来源(yuán)：高瑞(ruì)东宏观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一(yī)季度，国(guó)内经济回暖主要(yào)缘(yuán)于疫后复(fù)苏红利驱动，表现(xiàn)为生产(chǎn)恢复推动出口形势好转，出(chū)行需(xū)求(qiú)释放催化下游(yóu)消费回(huí)暖。从(cóng)行业表现看，制造(zào)业从去年四季(jì)度的(de)“量价齐(qí)跌(diē)”转向“量升价跌”，企业或从主(zhǔ)动去库(kù)转向被动去库(kù)。从景气度边(biān)际表现看，下游消费制造>；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)；服务业(yè)中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一(yī)定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到(dào)疫后经济脉(mài)冲式修复放缓(huǎn)、海外总需求(qiú)回落预期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级(jí)将(jiāng)成为(wèi)推动(dòng)下一阶段国(guó)内(nèi)经济复(fù)苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务(wù)业是驱动一季(jì)度经济(jì)复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现(xiàn)看(kàn)，制造业，交通(tōng)运输、房地产等行业景气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度(dù)回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产销售回暖而(ér)投资疲弱的(de)特点相一致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部(bù)来看，今(jīn)年3月，制(zhì)造(zào)业各行业景气度普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数(shù)从去(qù)年(nián)12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复(fù)好于需(xū)求(qiú)端，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚未结束(shù)。从行业景(jǐng)气度(dù)边(biān)际改(gǎi)善(shàn)情况来看，下游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材(cái)料加工，煤炭(tàn)行业(yè)景(jǐng)气(qì)度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱、烟草(cǎo)、家(jiā)具制造行业景(jǐng)气度较高，部分行业表现为“量(liàng)价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，表(biǎo)现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机械、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽车(chē)制(zhì)造、金属制品>；；；通(tōng)用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原材料加工行业景气(qì)度改善幅度最弱，由于(yú)行(xíng)业库存水平偏高(gāo)，多数行业(yè)仍然受(shòu)到价(jià)格下跌的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑(hēi)色金(jīn)属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫(yì)后复苏红利(lì)驱动。需求(qiú)方面，出行类消费快速复苏，前(qián)期积压(yā)的购房、服务消费需求(qiú)得以(yǐ)释(shì)放；供给方(fāng)面，国内(nèi)复(fù)工(gōng)复产加快推进，生产(chǎn)端快速(sù)恢复，是推(tuī)动年初出口数据(jù)好转(zhuǎn)的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏(zòu)有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红利驱动边(biān)际(jì)转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预期(qī)逐(zhú)步兑现，后续驱动国(guó)内经济(jì)增长的线索(suǒ)，大概(gài)率(lǜ)来(lái)自(zì)于(yú)消费回(huí)暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收入向(xiàng)上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年(nián)疫情(qíng)期间水平，同时信贷数(shù)据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来消费回(huí)暖的(de)确定性进一步增强。预计(jì)交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持(chí)续修复，家电、家(jiā)具、纺(fǎng)服等(děng)与出行及地产(chǎn)后(hòu)周期相关的可选消(xiāo)费也有望进一(yī)步回(huí)暖。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增强，有望维(wéi)持(chí)出(chū)口韧性；随着(zhe)下游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升(shēng)，制造业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上修复，企业将(jiāng)从主动(dòng)去(qù)库逐步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备(bèi)投资需求有(yǒu)望(wàng)改(gǎi)善，推动中游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国(guó)内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求(qiú)超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫(yì)后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业(yè)是驱动一季度经济复(fù)苏(sū)的(de)主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指向疫后复苏背(bèi)景(jǐng)下(xià)，国内(nèi)经(jīng)济企稳回升。但不同(tóng)于海外(wài)国(guó)家疫后(hòu)复(fù)苏(sū)的(de)规律，本轮(lún)国内疫后复(fù)苏发生在外需回落(luò)、国内经济转向(xiàng)高质量(liàng)发(fā)展、居民前期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经(jīng)济(jì)复(fù)苏的(de)力量并不均衡，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们(men)重点从(cóng)行业层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行业表现(xiàn)来(lái)看，今(jīn)年一季度(dù)制(zhì)造业、交通运(yùn)输业、房(fáng)地产业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回(huí)落(luò)，与(yǔ)年初出(chū)口数据(jù)好转、服务消费(fèi)快(kuài)速恢(huī)复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各年份的复合(hé)增(zēng)速，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今(jīn)年(nián)一季度第(dì)一(yī)产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建设(shè)农业(yè)强国，推进农(nóng)业农村现代化(huà)的目标有(yǒu)关。

