文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万(wàn)亿，同比(bǐ)多减4968亿元(yuán)，这是居民存款在连续13个月同比(bǐ)多增(zēng)后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多时间里，居民(mín)部门积攒了一大笔超额储蓄(xù)。今年这笔超额(é)储(chǔ)蓄能否顺利释放(fàng)对判断(duàn)经济和资(zī)本市(shì)场走(zǒu)势至关重要。这里(lǐ)我们(men)尝试回答两(liǎng)个问题。一是4月居民存款同(tóng)比多(duō)减(jiǎn)是不是超额储(chǔ)蓄释放的开始？二是这(zhè)一(yī)趋势(shì)能否延续？

　　对上述问(wèn)题的回(huí)答取决于存款会受(shòu)到(dào)哪些因素的影(yǐng)响(xiǎng)。一般影响(xiǎng)居民存款的主要有这么几种行为：可支配收入(rù)、消费支出、金(jīn)融资产(chǎn)相关(guān)收支和房地产相关收支。

　　收入(rù)增长、消费减少、金融资(zī)产赎回(huí)、购房减少会推(tuī)动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购(gòu)金融(róng)资产、购(gòu)房(fáng)增加、提(tí)前还(hái)贷(dài)等(děng)则会带(dài)动(dòng)存(cún)款(kuǎn)回落。

　　2022年居民(mín)存款同(tóng)比多(duō)增7.9万亿是居民(mín)少消费、少投(tóu)资、少购房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否(fǒu)转化(huà)成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入(rù)增速放(fàng)缓并提前还(hái)贷，但因为投资、购(gòu)房等下滑幅度(dù)更(gèng)大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季(jì)度居民存(cún)款同比多(duō)增2.1万亿则是收入修(xiū)复和理财(cái)存款化(huà)的结果。

　　一(yī)季(jì)度居民人(rén)均可支配收(shōu)入同比(bǐ)增长525元(yuán)，理财存续规模(mó)相比(bǐ)于2022年(nián)末(mò)下(xià)滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办理(lǐ)速(sù)度放缓等(děng)因素影响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人住房抵(dǐ)押贷(dài)款支持证券(quàn)）条(tiáo)件早偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年(nián)有所回落，即居民提前(qián)还款对存款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去年末略有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随着(zhe)居民消费和购(gòu)房(fáng)行为修复，其(qí)对(duì)存款的支撑力(lì)度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出(chū)同比增加(jiā)345元(yuán)（低于收入涨幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元。但因为(wèi)支撑因素的规(guī)模更大(dà)，所以(yǐ)存款继续回升。

　　4月和一季度最核(hé)心的不同在于理财市(shì)场的变化。4月(yuè)居民存款(kuǎn)下滑可(kě)能的原因一是居民存款理财(cái)化；二是提前还贷规模增加。因为居民收入和消费(fèi)数据(jù)不(bù)足，暂时无(wú)法(fǎ)判(pàn)断消费和收入在4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落的(de)核心原因，4月(yuè)理财存量规模环比增(zēng)加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结(jié)束了自去年(nián)10月以(yǐ)来(lái)的下(xià)行趋势(shì)，重(zhòng)回扩(kuò)张区(qū)间(jiān)。

　　居民增配理财等资产是理(lǐ)财风险降低、收益回(huí)升和存款(kuǎn)利率(lǜ)下(xià)滑共同作用的结(jié)果。受益于债券(quàn)市(shì)场走(zǒu)强，今年理财(cái)市(shì)场表现逐(zhú)步好(hǎo)转，理财产(chǎn)品单(dān)位(wèi)破净(jìng)率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠(dié)加这(zhè)一(yī)时期下滑的存款利率，存款(kuǎn)对居民的(de)吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理财对居民的(de)吸(xī)引力则不断增强。

　　从5月理财(cái)规模(mó)上看，随着破(pò)净率进一(yī)步回落，居民还在继续增(zēng)配理财产品，存款理财化(huà)趋(qū)势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规(guī)模(mó)扩(kuò)大是存款(kuǎn)下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿(cháng)率月(yuè)均值相比于2月低(dī)点(diǎn)上行4.3个百分点，相比(bǐ)于3月上(shàng)行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为首套房利率还在下降，居民提(tí)前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等(děng)多地继续(xù)降低首(shǒu)套房利率，贝壳研(yán)究(jiū)院数据显(xiǎn)示百城首套(tào)主流房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比(bǐ)3月(yuè)继(jì)续回(huí)落1个BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份部(bù)分积压的(de)还贷业务(wù日本最想干掉的国家，日本最恨哪个国家)在3、4月(yuè)份办理，这(zhè)会推动提前还贷规模走高(gāo)。

　　总的(de)来说，随(suí)着理(lǐ)财市(shì)场好转，此前因居民少消费、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房等积攒下(xià)来的超额储蓄已经(jīng)开(kāi)始部分回流(liú)理财市场了，且5月(yuè)初这一趋势还(hái)在延续(xù)。

　　往后来(lái)看，理(lǐ)财市(shì)场和提前还贷在后续(xù)几(jǐ)个月里或继(jì)续(xù)成为(wèi)超额存(cún)款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消费(fèi)水平未见明(míng)显改善或部分表明当下居(jū)民消费意愿依(yī)旧(jiù)偏(piān)弱，考虑到超额储蓄(xù)的持有分(fēn)化且并非主要来自消费，后续超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)对消(xiāo)费的支撑力度依(yī)旧(jiù)偏弱(ruò)。（详见《超额储(chǔ)蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随(suí)着前期积压的(de)购房需求逐渐释放，房地产销售目前已经有走弱迹(jì)象，地产短(duǎn)期或不会成为(wèi)超储的主要(yào)流向。但是因(yīn)为按揭利(lì)率存(cún)在明显利差，居民提前还(hái)贷行为或将延续。从这个角(jiǎo)度来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投(tóu)资而积攒下(xià)来的(de)储蓄，在理财市场环境好(hǎo)转和存(cún)款利率下滑的(de)背景(jǐng)下(xià)或将继续回流到(dào)理(lǐ)财市场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用(yòng)金融机构(gòu)住户存款余额+4月新增(zēng)来进行估算(suàn)

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷(dài)款中债务人提(tí)前偿付的金额在资(zī)产池未(wèi)偿本金(jīn)余(yú)额(é)的(de)占比

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变动(dòng)超预期，超(chāo)额储蓄释(shì)放(fàng)弱于预期，理财市场(chǎng)波动加(jiā)大

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