5月13日(rì)，年(nián)内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的(de)追捧(pěng)力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等(děng)问题(tí)成为市场关注焦点，中国基金报(bào)采访多(duō)位投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发(fā)行(xíng)，市(shì)场对(duì)此(cǐ)充满期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代能(néng)源等ETF也将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构成催(cuī)化因素(sù)的(de)，近期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基(jī)金(jīn)的申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向(xiàng)好(hǎo)，下(xià)半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集(jí)申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报(bào)”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可(kě)以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行(xíng)情进一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募(mù)基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期多只国(guó)央企主题基(jī)金(jīn)申报和发行，行情火热下将为市场带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央(yāng)国企上市(shì)公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参(cān)与到央国企投资。另(lìng)一(yī)方面(miàn)是落实(shí)公(gōng)募(mù)基金行业高质量(liàng)发展的要(yào)求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市(shì)场改革(gé)、服务(wù)实体(tǐ)经(jīng)济和国家(jiā)战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发(fā)行将为(wèi)央企(qǐ)相关标的和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行情(qíng)明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明(míng)显(xiǎn)的(de)主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景下，一些(xiē)基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企或地(dì)方国资所在的(de)行(xíng)业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本身(shēn)基(jī)本面在今年会有重大的向上变(biàn)化(huà)的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于(yú)今年市(shì)场成交(jiāo)量的(de)放(fàng)大，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这些(xiē)企业会(huì)进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视(shì)中特(tè)估的投资机会，判断中特(tè)估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的(de)机(jī)会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基于顶层(céng)设计对国央(yāng)经营(yíng)管理(lǐ)价值(zhí)导(dǎo)向变(biàn)化(huà)，我们判断经营成果随(suí)之改变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖掘(jué)公司经营层面可能发生(shēng)显著正向变(biàn)化的个股提(tí)前进行布局，比如医药和消费等(děng)行业(yè)。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显露出不少基(jī)金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年(nián)报前十大(dà)重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér中国为什么叫兔子国)2023年一(yī)季(jì)报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主动型基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明(míng)显提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报(bào)十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基金主动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概念股的市(shì)值占2022年(nián)末(mò)股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了(le)“中特估”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年(nián)末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季(jì)度(dù)主动偏股型公募(mù)基金对(duì)港股(gǔ)央国(guó)企的持股市(shì)值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持(chí)股总市值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投(tóu)研，落实到(dào)日(rì)常(cháng)的(de)投研流程(chéng)和实践之中，不少基金(jīn)公司在(zài)加(jiā)大投(tóu)研(yán)力(lì)量(liàng)，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层(céng)设(shè)计改变研(yán)究员过去对国央企的(de)固定思维(wéi)，需要实(shí)地考察(c中国为什么叫兔子国há)国央企，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进(jìn)行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融通基金在行动(dòng)上(shàng)，要(yào)求研究(jiū)员将自己所覆(fù)盖行业(yè)的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实(shí)地(dì)调研的(de)的(de)成(chéng)果，了解国央企经(jīng)营(yíng)思路和财务(wù)导(dǎo)向的变(biàn)化(huà)，结合(hé)行业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找中国为什么叫兔子国(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预(yù)期差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学(xué)习(xí)，对“中(zhōng)特(tè)估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特(tè)征和中国特色(sè)、符合国(guó)家战略导向(xiàng)的估值体系(xì)，而(ér)不是简单套用国(guó)外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所涉(shè)及到(dào)的行(xíng)业和公司(sī)，一直在(zài)发生的(de)变化(huà)。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此(cǐ)也(yě)是(shì)一定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波行情的(de)机会(huì)的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的(de)估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需(xū)要学习(xí)领会并(bìng)针对原有的(de)估值体系进行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体系的(de)框(kuāng)架是(shì)第一位的工作(zuò)，合理设(shè)置(zhì)指标(biāo)也非常重要，投(tóu)资者的(de)认可(kě)和实施(shī)是最(zuì)终该体(tǐ)系能否具(jù)备(bèi)长期价值的基(jī)础。不过(guò)，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很大(dà)的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家(jiā)战略(lüè)发展发向，更需要承(chéng)担社(shè)会公共责(zé)任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式要充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价值，目前(qián)已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承(chéng)担社会价值、符(fú)合国(guó)家(jiā)战略发展的价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务就构建中国特色的(de)价值评价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东(dōng)权益(yì)出发(fā)，现金(jīn)流折现为主(zhǔ)要方法的单一价值估值体系，转向社会(huì)整(zhěng)体(tǐ)价值观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直(zhí)言，近(jìn)年来国资委指导(dǎo)国内团(tuán)队对于中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索(suǒ)，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了(le)初步的(de)企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持续估值，要(yào)重视(shì)股东(dōng)、员工和社(shè)会责任(rèn)等要素对企业稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升企业内在价值(zhí)的积极(jí)作用，这样(yàng)有(yǒu)利于提(tí)高估值定价模型的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构(gòu)建等实务(wù)工作中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研(yán)发经费投入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李(lǐ)欣(xīn)更(gèng)细致分析在(zài)估值思维、估(gū)值结(jié)论、估(gū)值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的(de)方法和指标上，他(tā)认为(wèi)其(qí)包括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策(cè)优惠、产业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系。这(zhè)些因素在对估(gū)值(zhí)结论和判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论和估值(zhí)判断的(de)变化(huà)，都是为了更好地适应(yīng)中(zhōng)国(guó)的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业估值信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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