来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动(dòng)，表现(xiàn)为(wèi)生(shēng)产恢复(fù)推动出口形势好转(zhuǎn)，出行(xíng)需求(qiú)释放催化(huà)下游(yóu)消费回暖(nuǎn)。从(cóng)行业表现(xiàn)看，制造(zào)业从(cóng)去年四(sì)季度(dù)的“量价(jià)齐跌”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业或从(cóng)主(zhǔ)动去库(kù)转向被动去(qù)库(kù)。从景气度边际表现看，下游消费(fèi)制造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材料(liào)加工(gōng)；服务业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地产等(děng)线(xiàn)下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉(mài)冲式修(xiū)复放缓、海(hǎi)外(wài)总需求回落(luò)预期逐步(bù)兑现(xiàn)，消(xiāo)费(fèi)回暖和产(chǎn)业(yè)升级将(jiāng)成为推动下一阶段国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季度(dù)经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　从一季度(dù)GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制(zhì)造业，交通运输、房地产等行业(yè)景气度明显提升，而(ér)建筑业景气(qì)度(dù)回(huí)落(luò)，与(yǔ)年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据好转、服务消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房地产销(xiāo)售回(huí)暖而投(tóu)资(zī)疲弱(ruò)的(de)特(tè)点相一(yī)致。

　　从制(zhì)造业内(nèi)部(bù)来看，今年3月，制造业各(gè)行业景气度(dù)普遍(biàn)回暖，多(duō)数从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向(xiàng)经济(jì)复(fù)苏(sū)初(chū)期，供给端修复好(hǎo)于(yú)需求(qiú)端，行业整体去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从行业景气度边际改善情况(kuàng)来看(kàn)，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业景气(qì)度表现(xiàn)为(wèi)高位放缓。

　　下游(yóu)消费制造行(xíng)业(yè)中(zhōng)，与(yǔ)出行(xíng)、地(dì)产后周期相(xiāng)关的酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织(zhī)服(fú)装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具(jù)制造(zào)行业景气度(dù)较(jiào)高，部分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业行(xíng)业景气度居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度看，电气(qì)机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属(shǔ)制品(pǐn)>；；；通用设(shè)备(bèi)、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气(qì)度改(gǎi)善幅度最弱(ruò)，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏高，多(duō)数行业仍然(rán)受到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看(kàn)，有色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类消(xiāo)费快(kuài)速复苏(sū)，前期积压(yā)的购房、服(fú)务消(xiāo)费需求(qiú)得以释放(fàng)；供(gōng)给方面(miàn)，国内复(fù)工复产加快推进(jìn)，生产端快速恢(huī)复，是推动(dòng)年初(chū)出口数(shù)据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随(suí)着未来海外总需(xū)求回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的(de)线索，大概(gài)率来自于消费回(huí)暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上修复，消费(fèi)倾向(xiàng)明显回(huí)升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间(jiān)水平，同(tóng)时信贷数据(jù)指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进一步增强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等与出(chū)行及地产后周期相(xiāng)关的可选(xuǎn)消费也有(yǒu)望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)，有望维持出口韧性；随着下游(yóu)消费稳步修复(fù)、二(èr)季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有望向(xiàng)上修复(fù)，企业将从(cóng)主动去库逐(zhú)步转向被动(dòng)去库、主动补库(kù)，设备投资需求(qiú)有望改善(shàn)，推动中游装(zhuāng)备制造景气度(dù)维持高位。

　　风险提(tí)示：国内(nèi)经济恢(huī)复(fù)力度不(bù)及(jí)预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏(sū)有哪(nǎ)些(xiē)结构(gòu)性特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服务(wù)业(yè)是驱动一季度(dù)经济(jì)复苏的主因(yīn)

　　一季度我国(guó)GDP总(zǒng)量(liàng)实现(xiàn)超预(yù)期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下(xià)，国内经(jīng)济企稳回升。但不同于海外国(guó)家疫后复苏的(de)规(guī)律，本轮(lún)国(guó)内疫后复苏发生在外需回(huí)落(luò)、国内(nèi)经济转向高(gāo)质量(liàng)发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后(hòu)经济复苏的力量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我们重点从行(xíng)业(yè)层面，观测当前(qián)各行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测各(gè)行(xíng)业表现来看(kàn)，今年一季度制造(zào)业(yè)、交通运输业(yè)、房地产(chǎn)业景气度明(míng)显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初出口数(shù)据好转、服务消费(fèi)快速(sù)恢(huī)复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算(suàn)各年份的复合增速，观察各行业(yè)增加值变(biàn)化。

