正方形的棱长是什么意思，正方形的棱长是什么什么叫棱长p>

　　《基金经理(lǐ)投资笔记》宏观(guān)策略系列(liè)

　　把脉经(jīng)济周期拐点 实现财富(fù)管(guǎn)理升级

　　作者：魏(wèi) 凤(fèng) 春(chūn)（博(bó)士(shì)），创金合(hé)信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)基(jī)金经(jīng)理

　　我们上(shàng)期对市场(chǎng)的(de)整(zhěng)体(tǐ)观点是(shì)大概率市场处于(yú)“战略僵持阶(jiē)段的(de)乱战(zhàn)”，5月交易(yì)机(jī)会可(kě)能(néng)更(gèng)均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布(bù)局(jú)的好(hǎo)阶(jiē)段，而未必会是收获的阶段，投资者(zhě)需(xū)要多一点耐心。市场可能继续对一季报定价，短期市场的核心矛盾在于(yú)缺乏特别(bié)明显的亮(liàng)点。同时我们(men)也(yě)提醒大家，虽(suī)然我们看好TMT和中特估全年(nián)的投(tóu)资机会，但(dàn)是短期游(yóu)戏传媒和中特(tè)估(gū)与其他板块分化(huà)较(jiào)为极致，也是不争的(de)事实，提醒大家这两个(gè)板块短期(qī)可能的风险。

　　一、市(shì)场的表现：继(jì)续(xù)定价国内(nèi)经济疲弱修复

　　过去的(de)一周，市场的演绎(yì)跟(gēn)我们的(de)观点(diǎn)大(dà)致符合：周一(yī)中特估上涨之后连(lián)续回调，一季报业(yè)绩尚可、同(tóng)时前期又没(méi)有定价(jià)充分的火(huǒ)电、纺织服装、新能源(yuán)和家(jiā)电(diàn)等有(yǒu)一定的(de)超额收(shōu)益，但是反(fǎn)弹(dàn)也相对脆弱(ruò)。国内外公布的部分经济(jì)金融数据传递(dì)的(de)信息都没有明确(què)的方向性，股市(shì)和债(zhài)市依然定价国内经(jīng)济疲(pí)弱的复(fù)苏力度，没有在我们(men)上一(yī)次对市场的判断上提供明显的(de)增量信息。

　　上(shàng)周(zhōu)申万31个行业中有7个(gè)行业出现上涨，24个行业出现下跌(diē)。分(fēn)行业看，公(gōng)用事业、煤(méi)炭、汽车等行业表现较好，周涨跌(diē)幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装(zhuāng)饰、传媒、有(yǒu)色(sè)金属等行(xíng)业(yè)表现较(jiào)差，周涨跌幅分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来(lái)看(kàn)，社会服(fú)务、商贸零售(shòu)、美容护理等行业(yè)处(chù)于历史高位估值(zhí)区(qū)间，市盈率(lǜ)分位数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色(sè)金属、电力设备、煤炭等行业(yè)处于历史低位估值区间，市盈(yíng)率(lǜ)分位数分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环比上周(zhōu)变化来看，环保、公用事业、汽车等行业位于(yú)前(qián)列，市盈率分位(wèi)数分(fēn)别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰(shì)，食(shí)品饮(yǐn)料，传(chuán)媒等(děng)行业稍显落后，市盈(yíng)率(lǜ)分(fēn)位(wèi)数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来(lái)看，纵向（时(shí)序上）拥挤度观察，银行(xíng)、交(jiāo)通(tōng)运输、非银金融等(děng)行业换(huàn)手率位于一年(nián)内高点，换手率分位数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美(měi)容(róng)护理、食品饮(yǐn)料等(děng)行(xíng)业换手率位(wèi)于一年(nián)内低(dī)点，换手率(lǜ)分(fēn)位数分(fēn)别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业间）拥挤度观察，银(y正方形的棱长是什么意思，正方形的棱长是什么什么叫棱长ín)行、非银(yín)金融、传媒等行业成(chéng)交额占比位于一(yī)年(nián)内(nèi)高点(diǎn)，成(chéng)交额占比(bǐ)分位数分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化(huà)工、综合等行业成(chéng)交额占(zhàn)比位于一(yī)年(nián)内低点，成交额占(zhàn)比分(fēn)位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场(chǎng)的进一步验(yàn)证(zhèng)：宏观(guān)依据

