“现在(zài)的房地产(chǎn)很(hěn)难再(zài)出现像过去(qù)十年的系(xì)统(tǒng)性行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济(jì)学(xué)家洪灏(hào)向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》表示(shì)，房地产(chǎn)行业分化的(de)愈(yù)加(jiā)明(míng)显，让机构和投(tóu)资者的关注度从板(bǎn)块向单个标的(de)转(zhuǎn)移。上海利檀(tán)投资董事(shì)长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》指出，从行业来看，无论是(shì)业绩，还是估(gū)值，房地(dì)产(chǎn)都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三道(dào)红线等(děng)指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道(dào)中进行选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避(bì)免选(xuǎn)了半天，标(biāo)的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪(hóng)灏指出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他(tā)还(hái)表示(shì)，如果关注一下今(jīn)年房地产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的(de)，房企的(de)主要资(zī)金来源来自新盘(pán)的销售(shòu)。但(dàn)今年新房的销售(shòu)情(qíng)况(kuàng)相较一(yī)般(bān)。再关注一下，哪些房企能从银行拿(ná)到(dào)钱(qián)，其实主要还是那(nà)些有(yǒu)国企背景的房企，民营(yíng)房企相(xiāng)对比较困难(nán)，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了一个很明显(xiǎn)的分化，无(wú)论是(shì)在销(xiāo)售，还是融资等各个方面(miàn)都非常明显。现在有国资背景(jǐng)的房企(qǐ)在资(zī)本市场表现(xiàn)相对(duì)较好(hǎo)，但没有国(guó)资(zī)背景的民营房企(qǐ)股价大多(duō)表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，在房(fáng)地产行(xíng)业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最(zuì)后的赢家”。而(ér)具体到如(rú)何挖(wā)掘，我(wǒ)们会特别重视(shì)企业的成(chéng)本优(yōu)势，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就是它(tā)的净借贷(dài)水平（净负债(zhài)率）是不是行(xíng)业(yè)内(nèi)的最低水平；利润率是不(bù)是行业(yè)内(nèi)最高的(de)；融资成本是否是行(xíng)业内最低(dī)的；建安成本是否(fǒu)也(yě)是业内最低(dī)的；这些都是(shì)我(wǒ)们(men)看重的一家房企(qǐ)的综(zōng)合(hé)成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上(shàng)述(shù)条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶(è)化(huà)的趋势(shì)。以(yǐ)A股(gǔ)为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末，天(tiān)房(fáng)发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央(yāng)企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发(fā)展(zhǎn)、京投发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠(zhū)江(jiāng)股份(fèn)、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张房企(qǐ)

　　耐克和aj哪个档次高，耐克和aj的区别鞋标ong>需警(jǐng)惕其(qí)重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看(kàn)出，即便(biàn)是有着较(jiào)稳(wěn)健特(tè)色(sè)的(de)国央企(qǐ)房(fáng)企，其财务(wù)指标称得(dé)上完全健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企(qǐ)开始大举(jǔ)扩张。而(ér)这(zhè)无(wú)疑又进一(yī)步考(kǎo)验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节(jié)奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来市场，以及过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠(gāng)杆比例。而到(dào)2022年(nián)，这家房(fáng)企(qǐ)明显感觉到(dào)机会来了，其开始在一线(xiàn)城(chéng)市进行大举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率(lǜ)也由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了接近三(sān)分之一。与(yǔ)此(cǐ)同时，该房企新购入地(dì)块也实现(xiàn)了快速(sù)的开盘(pán)利用率，预(yù)计今年会(huì)有更多的楼(lóu)盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元(yuán)，且其中一半在一(yī)线(xiàn)城市，另外(wài)一(yī)半也(yě)主(zhǔ)要集(jí)中在强二(èr)线和二线(xiàn)城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些(xiē)房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年(nián)～2020年(nián)期间扩张的(de)民营(yíng)企业的(de)影子(zi)。虽然(rán)说，见到机会时(shí)要(yào)出手，但出手的章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两年市场(chǎng)没有想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房(fáng)企(qǐ)的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这个比例如果超(chāo)过60％，就是扩张得过(guò)于(yú)快(kuài)速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一标(biāo)准(zhǔn)要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求(qiú)不(bù)得高(gāo)于100％要更(gèng)加严格(gé)。陈昊扬解释(shì)，当前房(fáng)地产(chǎn)行业的(de)复苏速度并没有那么(me)快，所以要规(guī)避公司净负债率提高到一(yī)个比较危险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂、华(huá)发股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地(dì)产净负债率持续居高(gāo)不下，在(zài)2020年至2022年期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对(duì)比的是(shì)，华(huá)润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖(hú)集团等房企在(zài)践行较积极的拿(ná)地(dì)策略的同时，也较好地控制了(le)公司的扩张速(sù)度与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团等(děng)个别(bié)民(mín)营(yíng)房企

　　或具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马(mǎ)特(tè)质(zhì)

