来源：高瑞东宏观笔记

　　核心(xīn)观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢(huī)复(fù)推动出口形势好转，出(chū)行需求释放(fàng)催化下游消(xiāo)费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年四(sì)季度(dù)的“量价齐跌(diē)”转向“量(liàng)升价跌”，企业或从主动去库(kù)转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库。从(cóng)景气度边际表现(xiàn)看，下游消费制造>；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后经(jīng)济脉(mài)冲式(shì)修复(fù)放缓、海外总需求回(huí)落预期逐(zhú)步兑(duì)现，消费回暖和(hé)产(chǎn)业升级将成为(wèi)推动(dòng)下一阶段国(guó)内经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一(yī)季(jì)度经济(jì)复苏的主因

　　从一(yī)季(jì)度GDP表现看(kàn)，制(zhì)造(zào)业(yè)，交通(tōng)运输、房地产等行业景(jǐng)气度明显提升(shēng)，而(ér)建筑业景气度(dù)回落，与年(nián)初出(chū)口数据好转、服务(wù)消费快(kuài)速恢复(fù)、房(fáng)地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的特点相一致。

　德国有多大面积，德国相当于中国哪个省　从制造业内(nèi)部(bù)来(lái)看，今(jīn)年3月，制造业各行(xíng)业(yè)景气度(dù)普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量(liàng)价齐跌”转入(rù)“量升价(jià)跌(diē)”，指向(xiàng)经济复苏初期，供(gōng)给端(duān)修复好于(yú)需求端(duān)，行业整体(tǐ)去库进程尚未结(jié)束(shù)。从行业景(jǐng)气度边际(jì)改善情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材(cái)料(liào)加工(gōng)，煤炭(tàn)行业(yè)景气度表现为高位放(fàng)缓(huǎn)。

　　下游(yóu)消费制(zhì)造行业中，与出行、地(dì)产后周(zhōu)期相关的(de)酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱(yú)、烟草、家具(jù)制造行(xíng)业(yè)景气度较高，部(bù)分(fēn)行业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游(yóu)装备制造(zào)业行业景气(qì)度居中，表现为“量升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，电气机械(xiè)、专用(yòng)设备、运输设备>；；；汽(qì)车(chē)制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度改善幅度最弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维(wéi)度看(kàn)，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属(shǔ)矿物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动(dòng)下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)。需求方(fāng)面，出(chū)行类消费快速(sù)复苏，前期(qī)积压(yā)的购房、服务消费(fèi)需求(qiú)得以释放；供给方面，国(guó)内复(fù)工(gōng)复产加(jiā)快(kuài)推进，生产端(duān)快(kuài)速恢复(fù)，是(shì)推动年(nián)初出口数(shù)据好转的重要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏(zòu)有所放缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)边际转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经(jīng)济(jì)增长的(de)线索，大概率来自(zì)于消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季(jì)度(dù)居民(mín)收(shōu)入向上修复(fù)，消费倾向(xiàng)明(míng)显回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时信贷数据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的(de)确定性进一步增(zēng)强。预计交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服务消费有(yǒu)望持续(xù)修复，家电、家(jiā)具(jù)、纺服等(děng)与出行(xíng)及地(dì)产后周期相关的可选消费也(yě)有望进一(yī)步(bù)回(huí)暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级(jí)路径驱(qū)动(dòng)下，汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优势增强，有望维持出口韧性；随着下游(yóu)消(xiāo)费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望(wàng)向上修复，企(qǐ)业将(jiāng)从主(zhǔ)动(dòng)去库逐步(bù)转向(xiàng)被动去(qù)库(kù)、主动补库，设(shè)备投资需(xū)求有望改善，推(tuī)动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造景气度(dù)维持(chí)高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度(dù)不及预(yù)期；海外需求(qiú)超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复(fù)苏有哪(nǎ)些(xiē)结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的(de)主因

　　一季(jì)度我国(guó)GDP总量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后(hòu)复(fù)苏背景下(xià)，国内(nèi)经济企稳回(huí)升。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复(fù)苏发生在外需回落、国内经济转向高(gāo)质(zhì)量发(fā)展、居民(mín)前期“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫(yì)后经济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分化(huà)特(tè)征明显。因此，我们重点从行(xíng)业层面，观测当(dāng)前各(gè)行(xíng)业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现来看，今(jīn)年一季度制造(zào)业、交通运输(shū)业(yè)、房地产业景气(qì)度明显提(tí)升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度回落，与(yǔ)年初(chū)出口数(shù)据好转、服务消费快速恢(huī)复(fù)、房地(dì)产销售回暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲弱的(de)情况相一(yī)致。