　　今(jīn)年一季度第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低(dī)于去年(nián)四季度的4.9％，但仍(réng)高(gāo)于2019年(nián)、2020年全(quán)年增速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推(tuī)进农(nóng)业农村现代化的目标(biāo)有关。

　　今年一季度第(dì)二(èr)产业增加(jiā)值增速升至5.4％，高(gāo)于去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复(fù)苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但低(dī)于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年之后(hòu)外需转弱(ruò)、居民(mín)商品消费恢复偏(piān)慢有关(guān)。而建筑(zhù)业景气度明显回落(luò)，增加值增速回(huí)落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工拖累。

　　今(jīn)年一(yī)季度第三(sān)产业增加值(zhí)增速小(xiǎo)幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍(réng)存(cún)在产出缺口。其中，受(shòu)益(yì)于居(jū)民出行活动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提(tí)升(shēng)，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮业增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管高(gāo)于疫情(qíng)三年来的平(píng)均增速，但绝对水(shuǐ)平不(bù)及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较(jiào)慢。而受益于新(xīn)房和二(èr)手(shǒu)房销(xiāo)售回暖，今(jīn)年一季(jì)度房地产(chǎn)业增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域(yù)复苏分化(huà)，中下(xià)游改(gǎi)善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们(men)采用量（各行业工业增加(jiā)值增速）与(yǔ)价格（各行(xíng)业工业品价格增速）分别(bié)作为供需的衡量(liàng)指标。主要选取28个主(zhǔ)要(yào)行业自(zì)2019年以来的月(yuè)度数据(jù)，首先将(jiāng)各行业(yè)增加值(zhí)增速调(diào)整为以(yǐ)2019年(nián)为基期(qī)的复合增速，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增(zēng)速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年(nián)3月(yuè)的分位数水平，捕捉其(qí)边际变化(huà)。

　　今年(nián)3月，制造业各行业景气度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行(xíng)业(yè)整体去库进程(chéng)尚(shàng)未结束。从行业景气(qì)度(dù)边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤(méi)炭行业景气(qì)度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游(yóu)消费制造行(xíng)业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后周(zhōu)期相关的行业(yè)景气度最高(gāo)，部分行业步入“量价(jià)齐升”阶(jiē)段(duàn)。今年3月，与居民外出(chū)消费相关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文(wén)教(jiào)娱乐的量(liàng)价分位数水平均处在高景气度区间，烟草、家具制(zhì)造行业(yè)也呈现“量价(jià)齐(qí)升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加(jiā)工行业(yè)表现为“量价齐跌”，食品制造(zào)行业表现为(wèi)“量升价(jià)跌”，二(èr)者价格(gé)下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均处在(zài)2016年以(yǐ)来90％以上分(fēn)位数(shù)水平；而随(suí)着防疫需求的降温，医(yī)药制造业景气度有(yǒu)所回(huí)落，表(biǎo)现为“量跌价平(píng)”。

