来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度(dù)，国(guó)内(nèi)经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复(fù)推动出口形势(shì)好转(zhuǎn)，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现看(kàn)，制造业从去年(nián)四季度的“量价齐(qí)跌(diē)”转向“量升价跌”，企业(yè)或(huò)从主(zhǔ)动去库转向被(bèi)动去(qù)库(kù)。从景气度边际表现(xiàn)看，下游(yóu)消费制造>；中游(yóu)装备制造>；上(shàng)游原材料加工；服务业(yè)中，交(jiāo)通运输(shū)、住(zhù)宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距(jù)离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后(hòu)经济脉(mài)冲式修复放(fàng)缓、海外(wài)总需(xū)求回落(luò)预期(qī)逐(zhú)步兑现，消费回暖和产业升级将成为推动下一阶段(duàn)国内经济复苏的(de)主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一季度(dù)GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等行业(yè)景(jǐng)气(qì)度明显提(tí)升，而(ér)建筑(zhù)业景气度回落，与年初出(chū)口(kǒu)数(shù)据好转(zhuǎn)、服务(wù)消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的(de)特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部(bù)来(lái)看(kàn)，今(jīn)年(nián)3月，制造业各行业景(jǐng)气度普遍回暖，多数(shù)从去年12月的(de)“量价齐跌(diē)”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济(jì)复(fù)苏初期(qī)，供给端修复好于(yú)需求端，行(xíng)业(yè)整体去库(kù)进程尚未结(jié)束(shù)。从行业景气度边(biān)际改善情况来(lái)看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行(xíng)业景气度表现为高位放缓。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业(yè)中，与出行、地(dì)产后周(zhōu)期相关的酒饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具(jù)制造行(xíng)业景气度较高，部(bù)分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，电气机(jī)械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电子(zi)设备(bèi)。

　　上游(yóu)原(yuán)材(cái)料(liào)加工(gōng)行业景(jǐng)气度改善幅度(dù)最弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数(shù)行业仍然受到价(jià)格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看(kàn)，有色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级(jí)或是推(tuī)动下(xià)一阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要受益(yì)于疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动。需求(qiú)方面，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务消(xiāo)费需求得以释(shì)放；供给方面(miàn)，国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进，生产端(duān)快速恢(huī)复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求回(huí)落的预(yù)期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线索，大(dà)概率来自(zì)于消费回暖和(hé)产业升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一是，一(yī)季度(dù)居民收(shōu)入向上(shàng)修复，消(xiāo)费倾(qīng)向明显回升，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年疫情(qíng)期间(jiān)水平，同时信贷数据指向居(jū)民(mín)“去(qù)杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和(hé)，未(wèi)来消费(fèi)回(huí)暖的确定性进一步增强(qiáng)。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费(fèi)有望持续修复，家电、家具、纺服(fú)等(děng)与出行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二(èr)是(shì)，产业(yè)升级路(lù)径(jìng)驱动(dòng)下(xià)，汽车和“新(xīn)三(sān)样(yàng)”产品出口优势增强，有望维持(chí)出(chū)口韧性；随着(zhe)下游(yóu)消费稳(wěn)步(bù)修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造业企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)有望(wàng)向上(shàng)修(xiū)复，企(qǐ)业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需(xū)求(qiú)有(yǒu)望(wàng)改善，推动中游装备(bèi)制造景气度维持高(gāo)位。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：国内(nèi)经济恢复力度(dù)不及预(yù)期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服(fú)务业是驱(qū)动一季度经济复(fù)苏(sū)的主因(yīn)

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超预期增长，指向疫后复苏背景下，国内经济(jì)企(qǐ)稳(wěn)回升。但不同于海外国家(jiā)疫后复苏的规律，本轮国(guó)内疫(yì)后复苏发生在(zài)外需回(huí)落、国内经济转向高(gāo)质量发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动(dòng)疫后经济复苏的力量并不均(jūn)衡，行业分化特征明显(xiǎn)。因此，我们重点(diǎn)从行业层面，观测(cè)当前各行(xíng)业景气度水平(píng)。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观(guān)测各行业表现来看，今(jīn)年一季度(dù)制造(zào)业(yè)、交(jiāo)通运输业、房(fáng)地产业景气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年(nián)份的复合(hé)增速，观(guān)察各行业(yè)增加值变化。

