《基金经理投资笔(bǐ)记(jì)》宏(hóng)观策略系列(liè)

　　把脉经(jīng)济周期拐点 实现(xiàn)财富管理升级(jí)

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首席经济学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创金合信基金基(jī)金经(jīng)理

　　乱云(yún)飞渡仍(réng)从容

　　上期分享中（查看原(yuán)文(wén)），我们(men)提出了(le)5月是乱花渐欲迷(mí)人眼，一(yī)个大的背景是市场进入(rù)了战略相持(chí)阶段，进(jìn)攻和防守的理由都(dōu)不(bù)是非常清晰。周末中央发(fā)布(bù)长期的(de)产业政策，基调是清晰的(de)，但那是诗和远方，是战(zhàn)略(lüè)性的布局，很多投资者(zhě)更喜(xǐ)欢战术性的机会。伯克希尔哈撒韦年度股东大(dà)会(huì)在巴菲特的老家奥(ào)巴(bā)哈举行，吸引了全球投(tóu)资者的目(mù)光(guāng)，投资者(zhě)总希望(wàng)可(kě)以从(cóng)中寻找(zhǎo)到(dào)投资的秘诀(jué)，价值(zhí)投资的道虽相同，但(dàn)法、术、器是各异(yì)的。不仅如(rú)此，伯克希尔(ěr)决策(cè)者对宏观环境的担忧，对数(shù)字技术的批(pī)判，很多与会者收获的可能不是(shì)清晰的思路，而是在(zài)迷宫(gōng)中又多走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的(de)说法，谨慎的A股投资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很(hěn)重(zhòng)要的理由(yóu)是(shì)根据惯例，银行保险等利好兑现(xiàn)后往往是市(shì)场(chǎng)开始调整的开始(shǐ)。A股投资(zī)历来(lái)是(shì)有季节性(xìng)的，但(dàn)这未必是历史的(de)铁律，比如2022年5月市场在新的(de)政策基(jī)调(diào)下开始全(quán)面大反攻。我们需要因时而变，投资者(zhě)需要考虑到(dào)当(dāng)前的(de)市场(chǎng)背景已经和之(zhī)前有(yǒu)很大的不同。当(dāng)前市(shì)场进入战略僵持阶段的(de)一个重(zhòng)要理(lǐ)由(yóu)是除了逻辑推演，很多重要(yào)问题很难用清(qīng)晰(xī)的事实(shí)来验证。谨(jǐn)慎的投(tóu)资者往往是见好就收或者谋定而(ér)后动(dòng)，因此才有了上述的猜测。

　　市场(chǎng)不(bù)清楚的地方(fāng)在(zài)哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经提(tí)前交易了政策的方向，而且今年国内(nèi)的政策本身也(yě)不是大开大合。新出(chū)台的(de)政策更(gèng)多地(dì)在落实上，较少新的提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联储依然在通胀、就业数据、金融数据(jù)和增长数据传递的混乱信(xìn)息中纠结(jié)。