　　今年一季(jì)度第(dì)二产业(yè)增加值增速(sù)升至5.4％，高于去年四(sì)季(jì)度(dù)的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快(kuài)复苏，增加值(zhí)增(zēng)速提升至5.9％，高(gāo)于去年四(sì)季度(dù)的4.7％，但低于2021年(nián)全年(nián)增速(sù)，与去年下半年(nián)之后外(wài)需转弱(ruò)、居(jū)民商品消费恢复偏慢(màn)有(yǒu)关(guān)。而建筑业景气度明显回(huí)落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新(xīn)开工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值增速小幅升至(zhì)4.7％，略高于去(qù)年四(sì)季度(dù)的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在(zài)产(chǎn)出(chū)缺(quē)口。其中，受益于居民(mín)出行活动恢复，交通运输、仓储和邮政业增加值增速明(míng)显提升，自去(qù)年四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增速小幅回升，尽管高(gāo)于疫情(qíng)三年来的平均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平(píng)恢(huī)复(fù)较(jiào)慢。而受(shòu)益于新房和二手房销售回暖，今年一(yī)季(jì)度房(fáng)地(dì)产业(yè)增加值(zhí)增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅(fú)度好于上游

　　对于(yú)行(xíng)业景气度的观测，我们采(cǎi)用量（各行业工业增(zēng)加值增(zēng)速）与价格（各行业工业品(pǐn)价格增速(sù)）分别作为供(gōng)需的衡量指标。主要选取(qǔ)28个(gè)主要行业自2019年以来的月度数据，首先将(jiāng)各(gè)行业增加(jiā)值增速调(diào)整为(wèi)以(yǐ)2019年为基期的复合(hé)增速，其次计(jì)算(suàn)2019年-2023年3月(yuè)，每月的增(zēng)加值增速和PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月的分(fēn)位数水平，捕捉其(qí)边际(jì)变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景(jǐng)气度(dù)出现(xiàn)作出指示和做出指示区别在哪，作出指示还是做出普遍回(huí)暖，多数(shù)从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整体去库(kù)进(jìn)程尚未结束(shù)。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善情况来看，下(xià)游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业(yè)景气度(dù)呈现高(gāo)位放缓情(qíng)况。

