“现在的房地(dìwrite的过去分词怎么用，write的过去分词英语)产很难再出现像过去十年的系统性行(xíng)情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示(shì)，房地(dì)产行(xíng)业分化的愈(yù)加明显，让(ràng)机构和(hé)投资(zī)者的关注度从板块向单(dān)个标的转移。上海利檀(tán)投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从行(xíng)业来看(kàn)，无(wú)论是业绩，还是(shì)估值(zhí)，房(fáng)地产都已经双杀(shā)到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产(chǎn)赛道中进行选择，需(xū)要非常小心，避(bì)免(miǎn)选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需要满足(zú)以下(xià)三个基(jī)准：有(yǒu)大(dà)的国资背景(jǐng)的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示(shì)，如果关注一下(xià)今年房(fáng)地产(chǎn)的(de)开发(fā)资金来(lái)源，可以发现(xiàn)，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源(yuán)来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一下(xià)，哪些房企能从银行拿到(dào)钱(qián)，其实主要(yào)还是那(nà)些有(yǒu)国企背(bèi)景的房企(qǐ)，民(mín)营房企相对(duì)比较困(kùn)难，所以整个(gè)行业出(chū)现了一(yī)个很明显(xiǎn)的(de)分化，无论(lùn)是(shì)在销售，还是(shì)融资等(děng)各个方(fāng)面(miàn)都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有(yǒu)国资(zī)背景的房(fáng)企在资本市场表(biǎo)现(xiàn)相对较好，但没有国资(zī)背景的民营(yíng)房企(qǐ)股(gǔ)价大(dà)多(duō)表(biǎo)现很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，在房地(dì)产行业(yè)内，我们write的过去分词怎么用，write的过去分词英语的(de)逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具体到如何挖掘(jué)，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优势，更具(jù)体(tǐ)一点(diǎn)，就是它(tā)的净(jìng)借贷水平(píng)（净负债率）是(shì)不是(shì)行业内的最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高的(de)；融(róng)资成本(běn)是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也是(shì)业内最低(dī)的；这些都是我(wǒ)们(men)看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房(fáng)企并不多(duō)。即便是在国央企中，仍有部分房企(qǐ)出现了(le)“三道红(hóng)线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理(lǐ)发(fā)现(xiàn)，截至2022年(nián)末(mò)，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交(jiāo)地产(chǎn)、中国武(wǔ)夷(yí)等(děng)国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此(cǐ)之(zhī)外(wài)，城(chéng)建(jiàn)发(fā)展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投控(kòng)股等(děng)国央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健(jiàn)特色(sè)的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更(gèng)加(jiā)值(zhí)得注(zhù)意(yì)的是，在2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至地方(fāng)国企开始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企储(chǔ)备(bèi)优(yōu)质(zhì)“弹(dàn)药(yào)”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及过于(yú)激进的扩张拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的一家房(fáng)企(qǐ)进行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷比例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全没(méi)有增加杠(gāng)杆(gān)比例。而到2022年，这(zhè)家房(fáng)企明(míng)显感觉到(dào)机会来了，其开始(shǐ)在一线城市(shì)进行大举(jǔ)拿地(dì)，净(jìng)负债率也(yě)由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右，涨了(le)接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时，该房企新购入地块也实现了快速的开盘利用(yòng)率(lǜ)，预计今(jīn)年会有更多的(de)楼盘入(rù)市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特(tè)点(diǎn)。一方面(miàn)，在于(yú)它本身储备了(le)很多弹药，去(qù)年拿地超1000亿(yì)元，且(qiě)其中一半(bàn)在一线(xiàn)城市，另(lìng)外一半也主要集(jí)中在(zài)强二线和二线城市(shì)；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张的(de)民(mín)营(yíng)企业(yè)的影子。虽(suī)然说，见(jiàn)到机会时(shí)要出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两(liǎng)年市(shì)场没有想象(xiàng)得那么好(hǎo)，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量(liàng)一家房(fáng)企的(de)扩张速(sù)度是否激进？陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要还是看房企的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这个比(bǐ)例如(rú)果超过(guò)60％，就(jiù)是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这一标准要(yào)比(bǐ)“三道红线”对房企的(de)净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产行业的复(fù)苏速(sù)度并没(méi)有那么快，所以要规避公司(sī)净负债(zhài)率提高(gāo)到一个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地(dì)较积极的房企梳(shū)理发现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地(dì)产(chǎn)、绿城中国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中交地(dì)产净负(fù)债(zhài)率持续居(jū)高不(bù)下，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华润(rùn)置地、中国write的过去分词怎么用，write的过去分词英语(guó)海外发(fā)展、万科A、滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖(hú)集团等房企在践行较积(jī)极的拿地策略(lüè)的同时(shí)，也较好地控制了(le)公司的扩张速度与(yǔ)净负债率水(shuǐ)平(píng)（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等(děng)个别民(mín)营房企

