“现在的房地产很难再(zài)出现像(xiàng)过去十年的系(xì)统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，房地产行业分化的(de)愈加明显(xiǎn)，让机(jī)构和投资者的(de)关注度从板(bǎn)块向单个标的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地产都(dōu)已(yǐ)经双杀到了最底部(bù)，而(ér)且是反(fǎn)复地(dì)杀到(dào)了底(dǐ)部，再(zài)往下的(de)空(kōng)间(jiān)已经不大了。

　　三(sān)道红线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产(chǎn)赛道(dào)中(zhōng)进(jìn)行(xíng)选择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要(yào)满(mǎn)足以下(xià)三(sān)个基(jī)准：有(yǒu)大的(de)国资背(bèi)景的、杠杆(gān)率较低的、此前没(méi)有踩过红线(xiàn)的(de)。

　　他还表示(shì)，如果(guǒ)关注一下今年房地产的开发资金来源，可以(yǐ)发现，其实(shí)银(yín)行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是不太(tài)愿意给(gěi)房企贷款(kuǎn)的，房(fáng)企的(de)主(zhǔ)要资金来源来自新(xīn)盘的销(xiāo)售。但今年新(xīn)房的销售情况相较(jiào)一(yī)般。再(zài)关注一下，哪些(xiē)房企能从银(yín)行拿(ná)到钱，其实主要还是那些有国企背景的房(fáng)企，民(mín)营房企相对比(bǐ)较困难，所(suǒ)以整个行业出现了一个很明(míng)显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明(míng)显。现在有国(guó)资背景(jǐng)的房企在资本市场表现相(xiāng)对较好(hǎo)，但没有国资(zī)背景的民(mín)营(yíng)房企股价大多表现很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地产行(xíng)业内(nèi)，我们的(de)逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它(tā)的净(jìng)借(jiè)贷水平（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行业内(nèi)的(de)最低水平(píng)；利润(rùn)率是不是行业(yè)内最高的；融资成本(běn)是否是行(xíng)业内最低(dī)的(de)；建安成本是(shì)否也是业内(nèi)最低的；这些(xiē)都(dōu)是我们看重的一家房企的综合(hé)成本(běn)。

　　需要注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足上述条(tiáo)件的房企并不多。即(jí)便是(shì)在国(guó)央(yāng)企中(zhōng)，仍有部分(fēn)房(fáng)企出现了“三(sān)道红(hóng)线”的“踩线(xiàn)”情况，且有(yǒu)逐渐恶(è)化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红周(zhōu)刊》根(gēn)据Wind数据(jù)整理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交(jiāo)地产、中国(guó)武夷(yí)等国(guó)央(yāng)企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，城(chéng)建(jiàn)发(fā)展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城(chéng)投(tóu)控(kòng)股等(děng)国央企房企(qǐ)也踩了(le)“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企(qǐ)

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不难看(kàn)出，即便是(shì)有(yǒu)着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其财务(wù)指标(biāo)称得上(shàng)完全健康的(de)仍是少数。而更加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国(guó)企开始大举扩(kuò)张。而这无23岁属什么生肖疑又进(jìn)一步(bù)考验着国央企的资金链情(qíng)况。