　　下游消(xiāo)费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的行业景气度最高，部(bù)分行业(yè)步入“量价(jià)齐(qí)升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民(mín)外出消费相(xiāng)关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平均处在高景(jǐng)气度(dù)区间，烟草、家具(jù)制造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的特(tè)征；食品制造景气度有所回落，农副加(jiā)工行业(yè)表现为“量价齐跌”，食品制造行(xíng)业表现为“量升价(jià)跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有(yǒu)关，今(jīn)年2月(yuè)，库存同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上(shàng)分位数(shù)水平；而随着防(fáng)疫需求的(de)降温，医药制造(zào)业(yè)景气度有所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居中，均表现(xiàn)为(wèi)“量升(shēng)价(jià)跌”。一方(fāng)面(miàn)与原材料成(chéng)本下跌有(yǒu)关，另(lìng)一方面(miàn)，也与年初外需表现(xiàn)好于内需，部(bù)分行业仍(réng)在去库进(jìn)程有关。其中，电气(qì)机械(xiè)、专用设备、运输设备工业增加(jiā)值增速改善幅度最大，受(shòu)益(yì)于国内产(chǎn)业升级(jí)、出(chū)口优势带来的韧性驱(qū)动；其次是汽(qì)车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最弱的是通用设备、电子设(shè)备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消费电子行业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工行(xíng)业景气度改善(shàn)幅度偏弱，由于行业(yè)库(kù)存水(shuǐ)平(píng)偏高(gāo)，多数行业(yè)仍受制于价(jià)格(gé)下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中(zhōng)，有色金(jīn)属行(xíng)业生产端改善幅度(dù)最大，3月增加(jiā)值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平，但(dàn)受全球大宗(zōng)商品(pǐn)下(xià)行周期影(yǐng)响，价格(gé)依旧承(chéng)压(yā)；随着年(nián)初建筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非金属制品景气度(dù)提升，但由于库(kù)存水平偏高，价格仍处在下跌(diē)区间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化链条行业生产水平普遍回暖，但分位数水平(píng)仍处在50％以下(xià)的景气度偏低区间，今年由于能源危机(jī)缓解，产品(pǐn)价格相较去年同(tóng)期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现边际(jì)放缓，生产及价格水(shuǐ)平同步回(huí)落。这与(yǔ)去年(nián)以(yǐ)来行业产能持续(xù)扩张有关，今年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成(chéng)品(pǐn)库存同(tóng)比处在(zài)2016年以来94％分位数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推(tuī)动下一阶段(duàn)经(jīng)济复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面(miàn)，消费(fèi)场景(jǐng)恢(huī)复后，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压的购(gòu)房、服(fú)务性(xìng)需(xū)求得(dé)以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供给端的快速恢(huī)复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后红利释放效果转弱，随(suí)着未来(lái)海(hǎi)外总(zǒng)需求回落(luò)的预期(qī)逐步(bù)兑(duì)现，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大(dà)概率来自于消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，随着居(jū)民(mín)收(shōu)入提升和(hé)消费意(yì)愿改善，未来消费回暖的确定性(xìng)进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及家(jiā)电、家具(jù)、纺服等可选消费景气度均(jūn)有望(wàng)提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费数据(jù)看，居民收入增速提(tí)升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今年一季度，全国居(jū)民人(rén)均可支配收入增(zēng)速(sù)提升(shēng)至(zhì)6.4％，高于去年四(sì)季度的(de)5.6％，居民人均消费支出增(zēng)速提升(shēng)至5.0％，高于去年四(sì)季度的(de)3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾向(xiàng)为62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距(jù)。未来随着服(fú)务业恢复持续向好，有(yǒu)望带动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数(shù)据看，居民储(chǔ)蓄意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，消费和投资信(xìn)心正(zhèng)在(zài)筑底。今(jīn)年(nián)以(yǐ)来，居民储蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款数据看，3月(yuè)居民新增存款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月(yuè)9375亿元的同比(bǐ)增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的(de)月均同比(bǐ)增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部门新增净融(róng)资同(tóng)比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元(yuán)，中长期(qī)信贷同(tóng)比多增2613亿元。居(jū)民(mín)部门新(xīn)增(zēng)净融资连续2个月(yuè)维持同比扩张，指向居民(mín)预期可能(néng)正在筑底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第(dì)一季度(dù)城镇储户问(wèn)卷调查结(jié)果显示，倾(qīng)向于“更多(duō)储(chǔ)蓄”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上(shàng)季度减(jiǎn)少(shǎo)3.8个百(bǎi)分(fēn)点；倾向于“更多消费”和“更多投资(zī)”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高(gāo)于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和投资意愿提(tí)升。

　　二(èr)是(shì)，产(chǎn)业(yè)升级路(lù)径驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强，以(yǐ)及相关行业设备投资更新(xīn)，有望推动中游装备制造景气度维持高位(wèi)。

　　一方面，今年(nián)一季度国内出口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内(nèi)复工复(fù)产(chǎn)加快推进外，也受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策红利(lì)持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强。今(jīn)年在海外(wài)总需求回落背(bèi)景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以及新能(néng)源产品(pǐn)优势强化，有(yǒu)望维(wéi)持装备制(zhì)造领(lǐng)域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利下滑(huá)和库存高位，对(duì)制(zhì)造业(yè)投资扩产造(zào)成(chéng)一定压力。但随着下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造(zào)业(yè)企业盈利有望向上修复。目前看，电(diàn)气机械(xiè)等装备制造业去(qù)库进程已进入(rù)下半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用设备(bèi)、通用设备(bèi)产成品库存(cún)增速呈现触底(dǐ)反(fǎn)弹。随(suí)着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库(kù)逐步转向被动去(qù)库、主动补库，设(shè)备投资需(xū)求将随之提(tí)升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收(shōu)益率(lǜ)多数(shù)上行(xíng)

