主要内(nèi)容

　　营收“逆(nì)PPI式”改善但工业利润仍承(chéng)压，主因(yīn)成本(běn)与费(fèi)用压力仍构成掣肘。3 月工业企(qǐ)业利(lì)润当月(yuè)同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收缩区间(jiān)。虽然3月在(zài)需求(qiú)侧(cè)经济数据表现亮(liàng)眼后，工(gōng)业企业实(shí)际(jì)营收增速积极回(huí)升，抵消(xiāo)PPI回落的抑(yì)制，令3月名义营收增速回(huí)升(shēng)，但整(zhěng)体企业(yè)盈利(lì)压(yā)力仍(réng)大(dà)，主要源(yuán)于两(liǎng)方面，其(qí)一是(shì)国际高(gāo)油价导致(zhì)的输(shū)入性成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本(běn)对当月(yuè)利润(rùn)拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百(bǎi)分点，拖累(lèi)程度仍然较深。其二是(shì)今年降费政策未(wèi)再明显新(xīn)增(zēng)，加(jiā)之部分企业(yè)开始补(bǔ)缴社(shè)保费，企业费用同比压力开始加大，3月费(fèi)用对当月利润拖累幅度大(dà)幅扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点。与(yǔ)去年(nián)费用率改善拉动利润增速6个百分点形成(chéng)鲜明对比(bǐ)。

　　营收(shōu)：消(xiāo)费短期较快恢复加之投资韧性支撑营收增(zēng)速(sù)回升(shēng)，但(dàn)高油价仍构成(chéng)约束。3月工业企(qǐ)业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游消费相关行业营收(shōu)增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名义(yì)营收增速的拖(tuō)累，其中汽车、家(jiā)具、计算机通信电子设备等均(jūn)回升(shēng)明(míng)显，显示递延需(xū)求释放以及汽(qì)车集中降价等对于短期消费需求的推动。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收增速延(yán)续(xù)改善，显示保交楼政策(cè)推动地产建安投资构成支撑，但石(shí)油化工产(chǎn)业链营收(shōu)增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却(què)明显回落，高油价对(duì)于石化产(chǎn)业链相(xiāng)关(guān)行业需求持续构成(chéng)抑制。

　　成本率：虽然(rán)煤(méi)价回落已在缓(huǎn)和中下游成本压力，但高(gāo)油价继续构成输入性成本传导。3月工(gōng)业企业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石(shí)化产业链，成本率同(tóng)比(bǐ)增量(liàng)扩大(dà)14bp至(zhì)261bp，绝(jué)对水平(píng)明显(xiǎn)高(gāo)于(yú)其他行(xíng)业。由于我国石(shí)化产业链主要为(wèi)中下游，上游环节(jié)在海外主要原油寡头(tóu)国家，因而国际高(gāo)油(yóu)价带来的上(shàng)游利润改善无法被(bèi)国内(nèi)产业链吸收，国(guó)内以中下游为主的(de)石化产业链(liàn)反而会在高油价(jià)下受到输(shū)入性(xìng)成本(běn)压力，也即3月(yuè)的情况。相较(jiào)而言，煤炭产业(yè)链上(shàng)中下游均在国内，所以(yǐ)虽然3月煤炭冶金产(chǎn)业成本率同比增量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下(xià)行导致(zhì)煤炭产业链上游成本率被动走高、利润承压，而中(zhōng)下游成本率实际上是(shì)改善的，与此同时，更靠近下游(yóu)的消费行业成本(běn)率也(yě)明显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显现韧(rèn)性(xìng)，但石(shí)化产业链(liàn)利(lì)润在高油价下仍承(chéng)压(yā)。分行业看，与2023年(nián)2月相(xiāng)比，下游消(xiāo)费行业面临最大的成本压力改(gǎi)善和积极的营业收入回升，因而下(xià)游消费行业利润增速恢复继(jì)续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等改善(shàn)明显，煤炭冶金产(chǎn)业链中下游利润增(zēng)速(sù)也(yě)积极改善，相较而言，石化产(chǎn)业链(liàn)行(xíng)业在营业收入与成本压(yā)力均承压背景(jǐng)下，利(lì)润增速仍处于-40.7％的(de)较深区(qū)间(jiān)。

