5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公(gōng)告(gào)称(chēng)，其累计有效认购(gòu)申(shēn)请份额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月15日首批(pī)3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金(jīn)报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基(jī)金发(fā)行，市场对此充(chōng)满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市(shì)。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一(yī)波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的(de)一(yī)个催化因(yīn)素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的(de)发行，和(hé)诸多(duō)主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行，我认为确实(shí)会成(chéng)为(wèi)引爆行情的催化(huà)剂，基本(běn)面(miàn)、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基(jī)金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多(duō)只国央企主题(tí)基金申报(bào)和发行，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带来(lái)增量资(zī)金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)王帅认(rèn)为，公募(mù)基金积极布(bù)局央国(guó)企主题基金(jīn)，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的(de)投(tóu)资价值(zhí)凸(tū)显，该主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与到央国企投资。另(lìng)一方(fāng)面是落实公募(mù)基金行业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资(zī)金参(cān)与央国企改革(gé)，更好发(fā)挥(huī)公募基金服务资本市场改(gǎi)革、服(fú)务实体经(jīng)济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特(tè)估行情的(de)催化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行(xíng)情明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能(néng)源(yuán)等前期热(rè)门赛道(dào)股冷却，在此背(bèi)景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业(yè)，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主(zhǔ)要是(shì)央企或地方国资所在的(de)行业，民营(yíng)企业占(zhàn)比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基于行业(yè)本身(shēn)基(jī)本面在(zài)今(jīn)年(nián)会有重大(dà)的(de)向上(shàng)变化的机(jī)会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年(nián)市场成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革(gé)的推(tuī)进，大概(gài)率这些企业会进入一(yī)个(gè)提质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年(niá女生拉黑就是极度讨厌吗，拉黑多久不联系就是彻底结束n)改革的成果，是非常(cháng)基本面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估(gū)的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始(shǐ)重视中特估(gū)的(de)投资机(jī)会，判断中特(tè)估的机会(huì)未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数字经(jīng)济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨性的(de)机会(huì)。第二(èr)阶段是(shì)未来(lái)两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对(duì)国(guó)央(yāng)经营管理价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之(zhī)改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未来(lái)两年体现(xiàn)在每一个(gè)央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局(jú)，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持(chí)有股票市值(zhí)比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股的(de)数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌(diē)影响(xiǎng)，估计(jì)了各(gè)基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值比例，一(yī)季度(dù)超(chāo)过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年(nián)末不持(chí)有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募(mù)基金(jīn)对港股央国企(qǐ)的(de)持股市值比重达(dá)到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落(luò)实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加(jiā)大(dà)投(tóu)研力量(liàng)，更(gèng)有专门构(gòu)建国央企股票(piào)库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对(duì)国央企的固(gù)定思维，需(xū)要实地考察国(guó)央企，并(bìng)且需要利(lì)用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流(liú)的(de)契机(jī)，多(duō)花精(jīng)力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实(shí)地调(diào)研的的成果，了(le)解国央企经(jīng)营思(sī)路和财务导向的变化，结(jié)合行业(yè)趋势(shì)和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所(suǒ)体现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特(tè)征和中国特色(sè)、符合国家战略导向的(de)估值体系(xì)，而不(bù)是简(jiǎn)单套用国外的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等(děng)多(duō)个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波(bō)行情的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业(yè)的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示(shì)，积极践行中国(guó)特色的估(gū)值体(tǐ)系是资(zī)本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学习(xí)领会并(bìng)针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实(shí)的需(xū)要。明(míng)确该体系的框架(jià)是第一位的(de)工作，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常重要，投(tóu)资者的认可和(hé)实(shí)施是最终该体(tǐ)系(xì)能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是(shì)基本女生拉黑就是极度讨厌吗，拉黑多久不联系就是彻底结束的常识(shí)，不可(kě)误(wù)判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符合(hé)国家(jiā)战略发(fā)展发(fā)向，更(gèng)需要承担社会公(gōng)共(gòng)责任等。而这些都(dōu)应该考(kǎo)虑进估(gū)值体(tǐ)系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受(shòu)访(fǎng)的(de)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务(wù)就构(gòu)建(jiàn)中(zhōng)国特(tè)色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现(xiàn)金流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值估(gū)值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体(tǐ)价值(zhí)观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业的(de)社会(huì)价值与国(guó)家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年(nián)来国资(zī)委指导国(guó)内团队对于中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结合国(guó)际通(tōng)用规则(zé)，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公司(sī)环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持(chí)续(xù)估值，要重视(shì)股东、员工和社会责任(rèn)等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定(dìng)的(de)现金(jīn)流、持续(xù)增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值(zhí)的积(jī)极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的(de)科(kē)学(xué)性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产收益率(lǜ)、营业(yè)现金比(bǐ)率、资(zī)产(chǎn)负债率、研发(fā)经(jīng)费(fèi)投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经(jīng)理(lǐ)李(lǐ)欣更细致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等(děng)，以及在纵(zòng)向和横向上(shàng)的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠(huì)、产业(yè)发展、市(shì)场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素(sù)在对估(gū)值结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传统的(de)估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的(de)市场和经济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可(kě)以使用。

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