　　今(jīn)年一季度(dù)第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来加快(kuài)建设农(nóng)业强国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一(yī)季度第(dì)二产业增(zēng)加值增速(sù)升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值(zhí)增速提(tí)升至5.9％，高于去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增速，与去年(nián)下半年之后外(wài)需转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回落，增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速(sù)回落至1.9％，低于(yú)去年四季度的(de)3.1％，主要受房地(dì)产新开工拖累(lèi)。

　　今(jīn)年一季度第三(sān)产业(yè)增加(jiā)值增速小幅升至(zhì)4.7％，略(lüè)高(gāo)于(yú)去年四季度(dù)的4.6％，但相较疫情前(qián)仍(réng)存在产出(chū)缺(quē)口。其中，受益于居(jū)民出(chū)行(xíng)活动恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业增加值增速(sù)明显提升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年(nián)增(zēng)速(sù)；住宿和餐饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽管高于疫情三年来的平(píng)均(jūn)增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复(fù)较慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今年一季(jì)度房地产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中下(xià)游(yóu)改善幅度(dù)好于上(shàng)游

　　对(duì)于(yú)行业景气(qì)度的(de)观测(cè)，我们(men)采用(yòng)量(liàng)（各行业工(gōng)业增加值增速）与价格（各(gè)行业工业(yè)品价格增(zēng)速）分(fēn)别作为供需的(de)衡量(liàng)指标(biāo)。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来(lái)的月度数据(jù)，首(shǒu)先(xiān)将各行(xíng)业增加(jiā)值增速调(diào)整为以2019年(nián)为(wèi)基期的复合(hé)增(zēng)速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值增(zēng)速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水平，捕捉其边(biān)际(jì)变化(huà)。

　　今年3月，制(zhì)造(zào)业各行(xíng)业(yè)景气(qì)度(dù)出现(xiàn)普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复(fù)好于需求端，行业(yè)整体(tǐ)去库进程尚未(wèi)结束(shù)。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度呈(chéng)现(xiàn)高(gāo)位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制(zhì)造(zào)行业中，与出行、地(dì)产(chǎn)后周期相关(guān)的行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今年(nián)3月(yuè)，与居(jū)民外(wài)出(chū)消费相关的，酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱乐的(de)量(liàng)价分位数水平均(jūn)处(chù)在(zài)高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行业也呈现“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制(zhì)造景(jǐng)气度有所(suǒ)回落，农副加工(gōng)行业表现为“量价(jià)齐跌(diē)”，食品制造(zào)行(xíng)业(yè)表(biǎo)现为“量升价跌”，二(èr)者(zhě)价格(gé)下跌主(zhǔ)要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同比(bǐ)均处在2016年(nián)以来(lái)90％以上(shàng)分位数(shù)水平；而随着防疫(yì)需求(qiú)的降温，医药制造业景气(qì)度有所回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备(bèi)制(zhì)造业(yè)行业景气度(dù)居(jū)中，均表现为“量升价跌”。一方面与原材料成本下跌(diē)有关(guān)，另一方面，也与(yǔ)年初外需表现好于内需(xū)，部(bù)分行业仍(réng)在去库(kù)进(jìn)程(chéng)有关。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运输(shū)设备工业增加值增速改善幅度最大，受益于国内产业升(shēng)级(jí)、出口优势带(dài)来的韧性驱(qū)动(dòng)；其次(cì)是汽车制造、金属制品，改(gǎi)善幅(fú)度最弱(ruò)的是(shì)通用设备(bèi)、电子设(shè)备，与房地产新开工(gōng)强度较弱、消费(fèi)电子行业周期性走弱(ruò)有关。

