5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这(zhè)则(zé)小公(gōng)告(gào)体现(xiàn)出(chū)市场对(duì)这(zhè)一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的(de)行情(qíng)，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在(zài)去(qù)年底及今年一(yī)季(jì)度(dù)，一(yī)些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等(děng)问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦点，中国(guó)基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今(jīn)年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企(qǐ)主题基金发行，市(shì)场对此充满期待，如(rú)5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技(jì)引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排(pái)队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这(zhè)一波(bō)“中(zhōng)特估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构成催化因素的(de)，近期银(yín)行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题(tí)基金的申报(bào)发(fā)行(xíng)，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下(xià)半年，中特估有可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建就表示，近期密(mì)集申报(bào)的国央企主题基(jī)金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大(dà)主题(tí)，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基(jī)金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场(chǎng)带来(lái)增量(liàng)资(zī)金(jīn)，有望推动进一步(bù)上(shàng)涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积极布局央国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市(shì)公(gōng)司(sī)的投资价值凸显，该(gāi)主题的(de)基金将(jiāng)为(wèi)投资(zī)者提(tí)供(gōng)更丰(fēng)富的(de)工具以参与(yǔ)到央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展(zhǎn)的要(yào)求，引(yǐn)导更多(duō)资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服务资本市场改革(gé)、服务实(shí)体经(jīng)济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将(jiāng)为央(yāng)企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道(dào)

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特(tè)估和人(rén)工智能成为(wèi)两大(dà)明(míng)显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一(yī)些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商(shāng)、军(jūn)工，这(zhè)三大行业主要是央企或地方国(guó)资(zī)所在的行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基(jī)于(yú)行(xíng)业本身基本面在(zài)今年会有重大(dà)的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会(huì)受益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国(guó)有企业(yè)改革的推进(jìn)，大概率这(zhè)些企业会(huì)进入一个提质增效、释放业(yè)绩的过(guò)程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基(jī)本面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻(wěn)合(hé)，为在(zài)下(xià)半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的(de)机会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就(jiù)是(shì)今(jīn)年以(yǐ)数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的(de)主题普涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段是(shì)未(wèi)来两年，在(zài)主题性机会(huì)消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价值导向变化(huà)，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一(yī)个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营层面可(kě)能发(fā)生显(xiǎn)著正向变化(huà)的个股提前(qián)进行布局，比如医药和(hé)消费(fèi)等(děng)行(xíng)业。

　　其实(shí)一(yī)季(jì)报已(yǐ)经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年(nián)报前十大重仓股股(gǔ)票(piào)池中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓中，“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股型(xíng)公募(mù)基金对港股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的(de)新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系(xì)，正深(shēn)刻影(yǐng)响基(jī)金公司的投研，落(luò)实(shí)到日常的(de)投研流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力(lì)量(liàng)，更有专(zhuān)门构(gòu)建国央企股票库。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变(biàn)研究员过去(qù)对国央企(qǐ)的固定(dìng)思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金在行动上，要(yào)求研究(jiū)员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察(chá)其实地调研的(de)的成(chéng)果，了解国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结合行业趋(qū)势和特(tè)征(zhēng)，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有了(le)更深刻的(de)认识(shí)：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发(fā)展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的(de)具有(yǒu)时代(dài)特征和中国特色、符合(hé)国(guó)家战略导向的估值体(tǐ)系(xì)，而不是(shì)简单套用国(guó)外的传(chuán)统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是这鹅颈藤壶是什么东西，鹅颈藤壶多少钱一斤个概念(niàn)所涉及到(dào)的(de)行业和公司(sī)，一(yī)直在发生(shēng)的(de)变化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常关(guān)注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也(yě)是(shì)一定能够(gòu)抓住中特估这波行(xíng)情(qíng)的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示(shì)，积极(jí)践行中国特色的估值体系(xì)是资本市(shì)场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领(lǐng)会(huì)并(bìng)针(zhēn)对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架(jià)是第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指标也非(fēi)常重(zhòng)要(yào)，投资者(zhě)的认可和(hé)实施是(shì)最(zuì)终该(gāi)体系能否具(jù)备(bèi)长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知误(wù)区，市场化(huà)认可是基本的(de)常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家战略发展发向(xiàng)，更需要承担(dān)社会公共责任等。而(ér)这(zhè)些都(dōu)应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家战略价(jià)值，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国有企业承担社(shè)会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发展的价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从以私人(rén)股东权(quán)益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主要(yào)方法的单一价(jià)值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评价体系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金(jīn)指数与量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近(jìn)年(nián)来国资委指导国内(nèi)团队对(duì)于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步(bù)的(de)企业社(shè)会价值评价体系(xì)，其(qí)中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中(zhōng)央企业上市公司环境(jìng)、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF鹅颈藤壶是什么东西，鹅颈藤壶多少钱一斤业(yè)务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企业(yè)价值的可持(chí)续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会(huì)责(zé)任(rèn)等(děng)要素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大意(yì)义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对(duì)提升企业内(nèi)在(zài)价(jià)值的(de)积极作用，这样有利于提(tí)高(gāo)估值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制(zhì)、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的(de)量化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资(zī)产负(fù)债率(lǜ)、研发经费投入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理(lǐ)李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在(zài)估值思维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估(gū)值的(de)方法和指标上，他认(rèn)为(wèi)其包括产业链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以及在(zài)纵向和横向上的研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关(guān)系(xì)。这些因素(sù)在对估值(zhí)结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特(tè)色的估值体系(xì)与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维(wéi)的(de)变化(huà)，还有估值结论和估值判断(duàn)的变化，都是(shì)为了更好地适应(yīng)中国(guó)的(de)市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理(lǐ)的(de)鹅颈藤壶是什么东西，鹅颈藤壶多少钱一斤企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行(xíng)探索，目(mù)前尚没有公(gōng)认的指标可以(yǐ)使用(yòng)。

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