《基金经理投资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期拐点 实现(xiàn)财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春(chūn)（博士），创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　我们(men)上(shàng)期对市场(chǎng)的整体观点(diǎn)是大(dà)概率(lǜ)市场处于“战略(lüè)僵持阶段(duàn)的(de)乱战”，5月交易(yì)机会(huì)可能更均(jūn)衡、但也更脆弱，当前可能是(shì)一个布局的好阶段，而未必会是(shì)收获(huò)的阶段，投资者(zhě)需要(yào)多(duō)一点耐心(xīn)。市场可能继续对一季报定(dìng)价(jià)，短(duǎn)期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏特别明显的亮点。同时我们也提(tí)醒(xǐng)大家(jiā)，虽然我们看好TMT和(hé)中(zhōng)特(tè)估(gū)全年(nián)的投资机会，但是短期游戏传媒(méi)和中特估(gū)与其他板(bǎn)块分化较为(wèi)极致，也(yě)是不争的事实，提醒(xǐng)大家(jiā)这两个板块短期(qī)可能的风险。

　　一、市场的表现：继续定价(jià)国内经济疲弱修复(fù)

　　过去的一周，市场的演绎跟我们的观(guān)点大致符合：周一中特估上涨之后连续(xù)回(huí)调(diào)，一季(jì)报(bào)业绩尚可(kě)、同时前期(qī)又没有定价(jià)充分(fēn)的火电、纺织(zhī)服装(zhuāng)、新能源和家电(diàn)等有一定(dìng)的(de)超(chāo)额(é)收益，但是反(fǎn)弹也相对脆弱(ruò)。国内外(wài)公布的部(bù)分经济金融数(shù)据传(chuán)递的(de)信息都没(méi)有明确的方向(xiàng)性(xìng)，股市和债市依然定价(jià)国内经济疲弱的(de)复苏力度，没有(yǒu)在我们(men)上一次(cì)对市(shì)场的判断上提供明显的增量信(xìn)息。

　　上周申(shēn)万31个行业中有7个(gè)行业(yè)出现上涨，24个(gè)行业出现下跌(diē)。分行业看，公用事(shì)业(yè)、煤炭(tàn)、汽车等行业表(biǎo)现较好，周(zhōu)涨(zhǎng)跌幅分(fēn)别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传媒、有色金(jīn)属等行业表现(xiàn)较差(chà)，周涨跌幅分别为(wèi)-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来(lái)看，社会服务、商贸零售、美容(róng)护理(lǐ)等(děng)行(xíng)业处于(yú)历史(shǐ)高位估值区间，市盈率(lǜ)分位数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力设备、煤炭等行业处于(yú)历史低位估值区间，市(shì)盈(yíng)率分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环比(bǐ)上周变化来(lái)看，环保、公(gōng)用(yòng)事业、汽车(chē)等行(xíng)业位于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰(shì)，食品饮(yǐn)料，传媒等行业稍显落(luò)后，市盈率(lǜ)分(fēn)位数分别降(jiàng)低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易(yì)情绪来(lái)看，纵向（时序上）拥挤度观察，银行、交通运输、非银金融等(děng)行业换手率位(wèi)于一年内高点，换手率分位数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美容护理、食品饮料等行业换手率位于(yú)一年(nián)内低点，换手(shǒu)率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度观察，银(yín)行、非(fēi)银金融(róng)、传媒等行(xíng)业成交额占比位于一年内高点，成交额(é)占比分(fēn)位数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、基础(chǔ)化工(gōng)、综合等行业成交额占(zhàn)比(bǐ)位于一(yī)年(nián)内(nèi)低(dī)点，成(chéng)交额占比分位(wèi)数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡(héng)市场的进一步验证：宏观依据(jù)