　　美国10年期(qī)国债收益率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美(měi)国10年期(qī)国债收益(yì)率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实际收益(yì)率(lǜ)1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德国(guó)10年(nián)期国(guó)债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国(guó)债收益(yì)率较上周末(mò)上行(xíng)20BP 至3.86％（截(jié)至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)利差收(shōu)窄。本周美(měi)国10年期和2年期国(guó)债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期(qī)权调(diào)整利(lì)差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全(quán)球(qiú)股(gǔ)市(shì)涨跌(diē)分化，大宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌(diē)

　　全球股市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌(diē)0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合指数、上证指数、恒生指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌(diē)。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美国(guó)经济增长(zhǎng)陷入(rù)停滞，通胀(zhàng)和招(zhāo)聘活动放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国(guó)总体经济活动(dòng)几乎(hū)没有(yǒu)变(biàn)化(huà)，几个辖区(qū)指出在不确定性增加和对(duì)流(liú)动性的(de)担忧加剧之际，银行收紧(jǐn)了贷款(kuǎn)标准。近期美国总体(tǐ)物价水平温和上升，但价格上涨速度(dù)或有所放缓。

　　美联(lián)储官员(yuán)表(biǎo)示为应对高(gāo)通胀(zhàng)，加息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需(xū)要进一步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息(xī)结束后美联储将需要在一(yī)段时间内维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需要(yào)进一步进入限制性区域，终端(duān)利率(lǜ)或将高(gāo)于5％，具体取(qǔ)决于经济和金融形势(shì)的(de)发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪要公布，绝(jué)大多数委员(yuán)同意将利(lì)率上(shàng)调50个基点。4月20日公布(bù)的欧洲央行(xíng)会议(yì)纪(jì)要显示，货币政策在降低通胀方面仍有一(yī)段路(lù)要走(zǒu)，一些(xiē)委员认为整体而言通胀(zhàng)风(fēng)险倾向于上行。金融(róng)市场紧张局势(shì)被视为经济和通胀前(qián)景重大不(bù)确定性(xìng)的来(lái)源。然而除非形势(shì)显著(zhù)恶化，否则金(jīn)融(róng)市(shì)场的紧(jǐn)张局(jú)势不太可能从根本(běn)上(shàng)改变欧洲(zhōu)央(yāng)行管(guǎn)理委(wěi)员会(huì)对(duì)通胀前(qián)景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外(wài)政(zhèng)策：欧(ōu)洲“芯片法案”落地；美(měi)财长耶伦强调美国“国家(jiā)安全(quán)”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧(ōu)洲议会通过了一项临时政治协(xié)议，就(jiù)涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本(běn)达成一致。法案(àn)目标是(shì)到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿欧元资金(jīn)提(tí)振半导体行(xíng)业，以将欧盟占全球半(bàn)导体制造市场的份额从10％提升至至(zhì)少20％；大(dà)幅提升(shēng)芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示(shì)，正(zhèng)在推出一(yī)份债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)相关立法措施。白宫需要开始就债务上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提(tí)高债务上限并削减支出；正在推出一份债(zhài)务上限相关立(lì)法(fǎ)措施；债务(wù)法(fǎ)案将设(shè)法收回未使用的防(fáng)疫资金用于日常开支；法(fǎ)案将(jiāng)减少对国税局的拨款，并结(jié)束(shù)绿(lǜ)色产业补贴措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美国财(cái)政部长耶(yé)伦就中美(měi)关系发表(biǎo)讲话，表明美国(guó)无意与中国(guó)脱钩(gōu)，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都(dōu)将是(shì)“灾难性的”，美国(guó)寻求与中国(guó)建立“建设(shè)性和(hé)公平(píng)的经济关系(xì)”。但“当美(měi)国(guó)利益受到威胁时”，美国(guó)将(jiāng)坚定地捍(hàn)卫(wèi)国家安(ān)全，即使以(yǐ)牺牲中美关系(xì)为代(dài)价。在国(guó)际关系中，耶(yé)伦表示美中两国有必(bì)要“坦(tǎn)诚讨论棘(jí)手问题”，比如(rú)帮(bāng)助面临债务问题的新兴市场和(hé)发(fā)展中国(guó)家等(děng)。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价(jià)格环(huán)比上涨，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，WTI原油价(jià)格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度(dù)均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格(gé)环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本(běn)月的(de)7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环(huán)比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格(gé)指数环比上升，螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格(gé)指数(shù)环比上升。4月以来，全(quán)国水泥价格指数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西(xī)北以及西(xī)南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存同比(bǐ)下降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)由正转负，环(huán)比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存(cún)同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对(duì)上(shàng)月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪(zhū)价(jià)菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市商(shāng)品房成(chéng)交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地(dì)供应面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上(shàng)月为(wèi)-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上(shàng)涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜(cài)价格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格(gé)环(huán)比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个(gè)百分(fēn)点。