　　上(shàng)游原材料(liào)加(jiā)工行(xíng)业景气度改善幅度偏(piān)弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多数行(xíng)业仍(réng)受(shòu)制于(yú)价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善(shàn)幅度最大(dà)，3月增加值增(zēng)速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平，但受全球大宗商品下(xià)行周期影响(xiǎng)，价(jià)格依旧承压；随着年(nián)初建筑(zhù)业施工回暖，相关的黑色(sè)金(jīn)属、非金属制品(pǐn)景气度提(tí)升，但由于(yú)库存水平(píng)偏高，价格仍处(chù)在下跌区(qū)间，拖(tuō)累整体盈(yíng)利水平；石化链条行业生产水平普遍回(huí)暖，但分位数水(shuǐ)平(píng)仍处在(zài)50％以下的(de)景气度偏低(dī)区(qū)间(jiān)，今年(nián)由于能源危机缓解(jiě)，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去年同期也(yě)出(chū)现普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍(réng)处(chù)在高(gāo)位，但出(chū)现边(biān)际放缓，生产及价格水平(píng)同步回落。这(zhè)与去年以来(lái)行业(yè)产能持续(xù)扩(kuò)张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级或是推(tuī)动下一(yī)阶段(duàn)经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)线

　　一(yī)季度(dù)，国内经济复苏主要受益于(yú)疫后复(fù)苏红利(lì)。一方面(miàn)，消费场(chǎng)景恢(huī)复后，出行类消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前期积压的购房、服(fú)务(wù)性需求得以(yǐ)释(shì)放；另一(yī)方(fāng)面，国(guó)内(nèi)复工(gōng)复产加(jiā)快(kuài)推进，保证(zhèng)供(gōng)给端的(de)快速恢(huī)复，是推动(dòng)年初出(chū)口(kǒu)数据好转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏节奏(zòu)有所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后红利(lì)释放效果转弱，随着未来(lái)海外总需求回落(luò)的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱(qū)动国内经济增(zēng)长的线(xiàn)索，大概率来自于消费回暖和产业(yè)升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿(yuàn)改善，未来消费回暖的确(què)定性(xìng)进(jìn)一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家电、家(jiā)具(jù)、纺服(fú)等可(kě)选消费景气度均有望提升(shēng)。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居民收入增速(sù)提升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修(xiū)复至疫情前水平。以2019年为基期的复(fù)合(hé)增速看，今年一季度，全国居民人均(jūn)可支配收(shōu)入增速提升(shēng)至(zhì)6.4％，高于去年四季度的(de)5.6％，居民人(rén)均消费支出增速提(tí)升(shēng)至5.0％，高(gāo)于去年四季度(dù)的(de)3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距(jù)离(lí)2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着服务业恢(huī)复(fù)持续向好，有望(wàng)带动相关(guān)就业岗位(wèi)加快(kuài)恢(huī)复，进一步提(tí)振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存(cún)贷款数据(jù)看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投资信心(xīn)正在筑底。今年以来(lái)，居(jū)民储蓄(xù)意愿(yuàn)有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也(yě)低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)。从贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷(dài)同比多增(zēng)2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民(mín)部(bù)门新增净(jìng)融资连(lián)续2个月维持同比扩张(zhāng)，指向居(jū)民预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓。今年第(dì)一季度城(chéng)镇储(chǔ)户问卷调(diào)查结果显示(shì)，倾向(xiàng)于“更多储蓄(xù)”的(de)居民占(zhàn)58.0％，比上季度(dù)减少(shǎo)3.8个(gè)百(bǎi)分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄意愿降低、消(xiāo)费和投(tóu)资意(yì)愿提升。

　　二是(shì)，产业(yè)升(shēng)级路径驱(qū)动下，汽车(chē)和(hé)“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强，以及相关行业设备(bèi)投(tóu)资(zī)更(gèng)新，有望推动中(zhōng)游装备制(zhì)造景气度维持高(gāo)位(wèi)。

　　一方面，今(jīn)年一季度国内出口数据回暖，除与(yǔ)欧美(měi)供需缺口短期走阔(kuò)、国内复工复产加快(kuài)推进(jìn)外(wài)，也(yě)受益于RCEP政策红(hóng)利持续释放(fàng)，以及汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)。今(jīn)年在海外总需求回(huí)落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以及新能源产品优(yōu)势强化，有(yǒu)望维持装备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方(fāng)面，企业盈利下滑和库存(cún)高(gāo)位(wèi)，对(duì)制(zhì)造业投资扩产造(zào)成一定压(yā)力。但随着下游消(xiāo)费(fèi)稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比触(chù)底回升，制造(zào)业企业盈利有望(wàng)向(xiàng)上修复(fù)。目前看，电气机械等装备(bèi)制(zhì)造业(yè)去库进程已进入下半场(chǎng)，今年1-2月(yuè)专用(yòng)设备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈现触底反(fǎn)弹(dàn)。随着需求回暖、盈利修(xiū)复，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求将随之提升。

