核心结论：①22/10以来价值、成长(zhǎng)均是(shì)内部(bù)分化(huà)明显，行业和(hé)指数(shù)角度均(jūn)可(kě)验(yàn)证。②本(běn)质(zhì)上过去一段(duàn)时(shí)间行(xíng)情是情绪(xù)修(xiū)复(fù)，政策(cè)和(hé)事件驱动下数字经济、中特估(gū)表现(xiàn)好，未来(lái)行情或进入基本面驱动。③全年牛市(shì)格局未变，当前(qián)处在蓄(xù)势阶段，行业或阶段性(xìng)再平(píng)衡。

　　分(fēn)歧：价值(zhí)还是成长？

　　近期(qī)参加(jiā)一场(chǎng)交(jiāo)流(liú)活动时，对今年(nián)市场风格的讨论(lùn)很热烈(liè)，坚持(chí)价值(zhí)风格者以“中特(tè)估”大涨(zhǎng)作(zuò)为证据，坚持成(chéng)长风格者以人工智能大涨作为(wèi)证据，乍一听都有道理，但其(qí)实(shí)不然，因(yīn)为价值阵营和成长阵(zhèn)营里，除(chú)了(le)这些大涨的品种都存在(zài)下(xià)跌的品种(zhǒng)。怎么理解这(zhè)种割裂的(de)现(xiàn)象？未来市场风格将如何演绎(yì)？本(běn)篇报(bào)告将(jiāng)就(jiù)此进行探讨。　

　　1.22/10以来价值、成(chéng)长都是结(jié)构性分化

　　当前(qián)市场对(duì)于风格(gé)讨论较多，有投(tóu)资(zī)者认为(wèi)近期银行等高股息股票表现(xiàn)较(jiào)好，风(fēng)格偏(piān)向价值，也(yě)有投资者(zhě)认(rèn)为近期TMT行业涨幅仍(réng)然领(lǐng)先，成(chéng)长风(fēng)格占优(yōu)。我(wǒ)们通过行业(yè)和指数层面分析市场风格特(tè)征(zhēng)，发现市场自(zì)底(dǐ)部反转以来价值与成长两种风格并不明显，具体如下。

　　行(xíng)业角度(dù)看，底部反转以来(lái)价值(zhí)、成(chéng)长内部分化明显。我们在前期多(duō)篇报告中提出去年(nián)10月底来(lái)市场已进入(rù)牛(niú)市(shì)初期的第一波上(shàng)涨(zhǎng)。从整体看，市场并没有呈现严格的风格偏向，去年10月底以来申万一级(jí)行业中(zhōng)成(chéng)长类行业(yè)最大涨幅(fú)中(zhōng)位数(shù)为27.3％，价(jià)值(zhí)类行(xíng)业中位(wèi)数(shù)为24.3％，所有申万一级(jí)行业的涨幅中位数为24.5％。从最大涨幅(fú)居(jū)前20％的不同风(fēng)格行业数量占(zhàn)比看，成长类占比为50％、价值(zhí)类也(yě)为50％，可(kě)见成长(zhǎng)、价值行业(yè)整体表现并未明显分化。

　　成长(zhǎng)和价值内部行业表现有涨有跌mine是什么词性物主代词，my是什么词性物主代词英语。成长类行业，去年10月末以来科(kē)技占优，新(xīn)能源表现(xiàn)较差(chà)，在“数据二十条(tiáo)”等产(chǎn)业政策、以及以(yǐ)ChatGPT为代表的人(rén)工智能技术的双重催化，科技(jì)板块中传媒(méi)（22/10/31至今最大(dà)涨幅(fú)92％，下同）、计(jì)算机（51％）、通(tōng)信（47％）等表现居(jū)前，而电力设备(bèi)（7％）、新能(néng)源车(chē)指数(shù)（9％）表现(xiàn)明显(xiǎn)靠后(hòu)。价值方面(miàn)，受(shòu)益(yì)于防疫、地产政策(cè)优化，22/10以来消费行业中食品饮料（44％）、地产链(liàn)中(zhōng)房地产（36％）、建筑(zhù)装饰（35％）等行业(yè)阶段(duàn)性表现(xiàn)亮眼，而基(jī)础化工（2％）等行业(yè)表现较(jiào)差。

