《基金经(jīng)理投资笔(bǐ)记》宏观策(cè)略系列(liè)

　　把(bǎ)脉经(jīng)济周期拐点 实现财(cái)富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡(dù)仍从(cóng)容

　　上期分享中(zhōng)（查看原(yuán)文），我们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷(mí)人眼，一个大的(de)背景是市场(chǎng)进(jìn)入了战(zhàn)略(lüè)相持阶段，进攻和防守的理由都不(bù)是非常(cháng)清晰。周末中央发(fā)布(bù)长(zhǎng)期的产业政策(cè)，基调是清晰的(de)，但(dàn)那(nà)是(shì)诗和远(yuǎn)方，是战略性的布局(jú)，很(hěn)多投资者更喜(xǐ)欢战(zhàn)术性的(de)机(jī)会(huì)。伯(bó)克希尔(ěr)哈撒韦年度股东大会(huì)在巴菲特的(de)老家奥巴哈举行，吸引了全球投资(zī)者的目光，投(tóu)资者总希望(wàng)可以从中寻(xún)找到投资的秘诀(jué)，价(jià)值投(tóu)资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对(duì)数字技术的批(pī)判(pàn)，很(hěn)多与会(huì)者(zhě)收获(huò)的(de)可能不是清(qīng)晰的思路(lù)，而是(shì)在迷宫中(zhōng)又多走了一圈(quān)。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎(shèn)的A股(gǔ)投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重要的(de)理由是根(gēn)据惯例，银行保(bǎo)险等利好兑现后往往是市(shì)场开始(shǐ)调整的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未必是历史的铁(tiě)律(lǜ)，比如2022年5月市场在(zài)新(xīn)的(de)政策(cè)基调下开(kāi)始(shǐ)全面大反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投资者需要考(kǎo)虑到当前的市场背景(jǐng)已经(jīng)和之前有很大的不同(tóng)。当(dāng)前市(shì)场(chǎng)进入战略僵(jiāng)持阶段(duàn)的一个重要理由是除(chú)了逻辑(jí)推演，很多重要问题很难用清(qīng)晰(xī)的(de)事实来验证。谨慎的投(tóu)资者(zhě)往往是见好就收(shōu)或者谋姚笛为文章打过几次胎，文章和姚笛生孩子了嘛 24px;'>姚笛为文章打过几次胎，文章和姚笛生孩子了嘛定(dìng)而后动，因此才有了上述的(de)猜(cāi)测。

　　市场不清楚(chǔ)的地方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交易了政(zhèng)策(cè)的方向，而且今年国内的(de)政(zhèng)策本(běn)身也不是大开大合。新出台(tái)的(de)政策更多地在落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然(rán)在(zài)通胀、就业数据、金融数据和增长数(shù)据传递的混乱信息(xī)中纠(jiū)结。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资主线看，数字经济(jì)和中特估依然既有(yǒu)政策、也有业绩或(huò)者有未来预(yù)期的业绩改(gǎi)善，但短(duǎn)期游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特(tè)估与(yǔ)其他板块分化较(jiào)为(wèi)极(jí)致，也是(shì)不(bù)争的事实。除了这两条主线外(wài)，金融、消费和(hé)公用事业有反弹(dàn)，但难以成为(wèi)持续的配置主题，新能源崩(bēng)坏的筹码预期也(yě)决定了反弹(dàn)的脆弱性(xìng)。

　　第四，从交易行为看(kàn)，投资者并未(wèi)形成一(yī)致预期。随(suí)着一(yī)季报的披露，市场(chǎng)阶(jiē)段性发(fā)挥(huī)了对盈利(lì)现实的定价效(xiào)率。具体表现(xiàn)为，业(yè)绩出现一(yī)定修(xiū)复(fù)和表(biǎo)现有(yǒu)韧性的金融、中(zhōng)药、电力、中特(tè)估主题以及TMT中(zhōng)的游戏(xì)传媒(méi)等表(biǎo)现较好(hǎo)，家电此前也有一(yī)定表现。不过(guò)，随着(zhe)业绩的公布反而出现(xiàn)了一定(dìng)的买预(yù)期(qī)卖现(xiàn)实的操(cāo)作。当然(rán)，相(xiāng)对而言市(shì)场也有(yǒu)定价效率不稳定的(de)一面，同样是(shì)业(yè)绩(jì)修复或(huò)有韧(rèn)性的农林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块，整体表现(xiàn)则一(yī)般。