　　对市场的定性是(shì)下一(yī)步决(jué)策的(de)依据，从宏观证据(jù)来看，市场是脆(cuì)弱而均(jūn)衡的：

　　第一，出口不弱，趋(qū)势(shì)变弱，进(jìn)口验证乏力的外需。

　　中国4月出口同(tóng)比(bǐ)上升8.5%，3月为同比(bǐ)上升14.8%；4月进口同比(bǐ)下跌7.9%，3月为(wèi)同比(bǐ)下跌1.4%；4月贸易顺(shùn)差902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预测可能是打脸(liǎn)市场预期次数最多的指标之一，正如每年大(dà)家对出(chū)口进行展望一(yī)样，今年年初的(de)出(chū)口确实又(yòu)再次超出大家的预(yù)期。今(jīn)年出口的变(biàn)化(huà)，需(xū)要我们审视、理解出口的中(zhōng)期逻辑变化：中国的国家(jiā)战(zhàn)略在(zài)清(qīng)晰地(dì)知道欧(ōu)美日韩的战略意图之(zhī)后，在过去几年做(zuò)了很(hěn)多的应对和部署，东(dōng)盟(méng)、一带一路、上合(hé)和广大发展中国(guó)家逐渐被更充分地融(róng)入到中(zhōng)国(guó)经济圈，成为(wèi)外需和中国全(quán)球战略(lüè)的(de)重要一环，也(yě)需要成为我们日(rì)后分析中(zhōng)的重点之一。

　　分(fēn)析完中期的逻辑变化(huà)，再(zài)回到短期的现实。4月的出(chū)口(kǒu)肯(kěn)定是不弱的，不过趋势在(zài)走弱，考虑到全(quán)球经济和金融系统在过去一(yī)段时间的(de)风险暴露(lù)逐渐增加，再结合越(yuè)南、韩国这(zhè)些重(zhòng)要出口国家近期的数据走(zǒu)势(shì)，出(chū)口趋势是(shì)在(zài)走弱的，如果全球经济(jì)动能走弱，一带一路和东盟(méng)可能也无法单独把中国出口稳(wěn)住。与此同时，进口(kǒu)继续走(zǒu)弱，在经(jīng)历了年(nián)初复苏短暂的斜(xié)率走陡之(zhī)后(hòu)，经济(jì)的复苏(sū)斜率明(míng)显趋于平缓，国内外新的政策变化又还没有看到，当前(qián)市场大(dà)逻辑是相对缺乏的，这是我们觉得(dé)市(shì)场(chǎng)脆(cuì)弱(ruò)而均衡的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　第(dì)二(èr)，社融信贷一季度加速放量后(hòu)逐渐回归(guī)正常，居(jū)民(mín)加杠(gāng)杆意愿弱。

　　4月新增人民币贷款0.72万亿，去(qù)年同(tóng)期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去年同(tóng)期0.93万亿(yì)；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前(qián)值12.7%；M1同比5.3%，前值(zhí)5.1%。历史(shǐ)纵(zòng)向来(lái)看，因为2022年4月本身就是社融信贷比较弱的一个月，所以(yǐ)今年4月的社融信贷看上(shàng)去比去年多，但(dàn)实际(jì)上是比较弱的，比疫(yì)情前的2019、2018年4月社融(róng)都要弱(ruò)。就今年(nián)的节奏来看，一季度社(shè)融信贷提前发(fā)力，所以(yǐ)投放(fàng)巨大，4月份(fèn)慢慢回归正常(cháng)乃至略偏弱(ruò)的状态(tài)。