　　若我们(men)从今年年初以来的时间(jiān)维度看(kàn)，成长板块内行(xíng)业保持去年10月以来的(de)格局，即(jí)科(kē)技表现好、新能源相对(duì)弱。再来(lái)看价(jià)值板(bǎn)块，今年以来在“中特(tè)估”主题催(cuī)化下建筑装饰(shì)（28％）、非银（22％）等行业表现(xiàn)较(jiào)好，消费板块整体涨(zhǎng)幅相对靠后，其中农(nóng)林牧渔(yú)（1％）、社服（3％）行业指数(shù)走(zǒu)势明显偏(piān)弱，今年以(yǐ)来基本处(chù)在“歇息(xī)”状态(tài)。

　　指(zhǐ)数角(jiǎo)度看，价值(zhí)、成长内部分(fēn)化明(míng)显。从代表性的(de)风格指数看，风格特征也并不明确(què)。去年(nián)10月底以来成(chéng)长(zhǎng)风格指数中科(kē)创50最大涨幅为28％（今年初以来最大涨幅为22％，下(xià)同(tóng)）、创(chuàng)业板(bǎn)指为19％（3％）、国证(zhèng)成长为19％（2％）、中(zhōng)证(zhèng)500为13％（11％）；价(jià)值风格指数中国证价值为28％（17％）、上证(zhèng)50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同种风格的(de)指数表现不同，其(qí)背(bèi)后源于指数的成分(fēn)行业权重(zhòng)不同(tóng)。以成长风格中创业板指和科创50为例：22/10月底以(yǐ)来创(chuàng)业板指走(zǒu)势相对偏弱，最大涨幅仅为19％，其(qí)成分行业中表现(xiàn)较弱的(de)电力设备权重占比(bǐ)高(gāo)达35％；而(ér)科创50实现最大涨幅28％，其成(chéng)分(fēn)行业中涨幅居(jū)前的科(kē)技行业(yè)权(quán)重占比(bǐ)高达(dá)62％。

　　2.过去是情(qíng)绪(xù)修复，未(wèi)来会(huì)进入盈(yíng)利驱动

　　过去一段时间市(shì)场是牛市初期的(de)情绪修复。回顾(gù)历史上牛市上(shàng)涨第一阶(jiē)段，可(kě)以发现期间市场往往呈现普(pǔ)涨(zhǎng)、轮涨的(de)特征，不(bù)同风(fēng)格(gé)指数表现差异不(bù)大：05/06-05/09期间成长累计涨(zhǎng)18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮涨的(de)背后源于市场自(zì)底部起来(lái)后(hòu)，处低(dī)位的行业容易受到(dào)政(zhèng)策(cè)利好和预期改(gǎi)善的催化，出现短期明显的上涨，但(dàn)由于此时基本面的趋势尚未明确，该(gāi)阶(jiē)段行情往(wǎng)往不(bù)存在特(tè)定的主线，因此(cǐ)风格特征并不(bù)明显。

　　去年10月(yuè)以来的(de)这(zhè)轮行(xíng)情中数(shù)字经(jīng)济(jì)、中特估表现较好，其(qí)本(běn)质属于政策和事件(jiàn)驱(qū)动下的情绪修复。数字经(jīng)济方面，去年二十(shí)大报告提(tí)出“加快发展(zhǎn)数字(zì)经济”、“建设现代化产(chǎn)业体(tǐ)系”，信创指数率(lǜ)先开(kāi)启一波行情，22/10-22/12期间最大涨幅26％。此后相关政(zhèng)策(cè)和事件进一步催(cuī)化市场情绪(xù)，政策(cè)端(duān)22/12国务(wù)院印发 “数据二十条”，23/03成立(lì)国(guó)家数据(jù)局，技术端(duān)以ChatGPT为代表的(de)大模(mó)型推出标志人工智能逐步落地应用，政(zhèng)策和技术双轮驱动下数字经济(jì)行情持续(xù)演绎，今年(nián)以(yǐ)来(lái)人工智能指(zhǐ)数最大涨(zhǎng)幅达(dá)64％、数字经济指数为38％。中特估方面(miàn)，本轮中特估(gū)行(xíng)情也主(zhǔ)要来自低估(gū)值的国(guó)央企(qǐ)的估值(zhí)修复。22/11证监会(huì)主席(xí)提出(chū)“中特估”概念，政策层面高(gāo)度重视国央(yāng)企价值实现，相关政策和(hé)事件(jiàn)进一步催化行情，在此(cǐ)背(bèi)景下中特估相关板块(kuài)同(tóng)样(yàng)涨(zhǎng)幅明显，本轮行情中特(tè)估指(zhǐ)数(shù)最大涨(zhǎng)幅达(dá)46％。