　　对市(shì)场的定(dìng)性是下一步决(jué)策(cè)的依(yī)据，从宏观证据来(lái)看，市场(chǎng)是脆弱而均衡的：

　　第一，出口不弱，趋(qū)势变弱，进(jìn)口验证乏力的外需(xū)。

　　中国4月(yuè)出口同(tóng)比上升8.5%，3月为(wèi)同比上(shàng)升14.8%；4月(yuè)进(jìn)口同(tóng)比(bǐ)下跌7.9%，3月为同比下跌(diē)1.4%；4月贸易顺差902.1亿美(měi)元，3月为881.9亿美元。出口(kǒu)预测可能是打脸市场(chǎng)预期(qī)次数(shù)最多的(de)指标之一，正(zhèng)如每年大家对出口进行(xíng)展(zhǎn)望一样，今年年初的出口确实又再次超(chāo)出大(dà)家的预期。今年出(chū)口(kǒu)的变化，需要我们审视、理解出口的中期逻辑变化：中国的国家战略(lüè)在(zài)清晰地(dì)知道欧(ōu)美日韩(hán)的战略意图之后，在过去几年做(zuò)了很多的应对(duì)和(hé)部署，东盟(méng)、一带一路、上合和广(guǎng)大发展中国家逐渐被更充分地融入到中国经济(jì)圈，成为外需(xū)和中国全球战略(lüè)的重要(yào)一环，也需要成为我(wǒ)们(men)日(rì)后分析中的重点之一。

　　分析完(wán)中期的逻(luó)辑(jí)变化，再回到(dào)短期的现实。4月的(de)出口肯(kěn)定是不弱的，不过趋势在(zài)走(zǒu)弱，考虑到全(quán)球(qiú)经济和金(jīn)融系统在(zài)过去一段时(shí)间的风险暴露逐渐(jiàn)增(zēng)加(jiā)，再(zài)结(jié)合越南(nán)、韩国这些重(zhòng)要出口国家近期的数据走势(shì)，出口趋(qū)势是在走弱(ruò)的，如果全球(qiú)经(jīng)济动能走弱(ruò)，一带一路和东盟可能也(yě)无法单(dān)独把中国出(chū)口稳住。与此同时(shí十指不沾阳春水下一句是什么，十指不沾阳春水是什么意思)，进(jìn)口继(jì)续走弱，在经历(lì)了年(nián)初(chū)复苏(sū)短暂的斜率走陡之(zhī)后(hòu)，经济的复苏斜率明(míng)显(xiǎn)趋(qū)于平缓，国(guó)内外新的政策变化又还没有看到，当前市场(chǎng)大逻(luó)辑(jí)是相对缺乏(fá)的(de)，这是我们觉(jué)得市(shì)场脆弱而均衡的重要原因。

　　第二(èr)，社融信贷(dài)一季度加(jiā)速放量(liàng)后(hòu)逐渐回归(guī)正常，居民(mín)加杠杆意愿弱(ruò)。

　　4月新增人(rén)民币贷款0.72万亿(yì)，去(qù)年同(tóng)期(qī)0.65万亿；新增社融1.22万(wàn)亿，去年同期0.93万亿；社(shè)融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历(lì)史纵向来看，因为2022年(nián)4月(yuè)本身就是(shì)社(shè)融信贷比较弱(ruò)的一个月(yuè)，所以今(jīn)年4月的(de)社融信贷(dài)看上去比去(qù)年(nián)多(duō)，但实际上是比(bǐ)较弱的，比疫(yì)情前的2019、2018年(nián)4月社融都要(yào)弱。就今年的节奏来看，一季度社融(róng)信贷提前发力，所以投放(fàng)巨大(dà)，4月份(fèn)慢慢回(huí)归正常(cháng)乃(nǎi)至(zhì)略(lüè)偏弱(ruò)的状态。