　　陈(chén)昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实(shí)际上，他(tā)们(men)是以同一筛选标准(zhǔn)来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维度的实际表现上，国央企确实会(huì)更(gèng)胜(shèng)一筹(chóu)。如(rú)国央企的(de)融资成(chéng)本(běn)更低，融资(zī)渠道也(yě)更(gèng)顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这(zhè)样，国央企(qǐ)自然而(ér)然就具(jù)有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营房(fáng)企(qǐ)，机(jī)构更加看好国(guó)央企，但这也(yě)并不意味着，民(mín)营(yíng)企业中就没有“黑马”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民(mín)营房企同样(yàng)受到(dào)机构的青睐。比如，根据(jù)2023年(nián)一季报，滨江集(jí)团的十大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投(tóu)资基金”“全(quán)国社保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限公(gōng)司就长期持(chí)有(yǒu)滨(bīn)江集团。根据一季报，该资产公(gōng)司的几只产(chǎn)品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和其(qí)自(zì)身的基本面(miàn)表现(xiàn)存在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为(wèi)杭州本土房企的(de)滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现(xiàn)等多维度(dù)都表现了较(jiào)强(qiáng)的增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年(nián)期间(jiān)，滨江集团扣非归母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产“青铜(tóng)时代”仍(réng)能(néng)保持自身业绩的(de)持续增长，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎(zhā)根杭州的(de)战略布局关系(xì)密切(qiè)。根据(jù)2022年年报，滨江(jiāng)集团(tuán)有(yǒu)近七成营收来自杭州(zhōu)地区(qū)，而在(zài)2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房企销售(shòu)排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的(de)本土(tǔ)第一(yī)。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突(tū)出(chū)表现，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房企(qǐ)排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进前(qián)十，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团股(gǔ)价翻了(le)超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎(yíng)来多家机(jī)构的集中调研。滨江集团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接(jiē)受了信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养老、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布(bù)局重(zhòng)点移至(zhì)存量赛(sài)道

　　机(jī)构在下游家纺(fǎng)、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地(dì)产(chǎn)产业链上的(de)中游(yóu)环节，其(qí)上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材(cái)料供应商(shāng)，而下(xià)游应用(yòng)行业主要(yào)包括中介服(fú)务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品。综合(hé)《红周刊(kān)》的采(cǎi)访，房(fáng)地产开发环(huán)节与上(shàng)游材(cái)料端息息相关(guān)，新盘(pán)开工不(bù)足导致上游不被(bèi)看好，机构(gòu)寻觅(mì)个股阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房地产(chǎn)行业在进入(rù)存量房时代(dài)，所以对地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏(piān)消(xiāo)费属性的(de)家装家居领域，我们相对看好(hǎo)，因为(wèi)居(jū)民保(bǎo)有的住(zhù)房规模越来越(yuè)大(dà)，随着时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需求(qiú)也会(huì)越来越多。美国过去(qù)的数据充分说明了这一(yī)点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具(jù)消费的(de)增长却一(yī)直都很好。对于地产产业链，我们相对(duì)看好(hǎo)和内(nèi)装相关的行业，例如消费建材、家居(jū)装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基(jī)金(jīn)人士(shì)表示。

　　而根据(jù)《红周(zhōu)刊》对(duì)下(xià)游细分中相关(guān)赛(sài)道龙头年内表现(xiàn)的统计(jì)，目前(qián)暂居前两位的(de)都是来自家纺赛道的(de)公司，它们(men)分别是富安娜和水星家纺，特(tè)别是前者在(zài)月线连收七根阳线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例(lì)，富(fù)安娜主要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的(de)研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季(jì)度(dù)报告显示(shì)，报告期(qī)内(nèi)，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于(yú)上市公司股(gǔ)东的净利(lì)润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流(liú)通股股东来看，能够(gòu)发现该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下，彼(bǐ)时包括公(gōng)募的中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和(hé)私募的明河2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值派基金(jīn)经理曹名长在管的(de)产(chǎn)品(pǐn)，首季其同(tóng)时重仓(cāng)的房地产产业(yè)链股(gǔ)票还(hái)有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而(ér)言，前(qián)几年(nián)曾(céng)经(jīng)风光(guāng)一时的(de)家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程(chéng)缓慢等多(duō)因(yīn)素一(yī)度沉寂，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板块中年(nián)内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志邦家居(jū)。同一时间段，该(gāi)股年(nián)内(nèi)上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看(kàn)，无(wú)论是营(yíng)收还是归母净利润(rùn)，公(gōng)司都实现了(le)同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他(tā)管理(lǐ)的广发策略优选和广发安(ān)宏回报(bào)均(jūn)增加(jiā)了持股，而这两只产品耐克和aj哪个档次高，耐克和aj的区别鞋标(pǐn)也成(chéng)为(wèi)志邦家居十大(dà)流通(tōng)股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思的(de)是，他似乎(hū)对于(yú)定(dìng)制家居类(lèi)标的情有独(dú)钟(zhōng)，在另(lìng)一(yī)家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股(gǔ)股东(dōng)，其(qí)也成(chéng)为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业股也越来越被机(jī)构所青睐(lài)，不过(guò)这(zhè)类标的大多在(zài)香(xiāng)港上市，如何选择成为难题。对此(cǐ)，前述上海(hǎi)公募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的(de)是(shì)市场化应该挣的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务为例(lì)，它在中高端楼盘(pán)占比是比(bǐ)较(jiào)高(gāo)的，每年(nián)到(dào)期的合同里提价(jià)成功(gōng)率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的(de)大部分项(xiàng)目到期之后，经(jīng)过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做(zuò)到产品提价(jià)的公司很(hěn)少，因为物(wù)业公司很容易一开始是挣钱的，后(hòu)面因为保安这些固定人员成本的年(nián)度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没(méi)有那么(me)满意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能(néng)在业(yè)内做到(dào)到(dào)期之后提(tí)价(jià)率比较高，这跟它的定(dìng)位和比较好的服务(wù)是(shì)有关系的(de)。”他进(jìn)一步强调。

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