　　未来市场(chǎng)会进入盈利驱动。拉长时间看，股票是(shì)一台“称重机(jī)”，基(jī)本(běn)面(miàn)决定(dìng)股价涨(zhǎng)跌，盈利(lì)趋势的分化(huà)决定未来(lái)风格的走向(xiàng)。我们以国证成(chéng)长(zhǎng)/价(jià)值(zhí)指数刻(kè)画，2010-15年A股整体(tǐ)风(fēng)格偏成长，背后是(shì)国证(zhèng)成长指数与价值指数的归母(mǔ)净利润累(lèi)计同比增(zēng)速差从10Q2的7.9个百分(fēn)点升至15Q3的(de)15.6个百分点，同期ROE（TTM）的差值从-0.6个(gè)百分点升至3.9个百分点；而2016-18年成长开始跑(pǎo)输的原因则是成(chéng)长相对价值(zhí)的业绩增速开始回落，国(guó)证成长指数-价值(zhí)指(zhǐ)数的归母净利润累计同比增(zēng)速差从15Q3的15.6个(gè)百分点回落至18Q4的(de)-30.1个百分点，同期ROE的差值从3.9个百分点(diǎn)降(jiàng)至-2.1个百(bǎi)分点(diǎn)；到了2019-21年(nián)时(shí)风格又开始回归(guī)成(chéng)长，原因(yīn)在于成长股的业绩(jì)又(yòu)开始优于(yú)价值股(gǔ)，国证(zhèng)成长指数(shù)-价值指数的归(guī)母净利润累计同比增(zēng)速差(chà)从(cóng)18Q4的(de)-30.1个百(bǎi)分点升至21Q1的40.8个百分点，ROE的差值从18Q4的(de)-2.2个(gè)百分点升至21Q3的(de)7.3个(gè)。

　　本轮决(jué)定市场风(fēng)格和主线的关键仍在业绩(jì)，未来关注基本面的趋(qū)势(shì)。当前全(quán)部A股盈利(lì)仍处在底部区域(yù)，一季报(bào)数据显示A股(gǔ)盈利(lì)的拐点已(yǐ)渐现，全(quán)部(bù)A股归母净利润累计(jì)同(tóng)比增速已从22Q4的低点0.9％回升至23Q1的1.4％，我们(men)预计23年(nián)全年增速有望(wàng)达(dá)10％-15％。随着基本面逐渐回升(shēng)，市场或(huò)由前期(qī)的(de)政策和事件驱(qū)动走向盈利驱动，关注中报(bào)的基本面验证(zhèng)情况，以及下半年宏观月度数据的回升(shēng)情况(kuàng)。展(zhǎn)望全(quán)年，稳增长政策推动下现代化(huà)产(chǎn)业体系建(jiàn)设，成长盈利增速有望更快，但风格内部盈(yíng)利(lì)增速可能(néng)仍(réng)有分化，例如(rú)成长风格类指数中科创50预(yù)计23年归母净利(lì)增速达到60％左右、创(chuàng)业板(bǎn)指预计在23％左右，而价值(zhí)类指数里中证100 23年归母净利(lì)同(tóng)比预计在(zài)12％左右、上证50预计在10％左右。从盈利增速(sù)差值看，未来(lái)科创50与上(shàng)证50归母(mǔ)净(jìng)利增速同(tóng)比差值有望从(cóng)22年的30个百分(fēn)点提升到23年的50个(gè)百分点，成长(zhǎng)基本面相对优势有望扩(kuò)大。

