金融界5月27日消息(xī) 近日因为昆明国资委的一封声明(míng)，让(ràng)城投债成为关注的焦点，当前(qián)地(dì)方债(zhài)的规模(mó)和地方政府(fǔ)的偿债能力已(yǐ)经越(yuè)来越被(bèi)重视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发(fā)文称(chēng)，地方债包括(kuò)地(dì)方一(yī)般债(zhài)、专项债和包(bāo)括城投债在内的各种隐形(xíng)债，其(qí)规(guī)模(mó)究竟(jìng)有多(duō)大，尚有(yǒu)争(zhēng)议(yì)，但(dàn)增长迅猛。包(bāo)括银(yín)行(xíng)、保险、基金等在(zài)内(nèi)的机构(gòu)投资者(zhě)是地(dì)方债的主要持(chí)有者，他们普遍担心的还(hái)是城(chéng)投债(zhài)务、非标等地方政府(fǔ)隐形债风险。例如，近期贵(guì)州(zhōu)省政府发展研究中心提出，“化债工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠(kào)自身能(néng)力(lì)已(yǐ)无法得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财政缩(suō)水的背景下，地(dì)方政府(fǔ)的财权与事权(quán)不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平并不算高的前提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平确实够高了。需要调整中央(yāng)和地(dì)方之间债务余额的(de)比(bǐ)例关(guān)系。“今后(hòu)应加大中央政(zhèng)府的发债规(guī)模，为地(dì)方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的(de)关键阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有与政府部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”。如帮助地(dì)方政府（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过(guò)政策性(xìng)银行或商(shāng)业银行(xíng)的低息(xī)资(zī)金(jīn)来(lái)降低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还(hái)建议，中央政策上支持地(dì)方政府(fǔ)通过出让国有资(zī)产来偿债。他表(biǎo)示这(zhè)类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时市(shì)价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷金(jīn)融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投(tóu)有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城(chéng)投平台成为地方(fāng)债务(wù)主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企(qǐ)业公开发行的(de)公司债券和(hé)中(zhōng)期(qī)票(piào)据。按照新(xīn)预算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城(chéng)投(tóu)公(gōng)司定位由地(dì)方政府投融资机构转变为市场(chǎng)化运营主(zhǔ)体，地(dì)方政府不再对城投债兜底。但实际上市(shì)场仍然(rán)把城投债看作由地方政府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司通(tōng)常都是地方(fāng)政(zhèng)府下设的(de)投融(róng)资机构，很难完全独立(lì)成为与政府(fǔ)无关的(de)纯市场化的企业。城投的债务(wù)主要包(bāo)括向银行借款和发行债券融(róng)资这两(liǎng)种(zhǒng)方式(shì)，以前一种(zhǒng)方式为(wèi)主(zhǔ)，但后(hòu)一(yī)种债权融(róng)资的规模也(yě)不小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在(zài)13万亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投(tóu)有息债务快速扩张(zhāng)，每年增速(sù)均保持(chí)在(zài)10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全(quán)国城投有(yǒu)息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平(píng)台实际上已(yǐ)经成为地方(fāng)债务的主要(yào)体现(xiàn)形式，规(guī)模明显超(chāo)过地方政府的一般债和专项债(zhài)之和。城投(tóu)平台中(zhōng)，如今，城投(tóu)平(píng)台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并(bìng)无违约案例，说明城投债(zhài)仍(réng)属(shǔ)于地方政府背书的高等级(jí)信用(yòng)债。但是(shì)，城(chéng)投平台的非(fēi)标违(wéi)约情况(kuàng)时有发(fā)生(shēng)，银行贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城(chéng)投(tóu)债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方政府债务增长和财政收(shōu)入增(zēng)速下降(jiàng)甚至负(fù)增长的现象普(pǔ)遍担心，尤其对财(cái)力(lì)偏弱的(de)东北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率普遍高(gāo)于东部发达省(shěng)市。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让金(jīn)对政(zhèng)府债(zhài)务利(lì)息覆(fù)盖程(chéng)度不足100％（2021年(nián)只有5个(gè)），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟(jīn)见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之(zhī)后，对河南(nán)省乃(nǎi)至(zhì)全(quán)国的信(xìn)用债市场都造成负面(miàn)冲击，信用分(fēn)层现象(xiàng)加剧，部分(fēn)经济偏(piān)弱(ruò)区域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资(zī)成本(běn)仍在(zài)上(shàng)升；黑(hēi)龙江、贵(guì)州2017-2019年(nián)融资成本(běn)大幅(fú)上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体降(jiàng)幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西(xī)、吉(jí)林、重(zhòng)庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃(sù)2020年(nián)以来城投(tóu)债加权平均票面利率降幅也明显不如(rú)全国(guó)。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预期的背景下，投资(zī)者的风(fēng)险偏(piān)好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城(chéng)投债的按时兑(duì)付。因(yīn)为违约(yuē)不仅不能解决债务(wù)问题，反而会(huì)恶化(huà)区域(yù)信用环境(jìng)，导致地方国企融(róng)资难、融(róng)资贵。从未来区域经济发展的(de)角度看，政(zhèng)府(fǔ)部门仍(réng)需(xū)要持鸡蛋羹水放多了怎么补救，鸡蛋羹不凝固怎么补救(chí)续举债来实现(xiàn)经济平(píng)稳增长，需(xū)要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城(chéng)投债权人的持有信心，首先要确保城(chéng)投债不违约，这就意味着(zhe)城(chéng)投公司(sī)能够具(jù)备低成本的借新(xīn)还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩子(zi)谁(shuí)家抱(bào)”，意味着对鸡蛋羹水放多了怎么补救，鸡蛋羹不凝固怎么补救地方债不兜底，但建议给予(yǔ)困(kùn)难省份(fèn)一定(dìng)的“托底”支持，即在政策上大力度支(zhī)持地方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债(zhài)券(quàn)类债务展期，如(rú)遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷款展期），通过(guò)政(zhèng)策(cè)性银行或商业银行的低息(xī)资金(jīn)来(lái)降低债务成本(běn)，让(ràng)债务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对(duì)于地方政府可否(fǒu)通过(guò)出让国有资(zī)产来偿债方面，也希望中央给(gěi)予政策(cè)上的支持(chí)。因为(wèi)今年3月1日(rì)，国(guó)资委在对(duì)政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提案的答复中表示，将(jiāng)适时出(chū)台制度规定及操作细(xì)则，探索国有权(quán)益份额规(guī)范化退出的有效(xiào)方(fāng)式(shì)和途径，充分(fēn)发(fā)挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业创新(xīn)发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出让国有企业股权(quán)获得收入偿还债(zhài)务，典型(xíng)案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两(liǎng)次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的(de)关键阶段(duàn)，维护地(dì)方政府的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投(tóu)公司(sī)还(hái)没(méi)有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍(réng)需(xū)要保持(chí)。

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