　　第三(sān)，从投资主(zhǔ)线看，数字经济和中(zhōng)特估依(yī)然既(jì)有政(zhèng)策、也有业绩或者有未(wèi)来预(yù)期的业绩(jì)改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化(huà)较为极致，也(yě)是不争的事实。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费和公(gōng)用事业有(yǒu)反(fǎn)弹(dàn)，但难以成为持续(xù)的配置主题，新能(néng)源崩(bēng)坏的筹(chóu)码预期(qī)也(yě)决定了反弹的(de)脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易行(xíng)为(wèi)看(kàn)，投资者并未形成一致预期。随着一(yī)季报的披(pī)露，市场阶段(duàn)性发挥了对盈利现(xiàn)实(shí)的定价效(xiào)率。具(jù)体表现为，业绩出(chū)现(xiàn)一定修(xiū)复和(hé)表现有韧性的金融(róng)、中药、电力、中(zhōng)特估主(zhǔ)题(tí)以及TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现较(jiào)好，家电此前也有一定(dìng)表现。不过(guò)，随着(zhe)业(yè)绩(jì)的(de)公布反而出(chū)现(xiàn)了一定(dìng)的买预期卖现实的操作。当然，相对而(ér)言市场也有定价效率不稳定的(de)一面，同样是(shì)业绩(jì)修复(fù)或有韧性的农林牧渔(yú)、新能源和消费(fèi)板块，整(zhěng)体表现则一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一季报显(xiǎn)示(shì)企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市(shì)场的核心(xīn)矛盾在(zài)于缺乏特(tè)别(bié)明显的亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前期超额收益过于显著，目前除了游(yóu)戏、传媒一枝独秀外，其(qí)他TMT细分领域(yù)阶段(duàn)性(xìng)有(yǒu)所(suǒ)回调。中特估相(xiāng)关(guān)的基建(jiàn)、银行、石油、出版说唱歌手bp，说唱b7是什么意思等板块盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估(gū)值也较低，因(yīn)此(cǐ)在最近市(shì)场(chǎng)调整的时候整体表现较好。在(zài)这两(liǎng)条我们(men)看好的全年主线(xiàn)之外，市场部分定价了(le)一季报行情(qíng)，但核(hé)心问题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在下滑，这意味着短期盈利(lì)很(hěn)难(nán)撑起A股系统性的行情(qíng)。所以(yǐ)，我(wǒ)们看到这(zhè)两条主线之(zhī)外其他业绩(jì)尚可(kě)的板块，整(zhěng)体反弹的幅度(dù)都相(xiāng)对有限。消费的(de)盈利有一定的(de)修复，而(ér)市场由于前期的悲观情绪尚未对其定价，这(zhè)可(kě)能蕴含(hán)阶(jiē)段性(xìng)交易机会(huì)。

　　三、战(zhàn)略(lüè)性布局是清晰而明确的(de)：政策关(guān)注产业升级和人的(de)问(wèn)题(tí)

　　近(jìn)期国(guó)内也处(chù)于一个会议(yì)密集召(zhào)开(kāi)的阶(jiē)段，政治局会议、中央财经委会议和国(guó)常会(huì)相继召开。决策层对(duì)于当前(qián)经济复苏动力不(bù)足、复苏势头(tóu)不稳(wěn)的问题(tí)，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩(kuò)大(dà)需求，但同(tóng)时也明(míng)确不会再(zài)走老路——不会(huì)通过(guò)低水平的债务扩张来刺(cì)激经济，而是聚(jù)焦实(shí)体经(jīng)济(jì)的产业升级，推(tuī)进产业智能(néng)化、绿色化(huà)、融合(hé)化。

　　现代产业体(tǐ)系下的融合(hé)发展

　　这次财经委会议的一个新提法是“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避免割裂对立；坚持推动传(chuán)统产(chǎn)业转(zhuǎn)型升(shēng)级，不(bù)能(néng)当成‘低端(duān)产(chǎn)业(yè)’简单退出”，这(zhè)个(gè)提法很重(zhòng)要。我们去年底强调接下来一段时间的政策(cè)需(xū)要强调均衡性和系统性，才能形成经济发展的合力。卡脖子的领域要(yào)重点支(zhī)持和发展，但是经(jīng)济的运行是(shì)一(yī)个完整(zhěng)的系统，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技领域和低技术(shù)领域(yù)、融资-设计-制造—物(wù)流(liú)-销售(shòu)-服务等各(gè)方面需要协调发展，大(dà)家(jiā)的信(xìn)心慢慢(màn)恢(huī)复、收入慢慢恢复(fù)，才能够真正把需求(qiú)拉(lā)动(dòng)起来。不能够(gòu)孤立(lì)、片面地理解和执行政策，毕竟即使(shǐ)是芯(xīn)片这么最高(gāo)科(kē)技的(de)领域，它(tā)的下游需求(qiú)也(yě)主要来(lái)自消费(fèi)电子(zi)产(chǎn)品(pǐn)中的手(shǒu)机、汽车、智能家居等等，没有需求的拉动(dòng)，产业(yè)的发(fā)展就缺乏(fá)良(liáng)性循(xún)环的基础(chǔ)。

