事件

　　5月11日，统计局公布(bù)4月物价(jià)数(shù)据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内(nèi)部(bù)结构(gòu)分(fēn)化、与终(zhōng)端(duān)需求相关的服务(wù)业(yè)延(yán)续涨价

　　物价作为经济表现的滞后指标，在(zài)经济复苏早期多表现相对低迷、实(shí)属常态。传统(tǒng)周(zhōu)期下，经(jīng)济(jì)的周(zhōu)期性波(bō)动，主要由(yóu)需求(qiú)端驱(qū)动，物价作为经济的滞(zhì)后指标，表(biǎo)现出明(míng)显(xiǎn)的(de)周期性(xìng)波动。经验显示，CPI等物价(jià)指标，与(yǔ)经济走势大体类(lèi)似，一般滞后经(jīng)济(jì)表(biǎo)现2个季度左右；经济复苏早期，CPI同比表现(xiàn)一度(dù)相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下的低(dī)位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低位(wèi)、主(zhǔ)要缘(yuán)于供给端影响和外需拖累部分商品价格回落等。年初以来，CPI同比(bǐ)持续回落(luò)至4月的0.1％，拖累主要来自于(yú)食品和(hé)非(fēi)食品中的商品、不完全由需求主导(dǎo)。其(qí)中(zhōng)，猪肉、鲜菜供给充足，价格回落成为拖累食品同比(bǐ)自(zì)年初的6.2％回落至(zhì)4月的0.4％；非食品中(zhōng)，原油等国际定(dìng)价的大宗商品价(jià)格(gé)回落，带动交(jiāo)通工(gōng)具(jù)用燃料等(děng)分(fēn)项环(huán)比延续低于季节性，部分(fēn)耐用(yòng)品价格回(huí)落也(yě)有拖累、与相关(guān)原材料成本压力(lì)缓解(jiě)等有关(guān)。

　　需求修复较早的领域、线(xiàn)下消(xiāo)费(fèi)相(xiāng)关的商品和服务，在价格上已有连续体现(xiàn)。终(zhōng)端需求(qiú)回暖在(zài)4月(yuè)CPI中进(jìn)一步(bù)凸显(xiǎn)，其中(zhōng)，CPI服(fú)务同(tóng)比(bǐ)、CPI其他(tā)商品服务同比自年初以(yǐ)来(lái)明显回升、分(fēn)别至(zhì)4月的3.5％和1％。终端需求回(huí)暖(nuǎn)带动部(bù)分中上游行业涨价，在PPI中亦有(yǒu)体现(xiàn)，例如(rú)，文教娱制造业价格(gé)环比上(shàng)涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续或逐步回升。线下(xià)消(xiāo)费活动持(chí)续改(gǎi)善等或带动内生动能逐步增强(qiáng)，对价格(gé)的支撑仍(réng)在逐步(bù)显(xiǎn)现。叠(dié)加基数贡献、及部分商品价格回落拖累逐(zhú)步放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预(yù)期、原油链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨幅明显回(huí)落、主因基数拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预(yù)期的(de)0.4％，其(qí)中，翘尾因素(sù)较上月回落0.4个百分点(diǎn)至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于(yú)0.7％。分项环比中，食品(pǐn)环(huán)比(bǐ)降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食(shí)品环比由(yóu)平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜菜环比拖累(lèi)明显(xiǎn)，猪肉(ròu)环比降(jiàng)幅收窄(zhǎi)，文教(jiào)娱等服务项涨(zhǎng)价延续。食(shí)品环比中，鲜菜(cài)和鲜(xiān)果大量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产(chǎn)能充足，叠加消费淡季影(yǐng)响，猪肉价(jià)格下降(jiàng)3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个百分点。非食品环比中，原(yuán)油价格回(huí)落拖累CPI交通通信项(xiàng)环比延续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服(fú)务环比明显上涨(zhǎng)，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个(gè)百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生(shēng)产资料拖累，生(shēng)活资料(liào)韧性延续(xù)。4月，PPI同(tóng)比(bǐ)降幅扩(kuò)大1.1个百分点至-3.6％，环(huán)比由平转降至-0.5％。大(dà)类(lèi)环比中，生产资料由平转降(jiàng)至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显、原材料和加工工业亦有走(zǒu)弱；生(shēng)活资(zī)料环比走(zǒu)平、上(shàng)月为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续回落外，衣着、一般日用品环(huán)比由负转正(zhèng)，耐用消费品(pǐn)降幅收窄。

　　分行业(yè)来看，原油等上游(yóu)原材料链(liàn)条相关价格(gé)回落，与线下消费相(xiāng)关(guān)的中下游行业价格回升。4月，多数行业环比价格回落(luò)、上游原(yuán)材料(liào)链条尤其(qí)明显。煤炭开采(cǎi)、石油加工、燃(rán)气(qì)供应环比延续回落、降幅均在1.9个(gè)百分点以上，汽车制(zhì)造、通(tōng)信(xìn)制造等(děng)部分中下游制造业价格有所回落，但(dàn)文(wén)教娱制品等靠近终端制(zhì)造业价格有(yǒu)所回升、环比上(shàng)涨0.9％。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反(fǎn)复。

　　证(zhèng)券研究报告(gào)：《通缩是个(gè)伪(wěi)命(mìng)题(tí)》

　　对外发布时间：2023年05月11日

　　报(bào)告发布机构(gòu)：国金证券(quàn)股(gǔ)份有限(xiàn)公司(sī)

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