　　二、市(shì)场僵持的原因：一季报显示企业盈利仍在磨底(dǐ)阶段

　　短期(qī)市(shì)场(chǎng)的核心矛盾在(zài)于(yú)缺乏特别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前期超额收益(yì)过(guò)于显著，目前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细分领(lǐng)域阶(jiē)段性有所回(huí)调。中特估(gū)相关的基建、银行、石油、出版等板块盈利(lì)有(yǒu)支撑(chēng)、估(gū)值也(yě)较低，因此在最(zuì)近(jìn)市场调整的(de)时候整体表现(xiàn)较好(hǎo)。在这两条我们(men)看好(hǎo)的全年主(zhǔ)线(xiàn)之外，市(shì)场部(bù)分定价了一季报(bào)行情，但(dàn)核(hé)心(xīn)问(wèn)题在于当前盈利仍处在磨底(dǐ)阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这(zhè)意味着(zhe)短期盈利很(hěn)难(nán)撑起A股系统性(xìng)的(de)行情。所以，我们看到这两条主线(xiàn)之外其(qí)他业绩尚可的板块，整体反弹的(de)幅度都相对有限(xiàn)。消费的盈(yíng)利有一(yī)定的修(xiū)复，而市场由于前期(qī)的悲观情绪(xù)尚未对其定价，这可(kě)能蕴含阶(jiē)段(duàn)性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布局是(shì)清晰(xī)而明确的：政策关注(zhù)产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个会议(yì)密(mì)集召开的阶(jiē)段，政治局会议、中(zhōng)央财(cái)经委会议和国常(cháng)会相(xiāng)继召开。决策层对(duì)于(yú)当前经济复(fù)苏动力不足、复苏势(shì)头不稳的问(wèn)题，有着清(qīng)醒的(de)认识，短(duǎn)期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确(què)不会再走老(lǎo)路——不(bù)会通过低(dī)水平(píng)的债务扩张来刺(cì)激经济，而是聚(jù)焦实体经济的产(chǎn)业升级(jí)，推进产(chǎn)业智能化、绿(lǜ)色化(huà)、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系(xì)下的融合发(fā)展

　　这次财(cái)经委会议(yì)的一个新提法(fǎ)是“坚(jiān)持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不(bù)能当成‘低(dī)端产业’简单退出(chū)”，这个提法很重要。我们去年底(dǐ)强调接下来一段时间的政策需(xū)要强调(diào)均衡性和系统性(xìng)，才(cái)能(néng)形成经济发展的合力。卡脖子的领域要(yào)重点支持和发展，但(dàn)是经(jīng)济的(de)运行是一(yī)个完整(zhěng)的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技领域和低技术领(lǐng)域、融资(zī)-设计-制(zhì)造(zào)—物流-销售(shòu)-服务等各(gè)方(fāng)面需要协调发展，大家的信心慢慢恢复(fù)、收入(rù)慢慢恢复(fù)，才(cái)能够真正(zhèng)把需求拉动起来(lái)。不能够孤立、片(piàn)面地(dì)理解和执行政策，毕竟(jìng)即使(shǐ)是芯片这么最高科技(jì)的领域，它的下(xià)游(yóu)需求也主要来自消(xiāo)费电子产(chǎn)品(pǐn)中的手(shǒu)机、汽车(chē)、智能(néng)家(jiā)居等等，没(méi)有需求的(de)拉动，产业的发(fā)展就缺乏良性(xìng)循(xún)环的基础(chǔ)。