　　我(wǒ)们以2019年(nián)为基期计算各年份的(de)复合增速，观(guān)察各行(xíng)业增(zēng)加值变(biàn)化。

　　今年一(yī)季度(dù)第一(yī)产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于(yú)去(qù)年(nián)四(sì)季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年(nián)、2020年(nián)全年增速，与(yǔ)近年来加快建设农(nóng)业(yè)强(qiáng)国，推进农业(yè)农村现(xiàn)代化的(de)目(mù)标(biāo)有关。

　　今年一季度第(dì)二产(chǎn)业(yè)增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年之后(hòu)外(wài)需转弱(ruò)、居民商品消费(fèi)恢复偏(piān)慢有关。而建(jiàn)筑业景气度明显回(huí)落，增加(jiā)值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季(jì)度的3.1％，主要(yào)受房地产(chǎn)新(xīn)开工拖累。

　　今(jīn)年(nián)一季度第三产业(yè)增(zēng)加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四(sì)季度(dù)的4.6％，但相较疫情前仍存(cún)在产出缺口。其中，受(shòu)益于居民出(chū)行活(huó)动恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮政业增加值增速明显提(tí)升，自去年(nián)四季(jì)度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年(nián)增速；住宿和餐饮业(yè)增加值增速小(xiǎo)幅回(huí)升(shēng)，尽管高于疫(yì)情(qíng)三年(nián)来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向(xiàng)供给水平恢复较慢(màn)。而受益于新房和二手房销售回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季度房地产业增加值(zhí)增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏分化，中下(xià)游改善幅度好于(yú)上游

　　对于行业景(jǐng)气度的观(guān)测(cè)，我们(men)采用量（各行(xíng)业工业增加值增速）与价(jià)格（各行业工业(yè)品价格增(zēng)速）分别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年(nián)以(yǐ)来的月度(dù)数据，首先将各行业增加值增速调整为(wèi)以2019年为基(jī)期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月(yuè)，每月(yuè)的增(zēng)加值增速(sù)和PPI增速(sù)的分位数水(shuǐ)平，通(tōng)过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月(yuè)的(de)分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平，捕捉(zhuō)其边际(jì)变化。