　　居(jū)民的中长贷(dài)在(zài)经历(lì)了积压(yā)需求(qiú)暂(zàn)时释放之后，再度回归比较弱的态(tài)势，居民中(zhōng)长贷(dài)同(tóng)比(bǐ)比去(qù)年萎缩1156亿，这(zhè)意(yì)味着居民(mín)可能非但没(méi)有(yǒu)明显(xiǎn)增加房贷的意愿(yuàn)，反而在加大还贷的量，这(zhè)与(yǔ)前段时(shí)间新(xīn)闻报(bào)道的居民提前(qián)还房贷现(xiàn)象增(zēng)加(jiā)的情(qíng)况一致。另(lìng)外，根据不完全统计的4月部分(fēn)银行的(de)理财规模变(biàn)化，银(yín)行理财(cái)出(chū)现(xiàn)了(le)明(míng)显的回(huí)流，但在权益市场上资金回流并不(bù)明显，因此极有可能流到了低风险低(dī)波动的相关(guān)产品(pǐn)上。这说明无论是对实物投资(zī)还(hái)是金融投(tóu)资，居(jū)民(mín)部门的风险偏好仍有待修(xiū)复。因此，随着居(jū)民部门购房欲望下降之后(hòu)，整个金融部门其实并不(bù)缺钱，但大家都在等待(dài)权益市(shì)场系统性(xìng)风险偏好抬升的一正方形的棱长是什么意思，正方形的棱长是什么什么叫棱长(yī)个明确(què)的政策或者(zhě)基(jī)本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低(dī)通胀(zhàng)，反映的是(shì)内生动力偏弱的(de)预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨(zhǎng)0.4%，前值上(shàng)涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预(yù)期(qī)下(xià)降3.3%，前值下降2.5%，通胀维持(chí)低位(wèi)，这反映的是国内修复动力偏(piān)弱(ruò)，而供应总体充足，进(jìn)而(ér)价格维(wéi)持低迷(mí)。我(wǒ)们也判断在弱修复之下，低(dī)通(tōng)胀(zhàng)的特(tè)质有(yǒu)望(wàng)延续。

　　结构上看(kàn)，食(shí)品价(jià)格继续(xù)回落。4月CPI食品价格同比上涨0.4%，前(qián)值上涨2.4%，环比下降1%，前值(zhí)下降(jiàng)1.4%，由(yóu)于天气转暖，鲜(xiān)菜上市量增加，鲜菜价格(gé)同环比大幅下(xià)降，环比(bǐ)下降(jiàng)6.1%，同比(bǐ)下降(jiàng)13.5%，存栏量也相对充裕，猪(zhū)肉价格环比继续(xù)下跌3.8%，降幅有所(suǒ)收(shōu)窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月(yuè)持平，环比上涨0.1%。从(cóng)大类(lèi)分项来(lái)看，食品烟酒、生活用品及服务、交通和通信同比涨(zhǎng)幅回(huí)落；衣着、居住、教育文(wén)化(huà)和娱乐涨幅较(jiào)上月(yuè)有所扩大；医疗保健持平，这反映的是普(pǔ)通消费(fèi)品(pǐn)的需求修复较(jiào)弱，而高端、偏(piān)服(fú)务项的(de)消费需求率先(xiān)修复。

　　PPI同比继续大幅回落(luò)，主要(yào)受上年同期基数(shù)较(jiào)高影响，同(tóng)时全球库(kù)存周期去化(huà)，制造业偏(piān)弱(ruò)。生产资料价格同比(bǐ)下降4.7%，环比下降0.6%，继续回落(luò)；生活(huó)资(zī)料同比上(shàng)涨(zhǎng)0.4%，环(huán)比下(xià)降0.3%，均(jūn)较弱(ruò)。分行(xíng)业来看，上游(yóu)和中游(yóu)煤(méi)炭开采、石油和天然气开采、黑(hēi)色金属(shǔ)采矿、石油、煤炭(tàn)及其他燃料加工、黑色金属冶(yě)炼(liàn)和压延加(jiā)工业(yè)均(jūn)有较大拖(tuō)累，电力、热力(lì)的生产和(hé)供应业、纺织服装服饰(shì)业，非金属(shǔ)矿采(cǎi)选(xuǎn)业同比(bǐ)上涨。