　　高(gāo)质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨论的一(yī)个重点是(shì)人，作为投资生(shēng)产拉动核心的企(qǐ)业家、作为人(rén)力(lì)资源重点(diǎn)的人才、承载民族(zú)未来的(de)新生人口(kǒu)、需要关(guān)注的老(lǎo)龄人口。当前中(zhōng)国(guó)的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳(láo)动要素拉动转(zhuǎn)向人力资源拉(lā)动，技术创新成为(wèi)能(néng)否突破(pò)内外(wài)部约束(shù)的关键(jiàn)。技术(shù)创新能(néng)力(lì)取决于制度保(bǎo)障下的主观能(néng)动性，在经历了过去几(jǐ)年(nián)的非常态(tài)之后(hòu)，在内(nèi)外部(bù)不确(què)定性(xìng)的制约下，如何(hé)让当(dāng)前每(měi)个(gè)主体(tǐ)充满(mǎn)信心、充(chōng)满主(zhǔ)观(guān)能动性，是(shì)政策的重心。以人工智能(néng)为代表(biǎo)的数字经济大(dà)发展，有可能(néng)能够帮(bāng)助我们适当缩小国际竞(jìng)争中人力资源的差(chà)距，这需(xū)要从一个更高的角度理解人工(gōng)智能和数字(zì)经济(jì)。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞(fēi)渡仍(réng)从容：乱(luàn)战之后(hòu)的投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持(chí)阶(jiē)段(duàn)的乱战。接下来的政策力(lì)度和效果有多大(dà)、盈利能否实质性的反弹、经济复苏(sū)的斜率是(shì)否面临趋缓的压(yā)力(lì)、海外的潜在风险到底有多大、美联储到底下一步面临的是什么样的经济形势等，投资者希望渐次判断上述(shù)一(yī)系列的(de)重要问题的程度，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前(qián)可能是一个(gè)布局的好阶段，而未必会(huì)是收获的(de)阶段。投资者需要多一点耐心(xīn)，风浪越大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次股东(dōng)大会上看到价值投(tóu)资(zī)者很重要的一个特质(zhì)，即我们提(tí)倡的“道”。市场的乱是(shì)暂时(shí)的，随着事实(shí)的清晰，投资路(lù)径也将会非常(cháng)明确。这(zhè)个(gè)路径，我们从产(chǎn)业视角做了一(yī)下梳理，供(gōng)投(tóu)资者参考(kǎo)。

　　具体而言：投(tóu)资的上限(xiàn)是产业现代化，科技自主可用，数(shù)字(zì)化、高端化与(yǔ)智能化(huà)是(shì)明确的诗与远方，需(xū)要进行战略布局。投资的下限是避免(miǎn)系统性的(de)风险，在(zài)现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步伐的(de)产业是(shì说唱歌手bp，说唱b7是什么意思)不(bù)能进行战略布(bù)局的(de)。投资的中间状态是周期与消费行业，是战术性(xìng)的布局。

　　产(chǎn)业视角(jiǎo)下的投资路线(xiàn)图(tú)

　　【了解(jiě)作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤春(chūn)博士，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席(xí)经(jīng)济学家，投委会委(wěi)员兼(jiān)秘书(shū)长，宏观(guān)策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大(dà)学经济学博士，清华(huá)大学管理科(kē)学与工程博士(shì)后。学术研究与教学以及(jí)宏(hóng)观经(jīng)济走势、金融产品分析等(děng)实务领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从(cóng)业23年(nián)以来，一直致力于在周期波动的框架内运(yùn)用财政的(de)视角(jiǎo)解构(gòu)宏观(guān)经济的运(yùn)行，将中国经济看作(zuò)一(yī)份资产，通过资(zī)本资产定价的方式(shì)来确(què)定其价值与风险。

　　罗水星博士(shì)，创金合信基金(jīn)经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前履(lǚ)职博时基金(jīn)，负责宏(hóng)观(guān)策略、宏观政(zhèng)策、大类资产(chǎn)配置与择时研究。武(wǔ)汉大学学(xué)士，上海财(cái)经大学经济学硕士、博士，中国社(shè)科院经济学博士后，学术论文多发表于国(guó)际(jì)SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 说唱歌手bp，说唱b7是什么意思