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除牛反绒是真皮吗，二层牛皮除牛反绒是真皮吗招商宏观：中游装备制造业利润增速明显回升

　　文(wén)|招商宏(hóng)观张静静团队(duì)

　　核心观点

　　除牛反绒是真皮吗，二层牛皮除牛反绒是真皮吗事件：2023年(nián)5月27日，国家统计局发(fā)布4月全(quán)国规模以上(shàng)工业企业(yè)绩(jì)效数据。4月份，规模以上工业企业(yè)营业收入累(lèi)计同比增长0.5％；规模以上(shàng)工业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比增(zēng)速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利(lì)润累计同比(bǐ)增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依然处于探底(dǐ)爬(pá)坡过程中。从决定企业利(lì)润的量、价(jià)、成本三因素框架看，我们(men)认为，此轮工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)增速由正转负的原因(yīn)主要源于PPI下(xià)行，但本(běn)轮工业企业利润累计增速的(de)下探幅(fú)度(dù)之深(shēn)和持续时(shí)间之长是PPI下行(xíng)和其(qí)他多种因(yīn)素叠(dié)加(jiā)导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以(yǐ)及费(fèi)用率偏高(gāo)严重(zhòng)制约工业企(qǐ)业利润爬(pá)坡(pō)速度。

　　从详细(xì)拆解数据看(kàn)：1）与(yǔ)去年同(tóng)期相比，工业企业经营绩效(xiào)的(de)增长(zhǎng)压力依然较(jiào)大，与3月(yuè)份相(xiāng)比，产成品(pǐn)存(cún)货周转天(tiān)数(shù)和应收账(zhàng)款平均回收期进一步增(zēng)加。2）分(fēn)所有制类(lèi)型来看，外商及港澳(ào)台商和私营企业利(lì)润累计同比(bǐ)降幅出现(xiàn)收窄，国有工业企业和股份制企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计同比降幅(fú)进(jìn)一步扩(kuò)大。3）上游采选业(yè)中(zhōng)非金属矿采选、有色金属矿采选的(de)利(lì)润增速表现(xiàn)较好(hǎo)，石油和天然气开采等其(qí)他行业(yè)的(de)利润(rùn)增速降幅(fú)依然(rán)较大；中游原材料加工业和(hé)装备(bèi)制(zhì)造业的利(lì)润增(zēng)速出(chū)现明显分(fēn)化(huà)，中游原材料(liào)加工(gōng)业的利润(rùn)增(zēng)速均为负，是整体工业企业利润增速的主(zhǔ)要(yào)拖累(lèi)，中游装备制造(zào)业(yè)利润增速回升幅(fú)度(dù)较大，成为(wèi)整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拉动项。在价格(gé)水平(píng)、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，下(xià)游行业内部的利润增(zēng)速反弹乏(fá)力(lì) 。

　　总(zǒng)体(tǐ)而(ér)言，与上个月相(xiāng)比(bǐ)，4月(yuè)份公布的工业企业利润(rùn)数据(jù)已表现出明显的探底爬坡信号(hào)：一，营业利(lì)润累计(jì)增速爬升的行业(yè)进(jìn)一步(bù)增多(duō)；二，营(yíng)业收入增速(sù)由负(fù)转正(zhèng)，营业利润增(zēng)速降(jiàng)幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业有望继(jì)续成为拉动工(gōng)业企业利润增速回升的(de)主要拉动力。按当月利润增速计(jì)算，4月份表现较好的行业(yè)主要有(yǒu)：汽车制造、铁路、船(chuán)舶、航(háng)空(kōng)航天和其他运输设备制造业、通用设备制造业、电(diàn)气机械及器材制造业、仪器仪(yí)表制造业、文教、工美、体育和娱(yú)乐(lè)用品制造业(yè)、橡胶和塑料制品(pǐn)业(yè)、电力、热(rè)力、燃气及水的生产和(hé)供应业电力。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营(yíng)业利润累(lèi)计同(tóng)比增速降幅小幅收窄，但依然(rán)处于(yú)探(tàn)底爬坡(pō)过(guò)程中。从决定企业利润的量、价(jià)、成本(běn)三(sān)因素框架看，我们认为，此(cǐ)轮工业(yè)企业(yè)利(lì)润增(zēng)速(sù)由(yóu)正转(zhuǎn)负的(de)原(yuán)因主(zhǔ)要源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业(yè)利润累计(jì)增速的下探(tàn)幅度之深和持续(xù)时间之(zhī)长(zhǎng)是PPI下(xià)行(xíng)和(hé)其他(tā)多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负(fù)；（2）主动去库(kù)存时间偏长以及费用(yòng)率(lǜ)偏高严(yán)重制约工(gōng)业企业利润爬(pá)坡速(sù)度。

