)体而言：投资的上限是(shì)产业现代化，科技自主可用，数字化、高端(duān)化与智能化是明确的(de)诗与(yǔ)远方，需要进行(xíng)战略布局。投(tóu)资(zī)的下限是避免系统性的风险，在现代化的产业转型(xíng)中(zhōng)，当前蕴藏(cáng)风险和未来(lái)跟不上历史步(bù)伐的(de)产业是不(bù)能(néng)进(jìn)行战略布局的。投资的(de)中(zhōng)间状态是周期与消(xiāo)费(fèi)行业，是(shì)战术性的(de)布局。

　　产业视(shì)角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济(jì)学家，投委会(huì)委员(yuán)兼秘(mì)书长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总(zǒng)监，南开大学经济学博士，清华(huá)大学管理科学与工程博士后。学(xué)术研究与教学以及宏观(guān)经济走势、金(jīn)融产品分析等实务(wù)领域经验丰富、成果卓著。从业23年以(yǐ)来，一直(zhí)致力于在周(zhōu)期波动的框架(jià)内运用财政的视角(jiǎo)解(jiě)构宏观经济的运行，将(jiāng)中国(guó)经济看作一(yī)份资产(chǎn)，通过(guò)资本资(zī)产定价(jià)的方式来确定其(qí)价值与风险(xiǎn)。

　　罗水(shuǐ)星博士，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金(jīn)经理、首席宏观分析师，2022年2月加入(rù)创(chuàng)金合信(xìn)基金。此前履职博时基(jī)金，负责宏观策略、宏观政(zhèng)策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学士(shì)，上海财经大学经济学硕(shuò)士、博(bó)士，中国社科院(yuàn)经济学博士后，学术论文多发表于国际(jì)SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 张弛有度下一句是什么意思，张弛有度下一句是什么歇后语