“现(xiàn)在的(de)房地产很(hěn)难再出现(xiàn)像过去(qù)十年的(de)系(xì)统性行(xíng)情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显，让(ràng)机构和(hé)投资者的关(guān)注度从板块向单个标(biāo)的转(zhuǎn)移。上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从行(xíng)业(yè)来看，无(wú)论是业绩(jì)，还(hái)是估值(zhí)，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部(bù)，再(zài)往下的空(kōng)间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三(sān)道(dào)红线(xiàn)等指标(biāo)

　　成(chéng)挖(wā)掘个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重要(yào)参(cān)考

　　那么(me)如(rú)何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在(zài)房(fáng)地产(chǎn)赛(sài)道中进行选择，需(xū)要非常小心，避免(miǎn)选了(le)半天，标的公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下三个基准：有大(dà)的国资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还(hái)表示(shì)，如果(guǒ)关注一下(xià)今年(nián)房地产的开发资金来源(yuán)，可以(yǐ)发(fā)现，其实银行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是不(bù)太愿意给房(fáng)企贷款(kuǎn)的，房企的主要资(zī)金来源来自(zì)新(xīn)盘的(de)销(xiāo)售。但今年(nián)新(xīn)房的销售(shòu)情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有国企背(bèi)景的房企，民营房(fáng)企相对比较困(kùn)难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的分化，无论是在销售，还(hái)是(shì)融(róng)资(zī)等各个(gè)方面都非常明(míng)显。现在(zài)有(yǒu)国(guó)资背景的房企在资本市场表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景(jǐng)的(de)民营房企股(gǔ)价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻(luó)辑是(shì)，“寻找最后的赢(yíng)家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业(yè)的成(chéng)本(běn)优势，更(gèng)具体一(yī)点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低(dī)水平；利润率是不是行业(yè)内最高的；融资成(chéng)本(běn)是否是行业内最(zuì)低的；建安成本是(shì)否(fǒu)也是业内(nèi)最低(dī)的；这些(xiē)都是我们看(kàn)重(zhòng)的一家房企的(de)综(zōng)合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够同时满(mǎn)足上述条件(jiàn)的(de)房企并不多(duō)。即(jí)便是在国央企中，仍(réng)有部分房(fáng)企(qǐ)出现了“三道红线”的(de)“踩线”情(qíng)况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化(huà)的趋势。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏(cáng)城(chéng)投、中交地产、中国武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投控股等国(guó)央企房(fáng)企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即便是(shì)有(yǒu)着较稳健特色(sè)的国央企房企，其财务指标称得上完全健康的仍是(shì)少数。而(ér)更(gèng)加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至(zhì)地方(fāng)国(guó)企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进一步(bù)考验着国央企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的(de)张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于(yú)乐观(guān)的(de)预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房(fáng)企进(jìn)行(xíng)举(jǔ)例(lì)，它从(cóng)2018年开始到(dào)2021年(nián)，连续4年的(de)净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比(bǐ)例。而(ér)到2022年，这家房(fáng)企明显感(gǎn)觉(jué)到机会来了(le)，其(qí)开始在(zài)一线城市进(jìn)行大举拿地，净负(fù)债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提(tí)高(gāo)到(dào)45％左右，涨了接近(jìn)三分(fēn)之一(yī)。与此同时，该房企新购(gòu)入地(dì)块也实现了(le)快速的(de)开盘利(lì)用(yòng)率，预(yù)计(jì)今年(nián)会(huì)有更(gèng)多的(de)楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它(tā)本(běn)身储备(bèi)了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一半在(zài)一(yī)线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中在强(qiáng)二线和二线城市；另(lìng)一方面，它的(de)扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房(fáng)企的(de)扩张速度让人(rén)感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看到(dào)了(le)2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民营企业的影子。虽(suī)然说，见(jiàn)到(dào)机会时要出(chū)手，但出手的章(zhāng)法仍要(yào)小心，如果负(fù)债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但(dàn)未来的两年市场没(méi)有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速(sù)度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平(píng)，在我看(kàn)来，这个比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就是扩张(zhāng)得过(guò)于快速(sù)了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三道红(hóng)线”对(duì)房企的(de)净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业(yè)的复苏速(sù)度并没有那么快，所以要规避(bì)公(gōng)司净负债率提高到一个比(bǐ)较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较(jiào)积极(jí)的房企(qǐ)梳(shū)理(lǐ)发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城(chéng)中国、保利(lì)发(fā)展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负(fù)债率持续(xù)居高不下(xià)，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集(jí)团等房(fáng)企在践行(xíng)较积极的(de)拿(ná)地策(cè)略的同时，也(yě)较好地控制了公司的(de)扩张(zhāng)速度与净负债率水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个(gè)别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以(yǐ)同一筛选标(biāo)准来看国(guó)央企与民营房(fáng)企，但在各维(wéi)度的实际(jì)表现(xiàn)上，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做到(dào)想融就融，这样，国央企(qǐ)自然而然(rán)就具(jù)有天然优势(s蓝桉什么意思 蓝桉的寓意是什么意思hì)。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更(gèng)加看好国央企，但这(zhè)也并不意味着，民营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的(de)存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营房企同样(yàng)受到(dào)机构(gòu)的(de)青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨蓝桉什么意思 蓝桉的寓意是什么意思江集团的(de)十大(dà)流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行股份有限公司－景(jǐng)顺长城(chéng)中国回报灵活配(pèi)置混合型证券投资基金(jīn)”“全(quán)国社保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿(yì)私募珠海阿(ā)巴马资产管理有(yǒu)限公司就(jiù)长期持(chí)有滨江集团。根(gēn)据(jù)一季报，该资产公司的(de)几只产品合(hé)计持有滨江集团(tuán)9543万(wàn)股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其自身的基本面表现(xiàn)存在(zài)一定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房(fáng)地(dì)产市场整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭(háng)州(zhōu)本土房企的滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现出较强的韧(rèn)劲，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维(wéi)度都表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣(kòu)非(fēi)归(guī)母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一(yī)季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江集团(tuán)更是实(shí)现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩的持续增长，和(hé)滨(bīn)江集团扎根杭州的战略(lüè)布局(jú)关系密切。根(gēn)据(jù)2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集(jí)团有近七成营收来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只占到近六成。近(jìn)三(sān)年(nián)持(chí)续稳居杭州房企(qǐ)销售排名第(dì)一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团(tuán)在杭州的(de)土储补充同样(yàng)较为积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续(xù)稳(wěn)居(jū)杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团(tuán)在(zài)杭(háng)州的(de)较突出表现，也让(ràng)滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的(de)房企排名(míng)已(yǐ)冲进(jìn)前十，根(gēn)据中指数据，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了(le)超一(yī)倍以上，而近期，滨江(jiāng)集(jí)团更是(shì)迎来多家机(jī)构的集中调研。滨(bīn)江集团发(fā)布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基(jī)金、建信养老(lǎo)、新华养老等18家机(jī)构(gòu)调(diào)研(yán)。

