《基金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期拐(guǎi)点 实(shí)现财富管理升级(jí)

　　作(zuò)者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信(xìn)基金基金经理

　　乱云(yún)飞(fēi)渡仍从容(róng)

　　上期分享中（查(chá)看原文），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一(yī)个大的背(bèi)景是市场(chǎng)进入(rù)了战略相持阶段(duàn)，进攻(gōng)和(hé)防守的(de)理由都不是非常清晰。周(zhōu)末中(zhōng)央发布(bù)长期的产业政策，基调是清晰的(de)，但那是(shì)诗(shī)和远方，是(shì)战略性(xìng)的(de)布局，很(hěn)多投资者更喜欢战(zhàn)术性的(de)机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年度股东大会在(zài)巴(bā)菲(fēi)特的(de)老家奥巴(bā)哈举(jǔ)行，吸引了全球投资(zī)者的目(mù)光，投资者(zhě)总(zǒng)希(xī)望(wàng)可(kě)以从(cóng)中寻找到投(tóu)资的秘(mì)诀，价值投资的道叮当镯一般是什么材质，叮当镯为什么那么便宜(dào)虽相同，但法(fǎ)、术、器是各异的。不仅(jǐn)如此，伯克希尔(ěr)决策(cè)者对(duì)宏观环境的(de)担忧，对数字(zì)技术的(de)批判，很多与会者收(shōu)获的可能不是清晰的思路，而是在(zài)迷宫中(zhōng)又多走了一圈。

　　一、市场陷(xiàn)入(rù)僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有(yǒu)“五穷、六绝(jué)、七(qī)翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一(yī)个(gè)很重要的理(lǐ)由是根据惯(guàn)例，银(yín)行保险(xiǎn)等利(lì)好兑现后往往是市场开始(shǐ)调整的开始(shǐ)。A股(gǔ)投(tóu)资历(lì)来是有季(jì)节性的，但(dàn)这未必是历史(shǐ)的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政策(cè)基调下(xià)开始全(quán)面大反(fǎn)攻(gōng)。我们需要因时而变，投(tóu)资(zī)者需要考虑到当前的市场背景已经(jīng)和(hé)之(zhī)前有很(hěn)大(dà)的不同(tóng)。当前市场进(jìn)入战略僵持阶段的一个重(zhòng)要理(lǐ)由(yóu)是(shì)除了逻辑推演，很多重要(yào)问题很难用清晰的(de)事实来验证。谨(jǐn)慎的投(tóu)资者(zhě)往往是见好就(jiù)收(shōu)或(huò)者谋(móu)定而后动，因此(cǐ)才有了上述的猜测。

　　市场不(bù)清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内(nèi)部(bù)看，市(shì)场已经提前交易了政策的方向，而且(qiě)今年国内的政策本身(shēn)也(yě)不(bù)是大(dà)开(kāi)大合。新(xīn)出(chū)台(tái)的政策更多(duō)地(dì)在落实(shí)上，较(jiào)少新的提法。

　　第(dì)二，从(cóng)外部看(kàn)，美联(lián)储依然在通胀、就业数据、金融数据(jù)和增长(zhǎng)数据传(chuán)递(dì)的混(hùn)乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从(cóng)投资主线(xiàn)看，数字经济和(hé)中特估依然既有政策、也有业绩或者有未来(lái)预期的业绩(jì)改善(shàn)，但短期游(yóu)戏(xì)、传媒、中特估(gū)与其他板(bǎn)块分化(huà)较为极致，也是不争的(de)事实。除了这两条主(zhǔ)线外，金融、消费和(hé)公(gōng)用事业有反弹，但难(nán)以成为持续的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决定了(le)反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看(kàn)，投(tóu)资(zī)者并未形成一致预期。随(suí)着一季报的(de)披露(lù)，市场阶段性发挥了对盈利现实(shí)的(de)定价效率。具体表现为，业绩出现一定修(xiū)复(fù)和表(biǎo)现有(yǒu)韧(rèn)性的金融(róng)、中(zhōng)药、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的游(yóu)戏传媒等表现较好，家电此前(qián)也有(yǒu)一定表(biǎo)现。不过，随着业绩的(de)公布反(fǎn)而出现了一(yī)定(dìng)的(de)买预(yù)期(qī)卖现实的操(cāo)作。当(dāng)然，相对而(ér)言市(shì)场也有定价(jià)效率不稳(wěn)定的一面，同样是业绩修复或有(yǒu)韧性的农林牧渔(yú)、新能源和消费(fèi)板块(kuài)，整体表现则一般(bān)。