　　居民的中长贷在经历了积压需求暂(zàn)时释放之后，再度回归(guī)比较(jiào)弱(ruò)的态(tài)势(shì)，居民中长贷同(tóng)比比(bǐ)去年萎缩1156亿，这意味着(zhe)居(jū)民可能(néng)非但没有(yǒu)明显(xiǎn)增(zēng)加房贷的意愿，反而在(zài)加大(dà)还(hái)贷的量(liàng)，这与前段时间新闻报道(dào)的(de)居民提前还房贷现(xiàn)象增加的情况(kuàng)一致。另外(wài)，根据(jù)不完全统(tǒng)计的4月部分银行的(de)理财规模变化，银行理财出现了明显的回流，但在权益市场上资金回流并不明显，因(yīn)此极有可能流到了低风险低波动的相关(guān)产品上。这(zhè)说(shuō)明无论是对实物投(tóu)资还是金融投资，居(jū)民部门的风(fēng)险偏好(hǎo)仍有待修复。因此，随着居(jū)民部门购房欲望下降(jiàng)之后，整个金(jīn)融部门其实并(bìng)不缺钱，但大家都在等待权(quán)益市场系(xì)统(tǒng)性(xìng)风险偏(piān)好抬升的一个明(míng)确的政策或者(zhě)基(jī)本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复(fù)苏下低通胀，反映的是(shì)内生(shēng)动力偏弱的预期

　　中(zhōng)国4月CPI同(tóng)比上涨0.1%，预期(qī)上(shàng)涨0.4%，前值(zhí)上涨0.7%；PPI同比(bǐ)下(xià)降3.6%，预期下降3.3%，前值下(xià)降2.5%，通胀维持低位(wèi)，这反映的是国内修复动力偏弱(ruò)，而供应总体充(chōng)足，进而价格维持低迷。我们也判断(duàn)在弱修(xiū)复之(zhī)下，低(dī)通(tōng)胀的特质有望(wàng)延续。

　　结构上看(kàn)，食品价格继续(xù)回(huí)落。4月CPI食品价格同比上涨(zhǎng)0.4%，前(qián)值上(shàng)涨2.4%，环比下(xià)降(jiàng)1%，前值下(xià)降1.4%，由于(yú)天气转暖，鲜菜上市量增加(jiā)，鲜(xiān)菜价格同环比大(dà)幅下(xià)降，环比下(xià)降(jiàng)6.1%，同(tóng)比下降13.5%，存栏量也相对充裕(yù)，猪肉价格环比继续下跌3.8%，降(jiàng)幅(fú)有所收窄。核(hé)心CPI同比(bǐ)上涨0.7%，涨幅与上月持(chí)平，环(huán)比(bǐ)上涨0.1%。从大类(lèi)分(fēn)项来看，食(shí)品烟酒、生(shēng)活用品(pǐn)及服务、交(jiāo)通和通信(xìn)同比(bǐ)涨幅回落(luò)；衣着、居住(zhù)、教育文化和娱乐涨幅较上月有所扩大；医(yī)疗保健持(chí)平，这反映的是(shì)普通消费品(pǐn)的需(xū)求修复较(jiào)弱(ruò)，而高端、偏服务项的消费需(xū)求率先(xiān)修复。

　　PPI同(tóng)比继续(xù)大幅回落，主要受上年同期基(jī)数较(jiào)高影响，同时全球库存周期去化(huà)，制造业偏弱。生产(chǎn)资料价(jià)格同比下(xià)降4.7%，环比下降0.6%，继续(xù)回落；生活资料同比上涨0.4%，环比下降(jiàng)0.3%，均(jūn)较弱。分行业(yè)来看，上游和中游煤炭(tàn)开采(cǎi)、石油和(hé)天然气开采(cǎi)、黑色金(jīn)属采矿、石油(yóu)、煤炭(tàn)及其(qí)他燃料加工、黑色(sè)金(jīn)属冶炼和(hé)压(yā)延加工业均有较大拖累(lèi)，电力(lì)、热力的生产和供应业、纺织服装服饰业，非金(jīn)属矿采选业同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)。