　　通胀连续两个月处(chù)在低位，我们认为这反映的是内生(shēng)修复动力较弱。季节性因素以及产业周期带来的食品价格下跌和生产资料价(jià)格下跌(diē)，带动CPI同比放缓(huǎn)、PPI大幅回落(luò)。随着(zhe)下半年基数下降，经济逐步(bù)修复，通胀有望回升(shēng)，但我们认为(wèi)通(tōng)胀短期内也较难回(huí)到1%水平之上(shàng)，投资均不需要过度考(kǎo)虑“通(tōng)缩”和“通胀”问题。短期来看(kàn)，物(wù)价回落有(yǒu)助于企业(yè)刚性成本下降(jiàng)，修复盈利(lì)能力，关(guān)注通胀的(de)修复更多反映的是需(xū)求修复的幅度。

　　三、下一(yī)步(bù)的策略：反弹概率大，要(yào)保持交易的灵活性

　　从(cóng)上述基本面的(de)分(fēn)析出(chū)发，我们(men)仍然维持“市场乱战，均衡且(qiě)脆(cuì)弱的交(jiāo)易机(jī)会(huì)”的判断。从技(jì)术面看，当前(qián)权益市场的(de)买入(rù)理由是大(dà)盘指数(shù)再度(dù)接近前(qián)期低位(wèi)，这(zhè)为(wèi)我们提供了(le)布局机会(huì)，交易的反(fǎn)弹概率在加(jiā)大。从策略角度看，投资者需要高(gāo)度重视(shì)交易的灵活性。策略的整体包括趋势、结构与节奏(zòu)，反(fǎn)弹带来的是(shì)节奏的(de)变化，不是趋势和(hé)结构(gòu)的变化。

　　哪些板块反弹机会较大呢？创(chuàng)金合信基金宏(hóng)观策略(lüè)配置团队观察各家分析师对申万各行(xíng)业2023年(nián)归(guī)母净利润的(de)预测(cè)，可以(yǐ)作(zuò)为参考。如果让反弹更扎实一(yī)些，预期业(yè)绩变化(huà)是一(yī)个相对可靠的数据。

　　环比上周来看，市(shì)场对公(gōng)用(yòng)事(shì)业(yè)、石油石(shí)化、房地产等行(xíng)业基本面较为乐观(guān)，预计2023年净利润分别变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢(gāng)铁等行业基本面(miàn)预期有所调整，预(yù)计2023年净利(lì)润分别(bié)变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学(xué)家(jiā)，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观策略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南开大学经(jīng)济学(xué)博士，清华大学管(guǎn)理科学与工程博士后。学术研究与教学以(yǐ)及(jí)宏观(guān)经(jīng)济走势(shì)、金融产品(pǐn)分析(xī)等实务(wù)领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从(cóng)业23年以来，一直致(zhì)力于在周(zhōu)期波动的框(kuāng)架(jià)内运用财政(zhèng)的视(shì)角解构宏观(guān)经济(jì)的运行，将(jiāng)中(zhōng)国(guó)经济看作一(yī)份资产，通过资本(běn)资产(chǎn)定价的(de)方式来确定其(qí)价(jià)值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金。此前履职博时(shí)基金，负责宏(hóng)观策略、宏观政策(cè)、大类资(zī)产配置与(yǔ)择时研(yán)究。武汉大学学士，上海财经(jīng)大学经济学硕士、博士，中(zhōng)国社(shè)科院(yuàn)经济(jì)学博士(shì)后，学术论文多发表(biǎo)于(yú)国际(jì)SSCI英文(wén)核(hé)心经济学期刊。

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