　　3.mine是什么词性物主代词，my是什么词性物主代词英语ong>市场(chǎng)蓄势阶段行业或再平(píng)衡

　　市场全年(nián)向上趋势不变(biàn)，阶段性蓄势中(zhōng)。我们在《旭日初升——2023年中国(guó)资本(běn)市场展望-20221203》中分(fēn)析过，从牛熊周(zhōu)期、估(gū)值(zhí)、基本(běn)面、资(zī)金(jīn)面等维度(dù)来看，22年10月(yuè)底以来A股(gǔ)已经进入新一轮牛(niú)市周期。但(dàn)牛(niú)市往(wǎng)往难以(yǐ)一蹴而就，我们在《好事多磨——23年二季(jì)度股市展望-20230401》中就提出二(èr)季(jì)度市场(chǎng)可能处(chù)蓄势阶段，二季度以来(lái)市场表现也印证(zhèng)着我(wǒ)们的判断。当前市场正处(chù)在牛市初期，就好比冬天已(yǐ)过、春(chūn)天到来，气温整(zhěng)体(tǐ)已在回升，但(dàn)短期温度仍可能上(shàng)下波动。因(yīn)此(cǐ)，市场短期可能出现宽幅震荡(dàng)的情况，其(qí)背后(hòu)源于(yú)牛市初期基(jī)本面还不够扎(zhā)实(shí)，更易受到其他因素的扰(rǎo)动(dòng)。目前(qián)宏观经济数据显示当前基本面恢复尚不扎实：4月PMI指数回落至49.2％；从信贷数据看，4月新增(zēng)信贷和社(shè)融数据较一(yī)季(jì)度均明(míng)显走(zǒu)弱(ruò)；从物(wù)价数据看，4月CPI同比(bǐ)继续明(míng)显回落至(zhì)0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示当前经济复(fù)苏仍然较弱。综合来看(kàn)，当前国内基本面(miàn)回(huí)暖仍需要一个过(guò)程，未(wèi)来短期(qī)内市场更可(kě)能继(jì)续处(chù)在蓄(xù)势(shì)期。

　　行业阶段性再平衡(héng)，全年数字经济仍是主线。在政策和事件的(de)催(cuī)化下数字经济(jì)、中特估(gū)涨幅已经较为(wèi)明显，未来决(jué)定(dìng)风格的(de)关键(jiàn)在于(yú)相对基本面趋势，应(yīng)关注能够(gòu)有(yǒu)业绩(jì)落地的持续性机会。此外(wài)，当前重视消费结构性机会。

　　着眼全年(nián)，数字(zì)经济(jì)代表的成(chéng)长空间或更大，去伪(wěi)存真的试金(jīn)石是业绩(jì)。我们从(cóng)4月初以(yǐ)来就提出TMT板块出现阶段(duàn)性过热，未来可能会有所休整，过去(qù)一个月TMT板块的股价表(biǎo)现也印(yìn)证(zhèng)了我们的(de)判断，目前TMT可能仍处在降温期，但从全(quán)年维(wéi)度看(kàn)政策和技(jì)术驱(qū)动下(xià)数字经济仍(réng)是(shì)第一主线(xiàn)。从基金调仓经验看，历史上(shàng)公(gōng)募(mù)基(jī)金调仓(cāng)往往(wǎng)需(xū)要一(yī)年，例如 20-21年公募持仓从白酒转(zhuǎn)向新(xīn)能源(yuán)，公募基金对TMT板块的增持(chí)可(kě)能(néng)还未结束(shù)，23Q1基金重仓股(gǔ)中TMT板块超配比例（相对沪深(shēn)300行业(yè)占比）仍(réng)处在2013年(nián)以来低位。