　　二(èr)、海(hǎi)外(wài)观察(chá)

　　2.1金融与流动性数据：各(gè)国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国(guó)债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期(qī)较(jiào)上周下行(xíng)2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法国10年期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国(guó)债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)利差收(shōu)窄。本周(zhōu)美国10年期(qī)和(hé)2年期国(guó)债(zhài)期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美国高收益债期(qī)权调(diào)整利(lì)差较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化，大宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌

　　全球股市(shì)涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美(měi)股全线下(xià)跌，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标(biāo)普200、韩国综合指数(shù)、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格(gé)普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品(pǐn)价(jià)格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮(pí)书公布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美(měi)国经济增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招聘活动(dòng)放缓(huǎn)，信贷渠道(dào)变窄。褐(hè)皮书称，最近几周美国(guó)总体经济活(huó)动几(jǐ)乎(hū)没有变化，几(jǐ)个辖区指出在不确(què)定性增加和对流动性的担忧加剧之(zhī)际，银行收紧(jǐn)了(le)贷款标准。近期(qī)美国总体物(wù)价水平温(wēn)和(hé)上升，但价格上涨速度或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美联(lián)储官员表示为应对(duì)高通胀(zhàng)，加息(xī)步伐(fá)或将继续。4月21日，美联储哈(hā)克称，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高(gāo)通胀(zhàng)，加息(xī)结束后美联储将需要在一段时间内维持利率稳定。同日(rì)美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政(zhèng)策将(jiāng)需要进一步(bù)进入(rù)限制(zhì)性区域，终端(duān)利率或将高于5％，具(jù)体取决(jué)于经(jīng)济(jì)和金(jīn)融形(xíng)势的(de)发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布(bù)，绝(jué)大多数(shù)委员同(tóng)意将(jiāng)利(lì)率上调(diào)50个(gè)基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布的欧洲央行会议纪(jì)要显示，货币(bì)政策在(zài)降(jiàng)低通(tōng)胀方面(miàn)仍有一(yī)段路要(yào)走(zǒu)，一(yī)些委员认为整(zhěng)体而(ér)言通胀风险倾向(xiàng)于上(shàng)行。金融市场紧(jǐn)张局(jú)势被(bèi)视为(wèi)经济和通胀前景重大不确定性的来(lái)源。然而除(chú)非(fēi)形势显著恶化，否则金融市场的紧张局势(shì)不太可能从根本上改变欧洲央行管理委员(yuán)会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财(cái)长(zhǎng)耶伦(lún)强(qiáng)调美国“国家安全(quán)”

　　4月(yuè)18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲(zhōu)议会通过(guò)了一项临(lín)时(shí)政治协(xié)议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧(ōu)元资(zī)金(jīn)提振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占(zhàn)全球半导体制造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的(de)半导体供应链，并与美国和亚(yà)洲同行(xíng)竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议(yì)院议(yì)长麦卡(kǎ)锡表示，正在(zài)推出一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立法措施。白宫(gōng)需(xū)要开始就债务上(shàng)限进行(xíng)谈判；众议院共和党(dǎng)希望提高(gāo)债务上限(xiàn)并削减(jiǎn)支出；正在推出一份(fèn)债务上限相(xiāng)关立法(fǎ)措施；债务(wù)法案将(jiāng)设(shè)法收回(huí)未使用(yòng)的(de)防(fáng)疫资(zī)金(jīn)用于日常开(kāi)支；法案将减少对国(guó)税局的拨款(kuǎn)，并结(jié)束绿色产业(yè)补贴(tiē)措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国财政部长耶(yé)伦就(jiù)中(zhōng)美关(guān)系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与中国(guó)脱(tuō)钩(gōu)，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建(jiàn)设(shè)性和公平(píng)的经(jīng)济关系”。但“当美国(guó)利益(yì)受到威胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安全(quán)，即使(shǐ)以牺牲中美(měi)关系为(wèi)代价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美中两国(guó)有必要(yào)“坦诚讨论(lùn)棘手(shǒu)问题”，比如帮(bāng)助(zhù)面临债务问题的新兴市场和发展中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上(shàng)游(yóu)：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上(shàng)涨，环(huán)比由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原(yuán)油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元(yuán)/桶(tǒng)。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价(jià)环(huán)比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月(yuè)以来(lái)，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环(huán)比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)

