金融界5月27日(rì)消息(xī) 近(jìn)日因为昆明国资(zī)委的一封(fēng)声明，让(ràng)城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前地方(fāng)债的规模和(hé)地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的偿债能力已经越来越(yuè)被(bèi)重视(shì)。如何如何处置地方债务？

　　中泰(tài)证券首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)李迅(xùn)雷发文称，地方债(zhài)包括(kuò)地方(fāng)一般债、专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)和(hé)包括城投债在内的(de)各种隐形债(zhài)，其(qí)规(guī)模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包(bāo)括银(yín)行、保险、基金等在内的机(jī)构投资者(zhě)是(shì)地方债的主要持有(yǒu)者，他们(men)普(pǔ)遍(biàn)担心(xīn)的还是城(chéng)投债务、非(fēi)标等(děng)地方政府隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州(zhōu)省政(zhèng)府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰(jiān)难，仅依靠自(zì)身(shēn)能力(lì)已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地(dì)方政(zhèng)府的财权(quán)与事权不匹配(pèi)问题(tí)又凸显出来。在我(wǒ)国政(zhèng)府杠(gāng)杆率水平并不算(suàn)高的(de)前提(tí)下，我国地(dì)方政府(fǔ)的杠杆率(lǜ)水平确实(shí)够高了。需要调整中央和地方之(zhī)间债务余额的(de)比(bǐ)例关(guān)系。“今后(hòu)应加(jiā)大(dà)中央(yāng)政(zhèng)府的发债规模，为(wèi)地(dì)方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维护(hù)地方政府的(de)信用(yòng)，防范区域性(xìng)金(jīn)融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给(gěi)予困难省(shěng)份(fèn)一定(dìng)的“托(tuō)底”支持，在政策(cè)上大(dà)力(lì)度支持(chí)地方政府“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债务(wù)展期，如遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商(shāng)业银行的低息资金来降低债务(wù)成(chéng)本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策(cè)上支持地方政府通过出让国有资产来偿债。他表(biǎo)示(shì)这类典型案例为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告无偿划转上市(shì)公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来(lái)源李(lǐ)迅雷金(jīn)融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地方债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地方债务主要(yào)体现形(xíng)式

　　城(chéng)投(tóu)债是(shì)指城(chéng)投企业公开发行的(de)公司债券和中(zhōng)期票据(jù)。按(àn)照新预算法、“43号(hào)文”出台(tái)明确城(chéng)投债与地方(fāng)政府(fǔ)信(xìn)用脱钩，城投公司定位(wèi)由(yóu)地方政(zhèng)府投融资机构转变为市场化运(yùn)营主体(tǐ)，地(dì)方(fāng)政府(fǔ)不再(zài)对城投债兜底。但(dàn)实(shí)际(jì)上市场仍然把城投(tóu)债看(kàn)作由地(dì)方政府背书的高(gāo)信用(yòng)等级(jí)债券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司通常都是地方政府(fǔ)下设(shè)的投融资机构(gòu)，很难完全独立成(chéng)为与政府(fǔ)无关的纯市(shì)场化的企业。城投的债(zhài)务主(zhǔ)要包括(kuò)向银行借款和发行债券融资这两(liǎng)种方(fāng)式，以前一种(zhǒng)方式(shì)为主，但(dàn)后一种债权融资的(de)规模也不小，到(dào)2022年末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速扩(kuò)张，每年增速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到2022年末，全(quán)国(guó)城投有息债务为54.1万(wàn)亿元(yuán)，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城(chéng)投(tóu)平台(tái)发(fā)债余额的(de)增长

图(tú)片(piàn)来源(yuán)：Wind， 中泰(tài)证券研究(jiū)所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实际(jì)上(shàng)已经成为地方债(zhài)务的主要(yào)体现形式，规模明显超过地方(fāng)政(zhèng)府的一般债和专项债(zhài)之和。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的(de)债券(quàn)余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍属于地方政府背(bèi)书的高(gāo)等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时(shí)有发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调(diào)整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投(tóu)债按时兑(duì)付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地(dì)方政府债务增长和财政收入增速(sù)下降甚(shèn)至负增长的(de)现(xiàn)象(xiàng)普(pǔ)遍担心，尤(yóu)其对财(cái)力偏(piān)弱的东北、中西部省份(fèn)，城投债的收(shōu)益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债(zhài)务利息覆(fù)盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的(de)情(qíng)况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约之后，对河(hé)南省乃(nǎi)至全国的信用债市场都造成(chéng)负面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分(fēn)经济偏(piān)弱区(qū)域被边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云(yún)南和(hé)天津等(děng)近(jìn)几年融(róng)资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资(zī)成本有(yǒu)所下(xià)降，但整体降幅(fú)相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来(lái)城投债加权平均(jūn)票面利率降幅也(yě)明(míng)显不如全国。

　　当前在经济复苏不(bù)及(jí)预期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方(fāng)政(zhèng)府应(yīng)该(gāi)确保城投债的按时兑付。因(yīn)为违约不(bù)仅不能解决(jué)债务问题(tí)，反而会恶化区域信(xìn)用环境，导(dǎo)致地(dì)方国企融资(zī)难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来区域经济发(fā)展的角度看，政府部门仍需要(yào)持续(xù)举(jǔ)债来(lái)实现经济(jì)平(píng)稳增(zēng)长，需(xū)要保持政府信用，不能(néng)轻易(yì)违约。

　　建议(yì)中央大力度支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强城投债权人(rén)的持有信心，首先要确保城投债不违约，这就(jiù)意味着城投公司(sī)能够具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地(dì)方债不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底”支(zhī)持，即在(zài)政(zhèng)策(cè)上大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限(xiàn)（非债(zhài)券类债(zhài)务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践(jiàn)银(yín)行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策性银行或商(shāng)业银行的低息资金来降低债(zhài)务成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政(zhèng)府(fǔ)可否通(tōng)过出让国有(yǒu)资产来偿债方面，也希望中央给(gěi)予政策上的支(zhī)持。因(yīn)为今年3月(yuè)1日(rì)，国资委在对政(zhèng)协(xié)十三届(jiè)全(quán)国委员会第五次会议第(dì)00503号提(tí)案的答复(fù)中表示(shì)，将适时出台制度规(guī)定及操作细则，探索国(guó)有权(quán)益份(fèn)额规(guī)范化(huà)退(tuì)出(chū)的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助力国(guó)有企业创新发(fā)展。

　　通过(guò)出(chū)让国有企业股权获得收入偿还债务，典(diǎn)型案例(lì)为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司共(gòng)计1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值约为三字经中苟不教性乃迁是什么意思，苟不教性乃迁的下一句1600亿(yì)元）至贵州国(guó)资。

　　在当前(qián)中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区(qū)域(yù)性金融风险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

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