　　关注二季度企业(yè)盈利三重风险(xiǎn)，以及下半年(nián)潜在的内(nèi)生恢复(fù)空间。3月工业企业利(lì)润数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，虽然经济需(xū)求(qiú)侧短期(qī)恢复较快，但在成本与(yǔ)费用压力背景下，企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)仍然承压，而展望二季(jì)度，关注(zhù)企业盈利的三重风险，其一是经济内生(shēng)动能(néng)弱化(huà)。伴(bàn)随递延需求主导的需求脉(mài)冲(chōng)性(xìng)回升过程逐步结(jié)束，经济(jì)内(nèi)生动(dòng)能仍面(miàn)临弱(ruò)化风险。其二是高(gāo)油价带(dài)来的(de)成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启(qǐ)正式减产(chǎn)操作，加之全球服务消费逐步恢复，国际油价或(huò)再度(dù)走高，这也意味着成本压力仍较(jiào)大。其三(sān)是(shì)费用(yòng)率(lǜ)对于利润的拖(tuō)累(lèi)，企业逐步补(bǔ)缴前期社保费(fèi)缓(huǎn)缴等(děng)，以及今年目前(qián)降费政策更(gèng)多为延续而非新增，费(fèi)用率(lǜ)对(duì)于(yú)利(lì)润同比增速(sù)的的拖累也将逐步(bù)显现，二季度(dù)剔除基数扰动(dòng)后的企(qǐ)业盈利(lì)真(zhēn)实修复(fù)过(guò)程或(huò)相对缓(huǎn)慢。而展望(wàng)下半年，经(jīng)济(jì)内(nèi)生(shēng)动能的复(fù)苏可(kě)以期待，两大(dà)领先指标已经验(yàn)证，重点关注下半年经济内生动能逐步复苏、国(guó)际油价涨幅(fú)逐步(bù)趋(qū)缓后工(gōng)业(yè)企业(yè)利润的修复(fù)空间。

　　风险提示(shì)：外部(bù)地缘政治(zhì)风险，疫(yì)情形势变化。

　　以下为正文

　　一、营(yíng)收“逆(nì)PPI式”改(gǎi)善但工(gōng)业利润(rùn)仍承压，主因成(chéng)本(běn)与(yǔ)费用压(yā)力(lì)仍(réng)是掣肘。

　　3月工业企业利(lì)润累计同比仅小幅(fú)回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅(jǐn)小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较深收缩区间。虽(suī)然(rán)3月在需求侧经济(jì)数据表(biǎo)现亮眼(yǎn)后，工业(yè)企业实际营收增速已积极回(huí)升，抵消了PPI回落带来的抑制，3月名义营(yíng)收增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体企业(yè)盈利压(yā)力(lì)仍大，主(zhǔ)要源于两(liǎng)个(gè)方面(miàn)：

　　其一是(shì)国际高油价导致(zhì)的输入性成本压力仍在约束利(lì)润改善，3月营业成本对(duì)当(dāng)月(yuè)利润(rùn)拖累幅度(dù)仅收(shōu)窄2.1个(gè)百分(fēn)点(diǎn)至-13.8个(gè)百分(fēn)点(diǎn)，拖累程度仍然较(jiào)深(shēn)。

　　其二(èr)是今年降(jiàng)费政策未再明显新(xīn)增(zēng)，加之部分企业开始补缴社保费，企业费用(yòng)同比压力开始加(jiā)大(dà)，3月费用(yòng)对当月利润拖累幅(fú)度(dù)大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分(fēn)点。2022年社保缴费缓缴(jiǎo)等一系列新增(zēng)降费政策持续改善企(qǐ)业费用率，对2022年全年工业企业(yè)利(lì)润增速构成较强支撑，全(quán)年拉动工(gōng)业企业(yè)利(lì)润同比(bǐ)增(zēng)速6个百分点。但从今年(nián)开始前(qián)期社保费降费的(de)企业开始补缴社(shè)保费，加之今(jīn)年未(wèi)再新增更大力度的降费政(zhèng)策，从(cóng)同比视(shì)角来看费用对于工业企业利(lì)润(rùn)的拖累开始(shǐ)显(xiǎn)现。

　　二、营收：消费短期较(jiào)快恢复加之投资韧性支撑营收增速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月工(gōng)业企(qǐ)业营收增速回(huí)升(shēng)2.1pct至(zhì)0.8％。结(jié)构上看，下游消费相(xiāng)关(guān)行(xíng)业营收增(zēng)速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回(huí)落(luò)对(duì)于名义营收增速的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子(zi)设(shè)备(bèi)（高基数下仍改(高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历gǎi)善0.3pct至-6.2％）等均回升明显(xiǎn)，显示递延需求(qiú)释放以及汽车集中降价等对于(yú)短期消费需求的推动。其(qí)次(cì)，煤炭冶(yě)金产业链营(yíng)收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延(yán)续(xù)改(gǎi)善，显示保交楼政策推动地产建安(ān)投资构成支撑(chēng)，但石(shí)油化工产业链(liàn)营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却(què)明显(xiǎn)回落，高油(yóu)价对(duì)于石化产业链相关行业(yè)需求持续构成抑(yì)制。