　　通胀(zhàng)连续两个月(yuè)处在低位，我们认(rèn)为这反映的是内(nèi)生(shēng)修复动(dòng)力较(jiào)弱(ruò)。季节性因(yīn)素(sù)以(yǐ)及产业周期带来的食品(pǐn)价(jià)格下跌和生产资料价格下跌，带(dài)动CPI同比放缓(huǎn)、PPI大幅回落(luò)。随(suí)着下半年基数下降(jiàng)，经济逐步修复，通(tōng)胀有望回升，但(dàn)我们(men)认为通胀短期内也较难回到(dào)1%水平之(zhī)上，投资均不(bù)需要过度考虑“通(tōng)缩”和(hé)“通(tōng)胀”问题。短期来(lái)看，物价(jià)回落有(yǒu)助(zhù)于企业(yè)刚性成本下降，修复盈利能(néng)力，关注通(tōng)胀的(de)修复(fù)更多反映(yìng)的是需(xū)求(qiú)修复的幅度。

　　三、下一步的策略：反弹概率大，要保持交易的灵活性

　　从上述基本面(miàn)的分析出发，我们仍然维持“市场乱战，均(jūn)衡且脆弱的交易机会”的判断。从(cóng)技术面看，当前权益市(shì)场的买入(rù)理由是大盘指数再度接近前期低(dī)位，这为我们(men)提供了布局机会，交(jiāo)易的反(fǎn)弹概率在加大(dà)。从(cóng)策(cè)略角度看，投资者需要(yào)高度重视(shì)交易的灵活性。策略(lüè)的整(zhěng)体包括趋(qū)势、结构与节奏，反(fǎn)弹(dàn)带来的是节奏的(de)变化(huà)，不(bù)是趋势(shì)和结(jié)构(gòu)的变化(huà)。

　　哪些板块(kuài)反弹(dàn)机会较大呢(ne)？创金合(hé)信基金宏观策略配置团队观察各家分析师对(duì)申万各行业(yè)2023年归母净利润的预测(c十指不沾阳春水下一句是什么，十指不沾阳春水是什么意思è)，可以作为参考(kǎo)。如果让反弹(dàn)更扎实一些，预(yù)期业绩变化是一个相对可靠的数(shù)据。

　　环(huán)比上周来看，市场对公用事业、石油石化、房地产等行业基本面较为乐观，预计2023年净(jìng)利(lì)润分别变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车(chē)、农(nóng)林牧渔(yú)、钢(gāng)铁等(děng)行业基(jī)本面预(yù)期(qī)有所调(diào)整，预(yù)计(jì)2023年净(jìng)利润(rùn)分别变化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博(bó)士(shì)，创金合(hé)信基金首席经济学家，投委会(huì)委(wěi)员兼秘书长，宏(hóng)观策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总(zǒng)部总监(jiān)，南开大学经(jīng)济学博(bó)士(shì)，清华大学管理科学与工程博士后。学术研(yán)究与教(jiào)学以及宏观经济(jì)走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年(nián)以来，一直致力于在周期波动的框架内(nèi)运用财(cái)政的(de)视(shì)角解(jiě)构宏观(guān)经(jīng)济的运(yùn)行，将中国经(jīng)济看作(zuò)一份资(zī)产，通过资本(běn)资产定价的(de)方式来确定其价值与风(fēng)险(xiǎn)。

　　罗(luó)水星博士，创金合(hé)信基金经理、首(shǒu)席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创金合信基金。此前(qián)履职博时基金，负责宏观策略、宏观(guān)政策、大类资产配置(zhì)与择时研究。武汉大学学士，上海财(cái)经大学经济(jì)学硕士(shì)、博士，中国社科(kē)院经济学博士(shì)后，学术论文多发表于国际SSCI英文核(hé)心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 十指不沾阳春水下一句是什么，十指不沾阳春水是什么意思