主要(yào)内(nèi)容(róng)

　　营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成(chéng)本与费用压力仍构(gòu)成掣(chè)肘(zhǒu)。3 月(yuè)工业(yè)企业利润(rùn)当月同比(bǐ)仅(jǐn)小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处较(jiào)深收缩区间(jiān)。虽(suī)然3月在需求侧经济(jì)数据(jù)表(biǎo)现(xiàn)亮(liàng)眼(yǎn)后，工业(yè)企(qǐ)业实际营收(shōu)增速积极(jí)回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名(míng)义(yì)营收增速回升，但整体企业盈(yíng)利压(yā)力仍大，主(zhǔ)要(yào)源(yuán)于两方面，其一是国际高(gāo)油(yóu)价导致的输入性(xìng)成本压力仍(réng)在(zài)约束利润(rùn)改善，3月营业成本对当月(yuè)利润(rùn)拖累幅(fú)度仅收(shōu)窄2.1个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)至-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度(dù)仍(réng)然较(jiào)深(shēn)。其二是今(jīn)年(nián)降费(fèi阴肖是指哪几个肖)政策未再明显新增，加(jiā)之(zhī)部分企业开始补缴(jiǎo)社保费，企业费用同比(bǐ)压力(lì)开(kāi)始加大，3月费(fèi)用对当月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与(yǔ)去年费用率改(gǎi)善拉动利(lì)润增速(sù)6个(gè)百分点形成鲜明对比。

　　营收：消(xiāo)费短(duǎn)期较快恢(huī)复(fù)加之(zhī)投(tóu)资韧性支撑营收增速回升，但高油价仍(réng)构成约束。3月工业企业(yè)营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行业营收(shōu)增速（名(míng)义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵(dǐ)消了PPI回落(luò)对于名(míng)义营收增速(sù)的(de)拖累，其(qí)中汽车、家具(jù)、计算机通(tōng)信(xìn)电子设(shè)备等均回升明显(xiǎn)，显示(shì)递延(yán)需求释放(fàng)以及汽车集中(zhōng)降价等对于(yú)短(duǎn)期消费需求(qiú)的推动(dòng)。其次(cì)，煤炭冶金产业链营(yíng)收增速延续改善，显示(shì)保交(jiāo)楼政策推(tuī)动(dòng)地产建安投(tóu)资构成(chéng)支撑，但石(shí)油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落(luò)，高油价对于石(shí)化产业链(liàn)相关(guān)行业需求持续构成抑制。

　　成本(běn)率：虽(suī)然煤价回(huí)落(luò)已在缓和(hé)中下游成本压力，但高油价(jià)继续构(gòu)成输入性成本传导。3月工业企业成本(běn)率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤其是高油(yóu)价下的国内石化产业链，成(chéng)本(běn)率同比(bǐ)增量扩(kuò)大(dà)14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我国石化(huà)产业链(liàn)主要(yào)为(wèi)中下游(yóu)，上游环节(jié)在海外(wài)主要原油寡头国家，因而(ér)国际(jì)高油价带来的(de)上游利润改善无法被国内产业链吸收，国内以中下游为主(zhǔ)的石(shí)化产业链反(fǎn)而会在高油(yóu)价下受到输入性成(chéng)本压(yā)力，也即3月(yuè)的情况。相较而(ér)言，煤炭产业链上(shàng)中下(xià)游均在国(guó)内(nèi)，所以虽(suī)然3月煤炭冶金产(chǎn)业(yè)成本率同比增量也(yě)扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下行导致煤炭产业(yè)链上(shàng)游成本率被动(dòng)走(zǒu)高、利(lì)润承压(yā)，而中下游(yóu)成本(běn)率实际(jì)上是改(gǎi)善的，与此同时，更(gèng)靠近下游的(de)消费行业成本率也明显改善。

　　利润：下游消费行业利润(rùn)仍显现韧性(xìng)，但石化产业链利润在高油价下仍(réng)承压。分行(xíng)业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消费行业(yè)面(miàn)临最大(dà)的成本压(yā)力改(gǎi)善和(hé)积(jī)极的营业收入回升，因而下游消(xiāo)费行业利(lì)润(rùn)增速恢复继续好于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家(jiā)具、电(diàn)子设备等改善(shàn)明显(xiǎn)，煤炭冶(yě)金产业(yè)链中下游利(lì)润增速也积极(jí)改善，相较而(ér)言(yán)，石化产(chǎn)业链行业在营(yíng)业收入与成(chéng)本压(yā)力均承压(yā)背景下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深(shēn)区间(jiān)。