　　与上(shàng)个月相(xiāng)比(bǐ)，39个主要细(xì)分行(xíng)业中，有26个行(xíng)业的(de)营业利润累计(jì)增(zēng)速(sù)出现回升，其他13个行业的营业(yè)利润累计增速均出现回(huí)落，其(qí)中回落幅度(dù)较(jiào)大(dà)的行业(yè)主要是农副食(shí)品加工、煤炭开(kāi)采(cǎi)和洗选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选、造纸及纸(zhǐ)制(zhì)品、纺织(zhī)服(fú)装(zhuāng)、服饰等(děng)行业，回升幅度较大(dà)的(de)行业主要是(shì)机械和设备修理、汽车制造(zào)、通用设(shè)备制造、橡(xiàng)胶和塑(sù)料制品(pǐn)等(děng)行业。

　　招商宏观 | 中游装备制造(zào)业利润增速(sù)明显(xiǎn)回升——4月(yuè)工业企业利润分析(xī)

　　具体来看：

　　与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依(yī)然较大，与3月份相(xiāng)比，产(chǎn)成品存货周转天数和应收账款平均回收期进一(yī)步(bù)增加。

　　数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，规模以上工(gōng)业企业(yè)累计(jì)每百元营业收入中的成本为85.18元（3月为(wèi)85.04元(yuán)），同比增(zēng)加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周(zhōu)转天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环(huán)比(bǐ)增加0.14天(tiān)）；应(yīng)收(shōu)账款(kuǎn)平均回(huí)收期为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环(huán)比(bǐ)增加(jiā)0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来看，外商及港澳台(tái)商和私营企业(yè)利润累计同(tóng)比降幅出现收窄，国有(yǒu)工业(yè)企(qǐ)业和股份制企(qǐ)业利润累(lèi)计(jì)同比降幅(fú)进一步扩大(dà)。

　　其中4月国有工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)累计同(tóng)比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同(tóng)期13.9％），外商(shāng)及(jí)港澳台商(shāng)利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同(tóng)期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份(fèn)制(zhì)企(qǐ)业同比增(zēng)长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年(nián)同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的利润增速表现(xiàn)较好，石(shí)油和天然气开采等其他行业(yè)的(de)利润增速降幅依然(rán)较大。

　　数据显示，非(fēi)金属矿采选、有色金属(shǔ)矿采选的(de)增速(sù)依然为(wèi)正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气(qì)开采、煤(méi)炭开采和洗选、黑色金属矿采(cǎi)选业、废物资源综合利用(yòng)的增(zēng)速为负，分别收录(lù)-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加(jiā)工业和装备(bèi)制(zhì)造(zào)业的利润增(zēng)速出现(xiàn)明显分(fēn)化。中(zhōng)游原(yuán)材料加工业的利润增(zēng)速均为负，尽管与上个月(yuè)相比，利润增速跌幅(fú)普遍收(shōu)窄，但(dàn)依然是整体工业企业(yè)利润增速的主要拖累(lèi)。中游(yóu)装备制造业(yè)利润增速回升幅度(dù)较大，成为整体工业企业利润增速的主要拉动项。其中通用设(shè)备制(zhì)造、铁路船舶(bó)航空航天、电(diàn)气机械及器材制造、仪器仪表制造增幅(fú)延续上个(gè)月亮(liàng)眼趋势，得益于国内汽(qì)车销售(shòu)量的提升和汽车产业(yè)链(liàn)出(chū)口强劲(jìn)，汽车制(zhì)造业的利润增速降幅由负转正(zhèng)，此外叠(dié)加去(qù)年除牛反绒是真皮吗，二层牛皮除牛反绒是真皮吗同期基数(shù)较低，汽车制(zhì)造(zào)业当月(yuè)利润增(zēng)速(sù)高(gāo)达20倍(bèi)。