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际(jì)上，他们是以同一(yī)筛选标准来看国央企(qǐ)与民(mín)营房(fáng)企，但在各(gè)维(wéi)度的实(shí)际(jì)表现上，国央企确实(shí)会更(gèng)胜一筹。如国央企(qǐ)的融资成本更低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做到(dào)想融就融，这样，国央企自(zì)然而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房(fáng)企，机(jī)构更(gèng)加看好国央企，但(dàn)这也并不意味着，民营(yíng)企业中就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青睐。比如(rú)，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集团的(de)十大流通股东中新(xīn)进(jìn)了“中国工商银行股份有限公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置(zhì)混(hùn)合(hé)型证券投资基(jī)金(jīn)”“全(quán)国社保基(jī)金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限(xiàn)公司就长(zhǎng)期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该(gāi)资产公司(sī)的几只产品合计(jì)持(chí)有滨(bīn)江集团(tuán)9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和(hé)其自身(shēn)的基本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的近三年(nián)时间，房地产(chǎn)市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本土房企的(de)滨江集团仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新增(zēng)土(tǔ)储、股价表现等多维度(dù)都表现了较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是(shì)实现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增(zēng)长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根杭州的(de)战(zhàn)略布局关系密切。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团有近七(qī)成营收来(lái)自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六(liù)成。近(jìn)三年持(chí)续稳居杭州房企销售(shòu)排名(míng)第一。

　　与此同(tóng)时，滨江集(jí)团(tuán)在杭州的土储补(bǔ)充同(tóng)样较(jiào)为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突出(chū)表(biǎo)现(xiàn)，也(yě)让滨江集团的房(fáng)企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排名已冲进前十(shí)，根(gēn)据(jù)中指(zhǐ)数(shù)据，2023年前4月(yuè)，滨江集团(tuán)实现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股价翻了(le)超一倍以上(shàng)，而(ér)近期，滨江集团更(gèng)是迎来多(duō)家机构的集中调研(yán)。滨江集团发(fā)布公告表(biǎo)示(shì)，公(gōng)司于5月10日接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰基(jī)金、建(jiàn)信(xìn)养(yǎng)老、新华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地产产业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而下游应(yīng)用(yòng)行业主要包(bāo)括中介服务、家用电(diàn)器(qì)、物业管理、家居用(yòng)品。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地(dì)产开发(fā)环(huán)节与上(shàng)游(yóu)材料端息息相(xiāng)关，新盘开(kāi)工不足(zú)导(dǎo)致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下(xià)游(yóu)。“中国(guó)房地产行业在(zài)进入存量(liàng)房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其(qí)是偏消费属性的家装家(jiā)居领域，我们相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住房规模(mó)越(yuè)来(lái)越大，随(suí)着时间的增加，内(nèi)装更新的需求也会越来越多(duō)。美国过去的数据(jù)充分说明了这一点(diǎn)，在(zài)新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的(de)增长却一直都很好。对于(yú)地产产业链，我们相对看好和内装相关的(de)行业，例如消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下(xià)游细分中(zhōng)相(xiāng)关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两位的(de)都是来自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安(ān)娜和水星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收(shōu)七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发(fā)、设计(jì)、生产及销售，旗下(xià)拥(yōng)有原(yuán)创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐(lè)”和“酷奇智”自(zì)有品牌(pái)。第(dì)一季度报告(gào)显示，报(bào)告期内，富安娜(nà)实现营(yíng)业收(shōu)入(rù)约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减少(shǎo)7.57％；不过实现归(guī)属(shǔ)于上市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上市(shì)公司一季报(bào)的十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)，能够发现(xiàn)该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金(jīn)重仓股的天下(xià)，彼时(shí)包括公募的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力(lì)价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和私募的明河(hé)2016，都在其(qí)中出(chū)现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调的(de)是，中欧(ōu)的两只基金都是价值派基(jī)金经理(lǐ)曹(cáo)名长在管的(de)产品，首季(jì)其同时重仓的房地产产业链股票(piào)还有金地集团和(hé)大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前(qián)几(jǐ)年曾经风光(guāng)一(yī)时的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多(duō)因素(sù)一(yī)度沉(chén)寂，不过好在困境反转露出曙光(guāng)，家居(jū)板块中年内(nèi)表现(xiàn)最好(hǎo)的是(shì)志邦家(jiā)居。同一时间段(duàn)，该股年(nián)内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无(wú)论是营收(shōu)还是归母净(jìng)利润，公司都(dōu)实现了(le)同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他管理的广发策略优选和广发(fā)安(ān)宏(hóng)回(huí)报均增加了持股，而这(zhè)两(liǎng)只(zhǐ)产品也成为志邦家居(jū)十大流通股(gǔ)股东中(zhōng)仅(jǐn)有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家(jiā)居类标的情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的全部三只产品均(jūn)登榜十大流通股股东，其也成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺(fǎng)外，下游的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类(lèi)标(biāo)的大多(duō)在香港上市，如何选择成为难题(tí)。对(duì)此，前(qián)述上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物(wù)业服务不是一(yī)个高毛(máo)利的行(xíng)业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是(shì)比(bǐ)较高的，每年到期的(de)合同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的(de)大部分(fēn)项目(mù)到期之(zhī)后，经过两三轮合同周期(qī)还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提价的公司(sī)很(hěn)少，因为物业(yè)公司很(hěn)容易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这(zhè)些固定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没有(yǒu)那么满意，能(néng)做到(dào)提价(jià)难度是非常大(dà)的。但是(shì)该公(gōng)司能在业内(nèi)做(zuò)到到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定(dìng)位和比较(jiào)好的服(fú)务是有关(guān)系(xì)的(de)。”他进一步强调。

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