文：天风宏观宋雪(xuě)涛(tāo)/联系人向静姝

　　美国经济没有大问题，如(rú)果(guǒ)一定要从(cóng)鸡(jī)蛋里面找骨(gǔ)头，那么最大的问(wèn)题既不是银行业，也不(bù)是房地产，而(ér)是创(chuàng)投泡沫。仔(zǎi)细(xì)看硅(guī)谷银行（以(yǐ)及类(lèi)似几家美国中(zhōng)小银(yín)行(xíng)）和商业地产的情况，就会发现他们(men)的问题(tí)其实来(lái)源相同(tóng)——硅谷银行破产和商业地产危(wēi)机(jī)，其实都是创投(tóu)泡沫(mò)破灭的牺牲品。

　　硅谷银行的主要问题不在资产端，虽然他的资(zī)产期限过长，并且把(bǎ)资产过于集(jí)中在(zài)一(yī)个篮子里，但事实(shí)上，次贷危机后监管对银行特别是大银行的资(zī)本管制(zhì)大(dà)幅加强(qiáng)，银(yín)行资产端的信用风险显著降低，FDIC所(suǒ)有担(dān)保银行(xíng)的一级(jí)风险资(zī)本充足率从次贷危机(jī)前的不到10％升至2022年底的13.65％。

　　硅(guī)谷(gǔ)银行(xíng)的(de)真正问题出在(zài)负(fù)债端，这并(bìng)不是(shì)他自己的(de)问题，而是(shì)储户的(de)问题，这些储户也(yě)不(bù)是一般散(sàn)户，而是硅谷的创投公司和风投(tóu)。创(chuàng)投(tóu)泡沫在快速加息中破灭(miè)，一二级市场出现(xiàn)倒(dào)挂，风投机构失血的同(tóng)时从投资项(xiàng)目中撤(chè)资，创投(tóu)企(qǐ)业(yè)被迫从(cóng)硅(guī)谷银(yín)行提取存(cún)款用于补(bǔ)充经(jīng)营(yíng)性现金流，引发了一(yī)连串(chuàn)的挤兑。

　　中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分t sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">所(suǒ)以，硅谷(gǔ)银行(xíng)的(de)问题不(bù)是“银行”的(de)问(wèn)题，而(ér)是“硅谷”的问(wèn)题。就连(lián)同时出现危机的瑞(ruì)信(xìn)，也是在重仓了(le)中概(gài)股(gǔ)的对冲基金Archegos上(shàng)出现了重大(dà)亏损，进而(ér)暴露出巨大的资(zī)产问题。硅谷银行的破产对美国银行业来说，算不上系统性影响(xiǎng)，但对硅谷的创投圈、以及金融资本与创投(tóu)企业深度结(jié)合的这种商业模式来说，是(shì)重大打击。

　　美国商业(yè)地产是创投泡沫破灭的(de)另一个受害者(zhě)，只不过叠(dié)加(jiā)了疫(yì)情后远程(chéng)办公的新趋势(shì)。所谓(wèi)的商业地产危机，本质也不是房(fáng)地(dì)产的问题。仔细看美国商(shāng)业(yè)地产市场(chǎng)，物流仓储供不(bù)应求，购物(wù)中心(xīn)已是昨日黄花，出问题的是写字楼(lóu)的(de)空置率上升和租(zū)金(jīn)下跌(diē)。写字楼空置问(wèn)题最(zuì)突出的地区(qū)是湾区、洛杉(shān)矶(jī)和西雅图(tú)等信息科技公司集(jí)聚(jù)的西海岸，也是受到了创投企(qǐ)业和科技(jì)公司就(jiù)业疲软的(de)拖累。

　　我(wǒ)们认为(wèi)真正(zhèng)值得讨(tǎo)论的问题，既不是(shì)小型银行(xíng)的缩表，也(yě)不是(shì)地产的潜在信用风险(xiǎn)，而是(shì)创投泡沫破灭会带来怎样(yàng)的连锁反应？这(zhè)些反应(yīng)对经济系统会带来什么(me)影响？

　　第一，无论从规模、传染性还是影响(xiǎng)范(fàn)围来(lái)看，创投泡沫破灭都不(bù)会(huì)带来系统(tǒng)性危(wēi)机。

　　和引发08年(nián)金(jīn)融危机的(de)房地产泡沫(mò)对比，创投(tóu)泡沫对银行(xíng)的影(yǐng)响要小得(dé)多。大(dà)多(duō)数科创(chuàng)企业是股权融资(zī)，而不(bù)是债(zhài)权融资(zī)，根据OECD数(shù)据，截至2022Q4，股权融资在美国非金融企业(yè)融资中的占比(bǐ)为(wèi)76.5％，债券融资和贷款融资仅占(zhàn)比8.8％和(hé)14.7％。

　　美国银行并没(méi)有统计对科技企业(yè)的(de)贷款数(shù)据，但截至(zhì)2022Q4，美(měi)国银行对(duì)整(zhěng)体(tǐ)企(qǐ)业(yè)贷款占其资产的比例为10.7％，也比科(kē)网时(shí)期的14.5％低4个百分点。由(yóu)于科创企业和(hé)银行体(tǐ)系(xì)的相(xiāng)对(duì)隔离，创投泡沫不会像次贷危机一(yī)样(yàng)，通(tōng)过(guò)金融杠杆和影子银行，对金(jīn)融系统(tǒng)形成毁灭性(xìng)打击。