　　水泥价(jià)格指数环比上(shàng)升(shēng)。4月以(yǐ)来，全国水泥(ní)价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北(běi)、东北、华(huá)东、中南、西北以及(jí)西南各(gè)区价格指数环比分(fēn)别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库存同比下(xià)降，钢坯库存同比上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，螺纹钢(gāng)价格(gé)环(huán)比由正转负，环比由上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库(kù)存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对(duì)上月缩(suō)窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房(fáng)成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜价下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨

　　商(shāng)品房成(chéng)交(jiāo)面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其中(zhōng)，一线、二线(xiàn)、三线(xiàn)城市(shì)商品房(fáng)成(chéng)交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百分(fēn)点。

　　土(tǔ抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年)地成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积跌幅收窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来，百城土地(dì)供应面积同比增速(sù)为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成交(jiāo)面积同比(bǐ)增速(sù)为-0.12％，上(shàng)月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格(gé)环比下(xià)跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个(gè)百分点。水(shuǐ)果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅(fú)缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以来(lái)，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量(li抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年àng)同比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国债利率普(pǔ)遍下(xià)行(xíng)

　　货币(bì)市场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末(mò)下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期(qī)国债利率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一(yī)年期(qī)AAA+企业(yè)债利(lì)率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较(jiào)上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力；国资委强调着(zhe)力发(fā)展战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举(jǔ)行4月份(fèn)新闻发布会，强调要(yào)提振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力。接下(xià)来将重点做好四方面(miàn)工作：一是，研(yán)究(jiū)起草关于(yú)恢复和扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消(xiāo)费、服务消(xiāo)费、农村消费(fèi)等重(zhòng)点(diǎn)领域；二是(shì)，下大力气稳定汽(qì)车消费(fèi)，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优(yōu)化(huà)就业、收(shōu)入(rù)分配(pèi)和(hé)消费全链条良性循(xún)环促进机制；四是，研究制定关(guān)于营造放心消费(fèi)环境(jìng)的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调推动国资(zī)央(yāng)企(qǐ)着力发展实(shí)体经济特别是战略性新(xīn)兴产业。会议(yì)认为，要更好(hǎo)推(tuī)动(dòng)国(guó)资央(yāng)企在中国式现(xiàn)代化新征程(chéng)中走在前列(liè)，着(zhe)力提(tí)升科技自立自强(qiáng)水平，提升自主创(chuàng)新能力；着力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业，加快推(tuī)进(jìn)现(xiàn)代化(huà)产业体(tǐ)系(xì)建设；抓好新一(yī)轮国企改革(gé)深化提升行动组织实施，高水平参与共建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举(jǔ)办发布(bù)会介(jiè)绍一季(jì)度工业(yè)和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步(bù)将制定(dìng)实施重(zhòng)点行业(yè)稳增长(zhǎng)的工作(zuò)方案。一(yī)是营造(zào)良好(hǎo)产业发(fā)展环(huán)境，落实落(luò)细(xì)稳增长(zhǎng)政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实(shí)抓(zhuā)细部省协(xié)作、部门协同(tóng)；二是推动出口保稳提(tí)质，加大(dà)对制造业外贸企业(yè)的(de)支持力度(dù)，配合有关部门落(luò)实好稳外贸政(zhèng)策举措；三是促进内需加快恢复，以高质(zhì)量供(gōng)给促进消费(fèi)；四是(shì)持续增强发展动能，加快战略性(xìng)新兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财抗日战争胜利的时间是哪一年，抗日战争胜利的时间是哪一年到哪一年经日(rì)历(lì)

　　五、风险提(tí)示

　　国内经(jīng)济恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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