《基金经理投资(zī)笔(bǐ)记》宏观(guān)策(cè)略系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点(diǎn) 实现财(cái)富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信基金基金经理

　　我们上期对市场的整体观点是大概率市场处于“战略(lüè)僵持阶段的乱(luàn)战”，5月交易(yì)机会可能更均衡、但也(yě)更脆弱，当前可能是(shì)一个布局的好阶段，而未必会是收获(huò)的阶(jiē)段，投(tóu)资(zī)者(zhě)需要(yào)多一点耐(nài)心。市(shì)场可能继(jì)续对一(yī)季报定(dìng)价(jià)，短期市场的(de)核(hé)心(xīn)矛盾在(zài)于缺乏(fá)特别明(míng)显(xiǎn)的亮点。同时我(wǒ)们也提醒大家，虽(suī)然我们看(kàn)好TMT和中特估(gū)全(quán)年(nián)的(de)投资机会，但是短期游戏传(chuán)媒和中特估与其他(tā)板块分(fēn)化(huà)较为极致，也是不争的(de)事(shì)实，提醒大家这两个板块短期可(kě)能的风险。

　　一、市场的表现：继(jì)续定价国内经济疲弱修复

　　过去(qù)的一周，市天润奶啤有度数吗，天润奶啤千万别喝(shì)场的演绎跟我们的观点大致(zhì)符合：周一中特估上(shàng)涨之后(hòu)连续回调(diào)，一季报业绩尚可、同(tóng)时前期又(yòu)没有定(dìng)价充分的火电、纺(fǎng)织服装、新能源(yuán)和家(jiā)电(diàn)等有一定的超额(é)收益，但是反弹也相对(duì)脆弱。国内外公(gōng)布的部分(fēn)经(jīng)济金融数(shù)据传递的信(xìn)息都(dōu)没有明确的方向性，股(gǔ)市和债市(shì)依然(rán)定价(jià)国内经济疲弱的复苏力度，没(méi)有(yǒu)在我们上一次(cì)对市场的判断上提供明显的增(zēng)量信(xìn)息(xī)。

　　上周申万(wàn)31个行业中有7个行业出(chū)现上涨，24个行业(yè)出现下跌。分行业看(kàn)，公(gōng)用事业(yè)、煤炭(tàn)、汽车等(děng)行业表(biǎo)现(xiàn)较好，周(zhōu)涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有色金(jīn)属(shǔ)等行(xíng)业表现较差，周涨跌幅分别为(wèi)-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来看，社(shè)会(huì)服(fú)务(wù)、商贸(mào)零售、美(měi)容护理等行业处于历史(shǐ)高(gāo)位估(gū)值区(qū)间，市盈(yíng)率分(fēn)位数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金(jīn)属、电(diàn)力(lì)设备、煤(méi)炭等(děng)行(xíng)业处于历史低(dī)位估值区间，市盈率分位数分(fēn)别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环(huán)比上(shàng)周变化(huà)来看，环保、公用事业、汽车等(děng)行业位(wèi)于前列，市盈(yíng)率分位(wèi)数(shù)分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑(zhù)装饰(shì)，食品(pǐn)饮料，传媒等行(xíng)业稍显落后，市盈率分位数分别降低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易(yì)情绪来看(kàn)，纵向（时序上）拥挤(jǐ)度观察，银行、交通运输、非银金融等行业换手率位于一年内高点，换手率分位数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔(yú)、美容护(hù)理(lǐ)、食品饮料等(děng)行业换(huàn)手率位于一年内低点，换手率分(fēn)位(wèi)数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行(xíng)业间）拥(yōng)挤度观(guān)察，银(yín)行、非(fēi)银金融、传媒等(děng)行业成(chéng)交额(é)占比位于一年内高(gāo)点，成交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综(zōng)合等(děng)行业成交额占比位于一年内低点，成交(jiāo)额占比分位(wèi)数均(jūn)为1.9%。