　　产业链布局(jú)重点移至存(cún)量赛道

　　机(jī)构在下(xià)游家(jiā)纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产(chǎn)开发只是房地产产业(yè)链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等(děng)材料供应(yīng)商，而下游应用行业主要包(bāo)括(kuò)中介服(fú)务、家用电器、物业(yè)管理(lǐ)、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地产开发(fā)环节与上游(yóu)材料端息息相关，新(xīn)盘开(kāi)工(gōng)不足导致上游(yóu)不被看好，机(jī)构寻(xún)觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地(dì)产行(xíng)业在进入存量房(fáng)时代(dài)，所以对地产产(chǎn)业(yè)链，尤(yóu)其是偏消费属(shǔ)性(xìng)的家装家居领(lǐng)域(yù)，我们(men)相对看好，因为居民保有的住房规模越来越大，随着时间的增加，内(nèi)装更(gèng)新的(de)需求也会越(yuè)来越多(duō)。美国(guó)过去的数据充分说(shuō)明(míng)了这(zhè)一(yī)点，在新房(fáng)销售(shòu)见顶之后(hòu)，家具消费(fèi)的(de)增长却一直都很好。对于地产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内(nèi)装相(xiāng)关的行业，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家居(jū)装饰(shì)等。”万(wàn)家基金(jīn)人(rén)士表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是(shì)来自家(jiā)纺赛(sài)道(dào)的(de)公司(sī)，它(tā)们分别是富(fù)安娜和(hé)水星(xīng)家纺(fǎng)，特别是(shì)前者(zhě)在月线连收七根阳线的基(jī)础(chǔ)上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富(fù)安(ān)娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研发(fā)、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告显示，报告期(qī)内，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归(guī)属(shǔ)于上市公司股东的净利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公(gōng)司一季报的十大流通股股东来(lái)看(kàn)，能(néng)够(gòu)发现(xiàn)该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金重仓股(gǔ)的(de)天下，彼时包括公募的(de)中欧价值发现(xiàn)、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值(zhí)和私募的明(míng)河2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的(de)两只基金都是价值派(pài)基金(jīn)经理(lǐ)曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重仓的(de)房地产产业链股票还有(yǒu)金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾(céng)经(jīng)风(fēng)光一时的(de)家居(jū)板块也因疫情、消(xiāo)费复(fù)苏进程(chéng)缓(huǎn)慢(màn)等多因素一度沉(chén)寂(jì)，不过(guò)好(hǎo)在困(kùn)境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家居(jū)板块中(zhōng)年(nián)内表(biǎo)现最蓝桉什么意思 蓝桉的寓意是什么意思好(hǎo)的是(shì)志邦家居。同一时间段，该股年内上(shàng)涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是(shì)营收(shōu)还是(shì)归(guī)母净利润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广发(fā)策略优选和(hé)广发安宏回报均增加了持(chí)股，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦家居十大流(liú)通股股(gǔ)东中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募。有意思的(de)是，他似(shì)乎对于定制家居类标(biāo)的情有独钟，在(zài)另一家(jiā)赛道公(gōng)司(sī)金牌橱柜(guì)中，他管(guǎn)理的全部三(sān)只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺外，下(xià)游(yóu)的物(wù)业股也越来越被机构(gòu)所(suǒ)青睐，不过这类标的大多在香(xiāng)港上(shàng)市，如何选择成(chéng)为难(nán)题。对此，前(qián)述上海公(gōng)募基金(jīn)经理举例分(fēn)析：“物业服务不是一个(gè)高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市场化应(yīng)该挣的钱，以我(wǒ)曾经(jīng)买的绿城服务为(wèi)例，它在中高(gāo)端楼盘占比是比较高的(de)，每年(nián)到期(qī)的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它(tā)能做(zuò)到滚动的大部分项目到期(qī)之(zhī)后，经过两三轮合同(tóng)周期还能(néng)做(zuò)到产品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到产品(pǐn)提价的公司很少，因(yīn)为物业公司(sī)很容易一开(kāi)始是挣钱的(de)，后面因为(wèi)保(bǎo)安这些固(gù)定人员成本的年(nián)度增长，不过服务没有特别(bié)好，客户没有那么满意，能做到提价难度(dù)是非常(cháng)大的。但是(shì)该公司能(néng)在业(yè)内做到到(dào)期(qī)之(zhī)后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位和比较好的服务是有关系的(de)。”他进一步强调。

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