　　此外，科技股(gǔ)也不像房(fáng)地产(chǎn)是家庭和企业广泛(fàn)持有的资产，所以(yǐ)创(chuàng)投泡沫破灭会带来硅谷和华尔街的局部财富毁灭，但不会带来(lái)居民和企业的广(guǎng)泛财富缩水。

　　第二，与2000年科(kē)网泡沫（dotcom）比，创投泡(pào)沫(mò)要“实(shí)在(zài)”得多。

　　本世纪初的科网泡(pào)沫时(shí)期，科技企业还没(méi)找到可靠的盈利模式。上世纪(jì)90年代互联网信息(xī)技术的快(kuài)速发展以及(jí)美(měi)国的信息高(gāo)速公路战略为投资者勾勒出一幅美好的蓝图，早期快(kuài)速增长的用户量让大家相信科(kē)技企业可以重塑人们的(de)生活方式(shì)，互联(lián)网公司开始(shǐ)盲(máng)目追(zhuī)求快速增长(zhǎng)，不顾一切(qiè)代价烧钱抢占市场，资本市(shì)场(chǎng)将估值(zhí)依托在点(diǎn)击量上，逐步脱离了企业的实际盈利能力。更有甚(shèn)者(zhě)，很多公司其实算(suàn)不(bù)上真正(zhèng)的互联网公司(sī)，大量公(gōng)司甚至只是在名(míng)称上添加了e-前缀或是.com后缀，就能让股票价(jià)格上(shàng)涨。

　　以美国在线AOL为例，1999年AOL每季度新增用户数超过100万，成为全球最大(dà)的因特网(wǎng)服务提供(gōng)商，用户数达到3500万，庞大的用(yòng)户群(qún)吸引了众多广告(gào)客户和商业合作伙伴，由此取得了丰厚(hòu)的收入，并在2000年收购了时代华(huá)纳。然而好景不长，2002年科(kē)网(wǎng)泡沫破裂后，网络用户增长(zhǎng)缓慢，同时拨号上网业务逐渐被(bèi)宽带网取代(dài)。2002年四季度AOL的销(xiāo)售收(shōu)入(rù)下降(jiàng)5.6％，同时计入455亿美元(yuán)支出（多数为冲减困境中(zhōng)的资产），最终净亏损达到了987亿(yì)美元。

　　2001年科网泡(pào)沫时(shí)，纳斯(sī)达克(kè)100的利润率最低只(zhǐ)有(yǒu)-33.5％，整个(gè)科(kē)技行(xíng)业亏损(sǔn)344.6亿美元，科技企(qǐ)业的自由现金流为-37亿美(měi)元(yuán)。如今大型科技企(qǐ)业的盈利模式成(chéng)熟稳定，依靠在线广(guǎng)告和云业务收入创造了高水平的(de)利润和(hé)现金流，2022年(nián)纳斯(sī)达克(kè)100的利润(rùn)率(lǜ)高达12.4％，净利润高达5039亿美(měi)元，科技企业的自由现金(jīn)流为(wèi)5000亿美元，经营活动现金流占(zhàn)总收入(rù)比例稳定在20％左右(yòu)。相(xiāng)比2001年科技企业还在向市(shì)场“要钱”，当(dāng)前科技(jì)企业主要通过回购(gòu)和分红等形式向股东“发钱”。

　　第(dì)三，当前创投泡沫破灭，终(zhōng)结的不(bù)是大(dà)型科技企(qǐ)业，而是(shì)小型创业企业。

　　考察GICS行业分类下(xià)信息技术中的3196家企业，按(àn)照市值排名，以(yǐ)前30％为大(dà)公司(sī)，剩余70％为(wèi)小公(gōng)司。2022年大公司中净(jìng)利润为负的比例为(wèi)20％，而小公(gōng)司这(zhè)一比例(lì)为(wèi)38％，接近大公司的二倍。此外，大(dà)公司自(zì)由现金流的中位数(shù)水平为(wèi)4520万(wàn)美元，而小公司(sī)这一水平为-213万美元，大公司净利润中位(wèi)数(shù)水平为(wèi)2.08亿美元，而小公司只有2145万美(měi)元。大型科(kē)技(jì)企业(yè)创造(zào)利润和现金流的水平明显强于(yú)小(xiǎo)型(xíng)科技(jì)企业。

　　至少上市的科技企业在利润和现(xiàn)金流表现上(shàng)显著强于科网泡沫时期，而投资(zī)银行的股票抵押相关业务也(yě)主要(yào)开展在流动性强(qiáng)的大市值科技股上。未上市(shì)的小(xiǎo)型(xíng)科创企业若不能产生(shēng)利(lì)润(rùn)和现(xiàn)金流，在(zài)高利率的环境下破产(chǎn)概率大大(dà)增加，这可(kě)能(néng)影响到(dào)的(de)是PE、VC等投资机构(gòu)，而(ér)非间接融资(zī)渠道的银行。

　　这轮加息(xī)周期导致的创(chuàng)投泡沫破灭，受(shòu)影响最(zuì中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分)大的是(shì)硅谷和华尔街的富人群体，以及低(dī)利率(lǜ)金融资本与科创投资深(shēn)度融合的商业模(mó)式(shì)，但很难真正伤害到大多数美国(guó)居(jū)民、经(jīng)营稳健的(de)银行业和拥有自(zì)我造血能力的大型(xíng)科技公司。本轮加息周(zhōu)期带来的仅仅是库(kù)存周(zhōu)期的回落，而不是广泛和持久的经济衰(shuāi)退。

　　风险提示

　　全球经济深度衰退(tuì)，美联(lián)储货币政策(cè)超(chāo)预期(qī)紧(jǐn)缩(suō)，通胀超预期

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分