5月(yuè)以(yǐ)来，房(fáng)地产板块个(gè)股多出现小幅上涨，截至(zhì)5月10日收(shōu)盘，中信房地产指数本月涨幅约(yuē)为2％。而以公募基金为代表的(de)机构对于这一(yī)板块已(yǐ)经(jīng)在(zài)悄然布局。数据(jù)显示，以南(nán)方(fāng)和华夏的两只(zhǐ)老牌ETF基金为例，5月9日时(shí)所公(gōng)布(bù)的总份额均较4月28日(rì)时有小(xiǎo)幅增(zēng)长。根据基金一季报(bào)统计(jì)，龙(lóng)头与地方国企央企获得增持，持仓数量占(zhàn)流(liú)通(tōng)股比重增幅五只(zhǐ)个股分别为华发股(gǔ)份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商(shāng)积余+0.92％。

　　公(gōng)、私募(mù)配置(zhì)房地(dì)产或“底部回升”

　　行(xíng)业红利时代已过 精耕细作成共识

　　从公募基金对房地产的配置(zhì)看，2019年末(mò)，公募所持(chí)有(yǒu)的房(fáng)地产(chǎn)行业标的市值约1188亿元，占其所持股票市值的4.66％左右；2020年市场表现出色，但公募所(suǒ)持房(fáng)地产公司市(shì)值在(zài)股(gǔ)票资产中的占(zhàn)比却断崖式(shì)下跌至1.85％；2021年，这一数值(zhí)更是进(jìn)一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年(nián)终于出现(xiàn)了三(sān)年来的首(shǒu)次回升(shēng)，年底(dǐ)这(zhè)一数值从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同时，公募(mù)对房地产行业的持股(gǔ)比例也同(tóng)步回升，从2021年底(dǐ)的6.94％提(tí)高(gāo)到(dào)2022年末的7.03％。

　　这样的(de)势头似乎在今(jīn)年一(yī)季度得以(yǐ)延续。数据统计显示，公(gōng)募重仓(cāng)持有房地产板块一季度(dù)市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季(jì)度提升6.71％。持(chí)仓市值前五个股分别为保利(lì)发展(zhǎn)、招商蛇口、万科A、华发股份(fèn)、滨江集团(tuán)，持仓市值占板块比重合(hé)计达47.29％，环(huán)比下(xià)降3.05％。

　　从中不难(nán)发现，公(gōng)募对于(yú)房(fáng)地产的投资愈发有集(jí)中于龙头的趋势。Wind显(xiǎn)示(shì)，在公(gōng)募基金一季报汇总的(de)重仓股中，房地产(chǎn)板块排名最高(gāo)的是(shì)保利发展，在基金(jīn)重(zhòng)仓第33位。排(pái)名第(dì)二的是招商蛇口，排在第78位(wèi)。而老牌龙(lóng)头股万科(kē)A排(pái)在第96位(wèi)。对(duì)比去年四季报，变化(huà)之处首先在于几只房地产龙头股从排(pái)位上看均有退步，尤(yóu)其(qí)是万科最为(wèi)明(míng)显；其(qí)次(cì)是金地集团(tuán)退出百大(dà)之列(liè)。但(dàn)考虑到(dào)房地产是复(fù)苏链上最后一环(huán)，且首(shǒu)季并非(fēi)行(xíng)业销(xiāo)售旺季，其传导到(dào)二级(jí)市(shì)场乃至机构持(chí)仓上还(hái)需(xū)要时间周期。

　　形成共(gòng)识的是，经济圈判断房地产已经进入大分化时代，一二线(xiàn)城市(shì)好(hǎo)于三四线城(chéng)市。而映射(shè)到二级市场投资上，配置(zhì)房地产行业轻(qīng)松收获行业贝塔(tǎ)的(de)红利期一去不返了(le)。“如(rú)果按照产业(yè)周(zhōu)期来分类(lèi)，包括房地(dì)产等几类行(xíng)业在盖特纳曲线里属于成熟期或者衰退期的行(xíng)业(yè)，传(chuán)统(tǒng)认(rèn)知上没(méi)有什(shén)么投资机会的。但在这几年特殊的行情里(lǐ)包括煤炭、电(diàn)解铝等(děng)类(lèi)似的行业也出现了(le)一(yī)些机会(huì)，背后(hòu)的逻辑是供给侧发生了更大的变化。”一不愿(yuàn)具(jù)名的(de)上海公募(mù)基金经理指出。