　　乘(chéng)用车(chē)日均零售销量增幅扩大(dà)。4月以来(lái)，乘用车日均(jūn)零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发(fā)销(xiāo)量同比(bǐ)增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市(shì)场利率(lǜ)趋势分化，国债利率(lǜ)普(pǔ)遍下(xià)行

　　货币(bì)市(shì)场利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下(xià)行(xíng)36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末(mò)下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月(yuè)末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较(jiào)上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率(lǜ)较(jiào)上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较(jiào)上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委强调提振消(xiāo)费持续回(huí)升的动力；国资(zī)委强调(diào)着力发展战略性新(xīn)兴(xīng)产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家(jiā)发展改革委举行4月份新(xīn)闻发(fā)布会，强调要提振(zhèn)消费(fèi)持续回升(shēng)的动力。接(jiē)下来将重点做好四方面工作：一(yī)是(shì)，研究起草关(guān)于(yú)恢复和扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕(rào)大宗消费(fèi)、服务(wù)消费、农村消(xiāo)费等重点领域(yù)；二(èr)是(shì)，下大力气稳定(dìng)汽车消费，大(dà)力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同有关方面(miàn)优化(huà)就业、收入分配和(hé)消费(fèi)全链(liàn)条良性(xìng)循环(huán)促进机(jī)制；四(sì)是，研究制定关于营造放心消费(fèi)环境(jìng)的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国(guó)资委(wěi)党委(wěi)召开(kāi)扩大会议，强调推(tuī)动国资央(yāng)企着力(lì)发展(zhǎn)实体经济特(tè)别是战略性新兴产(chǎn)业(yè)。会议认为，要(yào)更好推(tuī)动国(guó)资央企在中(zhōng)国(guó)式现(xiàn)代化新征程中走在(zài)前列，着力提升科(kē)技自立自强水平，提(tí)升自(zì)主创新能力；着(zhe)力发展实体经济特别(bié)是(shì)战(zhàn)略性新(xīn)兴产(chǎn)业，加快推进现(xiàn)代化产业体系建设；抓好(hǎo)新(xīn)一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水(shuǐ)平(píng)参与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办(bàn)发布会介绍(shào)一季度工业和(hé)信(xìn)息化发展状况，表示(shì)下(xià)一步将制(zhì)定实(shí)施重点(diǎn)行业稳增长的工作方案。一是营(yíng)造良好产(chǎn)业发(fā)展环境，落实落(luò)细稳(wěn)增长政策举措，抓(zhuā)实抓细(xì)部省协作、部门协(xié)同；二是推动出口保稳提质，加大对制造业(yè)外贸企(qǐ)业(yè)的支持力度，配合有关(guān)部门落实好稳外(wài)贸(mào)政(zhèng)策(cè)举措；三是促(cù)进(jìn)内(nèi)需加(jiā)快恢(huī)复，以(yǐ)高(gāo)质量供(gōng)给促进(jìn)消(xiāo)费；四是(shì)持续增强发展(zhǎn)动能，加快(kuài)战略性新兴产业的(de)创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复(fù)力度不及预期；海外(wài)需求超预期回落。

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