　　今年3月，制(zhì)造业各行业景气(qì)度出现普遍回暖，多数从(cóng)去年(nián)12月的“量(liàng)价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏初(chū)期(qī)，供(gōng)给端修复好于需(xū)求端，行业整体去(qù)库进程(chéng)尚(shàng)未结束。从(cóng)行(xíng)业(yè)景气(qì)度边际改(gǎi)善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材料(liào)加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景气度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关(guān)的(de)行业景气(qì)度(dù)最高(gāo)，部分(fēn)行业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月(yuè)，与居(jū)民外(wài)出消费(fèi)相关的，酒饮料茶(chá)、纺织(zhī)服装、文(wén)教(jiào)娱乐的量价(jià)分位数水平均处在高景气度区间，烟草、家具制造(zào)行(xíng)业也呈现“量(liàng)价齐升”的特征(zhēng)；食品制造景气度有所回落，农副加工(gōng)行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐跌(diē)”，食(shí)品制造行(xíng)业(yè)表(biǎo)现为“量升价跌”，二者(zhě)价格(gé)下跌(diē)主要(yào)与高库存(cún)水平有关，今年2月，库(kù)存同比(bǐ)均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫(yì)需求的降温，医(yī)药制造业景气度(dù)有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业行业景气度居(jū)中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另一方面，也(yě)与年初外需表现好(hǎo)于内需，部分(fēn)行业仍在(zài)去(qù)库(kù)进(jìn)程有(yǒu)关。其中(zhōng)，电(diàn)气(qì)机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备工业增加(jiā)值增速改善幅(fú)度(dù)最大，受益于国内产业升级(jí)、出(chū)口优(yōu)势带来的韧(rèn)性(xìng)驱动；其次(cì)是汽车制造、金(jīn)属制(zhì)品(pǐn)，改善(shàn)幅度最(zuì)弱(ruò)的(de)是通用设备、电子(zi)设备，与房地产新开(kāi)工强度较弱、消费(fèi)电子行业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业景气度改善幅(fú)度偏弱，由于(yú)行(xíng)业库存(cún)水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌(diē)的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色金属行业(yè)生(shēng)产(chǎn)端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速(sù)位于(yú)2019年以来70％分位数(shù)水平(píng)，但受(shòu)全球大(dà)宗(zōng)商品下(xià)行周期影响(xiǎng)，价格依旧承压(yā)；随着年初建筑(zhù)业施工回(huí)暖，相关的黑色(sè)金属、非(fēi)金属制品景气度提升，但由(yóu)于库(kù)存水平(píng)偏高，价格仍(réng)处在下跌(diē)区(qū)间，拖累整体(tǐ)盈利水平(píng)；石化链条行业生(shēng)产(chǎn)水平普遍回暖，但(dàn)分位数(shù)水平仍(réng)处在50％以下的(de)景气度(dù)偏(piān)低区间，今年由于(yú)能源危机缓(huǎn)解，产品价格相较(jiào)去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在高位，但出(chū)现边际放缓(huǎn)，生产及价格水平同步回落(luò)。这与去年以来(lái)行业产(chǎn)能持续(xù)扩张(zhāng)有(yǒu)关(guān)，今年2月，煤炭(tàn)开采产成品库存同比处(chù)在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升级(jí)或是(shì)推动下一阶段经(jīng)济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫后(hòu)复苏(sū)红利。一方面，消费(fèi)场景恢复后，出行(xíng)类消(xiāo)费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压的购房(fáng)、服务性需(xū)求得以释放；另一方面，国内复工复产加快(kuài)推(tuī)进(jìn)，保证供(gōng)给端的快速恢复，是推(tuī)动年初出口数据好转的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指向疫后(hòu)红利释放效(xiào)果转弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需求回(huí)落(luò)的预期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的线索，大概(gài)率来自于消费(fèi)回(huí)暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，随(suí)着居民收入提升和消(xiāo)费意(yì)愿改善，未来(lái)消费回暖的确定性进一(yī)步增强，交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐(lè)等服(fú)务(wù)消费(fèi)，以及家(jiā)电、家具(jù)、纺服(fú)等(děng)可选消费景气度均有(yǒu)望提升(shēng)。

　　从一季度居(jū)民收入(rù)和消(xiāo)费数据(jù)看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾向开(kāi)始(shǐ)回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为基期的(de)复合增速(sù)看，今年一季度(dù)，全(quán)国居民人均可支配收入增(zēng)速提升至6.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的5.6％，居民人均消费支出增速提(tí)升至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平均消费(fèi)倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年(nián)同期的(de)65.2％仍有一定(dìng)差(chà)距(jù)。未来随着服(fú)务业恢复持续向好，有(yǒu)望带动(dòng)相关就(jiù)业岗位加快恢复，进一步提(tí)振(zhèn)居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款(kuǎn)数据看，居民(mín)储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，消费和投资(zī)信心正在(zài)筑底。今年以来(lái)，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民新(xīn)增(zēng)存款同比增量降至(zhì)2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量均(jūn)值，也(yě)低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量(liàng)。从(cóng)贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增净融(róng)资(zī)同比多(duō)增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中(zhōng)长期信(xìn)贷(dài)同比多增2613亿(yì)元。居(jū)民(mín)部门新(xīn)增净融(róng)资连续2个月维(wéi)持同比扩张，指向居民预(yù)期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城(chéng)镇(zhèn)储户问卷调查结(jié)果显示，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减(jiǎn)少3.8个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)；倾(qīng)向于(yú)“更(gèng)多(duō)消费”和“更(gèng)多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样也指(zhǐ)向居民(mín)储(chǔ)蓄意愿降低、消(xiāo)费和(hé)投资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势(shì)增强，以及相关行业设备(bèi)投资更新，有(yǒu)望(wàng)推动中游装备制造景气度维持高位。

　　一(yī)方面，今(jīn)年一季度国内出口数据德国有多大面积，德国相当于中国哪个省(jù)回暖，除与欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国内(nèi)复工复产加快推进(jìn)外(wài)，也受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势增强。今年在海外总需(xū)求回落背(bèi)景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持(chí)装(zhuāng)备制造领(lǐng)域出口韧(rèn)性。