　　不过也(yě)有公募(mù)人士持谨慎乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平方米(mǐ)的年销售面积很(hěn)难再出现了，2022年光是居虚部是什么意思，复数的实部和虚部是什么(jū)民存款数量增加了(le)15万(wàn)亿元。中国(guó)存量(liàng)有400亿平方米(mǐ)建筑(zhù)面积，考虑存量地产的更新，也有(yǒu)近10亿(yì)平方米。需求端还(hái)需要有一定的政策出来去刺(cì)激购房。”

　　宝盈基金房地产研究员吕功绩也指出：“时(shí)至(zhì)今日，无论从城镇化的进程，还是人(rén)均住房面积(jī)（接(jiē)近30平/人(rén)），我国均已告(gào)别住房虚部是什么意思，复数的实部和虚部是什么短缺时(shí)代，而目(mù)前居民的杠杆率和房价收入也不支撑每年(nián)18万亿元的销售额(é)，以及过快上行的(de)房价(jià)，因而行业高增的(de)时代已经过(guò)去，未来(lái)行业的需求或将回落，在(zài)此过程中(zhōng)，伴(bàn)随着地(dì)产的(de)高杠杆属性(xìng)，就很容易出(chū)现(xiàn)信用风险问(wèn)题(tí)（类似2022年的民(mín)营地产(chǎn)爆(bào)雷），行业(yè)进(jìn)入到供给侧出清(qīng)的(de)过程。这个过程中，综合竞(jìng)争力强的公司就(jiù)能(néng)够通过大鱼吃小(xiǎo)鱼的方式，获(huò)得市占率(lǜ)的提升。当行业需求(qiú)见(jiàn)顶回落时，行业的贝塔已经(jīng)过(guò)去了，但不代表(biǎo)没有(yǒu)投资机会，机会在于城市(shì)、位置、产品(pǐn)的阿尔法，而对应到(dào)股(gǔ)票投资(zī)，就(jiù)是(shì)强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也(yě)是(shì)基于这样(yàng)的认识转变，精耕(gēng)细作个股(gǔ)成为公募乃至(zhì)整体(tǐ)机(jī)构的务实之举。

　　机构配置房地产“风物长宜放(fàng)眼量(liàng)”

　　头部央国企、优质区(qū)域性标的成香饽饽

　　5月以来，房(fáng)地产板块个(gè)股(gǔ)多出现小幅上涨，截至5月10日收盘(pán)，中信房地产(chǎn)指数本月涨(zhǎng)幅(fú)约为(wèi)2％。从具体的个股来看，《红周刊》利用Wind统计(jì)申万房地产板块个股，在纳入(rù)统(tǒng)计的124只房(fáng)地产类标的股中(zhōng)，本月以来实现(xiàn)股价上涨的(de)达到了81家。

　　其中，上述时间(jiān)段恰好排(pái)名前五的公司(sī)月(yuè)内涨幅超过了10％，它们分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福(fú)、荣(róng)安(ān)地(dì)产(chǎn)。排名第一的上(shàng)实发展(zhǎn)，五一假期归来后(hòu)日成交量明(míng)显(xiǎn)放大，4日、5日连续两个(gè)交易日收出涨停。从该股的基本(běn)面来看，上实发展(zhǎn)的(de)主营业务为房地产开(kāi)发(fā)与经营。公司的主要产(chǎn)品及服务为房地产销售、房(fáng)地产租赁、物业(yè)管理服务、工程项目、酒店经营。从业(yè)绩数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元(yuán)，比上期减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一(yī)季度，其实现营业(yè)总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利(lì)润2.86亿(yì)元，同比扭亏。

　　不(bù)过从十大流通股股东来看，各类机构都有对其(qí)布局的例子(zi)。以3月(yuè)31日时(shí)的(de)首季十(shí)大流通股股东(dōng)来看， 具体包括公募的(de)上(shàng)银(yín)基金(jīn)、私(sī)募(mù)的迎水文龙、中央汇金、长(zhǎng)城资产(chǎn)管理公司(sī)等都跻身前十的(de)行列(liè)。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅暂(zàn)时排(pái)名第二的浦东金桥(qiáo)也是上(shàng)海(hǎi)本地(dì)房企，其第一季度的收入利润规模大幅度复苏。究其原(yuán)因，一方面是该(gāi)公司后疫(yì)情(qíng)时代出租率复(fù)苏至近(jìn)年(nián)来最高，另一(yī)方面则是公司拿(ná)地结算持(chí)续性向好，从数字上看，一(yī)季度新增虹口135、138住(zhù)宅地块，总建筑(zhù)面积约54万平方米(mǐ)。

