金融(róng)界5月27日消息 近(jìn)日因为昆明(míng)国资委的一封声明，让城投债(zhài)成为(wèi)关注的(de)焦点，当(dāng)前地方债的规模(mó)和地方政府的偿债能力已经越来越被重视。如(rú)何如何(hé)处置地(dì)方债务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家李迅雷发(fā)文(wén)称，地方债包括地方一般债(zhài)、专(zhuān)项债和(hé)包括城投债在内的各种隐形(xíng)债，其规模究竟有多大，尚有争议，但(dàn)增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险、基金等(děng)在内的(de)机构(gòu)投资者是地方债(zhài)的主(zhǔ)要持有(yǒu)者，他们普遍担心的还是城(chéng)投债务、非标等地(dì)方政(zhèng)府隐形债风险。例(lì)如(rú)，近期贵(guì)州省政(zhèng)府发展(zhǎn)研(yán)究中心提出，“化债(zhài)工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷看(kàn)来，在土地财政(zhèng)缩水(shuǐ)的(de)背景下(xià)，地方(fāng)政府的(de)财权(quán)与事权不匹配(pèi)问题又凸显出来(lái)。在我国(guó)政府杠杆率水平并不算高(gāo)的前(qián)提下(xià)，我(wǒ)国(guó)地方政府的杠(gāng)杆(gān)率水(shuǐ)平确实(shí)够高了。需要调整(zhěng)中(zhōng)央和(hé)地方之间(jiān)债务余额(é)的(de)比例关系。“今后应(yīng)加大中央政府(fǔ)的发(fā)债规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国经济转型(双曲线虚轴的位置，双曲线虚轴有什么意义xíng)的关键阶段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信(xìn)用，防(fáng)范区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司还(hái)没(méi)有(yǒu)与(yǔ)政府(fǔ)部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困(kùn)难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上(shàng)大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司的借新还旧(jiù)）降低(dī)债(zhài)务(wù)成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券(quàn)类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成(chéng)本(běn)，让债(zhài)务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策上支持(chí)地方政府通过出让国(guó)有资产来偿债。他表示这类典型案例为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市(shì)公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵(guì)州茅(máo)台总(zǒng)股本8％，按当(dāng)时市(shì)价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源李迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地(dì)方债务(wù)的(de)辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末(mò)全(quán)国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方(fāng)债务主要(yào)体现形式

　　城投债(zhài)是指(zhǐ)城投企业公开发行(xíng)的公司债券和中期票(piào)据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱(tuō)钩，城投公司定位由地(dì)方政府投融资机(jī)构(gòu)转(zhuǎn)变为市场(chǎng)化运营主体，地方(fāng)政(zhèng)府不再(zài)对(duì)城投债兜底。但实际上市场仍然把城(chéng)投债(zhài)看(kàn)作由地方政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此城(chéng)投公(gōng)司通常(cháng)都是(shì)地方政府下(xià)设的投融(róng)资机构(gòu)，很(hěn)难完全独立成为与政府无关的(de)纯市场化的企(qǐ)业。城投的债务主要(yào)包括向(xiàng)银行借款和发行债券(quàn)融资这(zhè)两种方式(shì)，以前(qián)一种(zhǒng)方(fāng)式为主，但后一种债(zhài)权融资的规(guī)模(mó)也不小，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全(quán)国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年(nián)增速均保(bǎo)持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已经(jīng)成为地方债务的主要体现(xiàn)形式，规模明(míng)显超过(guò)地方政府的(de)一(yī)般债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如(rú)今(jīn)，城投(双曲线虚轴的位置，双曲线虚轴有什么意义tóu)平台的债(zhài)券余额大(dà)约为13.8万亿(yì)元，迄(qì)今并无违约(yuē)案例，说明(míng)城(chéng)投(tóu)债仍(réng)属于地方(fāng)政府背(bèi)书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平(píng)台的非标(biāo)违约情况时有发生，银行贷(dài)款展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能(néng)轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方(fāng)政府债务增(zēng)长和财政收入增速(sù)下降甚至负增长的现(xiàn)象(xiàng)普遍(biàn)担心，尤其对财力偏(piān)弱的东北、中西部省份(fèn)，城投债的(de)收(shōu)益率(lǜ)普遍(biàn)高于东(dōng)部发达省市(shì)。2022年13个(gè)省土(tǔ)地(dì)出让金对政府债务利息覆盖(gài)程(chéng)度不(bù)足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个），扣(kòu)除城投(tóu)拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违(wéi)约之后，对河南(nán)省乃至全(quán)国的信(xìn)用债市场(chǎng)都(dōu)造成负(fù)面冲击(jī)，信用(yòng)分层现象加(jiā)剧，部分经济偏弱(ruò)区(qū)域被边缘化。例如(rú)青海、云(yún)南和天津等近几年融(róng)资成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下(xià)降，但(dàn)整体(tǐ)降幅相较(jiào)全国更(gèng)小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票(piào)面利率降幅也明(míng)显不如全国。

　　当前在(zài)经济复苏(sū)不及预期的背景下，投资者的(de)风险偏(piān)好(hǎo)明显下降。为此，地方政府应该确保(bǎo)城投债(zhài)的(de)按(àn)时兑付。因为违约不仅不能(néng)解(jiě)决债务问题，反而会(huì)恶化区(qū)域信用环(huán)境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资贵。从未来区(qū)域(yù)经济(jì)发展的角度看，政(zhèng)府部门仍需要持续(xù)举债来实现经(jīng)济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议(yì)中央大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”

　　因(yīn)此，当前(qián)迫切需要增强城(chéng)投债权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城投(tóu)债(zhài)不违约(yuē)，这就意(yì)味着城投(tóu)公司(sī)能够具备(bèi)低(dī)成本的(de)借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁(shuí)家的孩子(zi)谁家抱(bào)”，意(yì)味(wèi)着(zhe)对地方债不兜(dōu)底，但建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化(huà)债”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公司(sī)的(de)借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限(xiàn)（非债券(quàn)类债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过(guò)政策性(xìng)银(yín)行(xíng)或商业银行的(de)低息资金来降低债务成本(běn)，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地方(fāng)政府可否通过出让国(guó)有资(zī)产来(lái)偿债方面，也(yě)希望中央给予(yǔ)政策(cè)上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届(jiè)全国委员会第五次会议第00503号提案的答(dá)复(fù)中表示，将适时出(chū)台制度规定及操作细则，探(tàn)索国有权益(yì)份额(é)规范(fàn)化退(tuì)出的有效方(fāng)式和(hé)途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有(yǒu)企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权获得收入(rù)偿还债务，典(diǎn)型案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团两次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州茅(máo)台总(zǒng)股本(běn)8％，按当(dāng)时市(shì)价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济(jì)转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要，故在(zài)城投(tóu)公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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