　　中游装备制造(zào)业行业(yè)景(jǐng)气度居中，均(jūn)表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。一(yī)方面与原材料成本下跌有关，另(lìng)一方(fāng)面，也与(yǔ)年初外需表现好于内(nèi)需，部分行(xíng)业仍在(zài)去库进程(chéng)有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工业增(zēng)加值增速改(gǎi)善幅度最大，受益于国(guó)内产(chǎn)业(yè)升(shēng)级(jí)、出口优势带来的韧性驱(qū)动；其次是汽车(chē)制造、金属制品(pǐn)，改(gǎi)善幅(fú)度最(zuì)弱(ruò)的是通用设(shè)备(bèi)、电子设备，与房地产新开工强度较弱、消费电子行业周期(qī)性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度偏弱(ruò)，由于行业库存水平(píng)偏(piān)高，多(duō)数行业仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现为“量升价(jià)跌(diē)”。其(qí)中，有色金属行(xíng)业生产端改善幅度(dù)最(zuì)大，3月增加值增速(sù)位于2019年以来70％分位数(shù)水平，但受全(quán)球大宗商(shāng)品下行周期(qī)影响，价(jià)格依旧承压；随着年初建筑(zhù)业施工回暖，相关(guān)的黑色(sè)金(jīn)属、非(fēi)金属制品景气度(dù)提升，但由于(yú)库存水平偏(piān)高，价格仍(réng)处(chù)在下(xià)跌区间，拖累整体盈利水平(píng)；石化链(liàn)条行业生产水平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以(yǐ)下的(de)景气(qì)度偏低区间，今年由于能源(yuán)危机缓解，产品价(jià)格相较去年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍(réng)处在高位(wèi)，但出现边(biān)际放缓，生产及价(jià)格水平同步回(huí)落。这与(yǔ)去年以来行业产(chǎn)能持续(xù)扩张(zhāng)有关，今(jīn)年2月(yuè)，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是推(tuī)动下一阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益于(yú)疫后复苏红利。一方(fāng)面(miàn)，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性(xìng)需求(qiú)得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供给(gěi)端的快速恢复，是推动年(nián)初出口数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏(sū)节奏(zòu)有所放缓，指向(xiàng)疫(yì)后红利释放(fàng)效(xiào)果转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续(xù)驱动国内(nèi)经济增长的线索(suǒ)，大概率来(lái)自于消费回暖和产业(yè)升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提升和消费(fèi)意愿改(gǎi)善，未来消费回暖的(de)确定(dìng)性进一(yī)步(bù)增(zēng)强(qiáng)，交通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电(diàn)、家具、纺(fǎng)服等可(kě)选消费景气(qì)度均有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度居民收入和消费数据(jù)看，居民收入增速提升(shēng)，消费(fèi)倾(qīng)向(xiàng)开始回升(shēng)，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年(nián)，但尚未(wèi)修(xiū)复(fù)至疫情(qíng)前水平。以(yǐ)2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速(sù)看，今年一(yī)季度，全国居民人均可支配收入(rù)增速提升至6.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的(de)5.6％，居民人均消费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去年四季度(dù)的3.0％。一季度居民平均消费(fèi)倾向为62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来(lái)随着服(fú)务业恢复持续向好(hǎo)，有望(wàng)带动相关(guān)就业(yè)岗位加快恢复，进(jìn)一步(bù)提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费和投雪燕只泡了三四个小时可以煮吗，泡发好的雪燕一般煮多长时间(tóu)资信心正在筑底。今年(nián)以(yǐ)来，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和(hé)。从(cóng)存款数据(jù)看，3月居民新增存款同比增量降至2051亿(yì)元(yuán)，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元的月均(jūn)同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增净(jìng)融资同比多增(zēng)4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部(bù)门新增净融资连(lián)续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预(yù)期可能正在筑(zhù)底，“去(qù)杠杆”势头(tóu)开始放缓。今年第一(yī)季度城(chéng)镇储户问卷调查结(jié)果显示，倾向于“更(gèng)多(duō)储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多(duō)消费”和(hé)“更多投资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向(xiàng)居民储蓄意愿降(jiàng)低、消(xiāo)费和(hé)投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强，以(yǐ)及相关行业设备(bèi)投(tóu)资更新，有望推动中游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方(fāng)面，今(jīn)年一季(jì)度国内出口(kǒu)数据回暖，除(chú)与(yǔ)欧美供需缺口短期走阔、国内(nèi)复工复产加快推进外，也受益(yì)于RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年(nián)在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及(jí)新能源(yuán)产品优(yōu)势强化(huà)，有望维持(chí)装备制造领域出(chū)口(kǒu)韧性(xìng)。

　　另一方面，企业盈利(lì)下滑(huá)和库(kù)存高位，对制造业投资(zī)扩(kuò)产造成一定(dìng)压力。但随着下游(yóu)消费稳步(bù)修复、二(èr)季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造(zào)业企(qǐ)业(yè)盈利有望(wàng)向上修(xiū)复。目(mù)前看，电气机械等装备制造业(yè)去(qù)库进(jìn)程已进入下半场(chǎng)，今(jīn)年1-2月(yuè)专(zhuān)用设备、通(tōng)用设备产成品库(kù)存增速呈现触底反弹。随(suí)着(zhe)需求回暖、盈利修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需求将(jiāng)随之(zhī)提升。

　　二、海外观(guān)察(chá)

