5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份(fèn)额总(zǒng)额超过(guò)20亿份(fèn)发行上(shàng)限，将启(qǐ)动(dòng)比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特(tè)估”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常高，5月15日首批(pī)3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在(zài)去年(nián)底及今(jīn)年一(yī)季度，一(yī)些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对此(cǐ)充满(mǎn)期待(dài)，如(rú)5月15日就(jiù)有3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科(kē)技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等ETF也(yě)将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入(rù)市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的，近期银(yín)行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆(bào)行情(qíng)的催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特(tè)估有(yǒu)可能(néng)独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数(shù)与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去(qù)年以来公募基(jī)金发行整(zhěng)体平淡，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和发行，行情火热下将为市(shì)场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望(wàng)推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王(wáng)帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的(de)投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金(jīn)将为投资者提(tí)供更(gèng)丰富的工具(jù)以参与到(dào)央国企(qǐ)投资。另(lìng)一方(fāng)面是落实公募基金行业高质量(liàng)发展的要求，引导(dǎo)更多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本(běn)市场改革、服务实体经(jīng)济和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的(de)发(fā)行将为央企相关标的(de)和板块带来(lái)增量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门(mén)赛道(dào)股(gǔ)冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目(mù)前重点关(guān)注三(sān)大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业(yè)主要(yào)是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基本面在(zài)今年会有重大(dà)的向上变化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的(de)推(tuī)进，大概率这些企业会(huì)进入(rù)一个(gè)提质增效、释(shì)放业(yè)绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去(qù)5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投资思(sī)路(lù)也(yě)非常吻合，为(wèi)在(zài)下(xià)半年抓住这波(bō)中(zhōng)特估(gū)的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来三年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红(hóng)利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一(yī)带一(yī)路”的(de)主题(tí)普涨性机(jī)会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机(jī)会消(xiāo)散以(yǐ)后，基于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果(guǒ)随(suí)之改变是一(yī)个(gè)慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年(nián)体现在每一个(gè)央(yāng)国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显著(zhù)正向变化的个(gè)股(gǔ)提前进(jìn)行布局(jú)，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经(jīng)显露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估80寸电视机长和宽大概是多少厘米的，80寸电视的长和宽分别是多少厘米”概(gài)念股在偏(piān)股主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一(yī)季(jì)报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)80寸电视机长和宽大概是多少厘米的，80寸电视的长和宽分别是多少厘米跌影响，估(gū)计(jì)了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年(nián)末股(gǔ)票(piào)总市值(zhí)比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在(zài)2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对(duì)港股(gǔ)央国企的(de)持股(gǔ)市值(zhí)比重达到(dào)2019年以(yǐ)来(lái)的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值占港股持(chí)股总市(shì)值的比重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基金公司的(de)投(tóu)研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司(sī)在(zài)加(jiā)大投研(yán)力量，更有专门构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员(yuán)过(guò)去对国央企的固定思维(wéi)，需要实地(dì)考察国(guó)央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花(huā)精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在(zài)行(xíng)动(dòng)上，要求(qiú)研究员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地(dì)调研的的成果(guǒ)，了(le)解国央企经营思路和(hé)财务导(dǎo)向(xiàng)的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制(zhì)机制(zhì)、行业(yè)产业(yè)结(jié)构、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特(tè)估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家战略导向(xiàng)的估值体系，而(ér)不是简(jiǎn)单套用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新的(de)提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常(cháng)关注传统(tǒng)产(chǎn)业的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情的机会的。同(tóng)时，随(suí)着时局的变化，也(yě)在增加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投(tóu)资者需要学习领会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指标(biāo)也非常重要(yào)，投资者(zhě)的认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期(qī)价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估(gū)值(zhí)是很大的认知误区，市场化认(rèn)可是基本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民(mín)经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发(fā)展发向，更需(xū)要承担社会公共责任(rèn)等。而这些(xiē)都(dōu)应该(gāi)考虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央企的(de)估值方式要充分(fēn)体现企业的社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家战略(lüè)价值(zhí)，目前已经形成了(le)初步(bù)的企业(yè)社(shè)会价值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国(guó)有企业承(chéng)担社会(huì)价值(zhí)、符合(hé)国家战略发(fā)展的价值？首要(yào)任(rèn)务(wù)就构建(jiàn)中(zhōng)国特色(sè)的价值评价(jià)体系，改变从以私(sī)人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价(jià)值(zhí)估值体系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金(jīn)指数与量(liàng)化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索，结合(hé)国际通用规则(zé)，目前已经形成了(le)初(chū)步的(de)企业社(shè)会价(jià)值(zhí)评(píng)价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基(jī)金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值的(de)可(kě)持续估(gū)值(zhí)，要重视(shì)股(gǔ)东、员(yuán)工(gōng)和社会责任等(děng)要(yào)素(sù)对企业稳健成(chéng)长的重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可(kě)以使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思(sī)维、估(gū)值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量80寸电视机长和宽大概是多少厘米的，80寸电视的长和宽分别是多少厘米(liàng)、全(quán)要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因(yīn)素与企业(yè)价值(zhí)的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估值结论和判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使得(dé)中国特色(sè)的估值体(tǐ)系(xì)与传统的(de)估值体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的变化，还(hái)有估值结(jié)论(lùn)和(hé)估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的(de)市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目(mù)前尚(shàng)没有(yǒu)公认(rèn)的(de)指标(biāo)可以使用。

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