　　高质量的(de)人才红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的一个重点是人，作为投(tóu)资生(shēng)产拉动核心的(de)企业家、作为人(rén)力资源重(zhòng)点的人才、承载民族(zú)未(wèi)来的新生人口、需要(yào)关注(zhù)的老龄(líng)人口。当前中国的发展(zhǎn)逐(zhú)渐从资本和劳(láo)动要(yào)素拉(lā)动转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术创新(xīn)成为(wèi)能(néng)否突破(pò)内外(wài)部约束的(de)关键。技术创新能力取决于制(zhì)度保障下(xià)的主观能(néng)动性，在经历了过(guò)去(qù)几年的非常(cháng)态之(zhī)后(hòu)，在内外部不确定性的制约下，如何让(ràng)当(dāng)前每个主体充满(mǎn)信心(xīn)、充满主观能(néng)动(dòng)性，是政策(cè)的重心。以人工智能为(wèi)代表的数字经济大发(fā)展，有可能(néng)能够帮(bāng)助我(wǒ)们(men)适当缩小国际竞争中人力资源的差距，这(zhè)需(xū)要从一个更高的(de)角度理(lǐ)解(jiě)人工智能和数字经(jīng)济。

　　四(sì)、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资路径(jìng)

　　5月的(de)市场，看起来是战略僵持(chí)阶段(duàn)的乱战。接下来的政策力度和效果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复苏(sū)的斜(xié)率是否面(miàn)临趋(qū)缓的压力、海外的(de)潜在风险到底有多大(dà)、美联储到底下一步面临的(de)是什么样的经济形势等(děng)，投资者希望渐次判断(duàn)上(shàng)述一系列的(de)重要问题(tí)的程度，并据此进行布局(jú)。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段(duàn)，而(ér)未必会是(shì)收获的阶(jiē)段。投资者需要(yào)多一点耐心，风浪(làng)越大，下一(yī)次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容”，这(zhè)是我(wǒ)们从(cóng)巴菲特历次股东大会上看到价值投(tóu)资者很(hěn)重要的(de)一(yī)个(gè)特质，即我们提倡的“道(dào)”。市场(chǎng)的乱是暂时的，随(suí)着事实的清(qīng)晰，投资路径也将会非常明确。这个路径，我们从产业视(shì)角做(zuò)了一(yī)下(xià)梳理，供投资(zī)者参考。

　　具体而言：投资的上(shàng)限是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端(duān)化与(yǔ)智能化(huà)是明(míng)确的诗与远方(fāng)，需要进(jìn)行战略布(bù)局(jú)。投资的下限(xiàn)是(shì)避免(miǎn)系(xì)统性的风(fēng)险，在(zài)现(xiàn)代化的产业转型中(zhōng)，当前(qián)蕴(yùn)藏风险(xiǎn)和未来(lái)跟不上历史(shǐ)步(bù)伐的(de)产业是不能进行(xíng)战略布局的。投资(zī)的中(zhōng)间(jiān)状态是周期与(yǔ)消费行业，是(shì)战术性的布局。

　　产业视角下的投资(zī)路线(xiàn)图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经济(jì)学家，投委(wěi)会委员(yuán)兼(jiān)秘书(shū)长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南开大学经济学博(bó)士，清华大学管理科学与工程博(bó)士后(hòu)。学(xué)术(shù)研究(jiū)与教学以及宏观经济走势、金融(róng)产品分(fēn)析等实务领域经验丰富、成果卓著。从(cóng)业23年以来，一直致(zhì)力于(yú)在周期(qī)波动的(de)框架内运用(yòng)财政(zhèng)的视角(jiǎo)解构宏观经(jīng)济的运行，将中国经济看(kàn)作一份资(zī)产，通过资本(běn)资产定价(jià)的方式来确(què)定(dìng)其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金经(jīng)理、首席宏(hóng)观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前履职(zhí)博时基金(jīn)，负责宏观策略、宏(hóng)观政(zhèng)策、大类(lèi)资产配置与择时研究。武(wǔ)汉大(dà)学学士，上(shàng)海财经(jīng)大学经济(jì)学(xué)硕士、博士(shì)，中国社科院经济学博士后，学术(shù)论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 姚笛为文章打过几次胎，文章和姚笛生孩子了嘛