5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现(xiàn)出市场对这(zhè)一(yī)“中特(tè)估”主题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为(wèi)这一(yī)波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情(qíng)绪面、估值方式等问题成(chéng)为(wèi)市(shì)场关(guān)注焦(jiāo)点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采访多位(wèi)投研(yán)人士，解析(xī)“中特估(gū)”这(zhè)些(xiē)焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企科(kē)技引领、央(yāng)企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也将获(huò)批发(fā)行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化(huà)因素的，近期(qī)银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是(shì)表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示(shì)，近期密(mì)集申(shēn)报的国(guó)央企主题基(jī)金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平(píng)淡，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下(xià)将(jiāng)为(wèi)市(shì)场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为(wèi)新(xīn)一轮深(shēn)化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念，央国企上市(shì)公司(sī)的投(tóu)资价值凸显，该(gāi)主题(tí)的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提供更丰富的工(gōng)具以参与(yǔ)到央国企投(tóu)资。另一方(fāng)面是落实公募基(jī)金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革，更(gèng)好发挥(huī)公募(mù)基金服(fú)务(wù)资(zī)本市场改革、服务实体经(jīng)济和国家(jiā)战略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央企ETF的发行(xíng)将为央企(qǐ)相关标的和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特(tè)估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构(gòu)性行情明显，中特估和(hé)人工智能成(chéng)为(wèi)两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期(qī)热(rè)门赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本(běn)身基本(běn)面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向(xiàng)上变化的(de)机会(huì)，比(bǐ)如火电(diàn)，会受益(yì)于煤炭价格的(de)下(xià)跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等(děng)。同时，随着国(guó)有(yǒu)企业改革的推进，大概率这(zhè)些(xiē)企业(yè)会(huì)进入(rù)一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非(fēi)常基本面的，和(hé)他过去1至2年研(yán)究投资思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视(shì)中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的(de)机(jī)会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融通红利(lì)机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段也(yě)就是(shì)今(jīn)年以数字(zì)经济和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的(de)机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在(zài)主题(tí)性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对(duì)国(guó)央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随之改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两年体现在每一个央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司(sī)经营层面可能发生显著正向变化(huà)的(de)个股(gǔ)提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一(yī)季报已(yǐ)经(jīng)显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市值比(bǐ)例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年(nián)一季报(bào)十大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)的市值(zhí)占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度(dù)超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动偏(piān)股型公募(mù)基金对港股央国(guó)企的持股市(shì)值比重(zhòng)达到2019年(nián)以来(lái)的(de)新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(y如何加入如新直销模式 如新是合法直销吗ī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特(tè)色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投研，落实(shí)到日(rì)常的投研流程和实践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在(zài)加大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过(guò)去对国央企的固定(dìng)思维，需要(yào)实地考察国央企，并且需(xū)要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在(zài)行动上，要(yào)求研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖行业的(de)所(suǒ)有国(guó)央企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻(xún)找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重视(shì)。他表(biǎo)示(shì)，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了(le)更(gèng)深刻的认识(shí)：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构(gòu)、主体持(chí)续发(fā)展能力等(děng)方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和(hé)发(fā)展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代(dài)特(tè)征和中国(guó)特(tè)色、符(fú)合国家战略导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及(jí)到(dào)的(de)行(xíng)业和公司(sī)，一(yī)直在(zài)发生的(de)变(biàn)化。”万家(jiā)基金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基金一直非常关(guān)注传统产业的(de)变化(huà)，诸如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定(dìng)能够抓住中(zhōng如何加入如新直销模式 如新是合法直销吗)特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)时(shí)局的变(biàn)化，也在(zài)增加相关行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极践行(xíng)中国特(tè)色的(de)估值体系(xì)是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学习领(lǐng)会(huì)并(bìng)针(zhēn)对原(yuán)有的估值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实的(de)需要。明确该体系的(de)框架是第(dì)一位的工(gōng)作(zuò)，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资(zī)者的认可和实施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大(dà)的(de)认知误区，市场(chǎng)化认可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济(jì)的支柱(zhù)，国企央企发展要符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社(s如何加入如新直销模式 如新是合法直销吗hè)会(huì)公共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的基金经理认为，对于国(guó)央(yāng)企的估值方式(shì)要充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企(qǐ)业承担社会价(jià)值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色(sè)的价值(zhí)评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私人股东(dōng)权益(yì)出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价(jià)值估值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露(lù)与评价(jià)体系(xì)不(bù)断探索(suǒ)，结合国际通用规(guī)则(zé)，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的企业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重(zhòng)企业价值的可持续估(gū)值，要(yào)重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的(de)重大意义(yì)，重(zhòng)视稳(wěn)定的(de)现金(jīn)流、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对(duì)提(tí)升企业内在价(jià)值的积(jī)极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于(yú)提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用(yòng)，包括净(jìng)资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度(dù)等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选基金(jīn)经理李欣(xīn)更细致(zhì)分(fēn)析在(zài)估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认(rèn)为其包括产业链上下游(yóu)的(de)衡(héng)量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和(hé)可持(chí)续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素(sù)在(zài)对估值结(jié)论(lùn)和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化(huà)，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化，都(dōu)是(shì)为了(le)更好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤春直言(yán)，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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