　　未(wèi)来(lái)行(xíng)情或(huò)进入由业绩验证的去伪存真阶段，关注政策和技(jì)术两条主线机会。第一，从政策(cè)线看，数字经济已成为现代化产业体系(xì)的重要支撑，数(shù)字要素流通(tōng)体系(xì)正在(zài)加快建(jiàn)立，政府有望(wàng)加大对数字安全和数字(zì)基建的投入。去年12月发布的 “数据二十(shí)条”为(wèi)数(shù)据要素市场提供(gōng)顶(dǐng)层规划，刚成立的国家数据局有望成为顶层(céng)文件(jiàn)落地(dì)执行的统(tǒng)筹机构(gòu)，数据要素(sù)市场化有望(wàng)加(jiā)速，这也将(jiāng)大幅提升数字基础(chǔ)设施建设，根据中国(guó)通服基建产业研(yán)究院，预计23-25年我(wǒ)国数据(jù)中(zhōng)心产业规模复合增(zēng)速将(jiāng)达到(dào)25％。第二，从(cóng)技术线看(kàn)，ChatGPT为代表的人(rén)工智能(néng)应用落(luò)地，大模型、半导体等上游软硬件领域有望(wàng)率先受益。当前科(kē)技巨头正加大(dà)对AI大模型的开发，近(jìn)日谷(gǔ)歌发布了PaLM 2模(mó)型，其在(zài)部分逻辑和(hé)推理上的部(bù)分结(jié)果已超越(yuè)了GPT-4，AI模型市场(chǎng)有望加(jiā)速发展，根(gēn)据观(guān)研(yán)天下，预(yù)计22-30年中(zhōng)国自(zì)然语言(yán)处理市(shì)场复合(hé)增长(zhǎng)率达到(dào)36.5％。AI模型的(de)算数和推理也将提升对上游硬件的(de)需(xū)求，根(gēn)据(jù)亿欧(ōu)智库，预计23-25年(nián)我国AI芯片市场规(guī)模复(fù)合增速达31％。

　　我国(guó)消费仍有(yǒu)韧性，关注消费结构(gòu)性机会。消费方面，促(cù)消费一直是目前政(zhèng)策(cè)关注(zhù)的重点，后续关注消(xiāo)费的结(jié)构性机会。我们在《中(zhōng)国(guó)消费的韧性(xìng)：没(méi)有日本式资产负(fù)债表衰退(tuì)-20230507》中提(tí)出，资产端看，我国房(fáng)产(chǎn)价(jià)格(gé)相(xiāng)对趋稳，居民财富大幅缩水(shuǐ)风险较小；从收(shōu)入(rù)端(duān)看，国内经济复苏将推(tuī)动(dòng)收入和(hé)消费意愿提升。因此我(wǒ)国消费仍具(jù)有韧性，预计今(jīn)年社零总额增速有望达8-9％，22-23年两年平均增速为4-5％。从股市表现看，我们在(zài)前文中提出今(jīn)年(nián)以来(lái)消费行业涨幅在(zài)所有行业(yè)中涨幅明显偏(piān)低，随(suí)着基本面(miàn)改(gǎi)善，消费部分(fēn)领域(yù)有(yǒu)望(wàng)迎(yíng)来向上的机遇。结合海通行业分析师和Wind一致(zhì)预测，预计(jì)23年(nián)医药板块中中药净利增(zēng)速为(wèi)20％、医疗(liáo)服(fú)务为50％、创新药为30％。

　　此(cǐ)外，前(qián)期(qī)概念催化(huà)下“中特估”板块热度同样较高，未来行情或也将(jiāng)出(chū)现“去(qù)伪存真(zhēn)”的分化，我(wǒ)们认为可以关注中特(tè)重(zhòng)估三大可能发力方向，即(jí)关(guān)系国(guó)计民生(shēng)的重大安全领域、举(jǔ)国体制(zhì)支持的部分科技领域、部分盈利稳定、现金流充裕的(de)国(guó)企，详见《“中特”重估的三(sān)大发力(lì)方向(xiàng)——“中特估值”探究系列8》。

　　风险提示：国内(nèi)疫情恶化影响国(guó)内经济；美(měi)国经济硬着陆影响(xiǎng)全球经济。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 mine是什么词性物主代词，my是什么词性物主代词英语