　　对(duì)房企而言，扩张速(sù)度的张弛有度尤为重(zhòng)要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备优质“弹(dàn)药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过于激(jī)进(jìn)的扩(kuò)张拿地节奏(zòu)也有可能让房(fáng)企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配(pèi)置的一家房(fáng)企进行(xíng)举例，它从(cóng)2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净借贷(dài)比例(lì)都(dōu)维持在(zài)33％左右，完全(quán)没(méi)有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机(jī)会来(lái)了，其开始在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债(zhài)率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提(tí)高到(dào)45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符(fú)合“最后的(de)赢家”的(de)特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中(zhōng)一半(bàn)在一线城市，另外一(yī)半也主要集(jí)中在强二线和二线城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节(jié)制(zhì)地扩(kuò)张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企的扩张(zhāng)速(sù)度(dù)让人(rén)感觉又回到(dào)了(le)2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会时要出(23岁属什么生肖chū)手，但(dàn)出手(shǒu)的(de)章法仍要小心，如果负债(zhài)率扩张得(dé)太(tài)快，但未来(lái)的(de)两年市场(chǎng)没(méi)有(yǒu)想象(xiàng)得(dé)那么(me)好，可(kě)能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡(héng)量(liàng)一家(jiā)房企的扩(kuò)张速度是否激进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的净负债(zhài)率水(shuǐ)平，在我看来(lái)，这(zhè)个(gè)比例如果超(chāo)过60％，就是扩张得过于快(kuài)速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三(sān)道红线”对房企的净负(fù)债率要求不得(dé)高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复(fù)苏速度并没(méi)有那么快(kuài)，所以要规避(bì)公司(sī)净负债率提高(gāo)到一个比较危险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极(jí)的房企(qǐ)梳(shū)理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地(dì)产、绿城中(zhōng)国(guó)、保利发(fā)展等房企2022年净(jìng)负债率都(dōu)在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负(fù)债(zhài)率持(chí)续(xù)居高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华润置(zhì)地(dì)、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在践行较(jiào)积极(jí)的拿地策略的同时，也(yě)较好地(dì)控(kòng)制了公司的扩张速度与净负(fù)债率(lǜ)水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房(fáng)企

　　或(huò)具备“最后赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上(shàng)，他们是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来(lái)看(kàn)国央企与民营房企，但在各(gè)维度(dù)的实际表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会更(gèng)胜一筹。如国(guó)央企的融资(zī)成本更低，融资(zī)渠道(dào)也(yě)更顺畅(chàng)，能够做到(dào)想融(róng)就融，这样(yàng)，国央(yāng)企自然而然就具有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营(yíng)房企，机构更加看(kàn)好国央企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中就没有(yǒu)“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营房企(qǐ)同样受到机(jī)构(gòu)的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行股份有限公司－景顺长城中国(guó)回报灵活配(pèi)置混合型证券投资基(jī)金”“全国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿(ā)巴马资产(chǎn)管理有限(xiàn)公(gōng)司就长期(qī)持有(yǒu)滨(bīn)江集团(tuán)。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通(tōng)A股的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的受青(qīng)睐，和其自身(shēn)的基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土(tǔ)房企的滨江集团(tuán)仍是表(biǎo)现(xiàn)出较强的韧劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集团在(zài)业绩表(biǎo)现、销售规(guī)模、新增土储、股价表现(xiàn)等多维度都表现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团(tuán)扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的(de)2023年(nián)一季报，今年(nián)一季度(dù)，滨江集团更是实现(xiàn)了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩(jì)的持续增长，和滨江集(jí)团(tuán)扎(zhā)根(gēn)杭州的战略布局关系(xì)密切。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江(jiāng)集团有近七成营(yíng)收(shōu)来自(zì)杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地区的营收比(bǐ)重只占(zhàn)到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭(háng)州房企(qǐ)销(xiāo)售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭(háng)州的土储补充同(tóng)样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地(dì)金额依次(cì)为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的较突出(chū)表(biǎo)现，也让滨江集团的房企(qǐ)排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名已冲(chōng)进前十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月，23岁属什么生肖滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位(wèi)列房企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了超(chāo)一倍以(yǐ)上，而近期，滨江集团更是迎来多家(jiā)机构的集中调研。滨江集团发布(bù)公告表示，公司于5月10日接受(shòu)了(le)信达证(zhèng)券、金(jīn)鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业(yè)链布(bù)局重点移(yí)至存量赛(sài)道(dào)

