“现(xiàn)在的房地(dì)产很难再(zài)出现像过去十年的系(xì)统性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经(jīng)济(jì)学(xué)家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投资(zī)者的(de)关注度从(cóng)板(bǎn)块向单个(gè)标的转移(yí)。上海利檀(tán)投资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》指出，从行业(yè)来(lái)看，无论是业绩，还是估值(zhí)，房(fáng)地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部(bù)，再往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三(sān)道红线等指标(biāo)

　　成挖(wā)掘(jué)个股(gǔ)阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房(fáng)地(dì)产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道中进行选择(zé)，需(xū)要非常小心，避(bì)免选了半天，标的公司出(chū)现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此(cǐ)之(zhī)外，洪灏指(zhǐ)出，需要(yào)满足(zú)以下(xià)三个基准：有大的(de)国资背景(jǐng)的、杠(gāng)杆率较(jiào)低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今年房地产的开发资金来(lái)源，可(kě)以发现，其实银(yín)行的信贷倾向是(shì)不太愿意给房企(qǐ)贷款的(de)，房企的主要资(zī)金来源来自新盘的销(xiāo)售。但(dàn)今年新(xīn)房的销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般。再关注(zhù)一下(xià)，哪些房企能(néng)从银行拿到钱，其实(shí)主要还是那(nà)些有国(guó)企(qǐ)背景的房企(qǐ)，民营房企相对比(bǐ)较困(kùn)难(nán)，所以整个行业出现了(le)一(yī)个很明(míng)显(xiǎn)的分化，无论(lùn)是(shì)在销售，还是(shì)融资等各个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有国资(zī)背景的房企在资(zī)本市(shì)场(chǎng)表现相对较好，但(dàn)没有国(guó)资背景的民营(yíng)房企股价(jià)大(dà)多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘(jué)，我(wǒ)们(men)会特别(bié)重视企(qǐ)业(yè)的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不(bù)是行业内的(de)最低水平；利润率是不是(shì)行业(yè)内(nèi)最高的；融(róng)资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也是业(yè)内最低的；这些都是我们看重的一家房企的(de)综合成本。

　　需要(yào)注(zhù)意(yì)的(de)是，能够同时满(mǎn)足上述(shù)条件的房(fáng)企并(bìng)不多。即便是在(zài)国央(yāng)企中(zhōng)，仍有部分房企出现了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发(fā)现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建(jiàn)发(fā)展、京(jīng)投(tóu)发(fā)展、光(guāng)明(míng)地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩了“三(sān)道红线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的(de)国央(yāng)企房企(qǐ)，其财务指标(biāo)称得(dé)上完全健康的(de)仍是少数(shù)。而更(gèng)加值(zhí)得注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开始大(dà)举(jǔ)扩(kuò)张。而(ér)这无疑又进一步(bù)考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度(dù)尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹药”；但过于乐观的(de)预(yù)判未来市场，以及过(guò)于激进的(de)扩张拿地节奏(zòu)也(yě)有可(kě)能让房企重蹈(dǎo)此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置(zhì)的一家房企(qǐ)进行举例，它(tā)从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借(jiè)贷比例都维持在33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆比例。而到20倒装句是什么意思举例 语文，倒装句是什么意思举例22年，这家房(fáng)企(qǐ)明(míng)显感觉到机(jī)会来了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率(lǜ)也由此前的33％左(zuǒ)右(yòu)水准提(tí)高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与(yǔ)此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快速的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就(jiù)符合“最后的赢家”的(de)特点。一方(fāng)面，在于它本身(shēn)储备了很多(duō)弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也(yě)主要集中(zhōng)在强二线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩张是(shì)有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有些房企的(de)扩张速度让(ràng)人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到机会时要出手，但出手的章法(fǎ)仍(réng)要小心(xīn)，如(rú)果负债率扩张(zhāng)得太快，但(dàn)未来的两(liǎng)年(nián)市场没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企(qǐ)的扩张速度(dù)是否激进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在(zài)我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标(biāo)准要比“三道红线”对房企的净负债(zhài)率要求不得高(gāo)于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产行(xíng)业的复苏速度(dù)并没有那么快(kuài)，所(suǒ)以(yǐ)要规避公司净负债率提高到一(yī)个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现(xiàn)，中交地(dì)产、中(zhōng)国金茂(mào)、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中(zhōng)国、保利发(fā)展(zhǎn)等(děng)房(fáng)企2022年(nián)净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之(zhī)上。其中，中交地产净负(fù)债率持续(xù)居高不(bù)下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地(dì)、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房(fáng)企在践行较积极的拿地策略的同时，也(yě)较好(hǎo)地控(kòng)制(zhì)了公司的扩(kuò)张速度与净负债(zhài)率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个(gè)别民营房(fáng)企

