“现在的房地产很难再出现像过去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团(tuán)合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红(hóng)周刊》表示，房地(dì)产(chǎn)行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投资(zī)者的(de)关注(zhù)度从板块向(xiàng)单个标的转移。上(shàng)海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊(hào)扬(yáng)向《红(hóng)周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地(dì)产(chǎn)都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复地杀到(dào)了底部，再往下的(de)空间(jiān)已经不(bù)大了。

　　三(sān)道红线等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选(xuǎn)择，需(xū)要非常小心，避(bì)免(miǎn)选(xuǎn)了(le)半(bàn)天，标(biāo)的公(gōng)司出现(xiàn)爆雷的(de)情况。除此之外，洪(hóng)灏指出(chū)，需(xū)要满(mǎn)足以下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景(jǐng)的(de)、杠杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没(méi)有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关(guān)注一(yī)下今(jīn)年房地(dì)产的开发资金来源，可以(yǐ)发(fā)现，其实银行(xíng)的信(xìn)贷倾向是(shì)不太愿意给房企贷(dài)款(kuǎn)的，房企的(de)主要(yào)资(zī)金来源来(lái)自新(xīn)盘的销售(shòu)。但今(jīn)年(nián)新(xīn)房(fáng)的销售情况相较一般。再(zài)关(guān)注一下，哪(nǎ)些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实(shí)主(zhǔ)要还是那些有国企背景(jǐng)的房企(qǐ)，民营房(fáng)企相对比(bǐ)较困难(nán)，所(suǒ)以整个行业出现了一(yī)个很明显(xiǎn)的(de)分化，无论是在销售，还(hái)是融资等各个方(fāng)面(miàn)都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在有国资(zī)背(bèi)景的房企在资本市场(chǎng)表现相对较好，但(dàn)没有国资背景(jǐng)的民营(yíng)房企股价大多表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示(shì)，在(zài)房地(dì)产(chǎn)行业(yè)内，我(wǒ)们的逻辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会特别(bié)重视企业的成本优势，更具体一点，就是(shì)它的(de)净借贷水(shuǐ)平（净负债率）是不是行业(yè)内(nèi)的(de)最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高的(de)；融资成本是否是行(xíng)业内(nèi)最低的；建安成本是否也(yě)是业内最低的；这些都是我们看重的一家房(fáng)企的综(zōng)合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足上(shàng)述条(tiáo)件的房(fáng)企并(bìng)不(bù)多。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部(bù)分(fēn)房(fáng)企出现了“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整(zhěng)理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中(zhōng)交地(dì)产、中国武(wǔ)夷等(děng)国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建(jiàn)发展、京投发(fā)展、光(guāng)明地产、云(yún)南城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控(kòng)股等国(guó)央企房企也踩了“三道(dào)红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其财务指标称得上完全(quán)健康的(de)仍是少数。而更加值得注意的是(shì)，在(zài)2022年，不(bù)少国企，甚至地方国企开始大举扩张(zhāng)。而这无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而(ér)言，扩张速(sù)度(dù)的(de)张(zhāng)弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判未来(lái)市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此前的高(gāo)杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬(yáng)以其配(pèi)置的一家房企(qǐ)进行举例，它从(cóng)2018年开(kāi)始(shǐ)到2021年，连续4年(nián)的净借贷比例都维持在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了(le)，其开始(shǐ)在一线城市进行大举拿(ná)地，净负债率也由此前的(de)33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接(jiē)近(jìn)三分(fēn)之一。与此同时，该房企(qǐ)新购(gòu)入地(dì)块也实(shí)现了快速的开(kāi)盘利用率，预计今(jīn)年(nián)会(huì)有更多的(de)楼盘入市。像这类企业就符(fú)合“最(zuì)后的(de)赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也主要集中在强二线和二线城(chéng)市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房企的扩(kuò)张速度让人感觉(jué)又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看到了(le)2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到(dào)机会时要出手，但出手(shǒu)的章(zhāng)法仍(réng)要小心，如果负债率扩(kuò)张得太快，但(dàn)未来(lái)的两年(nián)市(shì)场没(méi)有(yǒu)想象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一家(jiā)房企的(de)扩张(zhāng)速度是(shì)否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还(hái)是看房企的净负债率水平，在我看(kàn)来，这个比例(lì)如(rú)果超过60％，就是(shì)扩张得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道红线”对房企(qǐ)的净(jìng)负债(zhài)率要求(qiú)不得(dé)高于100％要(yào)更加(jiā)严(yán)格。陈昊(hào)扬解释，当前房地产行业的复苏速度并没有那么快(kuài)，所以要规避公司(sī)净负(fù)债率提高到一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债(zhài)率持(chí)续居高不下，在2020年至(zhì)2022年期间(jiān)，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华(huá)润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖(hú)集(jí)团等房(fáng)企在践行较积(jī)极的(de)拿地(dì)策(cè)略的同时，也较好地(dì)控制了公(gōng)司(sī)的扩张速度与净负(fù)债率(lǜ)水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个(gè)别民(mín纤纤玉手什么意思打一生肖，纤纤玉手什么意思解一生肖)营房(fáng)企(qǐ)