　　在这(zhè)样的业绩势(shì)头(tóu)向(xiàng)好背景(jǐng)下，自然也吸引了知名机构(gòu)在其中持续驻足(zú)。从第一(yī)季度(dù)十(shí)大(dà)流(liú)通股股东来看，知名私募高毅邓晓峰的两(liǎng)只产品依然在前十中(zhōng)，这也是(shì)连(lián)续第三个季度他有的两只产品杀入(rù)前十。同时榜单中还有一支(zhī)大名(míng)鼎(dǐng)鼎的QFII阿布(bù)扎比投(tóu)资局，其当季还小幅(fú)增加了持股。

　　除去上(shàng)述两家上(shàng)海(hǎi)区域性地产公司(sī)外，荣(róng)安地产则是主(zhǔ)要(yào)布局在深圳的地产(chǎn)公司，一季报交出的(de)也是(shì)一份报喜的成绩单：首季(jì)公司实(shí)现(xiàn)营业收入(rù)51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上市(shì)公(gōng)司(sī)股东的净利(lì)润6.48亿元(yuán)，同比增(zēng)长31.27％。

　　从机构态度来(lái)看，《红(hóng)周(zhōu)刊》注意到两只公募指基首季新杀入十大流通股股东行列。具体说来(lái)， 南方(fāng)中证全指房地产ETF上榜(bǎng)排名第七位，富国(guó)中证指数1000增强则排名第九(jiǔ)位，此外联(lián)袂出(chū)现的机构还有QFII高盛国(guó)际和(hé)私募迎水聚宝。

　　接受《红周(zhōu)刊》采访时(shí)，兴证全球基金相关人(rén)士(shì)分析(xī)：“经历过行业洗牌和(hé)兼(jiān)并重组后，龙头(tóu)的价(jià)值更为笃定突(tū)出；从拿地端看，2022年土地市(shì)场大幅降温(wēn)，优质土(tǔ)地供给较多（券(quàn)商测(cè)算对应(yīng)潜在毛利率在25％以上，目前房企(qǐ)的(de)利(lì)润率(lǜ)仅20％），绝大(dà)多数房(fáng)企受(shòu)限于(yú)信用问题或(huò)者资(zī)金紧张没法拿地，龙头(tóu)房企(qǐ)趁机获(huò)取低成本土(tǔ)地，龙头房企的拿地力度(dù)（拿地金额/销售金(jīn)额）基本在30％以(yǐ)上(shàng)；从融资上看，龙头房企(qǐ)杠(gāng)杆率较(jiào)低，净负债率基本在(zài)70％以(yǐ)下(xià)，而其他房企(qǐ)的净负债率普遍都在100％以(yǐ)上，加杠(gāng)杆空间(jiān)有限，从融资成本看，龙(lóng)头房企的融资(zī)成本(běn)不断(duàn)下滑(huá)，基本在(zài)3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙头房企明(míng)显跑赢行业，1～4月百(bǎi)强(qiáng)房企的销售额(é)增速(sù)为(wèi)9％，而(ér)TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在当前(qián)中特估的浪潮下，央国企地产股(gǔ)或(huò)存在发展的大好机会。中信证券指出：“房地产(chǎn)行业的结构(gòu)性机会依然存(cún)在，少部(bù)分公司尤其(qí)是央企(qǐ)占据显著优势，其主(zhǔ)要又体现(xiàn)为库存(cún)的(de)优(yōu)势。央企地产公司，现阶段(duàn)表现出较低的融资(zī)成本，优质的开发(fā)资源和良好的不动产资(zī)产运营能力(lì)的多重竞争优势(shì)。”

　　“即(jí)使没有(yǒu)中特估，国央(yāng)企相较于民(mín)营地产公司也是更有优势的。”吕(lǚ)功绩强调，“对于减值、土地资源债权债务关系等问题，市场对民营房开企(qǐ)业的资(zī)产会有更多担忧和质(zhì)疑(yí)，所以在这一轮(lún)行(xíng)业(yè)出清的过程(chéng)中，央国企相较(jiào)于民企来(lái)说估值的修复更(gèng)明显。中特(tè)估的角度从中(zhōng)长期(qī)的维度看，行业的逻辑在于集中度提升(shēng)后，行(xíng)业进入高质量(liàng)发展阶段，具备较快速发(fā)展阶段(duàn)更(gèng)稳(wěn)定且可预(yù)期的(de)盈利和现金(jīn)流创造能力，以(yǐ)此带来估(gū)值中枢的提升(shēng)，应该(gāi)关注估值(zhí)相对较低，企业自身(shēn)资产(chǎn)的质量好、运营能力(lì)强、可以创造(zào)持续(xù)现(xiàn)金流(liú)的企业。”