　　另一(yī)方面，企业盈利下(xià)滑和库存高位，对制造业(yè)投资扩产造成一定压(yā)力。但随着下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上(shàng)修复。目前看，电(diàn)气机(jī)械等装备制造业去库进程已进入下半(bàn)场(chǎng)，今年1-2月专用(yòng)设备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈现触(chù)底反弹(dàn)。随着需(xū)求回(huí)暖(nuǎn)、盈利修复，企业(yè)将从主(zhǔ)动(dòng)去库逐步转向被动去库、主动补(bǔ)库(kù)，设备投资需求(qiú)将(jiāng)随之(zhī)提升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各(gè)国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行。本(běn)周（截至4月21日）美国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预(yù)期较上周(zhōu)下行2BP，实(shí)际(jì)收益率(lǜ)1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法(fǎ)国10年期(qī)国债(zhài)收益率较上(shàng)周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率较上(shàng)周(zhōu)末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率较(jiào)上(shàng)周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差(chà)收窄。本(běn)周美国10年期和2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期权调整利(lì)差较上周末持平为0.55％，美(měi)国高收(shōu)益债(zhài)期权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分化，大(dà)宗商品价格(gé)普跌

　　全球(qiú)股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综合指数、上证(zhèng)指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)价(jià)格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其(qí)余(yú)大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步伐或将继续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书(shū)公布(bù)，显示近(jìn)几周美国经济(jì)增长陷入停滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道变窄。褐皮书称，最(zuì)近(jìn)几(jǐ)周美国总体经济活(huó)动几(jǐ)乎(hū)没有变(biàn)化，几个辖区(qū)指(zhǐ)出在(zài)不确定(dìng)性增加和对流动性的(de)担忧加剧之际，银(yín)行收紧了(le)贷款标准。近期美(měi)国总体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨速度或(huò)有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为应(yīng)对(duì)高通胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联(lián)储(chǔ)哈克(kè)称，需要进一(yī)步收紧政(zhèng)策来(lái)应(yīng)对高通(tōng)胀，加息结束(shù)后美联储将需要(yào)在一段时间内维(wéi)持利(lì)率稳定(dìng)。同日美联储梅斯特表示，预计今年货币政策(cè)将需要进一步进入(rù)限制性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体(tǐ)取决于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率上调(diào)50个基点(diǎn)。4月20日公布的(de)欧洲(zhōu)央行(xíng)会议纪(jì)要(yào)显示(shì)，货币政策在(zài)降(jiàng)低通胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段(duàn)路要走，一(yī)些委员(yuán)认(rèn)为整体而言通胀风险倾向于上行。金融(róng)市(shì)场紧张局势被视为经济和通胀前景重(zhòng)大不确定性的来源。然而除非形势显(xiǎn)著(zhù)恶(è)化，否则金融市场的紧张(zhāng)局势(shì)不(bù)太可能从(cóng)根本上改变欧洲央(yāng)行管理委(wěi)员会(huì)对通胀前(qián)景的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会(huì)和欧洲议会通过(guò)了一项(xiàng)临(lín)时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行(xíng)业，以将欧(ōu)盟占全球半导体(tǐ)制造市(shì)场的份额从10％提(tí)升(shēng)至至少20％；大幅提(tí)升芯片制造工艺(yì)，建立欧盟的半导体供(gōng)应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债(zhài)务上限相关立(lì)法措施。白宫(gōng)需要开始就债务上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正在推(tuī)出一份债务上限相(xiāng)关立法措(cuò)施(shī)；债务法案将设法收回(huí)未使用(yòng)的(de)防(fáng)疫资金用于日常开支；法案将减(jiǎn)少对国税(shuì)局的(de)拨款(kuǎn)，并结束绿(lǜ)色(sè)产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政部(bù)长耶伦就中美(měi)关系发表讲话，表(biǎo)明美国无意与中国脱钩，但(dàn)未来仍将(jiāng)强调“国家安全(quán)”。耶(yé)伦宣称，任何与(yǔ)中国(guó)脱(tuō)钩的努力都将是(shì)“灾难性(xìng)的”，美国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建立(lì)“建设性和(hé)公平(píng)的经(jīng)济关(guān)系(xì)”。但“当美国利益(yì)受到威胁时”，美国(guó)将坚定地捍卫国家(jiā)安全，即使(shǐ)以牺牲中美关系为代价。在国际(jì)关(guān)系中，耶伦表(biǎo)示美中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面临债务问题的新兴市(shì)场和发(fā)展中国家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)，环比由(yóu)负转正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油价格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由(yóu)上月的(de)-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元(yuán)/桶。布(bù)伦(lún)特原油价(jià)格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上涨，铜、铝库(kù)存(cún)同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月(yuè)以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负(fù)转正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月(yuè)的0.86％，库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水(shuǐ)泥价(jià)格指(zhǐ)数(shù)环比(bǐ)上升，螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月以来，全(quán)国水泥(ní)价(jià)格指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存(cún)同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环(huán)比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相对上(shàn德国有多大面积，德国相当于中国哪个省g)月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成(chéng)交面(miàn)积增幅(fú)缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价下跌(diē)，水(shuǐ)果价格(gé)上(shàng)涨