　　三、成本率：虽然煤价(jià)回落已在(zài)缓和(hé)中下(xià)游(yóu)成本(běn)压力，但高油价继续构成输入性成(chéng)本传导

　　3月工业企(qǐ)业成(chéng)本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏大，尤其是高油价下(xià)的(de)国内石(shí)化产业链，成本率同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝(jué)对水平明(míng)显(xiǎn)高(gāo)于(yú)其(qí)他行(xíng)业。由于我国(guó)石(shí)化(huà)产(chǎn)业链主要为(wèi)中下游，上(shàng)游环节在(zài)海外主要原油(yóu)寡头国家，因而国际(jì)高油价带(dài)来的上游利润改善无(wú)法被(bèi)国内产业链(liàn)吸收，国内以(yǐ)中下游(yóu)为主的石化产业(yè)链反而会在高油价(jià)下受到输入性(xìng)成本(běn)压力，也即3月的情况。相(xiāng)较而言(yán)，煤炭产业链上(shàng)中下(xià)游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同(tóng)比增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤(méi)价下行导(dǎo)致煤炭产业链上游成本(běn)率被动走高、利润承(chéng)压，而中下游(yóu)成本率实际上是(shì)改善的（成本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠(kào)近下游的(de)消费行业(yè)成本率也明(míng)显改善（同比(bǐ)增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消(xiāo)费(fèi)行业利润仍显(xiǎn)现(xiàn)韧(rèn)性，但石化(huà)产业链利(lì)润在高(gāo)油价下仍承(chéng)压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费行(xíng)业面临(lín)最大(dà)的成本压力改善和积极的营业收入回升，因而下游消费行业利(lì)润增速(sù)恢(huī)复继续好于其他(tā)行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信(xìn)电子设(shè)备、家具等行业利润(rùn)增速(sù)均改善20-50个百分点。煤炭(tàn)冶金(jīn)产业链(liàn)虽然整体利润增速仅小幅改(gǎi)善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主(zhǔ)因上游价(jià)格回落(luò)导致上(shàng)游利润下降的缘故，而中下游面临的是营收改善(shàn)、成本压(yā)力缓和的格局，中(zhōng)下(xià)游利润(rùn)增速改(gǎi)善明显，金属制品、通用(yòng)设备、非金属矿物(wù)制品(pǐn)等行业利润增速均改善10-20个百分点。相较而(ér)言，石化(huà)产(chǎn)业链行业在营(yíng)业(yè)收入与成本压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五(wǔ)、关注二季度企业盈利(lì)三重风险，以及下半年潜在的内生恢复空间。

　　3月工业企业利(lì)润数据(jù)显示，虽然经济(jì)需求侧短期恢复较(jiào)快，但在成本(běn)与费用压力背景下，企业(yè)盈利仍(réng)然承(chéng)压，而展望二季度，关注(zhù)企(qǐ)业(yè)盈利的三重风险(xiǎn)，其一(yī)是经(jīng)济内(nèi)生(shēng)动(dòng)能(néng)弱(ruò)化。伴随递延需求主导的需(xū)求脉冲性回升过程逐(zhú)步结(jié)束，经(jīng)济内(nèi)生动能仍面临弱化风险。其二是高(gāo)油价带来(lái)的成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启正(zhèng)式减产操(cāo)作，加(jiā)之全球服务消费(fèi)逐步恢复，国际(jì)油价或(huò)再度走高，这也意(yì)味(wèi)着成本压力(lì)仍较大。其三是费(fèi)用率(lǜ)对于利润(rùn)的(de)拖累，企业(yè)逐(zhú)步补缴(jiǎo)前期社保费缓缴等，以及(jí)今(jīn)年(nián)目(mù)前降费(fèi)政(zhèng)策更多(duō)为延续而非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速(sù)的(de)的拖累也将逐(zhú)步显(xiǎn)现，二季度剔除基数扰动(dòng)后的(de)企业盈(yíng)利真实(shí)修复(fù)过(guò)程(chéng)或相对缓慢。

　　而展望下半年，经济内生动能的复(fù)苏可以(yǐ)期待，两大领先指标已经(jīng)验证，其(qí)一是居民消费(fèi)倾向结束持续一年的下滑过(guò)程，消费信心逐步恢复(fù)，其二是保交楼(lóu)政策已推(tuī)动上半年地产建安投资和竣工积(jī)极回补，有望拉动下半年汽车(chē)、家电、家具(jù)等(děng)后(hòu)周期(qī)大宗消费，重点关注(zhù)下半年经济内生动能逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋(qū)缓(huǎn)后工业企业利润的修复空间(jiān)。高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历g>

　　内容(róng)节选自申万宏源宏观研(yán)究报告(gào)：

　　《被(bèi)市场低估的(de)成本(běn)与费用(yòng)压(yā)力——工(gōng)业企(qǐ)业效益数(shù)据点评(píng)（23.03）》