　　机(jī)构在下游(yóu)家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际(jì)上房地产开(kāi)发只(zhǐ)是房地产产业(yè)链上的中游环节，其(qí)上(shàng)游主要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥(ní)、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而(ér)下游应用(yòng)行业(yè)主要包括中(zhōng)介(jiè)服务、家用(yòng)电器、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节(jié)与上游材(cái)料端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘开工不足导(dǎo)致上游不被看(kàn)好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在进入存量房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其是偏(piān)消费属性的(de)家装(zhuāng)家居领(lǐng)域，我们(men)相(xiāng)对看好(hǎo)，因为居民(mín)保有(yǒu)的住房规模越来(lái)越大(dà)，随(suí)着时间的增(zēng)加，内(nèi)装(zhuāng)更新的需求也会越来越多。美国过去(qù)的(de)数(shù)据充分说明(míng)了这一点，在新房(fáng)销(xiāo)售见顶之后，家具消费(fèi)的(de)增(zēng)长却(què)一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们(men)相对看好和内装相关(guān)的行业，例(lì)如消费建材、家居(jū)装饰(shì)等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对(duì)下(xià)游细分(fēn)中相关赛(sài)道龙头年内表(biǎo)现的统计，目前暂(zàn)居(jū)前两位的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分(fēn)别是富安娜和(hé)水星家纺，特别(bié)是前者在月(yuè)线(xiàn)连(lián)收七(qī)根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从(cóng)事纺织家(jiā)居、睡眠家(jiā)居、生活类(lèi)产品的(de)研发、设计(jì)、生产及销(xiāo)售，旗下(xià)拥有原(yuán)创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内，富(fù)安(ān)娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实(shí)现归属于(yú)上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一季报的(de)十大流通股股(gǔ)东来看，能(néng)够发(fā)现该股早已成为基(jī)金重(zhòng)仓股的天下，彼时包括公募的中欧价(jià)值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工(gōng)银瑞信(xìn)灵动价值、宝盈(yíng)新(xīn)价(jià)值和私(sī)募(mù)的明河(hé)2016，都在其(qí)中出(chū)现，占据(jù)了半壁江山(shān)。需要强(qiáng)调的(de)是，中(zhōng)欧的两只基金(jīn)都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季(jì)其同(tóng)时重仓的房地(dì)产产(chǎn)业(yè)链股票还有金地集团和(hé)大亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而言(yán)，前几年曾经风光一时的家(jiā)居(jū)板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度(dù)沉寂，不过好(hǎo)在(zài)困境反转露出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现最(zuì)好的是志邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩(jì)来看，无论是营(yíng)收(shōu)还(hái)是归母净利润，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司(sī)的十大流通(tōng)股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现广发基金经(jīng)理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发(fā)策略优选和广发安(ān)宏回(huí)报均增加了(le)持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家(jiā)居十大流通股股东中(zhōng)仅有的两只公(gōng)募。有意思的是，他似乎对(duì)于定(dìng)制家居(jū)类(lèi)标的情有独(dú)钟，在另(lìng)一家赛(sài)道公司金牌橱柜(guì)中(zhōng)，他管(guǎn)理的全部三只(zhǐ)产(chǎn)品均登榜十(shí)大流(liú)通股股东，其(qí)也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去(qù)家居家(jiā)纺外，下(xià)游的物业股也(yě)越来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标的(de)大多在香港上市，如何(hé)选择(zé)成为难(nán)题。对此，前述上海公(gōng)募基金经(jīng)理举例分析(xī)：“物(wù)业服(fú)务不(bù)是一个高毛利的行(xíng)业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣的是市(shì)场化应该挣的钱(qián)，以我曾(céng)经买的绿(lǜ)城服(fú)务(wù)为例，它在中高(gāo)端楼(lóu)盘(pán)占(zhàn)比是比较高(gāo)的，每年(nián)到(dào)期的合同里(lǐ)提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期(qī)之后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容(róng)易一开始是挣钱的(de)，后面因为保安这些固(gù)定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户(hù)没有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高(gāo)，这(zhè)跟它(tā)的定位和比较好的服务是有关系(xì)的。”他进一步(bù)强调。

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