　　数据显(xiǎn)示，化学原料(liào)化学制(zhì)品跌幅扩大，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加(jiā)工、专(zhuān)用设(shè)备制(zhì)造(zào)、石(shí)油煤炭(tàn)及燃(rán)料(liào)加工、非金属矿物制(zhì)品、黑(hēi)色金(jīn)属冶炼(liàn)加工、化(huà)学纤(xiān)维制造、金属制品、计算机通信和(hé)电子设备(bèi)跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制造、通(tōng)用设备制造(zào)、铁路船(chuán)舶航空航天、电气机械及器材制造增幅(fú)依旧(jiù)为正，并且增速出现明显(xiǎn)回升(shēng)，分别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一提的是，汽车(chē)制造(zào)增幅由负(fù)转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价(jià)格(gé)水(shuǐ)平、内部(bù)需求、外部需求同时走(zǒu)弱(ruò)的情况下(xià)，下(xià)游行(xíng)业(yè)内(nèi)部的利润增速(sù)反弹(dàn)乏力(lì)，文(wén)教工(gōng)美体育娱乐(lè)用(yòng)品、食品制造、纺织(zhī)业、家具(jù)制造等(děng)多个(gè)行(xíng)业的利润增速跌(diē)幅放缓(huǎn)，但依然(rán)为负；农副食(shí)品加工、纺织服装、服(fú)饰等(děng)多个行业的利润(rùn)跌(diē)幅继续扩大。往后看，价格(gé)水平、内部需求、外部需求转好速度较(jiào)慢，这也(yě)意味着下游行业的利(lì)润增速向上爬坡的节(jié)奏大概率偏缓(huǎn)。

　　数据显示(shì)，农副食品加工、纺织服装、服(fú)饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造(zào)纸及纸制品和医药(yào)制造跌(diē)幅扩大(dà)，分(fēn)别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工(gōng)美体育娱乐(lè)用品(pǐn)、食品制造(zào)、纺织业(yè)、家具制造(zào)和印刷和记录媒介利润降幅放缓(huǎn)，但持续(xù)维持低位(wèi)，分别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品增速由(yóu)负转正，录(lù)得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速(sù)略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保持高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事(shì)业(yè)中的机械和设备修理、电(diàn)力热力(lì)利润增速(sù)相对较高，燃(rán)气生产和供应利润增(zēng)速降幅收窄。其中(zhōng)机械和设备修理(lǐ)利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速上升幅度(dù)较大(dà)，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力利(lì)润累(lèi)计同比(bǐ)增速收窄，但仍然(rán)保持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增(zēng)幅略有(yǒu)上(shàng)升，收录(lù)5.8％（前(qián)值为(wèi)0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅收(shōu)窄，收录(lù)-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总(zǒng)体而言(yán)，与(yǔ)上(shàng)个月相比，4月(yuè)份公布(bù)的工业企业利(lì)润数据(jù)已表现(xiàn)出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的行业进一(yī)步增多；二，营业收入增速(sù)由负转正，营(yíng)业利润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望(wàng)继(jì)续成为拉动工业(yè)企业利润增(zēng)速回升的主(zhǔ)要(yào)拉动力。汽车制(zhì)造、铁路(lù)、船(chuán)舶、航(háng)空航天和其他运(yùn)输设备(bèi)制造业、通用(yòng)设备制造业(yè)、电(diàn)气机械及(jí)器材制造(zào)业、仪器(qì)仪表制造(zào)业(yè)、文(wén)教、工美、体育(yù)和娱乐用品制造业(yè)、橡胶和塑(sù)料制品业、电力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产和供(gōng)应业。

　　正如我们在《今年工业企业利(lì)润(rùn)增速能否转正？》中所(suǒ)言(yán)，当前正处于(yú)第6次(cì)工业企(qǐ)业利润探(tàn)底阶(jiē)段（从2000年开(kāi)始(shǐ)计算），如(rú)果按最近两次(cì)探底历史来演除牛反绒是真皮吗，二层牛皮除牛反绒是真皮吗绎的话，至少还要(yào)在负值(zhí)区间(jiān)爬坡(pō)7-8个(gè)月左右的时间，预计工业企(qǐ)业利润(rùn)增速转正最早也(yě)需等到四(sì)季度。目前(qián)我国仍面临内需增(zēng)长缓慢和外需疲(pí)弱的“弱复苏(sū)”阶段，这直接导致企业(yè)的(de)产能利用率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成本高居不(bù)下导(dǎo)致的(de)内部压(yā)力，本轮工(gōng)业(yè)企业(yè)利(lì)润(rùn)增速反弹速度大概率(lǜ)较为缓慢(màn)。

　　招商宏观 | 中(zhōng)游装备制造业利润增速明(míng)显回升——4月工业企业利润(rùn)分析