　　二、脆(cuì)弱、均(jūn)衡市场的进一步验证：宏观依据

　　对市场的定性是(shì)下(xià)一步(bù)决策的依据(jù)，从宏观(guān)证据来看，市场是脆弱(ruò)而均衡的(de)：

　　第一，出口不弱(ruò)，趋势(shì)变(biàn)弱，进口(kǒu)验证乏力的外需。

　　中国4月出(chū)口同比(bǐ)上升(shēng)8.5%，3月(yuè)为同比上升14.8%；4月(yuè)进(jìn)口同比下跌7.9%，3月为(wèi)同比下跌1.4%；4月贸(mào)易顺差902.1亿美(měi)元(yuán)，3月为881.9亿美(měi)元。出口预(yù)测可能(néng)是(shì)打脸市场预期次数最多的指标之一，正如每年大(dà)家对(duì)出口(kǒu)进行展望一样，今年年初的出口确实又再次超(chāo)出大(dà)家的(de)预期(qī)。今(jīn)年(nián)出口(kǒu)的变(biàn)化，需要我(wǒ)们(men)审视、理解出口的中期(qī)逻(luó)辑(jí)变化：中国的(de)国家战略在(zài)清晰地知(zhī)道(dào)欧美日(rì)韩(hán)的战略意图之后，在过去(qù)几年做了(le)很多的应对(duì)和部署，东盟、一带一(yī)路、上(shàng)合和(hé)广大发展(zhǎn)中国家逐渐被更充分(fēn)地融入(rù)到中国经济圈(quān)，成为外需和中国全球战略(lüè)的(de)重(zhòng)要一(yī)环，也需要(yào)成为我们日后分析中的(de)重点之一。

　　分析完中期(qī)的逻辑变化，再回到(dào)短(duǎn)期的(de)现(xiàn)实(shí)。4月的出口肯定(dìng)是不弱的(de)，不过(guò)趋势(shì)在走弱，考(kǎo)虑(lǜ)到全(quán)球经济和金融系统在过(guò)去一(yī)段时(shí)间(jiān)的风险暴露逐(zhú)渐增加(jiā)，再结合越(yuè)南、韩国(guó)这些重(zhòng)要出口国家近期的数据走(zǒu)势，出口趋势是在走弱的，如果全球经济动能(néng)走弱，一(yī)带一路和(hé)东盟可能也无法单独把(bǎ)中国出(chū)口稳住(zhù)。与此同时，进口继续走(zǒu)弱，在经历(lì)了(le)年初复苏短(duǎn)暂的斜率(lǜ)走陡之后，经(jīng)济的复苏斜率明显趋于平缓，国内外新的政策变化又还没有看(kàn)到，当前市场大逻辑是相对(duì)缺乏的，这(zhè)是我们觉得(dé)市场脆弱而(ér)均衡的重要原(yuán)因。

　　第二(èr)，社融(róng)信(xìn)贷一季度(dù)加速(sù)放(fàng)量(liàng)后逐渐(jiàn)回归正常，居民(mín)加杠杆(gān)意(yì)愿(yuàn)弱(ruò)。

　　4月(yuè)新增人民币贷(dài)款0.72万亿(yì)，去年同(tóng)期(qī)0.65万亿；新增社(shè)融1.22万亿，去年同(tóng)期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期(qī)12.6%，前(qián)值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历(lì)史(shǐ)纵向来看，因为2022年4月本身就(jiù)是社融信(xìn)贷比较弱的(de)一(yī)个月(yuè)，所以今(jīn)年4月的社融信贷看上去比去年(nián)多(duō)，但实际上是比较(jiào)弱的，比疫情(qíng)前的2019、2018年4月社融都要弱(ruò)。就今(jīn)年的节奏(zòu)来(lái)看，一季度社融信(xìn)贷提(tí)前发力(lì)，所以投放巨大(dà)，4月份慢慢回归正常(cháng)乃(nǎi)至略偏弱的(de)状态。