　　或具(jù)备“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在(zài)各维度(dù)的实(shí)际(jì)表现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠(qú)道也更顺畅，能(néng)够做(zuò)到想融就融，这样，国央企自然(rán)而然(rán)就具有(yǒu)天然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好国央企(qǐ)，但这也并(bìng)不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少(shǎo)数(shù)民(mín)营(yíng)房(fáng)企同样受(shòu)到机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江集(jí)团的十大流通股东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银行股(gǔ)份有限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国回报灵活配置(zhì)混合型证券投资(zī)基(jī)金(jīn)”“全国社保(bǎo)基金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公(gōng)司(sī)就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持(chí)有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自身的基本面表现存在一(yī)定(dìng)关系。2020年以来的近三年时间，房地(dì)产(chǎn)市场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房(fáng)企的滨(bīn)江集团仍是(shì)表现(xiàn)出较强的(de)韧(rèn)劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售(shòu)规(guī)模(mó)、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度(dù)都(dōu)表现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集(jí)团扣非归母(mǔ)净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近(jìn)期(qī)发布的(de)2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更是实(shí)现了扣非(fēi)归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能(néng)保持自(zì)身业绩的持(chí)续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭州的(de)战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集团有(yǒu)近七成营(yíng)收来自杭州地(dì)区，而在2021年(nián)，杭州(zhōu)地区的营收比重(zhòng)只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居(jū)杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时(shí)，滨江集团在杭州的土储补充同样(yàng)较(jiào)为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在(zài)杭(háng)州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名(míng)已冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍(bèi)以上，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家(jiā)机构的(de)集中调研。滨江集团发布公(gōng)告表示(shì)，公司(sī)于5月(yuè)10日接(jiē)受了信达证(zhèng)券、金鹰(yīng)基金、建信(xìn)养老、新(xīn)华养老等(děng)18家机构(gòu)调(diào)研。