　　关注二季度企业(yè)盈(yíng)利三重风险，以及下(xià)半年(nián)潜在的内生恢(huī)复空间。3月工业企业利润数据显示，虽然经济(jì)需求侧(cè)短期(qī)恢复较快，但(dàn)在成本(běn)与费用压力(lì)背(bèi)景下，企业盈(yíng)利仍(réng)然承压，而展望二季度，关(guān)注(zhù)企业(yè)盈利(lì)的三重风险，其(qí)一是经济内生动能弱化(huà)。伴随递延需求主导的需求脉冲性回(huí)升过(guò)程(chéng)逐(zhú)步(bù)结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二(èr)是高油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式减(jiǎn)产操作，加之(zhī)全球(qiú)服务消费逐(zhú)步恢复(fù)，国际油(yóu)价或再度走高(gāo)，这也意(yì)味着成本压(yā)力仍较(jiào)大(dà)。其三(sān)是费用率对于利润的拖累，企业逐步补(bǔ)缴前期社保费缓缴等，以及(jí)今(jīn)年(nián)目前降费(fèi)政(zhèng)策更(gèng)多为延续而非新(xīn)增，费用(yòng)率(lǜ)对于(yú)利润同比增速的的拖累也将逐步显现(xiàn)，二(èr)季度剔除(chú)基数扰动后的企(qǐ)业盈利真实修复过程或相对缓慢。而展望(wàng)下半年，经(jīng)济内生动(dòng)能(néng)的复苏可以期待(dài)，两大领先指标已经验证，重点关注下半(bàn)年经(jīng)济内生动能逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工业企业利润的修复空间。

　　风险提示：外(wài)部地(dì)缘政治(zhì)风险，疫情(qíng)形势变化(huà)。

　　以下为正文(wén)

　　一、营收“逆PPI式”改(gǎi)善(shàn)但工(gōng)业利润仍承压，主因成本(běn)与(yǔ)费(fèi)用(yòng)压力(lì)仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利(lì)润(rùn)累(lèi)计(jì)同比仅阴肖是指哪几个肖小幅(fú)回升(shēng)1.5个百分点(diǎn)至-21.4％，当月同比也仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处于(yú)较深收缩区(qū)间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工业企业实际营收增速(sù)已积极回(huí)升，抵消(xiāo)了PPI回落(luò)带来的抑制，3月名义(yì)营收增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力(lì)仍大(dà)，主要(yào)源于两个方面：

　　其一是国际高油(yóu)价导(dǎo)致的输入性成本压力仍在约(yuē)束利(lì)润改善，3月营业成(chéng)本对当(dāng)月(yuè)利润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点(diǎn)至-13.8个百(bǎi)分(fēn)点，拖累程度仍然较深。

　　其(qí)二(èr)是今年(nián)降费政策未再明(míng)显新增，加(jiā)之部分企业(yè)开始补缴社保(bǎo)费(fèi)，企业费用同(tóng)比压力开(kāi)始加(jiā)大，3月费用对当月(yuè)利(lì)润(rùn)拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社(shè)保缴费缓缴等(děng)一系(xì)列(liè)新增降费政策持续改(gǎi)善(shàn)企(qǐ)业费用率，对2022年全年工(gōng)业企业利润增(zēng)速构成较强支(zhī)撑，全(quán)年拉(lā)动工业企业(yè)利润同比(bǐ)增速(sù)6个百分点。但从今年(nián)开始前期(qī)社(shè)保费降(jiàng)费的企业开(kāi)始补缴(jiǎo)社保费，加之(zhī)今年(nián)未(wèi)再(zài)新增更(gèng)大力度的降费政策(cè)，从同比视角(jiǎo)来看费用对(duì)于(yú)工业(yè)企业(yè)利润的拖累开始显现。

　　二(èr)、营收：消(xiāo)费短期较快恢复加之投资韧性支撑(chēng)营(yíng)收增速(sù)回升，但高油价仍构成约束。

　　3月工(gōng)业企业营收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结(jié)构(gòu)上看，下游(yóu)消费相关行业营收增速(sù)（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通(tōng)信电子设备（高基数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等(děng)均(jūn)回(huí)升(shēng)明(míng)显，显示递延需求(qiú)释放以(yǐ)及汽(qì)车集中降价等对于短(duǎn)期消(xiāo)费需求的推动。其(qí)次，煤(méi)炭冶金产业链(liàn)营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善(shàn)，显(xiǎn)示保交楼政策推动地产建安投(tóu)资(zī)构成支(zhī)撑，但(dàn)石油化工(gōng)产业链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油(yóu)价(jià)对于石(shí)化产(chǎn)业链相关(guān)行业需求(qiú)持续(xù)构(gòu)成抑制。