　　或(huò)具备“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际(jì)上，他们(men)是以同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国(guó)央企(qǐ)与民营房企，但在各维度的实际表(biǎo)现上，国(guó)央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成本更(gèng)低，融资渠道(dào)也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到(dào)想(xiǎng)融就融，这样，国(guó)央企自(zì)然而(ér)然(rán)就具有(yǒu)天然(rán)优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这也(yě)并不(bù)意味(wèi)着，民营企(qǐ)业中就没有(yǒu)“黑(hēi)马(mǎ)”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民(mín)营房企(qǐ)同(tóng)样受到机(jī)构的(de)青睐(lài)。比如，根据2023年一季(jì)报，滨(bīn)江集团的十大流(liú)通股(gǔ)东中新进了(le)“中国工商银行股份(fèn)有(yǒu)限公司－景顺长城中国回报灵活(huó)配(pèi)置混合型(xíng)证券投资基金”“全国(guó)社保基金(jīn)一一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外倒装句是什么意思举例 语文，倒装句是什么意思举例(wài)，自2021年(nián)开(kāi)始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就(jiù)长期持(chí)有滨江集团。根据一季(jì)报，该资产公(gōng)司的几只产(chǎn)品(pǐn)合计持有滨江(jiāng)集(jí)团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青(qīng)睐(lài)，和(hé)其自身的(de)基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来的(de)近三年时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡路(lù)”，但(dàn)作为(wèi)杭州(zhōu)本土房企的(de)滨江集团(tuán)仍是表现出较(jiào)强(qiáng)的韧(rèn)劲(jìn)，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新增土(tǔ)储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集(jí)团扣非归(guī)母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更是实(shí)现(xiàn)了扣非(fēi)归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜(tóng)时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续(xù)增长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根杭州(zhōu)的(de)战(zhàn)略布局关(guān)系(xì)密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而(ér)在(zài)2021年，杭州地(dì)区(qū)的营(yíng)收比重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在(zài)杭州的土(tǔ)储补充同样(yàng)较为积(jī)极，根据诸(zhū)葛找房(fáng)、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居(jū)杭(háng)州的本土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的较突出表现，也让滨江集(jí)团(tuán)的房企排(pái)名迅(xùn)速(sù)提升(shēng)。到(dào)2023年(nián)，滨江集团的房(fáng)企排名已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团(tuán)实现销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团(tuán)股价(jià)翻(fān)了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨江集团更(gèng)是迎来多家机(jī)构(gòu)的集(jí)中(zhōng)调研。滨江集团发布公告表(biǎo)示，公司(sī)于5月10日接受了信达证券、金鹰(yīng)基金、建信养(yǎng)老、新华养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链(liàn)布(bù)局重点移(yí)至存(cún)量(liàng)赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居(jū)、物业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房地产开发只(zhǐ)是房地产产业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供(gōng)应商，而(ér)下游应用行业主(zhǔ)要包括中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理、家居用品。综合《红周刊(kān)》的(de)采(cǎi)访，房地产开(kāi)发环节与上游材料(liào)端息息(xī)相(xiāng)关，新盘开工不(bù)足导致(zhì)上游不(bù)被看(kàn)好，机构寻(xún)觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业(yè)在进(jìn)入存量房时(shí)代，所以对地产(chǎn)产(chǎn)业链，尤其是偏消费(fèi)属性的家装家居(jū)领域，我们(men)相对看好，因(yīn)为(wèi)居民(mín)保有的(de)住(zhù)房规模越来越(yuè)大，随着时间的(de)增加，内装更新(xīn)的需求也会越来越多。美(měi)国过去的数(shù)据充分说(shuō)明(míng)了这一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产业链，我们相对看好(hǎo)和内装相关的行业(yè)，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家(jiā)居装饰等。”万(wàn)家基(jī)金人士表示。