　　二、市(shì)场(chǎng)僵持的原因：一(yī)季报显示企业盈利仍在磨底(dǐ)阶段(duàn)

　　短期市场的核心(xīn)矛(máo)盾在于(yú)缺乏特别(bié)明显(xiǎn)的亮点，TMT主(zhǔ)线前期超额收益过于显著，目前(qián)除了游戏、传媒(méi)一枝独秀外(wài)，其他TMT细分领域阶段(duàn)性有(yǒu)所回调。中特估相(xiāng)关(guān)的基建、银(yín)行、石油、出版等板块盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估值(zhí)也较低，因此在最近市场调整(zhěng)的时候整体表现(xiàn)较好。在这两条我们看(kàn)好的全年(nián)主线之(zhī)外，市场(chǎng)部(bù)分定价(jià)了(le)一(yī)季报行(xíng)情(qíng)，但(dàn)核心问题在(zài)于当(dāng)前盈利(lì)仍处在磨底阶段(duàn)。扣除金融和(hé)两桶油(yóu)，A股的盈利(lì)还在下滑，这意味着短期盈(yíng)利很难撑起A股系统(tǒng)性的行(xíng)情。所以，我们(men)看到这两条(tiáo)主(zhǔ)线之外其他业(yè)绩尚可的板块(kuài)，整体反(fǎn)弹(dàn)的幅(fú)度都相对(duì)有限(xiàn)。消费的盈利有(yǒu)一定(dìng)的(de)修复，而市场由于前期的悲观情绪尚(shàng)未对其定价，这(zhè)可(kě)能蕴含阶(jiē)段(duàn)性交易机会(huì)。

　　三、战略性布(bù)局是清晰而明(míng)确(què)的(de)：政策关注产业升级和人的问题

　　近(jìn)期国内(nèi)也处于一(yī)个会议密集召开的(de)阶段，政治局(jú)会议、中央财经委会议和国常会相继(jì)召开。决策层对(duì)于(yú)当前经(jīng)济复苏动力(lì)不足、复苏势头(tóu)不稳(wěn)的问题，有着清醒的认识，短期的工作重点是(shì)恢(huī)复和扩大需求，但同时(shí)也明确不会再走老路——不会通过低水平(píng)的债务扩张来刺激经济，而是聚(jù)焦实体经济的产业(yè)升级，推进(jìn)产业(yè)智(zhì)能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下的融合发展

　　这次财经委会议的一个新提(tí)法是“坚(jiān)持三(sān)次(cì)产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级(jí)，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们去年底强调接(jiē)下来一段时(shí)间的政策需要强调均衡性(xìng)和系统性，才能形成(chéng)经济发展的合力。卡脖子的领域要(yào)重点支(zhī)持和(hé)发(fā)展(zhǎn)，但是经济(jì)的运行(xíng)是(shì)一个完(wán)整的(de)系(xì)统，生产和消费、实(shí)体经(jīng)济和金融支撑、高(gāo)科技领域(yù)和低技(jì)术领域、融资-设(shè)计-制(zhì)造—物流-销售-服务等(děng)各方面需要(yào)协调发(fā)展，大家的信(xìn)心慢慢(màn)恢复(fù)、收入(rù)慢(màn)慢恢复，才能够真正把需求(qiú)拉动起来。不(bù)能够孤立(lì)、片(piàn)面地理(lǐ)解(jiě)和执行(xíng)政策，毕竟即使是芯片这么最高(gāo)科技的领域，它的下游需求也主要来自(zì)消费电子产品中的手机、汽车、智能家(jiā)居等等，没有需求的拉动(dòng)，产业(yè)的发展就(jiù)缺乏良性(xìng)循环(huán)的基础(chǔ)。