　　商品房成交面积(jī)增幅(fú)缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个(gè)百分点。其中(zhōng)，一线、二(èr)线、三线城市商品(pǐn)房成交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动(dòng)幅度(dù)分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面(miàn)积同(tóng)比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成(chéng)交面(miàn)积(jī)同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价(jià)率为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价(jià)格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以来(lái)，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销量(liàng)同比(bǐ)增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行

　　货币市(shì)场利率(lǜ)趋(qū)势分化(huà)，国债利(lì)率普遍(biàn)下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月末(mò)下(xià)行36bp至(zhì)2.29％；R007较上(shàng)月末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国(guó)债利率较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月末下(xià)行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上(shàng)月末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政(zhèng)策(cè)：发改委强调提振消费持(chí)续回升的(de)动力；国(guó)资(zī)委强调着(zhe)力发展战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改(gǎi)革委举(jǔ)行4月份新闻发布会(huì)，强调(diào)要(yào)提振消费持续(xù)回升的动力。接(jiē)下(xià)来将重点做好四方面工作：一是，研究(jiū)起草关于恢(huī)复和(hé)扩大消费的(de)政策(cè)文件(jiàn)，围绕大(dà)宗消费、服务消费、农村消(xiāo)费等重点领域；二是，下大力气(qì)稳定(dìng)汽车消费，大力推动(dòng)新能源汽车(chē)下(xià)乡；三是(shì)，会同有关方面(miàn)优化就业(yè)、收入(rù)分配和消费全链条(tiáo)良性循(xún)环促进机(jī)制(zhì)；四是(shì)，研究(jiū)制(zhì)定(dìng)关于营造放(fàng)心消费环境的政策(cè)文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开扩(kuò)大会议，强调(diào)推动国资央企着力(lì)发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业。会(huì)议认为，要更好推动(dòng)国资央(yāng)企在中国式现代化新征程(chéng)中走在前列(liè)，着力提(tí)升科技自立自强水平，提升自主创新(xīn)能力(lì)；着力发展实体经济(jì)特别(bié)是战(zhàn)略性新(xīn)兴产业(yè)，加快推进现代化产(chǎn)业体(tǐ)系(xì)建设；抓好(hǎo)新一轮国(guó)企(qǐ)改革深化提升行动组织(zhī)实施，高水平参与共建(jiàn)“一带(dài)一路”。

　　4月20日(rì)，工(gōng)信部举办(bàn)发布会介绍一季(jì)度工业(yè)和信息化发展状况，表(biǎo)示下一步(bù)将制定(dìng)实施重点行业(yè)稳(wěn)增长的工作方案(àn)。一是营(yíng)造良好(hǎo)产业发展环境，落(luò)实落(luò)细(xì)稳增长政(zhèng)策举措，抓(zhuā)实(shí)抓细(xì)部省协作(zuò)、部(bù)门(mén)协同；二(èr)是推(tuī)动出口保(bǎo)稳(wěn)提质，加(jiā)大(dà)对制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有关部门落实(shí)好稳外贸政(zhèng)策举(jǔ)措(cuò)；三是(shì)促进内需加(jiā)快(kuài)恢复，以高(gāo)质量供给促进消费；四是持(chí)续(xù)增强发展动能，加快战略性新兴(xīng)产业的创新发(fā)展。

　　四(sì)、财经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力(lì)度(dù)不及预期(qī)；海外需求超预期回落。

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