　　而(ér)根据《红周(zhōu)刊》对下(xià)游(yóu)细分中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是富(fù)安娜和水(shuǐ)星家纺，特(tè)别是前者(zhě)在月线连收七根阳(yáng)线的基础上(shàng)，年(nián)内迄今涨幅(fú)已(yǐ)经(jīng)逼近30％。

　　以前(qián)者为例(lì)，富安娜(nà)主要从事纺(fǎng)织(zhī)家(jiā)居、睡眠(mián)家(jiā)居、生活类产品的研发、设计、生(shēng)产及销售，旗(qí)下拥有(yǒu)原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一季(jì)度报告显(xiǎn)示(shì)，报告(gào)期内，富安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元(倒装句是什么意思举例 语文，倒装句是什么意思举例yuán)，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股(gǔ)东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报的十大流通股股东(dōng)来看，能(néng)够发(fā)现该股早已成(chéng)为基金重仓股的天(tiān)下(xià)，彼时(shí)包括公(gōng)募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝(bǎo)盈新价值(zhí)和私(sī)募的(de)明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据(jù)了半(bàn)壁江山。需要强调的是(shì)，中欧的两只基(jī)金都是(shì)价值派(pài)基(jī)金经理曹(cáo)名长在管的产品(pǐn)，首季(jì)其同时(shí)重仓的房地产产业链股票还有金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经(jīng)风光一时的家居板(bǎn)块也因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不过好在困(kùn)境(jìng)反转露出曙(shǔ)光，家居(jū)板块中年内表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一时(shí)间段，该(gāi)股年内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看(kàn)，无(wú)论是(shì)营收还是归(guī)母净利润，公(gōng)司都实现了(le)同(tóng)比双(shuāng)升。

　　从公(gōng)司(sī)的(de)十大流通(tōng)股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的(de)广发策(cè)略(lüè)优(yōu)选和(hé)广(guǎng)发安宏回报(bào)均(jūn)增加了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为(wèi)志邦(bāng)家居十大流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思的(de)是，他似乎(hū)对于定(dìng)制(zhì)家居类(lèi)标的情有独(dú)钟，在另一(yī)家赛道公司金牌橱(chú)柜中(zhōng)，他(tā)管理(lǐ)的全部三(sān)只产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股(gǔ)也越(yuè)来越被机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多(duō)在香港上市，如(rú)何选(xuǎn)择成为难题。对此(cǐ)，前述上海(hǎi)公(gōng)募(mù)基(jī)金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高毛(máo)利(lì)的(de)行(xíng)业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司还是希(xī)望(wàng)挣的是市(shì)场化应该挣的(de)钱，以我曾(céng)经买的绿城服(fú)务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是比较高的，每年(nián)到期的合同(tóng)里提价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做(zuò)到(dào)滚动的大(dà)部分项目到(dào)期之后，经过两三(sān)轮合同周期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提(tí)价的公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一开始是(shì)挣钱的，后(hòu)面因为保安这些固(gù)定人员成本的年度增(zēng)长，不过服务没(méi)有(yǒu)特(tè)别好，客户没有那么满意，能做(zuò)到提价难度是非常大的(de)。但(dàn)是该公(gōng)司(sī)能在业(yè)内(nèi)做到到(dào)期之后提价(jià)率比较(jiào)高(gāo)，这跟它的(de)定位和比较(jiào)好的(de)服务是有(yǒu)关系的。”他进一(yī)步(bù)强调。

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