　　居民的(de)中长贷在经历(lì)了积(jī)压需求暂时释(shì)放之后，再度回归比较弱的态势，居民中长贷同比比去年(nián)萎(wēi)缩(suō)1156亿，这意味着居民可能(néng)非(fēi)但没有(yǒu)明显增加房贷的意(yì)愿，反而在加(jiā)大(dà)还贷(dài)的量，这与前段时间新闻报道的居民(mín)提前还房贷现象增加的(de)情(qíng)况一(yī)致。另外，根据(jù)不完全统计(jì)的(de)4月部(bù)分银行的(de)理财规模变化，银行理财出现了(le)明显的回流，但在权益市场上资(zī)金回流并不明(míng)显，因此极有(yǒu)可能(néng)流到了低风险低(dī)波动的(de)相关产品上。这说明无论是(shì)对(duì)实物(wù)投资(zī)还是金(jīn)融投资，居民部门的风险偏好仍有(yǒu)待(dài)修复(fù)。因此，随着居民(mín)部门购房欲望下降(jiàng)之(zhī)后，整个金融(róng)部门其实并(bìng)不缺钱，但大家都(dōu)在等待权益市场系统(tǒng)性风险偏好(hǎo)抬升的一个明确的政策或者基本面信号。

　　第(dì)三，CPI、PPI：弱复苏(sū)下低通胀，反映的是内(nèi)生动力偏弱的(de)预期(qī)

　　中(zhōng)国4月CPI同(tóng)比(bǐ)上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下(xià)降3.6%，预期下降(jiàng)3.3%，前值下降2.5%，通胀维持低位(wèi)，这反映的是国内修复动力偏弱，而供应总体充(chōng)足，进而价格维持(chí)低(dī)迷。我们也判断在弱(ruò)修复之下(xià)，低通胀的特质(zhì)有望(wàng)延续。

　　结(jié)构上(shàng)看，食(shí)品价格(gé)继续(xù)回落。4月CPI食品价格同比上(shàng)涨0.4%，前值(zhí)上涨2.4%，环比下降1%，前(qián)值下降1.4%，由于天气转暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价格同环(huán)比大幅下降，环比(bǐ)下降6.1%，同比下降13.5%，存栏(lán)量也相(xiāng)对充裕，猪肉价格(gé)环(huán)比继(jì)续下(xià)跌3.8%，降幅有(yǒu)所收窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上(shàng)月(yuè)持平，环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.1%。从大类分项来看，食品烟酒、生活用品(pǐn)及(jí)服(fú)务、交通和(hé)通信同比涨(zhǎng)幅回落；衣着、居(jū)住、教育文化和娱乐涨幅较上月有(yǒu)所(suǒ)扩大(dà)；医疗(liáo)保健持(chí)平，这反映的是普通消费品(pǐn)的需求修复较弱，而高端、偏服务项的(de)消费(fèi)需(xū)求(qiú)率先修复(fù)。

　　PPI同比继续(xù)大(dà)幅回落，主(zhǔ)要受上年同期基数较高(gāo)影响，同(tóng)时全球库存周期去化(huà)，制造业(yè)偏弱。生(shēng)产资料价格(gé)同比(bǐ)下降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生(shēng)活资料同比上涨0.4%，环比下降0.3%，均较(jiào)弱。分行业来(lái)看，上(shàng)游和中游煤(méi)炭开采(cǎi)、石油(yóu)和天(tiān)然气开采、黑色金属采矿(kuàng)、石油、煤炭及其他燃料加工、黑色金(jīn)属冶炼和压(yā)延加工业(yè)均有较(jiào)大拖累，电力、热力的生(shēng)产(chǎn)和供应业、纺织服装服饰业，非金属矿采选业同比上涨。