　　三、成本(běn)率(lǜ)：虽然煤价(jià)回(huí)落(luò)已在缓和中下(xià)游成本压力，但(dàn)高油价继续构成输(shū)入性成(chéng)本传导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压(yā)力仍(réng)然(rán)偏(piān)大，尤其是高油(yóu)价下(xià)的国内(nèi)石(shí)化产业(yè)链，成本率(lǜ)同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于其(qí)他行业。由于我国石化产业(yè)链主要(yào)为中下游，上游环(huán)节在海外主要原油寡(guǎ)头国家，因而国际高油价带来的(de)上游利(lì)润改善无法被国内产业(yè)链(liàn)吸收，国内以中(zhōng)下游为(wèi)主的石化(huà)产业链反而会在(zài)高油价下受到(dào)输入性(xìng)成本压(yā)力，也即3月的情(qíng)况。相较而言(yán)，煤炭产(chǎn)业链上中下(xià)游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产(chǎn)业成本率同比增(zēng)量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行导致煤炭产业(yè)链上游成本(běn)率被(bèi)动走高、利润承压，而中下游成本(běn)率实(shí)际上是(shì)改(gǎi)善的（成本率同(tóng)比增量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更靠近(jìn)下游的消费(fèi)行业(yè)成本率(lǜ)也明显改善（同比增量-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但石化产业链利润在高油价下仍承压。

　　分行业(yè)看，与2023年2月相比(bǐ)，下游(yóu)消费行业面临最大的成(chéng)本压(yā)力改善和积(jī)极的营业收入回升，因而下游(yóu)消费行(xíng)业(yè)利(lì)润增(zēng)速(sù)恢复继续好(hǎo)于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子设备、家(jiā)具等行(xíng)业利润增(zēng)速均改善(shàn)20-50个百分点。煤(méi)炭冶(yě)金产业链虽然整体利润增(zēng)速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价(jià)格(gé)回落导致上游利润(rùn)下(xià)降的缘(yuán)故，而中下游面(miàn)临(lín)的是营(yíng)收改善(shàn)、成本(běn)压力缓和的格局，中(zhōng)下游利润增(zēng)速改(gǎi)善明显，金属制(zhì)品、通用设备、非金(jīn)属矿物制品等行业利(lì)润增速均改善10-20个(gè)百(bǎi)分点。相(xiāng)较而言(yán)，石化产业链行业在营(yíng)业收入与成本压(yā)力均承压背景下，利润(rùn)增(zēng)速仍(réng)处于-40.7％的(de)较深区间。

　　五、关注二季度企业(yè)盈(yíng)利(lì)三(sān)重风险，以及(jí)下半(bàn)年潜在的内生(shēng)恢(huī)复(fù)空间。

　　3月工(gōng)业企业利(lì)润数据显(xiǎn)示，虽然经济(jì)需求侧短期恢复较(jiào)快，但在成本与费(fèi)用(yòng)压力(lì)背景下(xià)，企业盈利仍然承压，而(ér)展望二季度(dù)，关(guān)注(zhù)企(qǐ)业盈利的(de)三重风险，其一是经济内生(shēng)动能(néng)弱化。伴随递(dì)延需求主导的需求脉(mài)冲性回升过(guò)程逐步(bù)结(jié)束，经济内生(shēng)动能仍面临弱化(huà)风险。其(qí)二是高油价带来的成本(běn)压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全球服务消费逐(zhú)步恢复，国际油价或(huò)再度走高，这也(yě)意味着(zhe)成本压力仍较大。其三是费用(yòng)率(lǜ)对于利(lì)润(rùn)的拖累(lèi)，企业逐(zhú)步补缴前期社保费缓(huǎn)缴(jiǎo)等，以及今年目前降(jiàng)费政(zhèng)策更多为延续(xù)而非新增，费用率(lǜ)对于利润同比增速的的(de)拖累也将逐步显现，二季度(dù)剔除基数扰动后的企(qǐ)业盈利真实修复过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望(wàng)下半(bàn)年，经济内生动能的复苏可以期(qī)待，两大领(lǐng)先指(zhǐ)标已经验证，其一是居民(mín)消费倾向(xiàng)结束(shù)持续一年的下滑过程(chéng)，消(xiāo)费(fè阴肖是指哪几个肖i)信心逐步(bù)恢(huī)复，其二是(shì)保交楼政策已推动上(shàng)半年地产(chǎn)建(jiàn)安(ān)投资和竣(jùn)工积极回补，有望拉动下半(bàn)年汽车(chē)、家电、家具等后周(zhōu)期大宗(zōng)消费，重(zhòng)点关(guān)注下半年(nián)经济内生动(dòng)能逐(zhú)步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工业企业利润的(de)修复空(kōng)间。

　　内容(róng)节选自申万宏源宏观研究报告：

　　《被市场低估的(de)成本与(yǔ)费用压力——工(gōng)业企业效(xiào)益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 阴肖是指哪几个肖