　　高(gāo)质量(liàng)的人(rén)才(cái)红利

　　另外，最近(jìn)政策讨论的一个重点是人，作(zuò)为投资生产拉动核心的企(qǐ)业家(jiā)、作为(wèi)人力资源(yuán)重(zhòng)点(diǎn)的人才、承载(zài)民族(zú)未来的新生(shēng)人(rén)口、需要关注的老龄人口。当前中(zhōng)国(guó)的发展逐渐从资本和劳动要素拉动转向人力资(zī)源(yuán)拉(lā)动，技术创新成为(wèi)能否(fǒu)突破内外部约束的关键。技术创新能力(lì)取决于制度保(bǎo)障下的(de)主观能动性，在经历(lì)了过去几年(nián)的(de)非常态之后，在内外部(bù)不(bù)确(què)定性(xìng)的制约(yuē)下(xià)，如何让当前每个主体充满信心(xīn)、充满主(zhǔ)观能(néng)动(dòng)性，是政策的重心。以人工智能为(wèi)代(dài)表的(de)数字经济大发(fā)展，有可能能(néng)够帮助我(wǒ)们适当缩(suō)小(xiǎo)国际竞争(zhēng)中人(rén)力资(zī)源(yuán)的(de)差距(jù)，这需要(yào)从一个更高的角度理解人(rén)工智能和数(shù)字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之(zhī)后(hòu)的投资(zī)路径(jìng)

　　5月(yuè)的市场，看(kàn)起来(lái)是战略僵持阶段(duàn)的乱战。接(jiē)下来的政策力度和效果有多大、盈利能否(fǒu)实质性的反弹、经济(jì)复苏的斜率是否面(miàn)临趋缓的压(yā)力、海(hǎi)外的潜在风险(xiǎn)到底有多(duō)大、美联储到底下(xià)一步面临的是(shì)什么样的经(jīng)济形(xíng)势等，投资者希望渐次判断(duàn)上述一系列的重要问题的程度，并(bìng)据(jù)此(cǐ)进行布局。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交(jiāo)易机会可能更均衡(héng)、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局(jú)的好阶段，而未(wèi)必会是收获的阶段。投资者(zhě)需要多一点耐(nài)心，风(fēng)浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲特历(lì)次股(gǔ)东大会上(shàng)看到价(jià)值投资者很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市(shì)场的乱是暂时的(de)，随着事实(shí)的清(qīng)晰，投资(zī)路径也将会非常(cháng)明确。这个路径，我们从产业(yè)视角做了一下梳(shū)理，供投资(zī)者参考。

　　具体而言：投资(zī)的上(shàng)限是(shì)产业现代化，科技自主可用，数字化、高端化与(yǔ)智能化是明确的诗与远方，需要(yào)进(jìn)行战略布局。投资的下限是避免系(xì)统(tǒng)性(xìng)的风险，在(zài)现代化的(de)产业转型中，当前蕴藏(cáng)风险和(hé)未来跟不(bù)上历史步伐的产业是不(bù)能(néng)进行战略布局的。投资的中间(jiān)状(zhuàng)态是周期与消费(fèi)行业，是战(zhàn)术性的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合信基(jī)金首席(xí)经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部(bù)总监(jiān)，兼任(rèn)MOMFOF投(tóu)研总部总监，南(nán)开大学经济学(xué)博(bó)士，清华大学管理科学与工程(chéng)博(bó)士后。学(xué)术(shù)研究(jiū)与教学以及宏观经济走势、金融(róng)产品分(fēn)析等实务领域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力于在周(zhōu)期(qī)波动的(de)框架内运用(yòng)财政的视角解(jiě)构宏(hóng)观经济的运行，将中国经(jīng)济看作一(yī)份(fèn)资产，通过资本资产定价的方式(shì)来确定(dìng)其(qí)价(jià)值与(yǔ)风险(xiǎn)。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博(bó)士，创金合信基金经理、首(shǒu)席宏(hóng)观分析师，2022年2月(yuè)加(jiā)入创金合信基金。此前履职(zhí)博时基金，负责宏(hóng)观策略、宏观政策(cè)、大类资产配置与择时研究。武汉大(dà)学学(xué)士，上海(hǎi)财经大学经济学(xué)硕士(shì)、博士(shì)，中国社科院经济学博士后，学(xué)术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核心经济学(xué)期刊(kān)。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 叮当镯一般是什么材质，叮当镯为什么那么便宜