　　“存量时代中行(xíng)业普涨的概(gài)率比较低，行业内部将(jiāng)出现分(fēn)化，要(yào)关注(zhù)将受(shòu)益(yì)于(yú)行业(yè)集中(zhōng)度提升的(de)头部公司。”星石投资(zī)首(shǒu)席(xí)研究官(guān)方磊也表示。

　　顺应(yīng)机构这一思路的话(huà)，或许还是保利发展、招(zhāo)商蛇口(kǒu)等国资背景龙头前途更为(wèi)光明(míng)。不过国(guó)投瑞银基金投资部副总监(jiān)綦傅鹏表(biǎo)示(shì)：“需要客观地去(qù)持续观察(chá)国企央(yāng)企在(zài)三(sān)个方面是否可以维(wéi)持(chí)，首(shǒu)先是融资成本(běn)保持低(dī)位，其(qí)次(cì)是(shì)销售份(fèn)额(é)持续提升，再次是拿(ná)地(dì)份额持续提升。”

　　复(fù)苏(sū)速度缓慢

　　机(jī)构需要多(duō)给一些耐(nài)心

　　而《红(hóng)周刊》也根据房企一季报梳理发现，对于(yú)2022年的业绩(jì)出现(xiàn)的整体下滑，2023年一季(jì)度的业绩分化更趋明显，保(bǎo)利发展、滨江集团等房(fáng)企营收、净利均实现了(le)业绩的(de)回(huí)正(zhèng)，甚至是较大增速的增长。而这(zhè)些公司也是机构的重仓对象(xiàng)。

　　对(duì)此，知名(míng)房(fáng)地产业内人士张宏伟向《红周刊》分析表示，业(yè)绩出现(xiàn)明显改善的房企(qǐ)，主要是因为过去(qù)两三(sān)年时(shí)间，尤其是在2021年下半年(nián)民营房企不怎(zěn)么投资拿地(dì)之后，国有企(qǐ)业仍在持(chí)续性地(dì)拿地，且主要集中在核心(xīn)城市，投资力度较大。投(tóu)资的驱动能(néng)够推(tuī)动房企销售(shòu)业绩的增(zēng)长，从而在2023年一季度市场(chǎng)恢复(fù)但(dàn)仍处于调整(zhěng)的(de)过程中，能够保有一个正增长。

　　不(bù)过张宏(hóng)伟(wěi)同时也提醒表示(shì)，在房(fáng)地产的复苏过程中，还面临着一些不确定性(xìng)。其实整个市场从四(sì)月份开始(shǐ)又在往下(xià)掉(diào)。除了杭州、成都等极个别城(chéng)市四月环(huán)比(bǐ)三(sān)月相对表现较好之外，包括北京、上海在(zài)内的绝大多数城市都出现环比(bǐ)下滑的情况。而现在五月(yuè)的市(shì)场(chǎng)表现也不太乐观(guān)。按照现在的(de)经济状况(kuàng)、收入情(qíng)况，以及市场的去(qù)库存压力、企业(yè)的资金面压力，可能会(huì)出现，到(dào)六月份房企(qǐ)为了半年(nián)报冲业绩出现市(shì)场的(de)短期(qī)反弹(dàn)外的(de)一个市场乏力现象。也(yě)就是说，第二季度、第三季度增长不(bù)确定(dìng)性的压力仍旧(jiù)较大(dà)。

　　上海利檀投资董(dǒng)事长陈(chén)昊扬也向《红周刊》指(zhǐ)出，现在整个房地产(chǎn)以及其上下游(yóu)产业(yè)链(liàn)的复苏速度都(dōu)比想象的要慢很(hěn)多，我(wǒ)们要多给一些耐心(xīn)，这(zhè)个时候，在(zài)房地产以及上下游就不是赚(zhuàn)快钱的(de)时候，只能赚他基本(běn)面的钱。但这也意味着，只有(yǒu)极为少数(shù)的、做得比同(tóng)行好得多的企业(yè)，会伴随整个行业的弱复苏，业(yè)绩会逐(zhú)步体现出来。所以(yǐ)只能(néng)耐心地去等待它(tā)的基(jī)本面不断地(dì)凸显出来(lái)，这需要时(shí)间。

　　（本文(wén)已刊发于5月13日《红(hóng)周刊》，文中提及个股(gǔ)仅为举例分析，不做买卖推荐。）

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