　　通胀连续两(liǎng)个(gè)月处在(zài)低位(wèi)，我们认为这反映的是内(nèi)生修复动力(lì)较弱(ruò)。季(jì)节性因素以及产业(yè)周期(qī)带来的(de)食品价格下跌和生产资(zī)料价格下跌(diē)，带动CPI同比放缓、PPI大幅回(huí)落。随(suí)着下半(bàn)年基数下降，经济逐(zhú)步修复，通胀有望回升(shēng)，但我们认为通(tōng)胀短期(qī)内也较(jiào)难回(huí)到1%水平之上(shàng)，投资均(jūn)不需(xū)要过(guò)度考虑“通缩(suō)”和“通胀”问题。短期(qī)来看，物(wù)价回(huí)落(luò)有(yǒu)助于企业刚性成本下(xià)降，修复盈(yíng)利能(néng)力，关(guān)注(zhù)通胀的修复更(gèng)多(duō)反映的是需求修复的幅(fú)度。

　　三、下一步的策略：反(fǎn)弹(dàn)概率大，要保持交易的灵(líng)活性

　　从上述(shù)基本面的分(fēn)析出发，我们仍然维持“市(shì)场乱战(zhàn)，均衡(héng)且脆(cuì)弱的交(jiāo)易机(jī)会”的判(pàn)断。从技术(shù)面看，当前权益市场的买入理由是(shì)大盘指数再度(dù)接近前期低位，这为我(wǒ)们提供了布局(jú)机会，交(jiāo)易的反弹概率(lǜ)在加(jiā)大。从(cóng)策略角度看，投资者需要高度重视交(jiāo)易(yì)的(de)灵(líng)活性。策略的整体(tǐ)包(bāo)括(kuò)趋势、结构(gòu)与节奏，反弹(dàn)带来的是(shì)节奏的(de)变(biàn)化，不是趋势和(hé)结构的变化。

　　哪些板(bǎn)块反(fǎn)弹机会(huì)较大呢？创(chuàng)金合信基金宏观(guān)策略配置团队观(guān)察各家分析师对申万(wàn)各行业(yè)2023年(nián)归母净利润的预测(cè)，可以作(zuò)为参考。如果让反(fǎn)弹更扎实一(yī)些，预期(qī)业绩变化(huà)是(shì)一个相(xiāng)对(duì)可靠(kào)的数据。

　　环比(bǐ)上周(zhōu)来看，市场对公用(yòng)事(shì)业、石油石(shí)化、房地(dì)产等行业基本面较为乐观，预计2023年净(jìng)利润(rùn)分别(bié)变化2.01%、0.59%、0.34%；市(shì)场对汽(qì)车、农林牧(mù)渔、钢(gāng)铁(tiě)等行业(yè)基本面预(yù)期有(yǒu)所调整，预计2023年净利润(rùn)分别(bié)变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博士，创金合信基金首席经济学家，投(tóu)委会委员兼秘书(shū)长，宏观策略配置(zhì)部总(zǒng)监，兼(jiān)任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开大学(xué)经济学博士，清华大学(xué)管(guǎn)理科学与工(gōng)程博士后。学术研究与教(jiào)学以(yǐ)及宏观(guān)经济(jì)走势、金融产品分析(xī)等实(shí)务领域经(jīng)验丰(fēng)富、成果卓(zhuó)著。从业23年以(yǐ)来，一直致力于在周期波动(dòng)的框架内运用财政(zhèng)的(de)视角解(jiě)构宏观经(jīng)济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其(qí)价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士(shì)，创金(jīn)合信基金经理、首席(xí)宏(hóng)观分析(xī)师(shī)，2022年(nián)2月(yuè)加入创金(jīn)合(hé)信(x天润奶啤有度数吗，天润奶啤千万别喝ìn)基金。此前履职博时基金，负责宏观策(cè)略、宏观政策(cè)、大类(lèi)资产配置(zhì)与择时(shí)研究。武汉大学学士，上海财(cái)经大学经(jīng)济学(xué)硕士、博士(shì)，中国社科院经济学博士后，学术(shù)论文多发表于国际SSCI英文核(hé)心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 天润奶啤有度数吗，天润奶啤千万别喝