　　产(chǎn)业链布局重(zhòng)点移至存(cún)量赛道

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地(dì)产(chǎn)开发只是(shì)房地产产业链(liàn)上(shàng)的(de)中游环节(jié)，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而(ér)下游应用行业(yè)主要(yào)包括中介(jiè)服务(wù)、家(jiā)用电器、物业管理、家居(jū)用品。综(zōng)合《红周刊》的采访(fǎng)，房地(dì)产开发环(huán)节(jié)与上游材料端息息相关，新盘开(kāi)工不(bù)足导(dǎo)致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行(xíng)业在进入存量房时代，所以对地(dì)产(chǎn)产业链，尤其(qí)是偏消(xiāo)费属性的(de)家装家居领域，我(wǒ)们相(xiāng)对看(kàn)好，因为居民(mín)保有的(de)住房(fáng)规(guī)模越(yuè)来越大(dà)，随着时间的增加，内装更新的需求也会(huì)越来越多。美国(guó)过去的(de)数据充(chōng)分说(shuō)明了这一点，在(zài)新房(fáng)销售(shòu)见顶之(zhī)后，家具消费的增(zēng)长却(què)一(yī)直都很好。对(duì)于地(dì)产产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行业(yè)，例如消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基(jī)金人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据《红周(zhōu)刊》对下游细分中相关赛道龙(lóng)头年内(nèi)表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位(wèi)的都是来自家纺赛道的公司，它们(men)分(fēn)别是(shì)富(fù)安娜和水星(xīng)家纺，特别(bié)是前者在月线连(lián)收七(qī)根阳线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜(nà)主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研(yán)发、设计(jì)、生(shēng)产及销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季(jì)度报(bào)告显示，报(bào)告期内，富安娜实现营业(yè)收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上市公(gōng)司股东的净利润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公(gōng)司一(yī)季报的十大流(liú)通股股东来看，能够发(fā)现该股(gǔ)早已成为基金(jīn)重仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的(de)中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都(dōu)在(zài)其中(zhōng)出现，占据了半壁江山。需要强调的(de)是，中(zhōng)欧的(de)两只(zhǐ)基金都是价(jià)值派基金经理(lǐ)曹名长在管的产品，首季其同时重仓(cāng)的房地产(chǎn)产业链(liàn)股票还有金地(dì)集团和大(dà)亚(yà)圣象。

　　对比而言，前(qián)几(jǐ)年(nián)曾经风光一时的家(jiā)居(jū)板块也因疫情、消费复苏进(jìn)程缓慢等多因素一度(dù)沉寂(jì)，不过好(hǎo)在(zài)困境反转露出曙光，家居板块(kuài)中(zhōng)年(nián)内表现最好(hǎo)的(de)是志邦(bāng)家居。同一(yī)时间段，该股年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还(hái)是归母(mǔ)净利润，公司都实(shí)现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司(sī)的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，《红周(zhōu)刊》发现广发基金经(jīng)理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中他管理的广(guǎng)发策(cè)略优选和广(guǎng)发安(ān)宏(hóng)回报(bào)均增加了(le)持股，而这(zhè)两只产品也成为(wèi)志邦家居十大流通股(gǔ)股东(dōng)中仅(jǐn)有的(de)两只(zhǐ)公募(mù)。有意(yì)思的是，他似(shì)乎对于定(dìng)制家居(jū)类标的情有(yǒu)独钟，在另(lìng)一家赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只产品均登榜十大流(liú)通股股东，其也成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺外，下游的物业股纤纤玉手什么意思打一生肖，纤纤玉手什么意思解一生肖(gǔ)也越来越被机构所青睐，不(bù)过这类(lèi)标(biāo)的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述(shù)上海公(gōng)募基金经理举例分析：“物业服务(wù)不是一个高毛利的(de)行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公司(sī)还(hái)是希望挣的(de)是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的(de)绿城服务(wù)为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是(shì)比较(jiào)高的，每年到(dào)期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项目到期之后，经过两三轮合(hé)同周期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正(zhèng)能(néng)做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为(wèi)物(wù)业公司很容易一(yī)开始(shǐ)是(shì)挣钱的(de)，后面因为保安这些(xiē)固(gù)定人员成(chéng)本的年(nián)度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户(hù)没(méi)有那么满(mǎn)意，能做(zuò)到(dào)提价难度是非常大的。但是该(gāi)公司能在业(yè)内(nèi)做(zuò)到到期之后提价率比较高，这(zhè)跟(gēn)它的定(dìng)位和比较好的服务是(shì)有关(guān)系(xì)的。”他进一步(bù)强调。

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