　　2.1金融(róng)与流(liú)动(dòng)性数据：各国国债收(shōu)益率多数上行

　　美国10年期(qī)国债收益(yì)率上(shàng)行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末(mò)上(shàng)行(xíng)5BP，其中(zhōng)通胀预期较(jiào)上(shàng)周下行(xíng)2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周(zhōu)末上(shàng)升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期(qī)国(guó)债收益率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英(yīng)国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周(zhōu)末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期(qī)限利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下(xià)行4BP。美国(guó)AAA级企业(yè)期权调整利差较上周末(mò)持(chí)平为0.55％，美国(guó)高收益(yì)债(zhài)期权(quán)调(diào)整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场(chǎng)：全球股市涨跌(diē)分化(huà)，大宗(zōng)商(shāng)品价(jià)格普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌分化。本(běn)周（4月17日(rì)至4月(yuè)21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯(sī)达克(kè)指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上证指(zhǐ)数、恒(héng)生(shēng)指(zhǐ)数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价(jià)格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公布，显(xiǎn)示近几周美国(guó)经济增长陷(xiàn)入(rù)停滞，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷(dài)渠道变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周(zhōu)美(měi)国(guó)总体经济活动几乎没有变化(huà)，几个辖区指出(chū)在不(bù)确定性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之(zhī)际(jì)，银行(xíng)收紧了贷(dài)款标准。近期美国总体物价水(shuǐ)平温和上升，但(dàn)价格上涨速度(dù)或(huò)有所放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应对高通胀，加(jiā)息步(bù)伐或(huò)将(jiāng)继续。4月(yuè)21日，美联(lián)储哈克称(chēng)，需(xū)要进一步收紧政策来(lái)应对高通(tōng)胀，加(jiā)息结束后美联(lián)储(chǔ)将需要在一段(duàn)时间内维持利率(lǜ)稳定。同(tóng)日美联储梅(méi)斯(sī)特(tè)表示(shì)，预(yù)计今(jīn)年货币政策将需要进一(yī)步(bù)进入限(xiàn)制性(xìng)区域(yù)，终端(duān)利率(lǜ)或将高(gāo)于(yú)5％，具体(tǐ)取(qǔ)决于经济和金(jīn)融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行(xíng)货(huò)币政策(cè)会(huì)议纪要公布，绝大多数委员同(tóng)意将(jiāng)利率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币(bì)政(zhèng)策在降低通胀方面仍有一段路(lù)要走(zǒu)，一(yī)些(xiē)委员认为整体而言通胀(zhàng)风(fēng)险倾(qīng)向于上行。金融市场紧张局(jú)势(shì)被视为经济和(hé)通胀(zhàng)前(qián)景重大不确定性的来源。然而除非(fēi)形势显著恶(è)化，否则金融市场的紧张(zhāng)局势不太(tài)可能从根本上改变欧洲央行管理委员(yuán)会(huì)对通胀前景的评(píng)估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政(zhèng)策：欧洲“芯(xīn)片(piàn)法案”落地；美财(cái)长耶伦(lún)强调美国“国家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一(yī)项(xiàng)临时政治协议，就涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟(méng)拟(nǐ)动(dòng)用430亿欧(ōu)元资金(jīn)提(tí)振半(bàn)导体行业，以(雪燕只泡了三四个小时可以煮吗，泡发好的雪燕一般煮多长时间yǐ)将欧盟占(zhàn)全球半导体(tǐ)制造市场的(de)份额(é)从10％提升至(zhì)至少20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立(lì)欧盟的半导体(tǐ)供应链(liàn)，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众议院议长(zhǎng)麦(mài)卡锡表示，正在推出(chū)一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施。白(bái)宫需要开始就债务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债(zhài)务上(shàng)限并削减支(zhī)出；正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法措施；债务(wù)法案将设(shè)法收回未使(shǐ)用的防(fáng)疫资金用于日(rì)常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结(jié)束(shù)绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政(zhèng)部长耶(yé)伦(lún)就中美关系发(fā)表(biǎo)讲话，表明美(měi)国(guó)无意与(yǔ)中(zhōng)国(guó)脱钩，但未来(lái)仍(réng)将强调(diào)“国家安全(quán)”。耶伦(lún)宣(xuān)称，任何与(yǔ)中国脱(tuō)钩(gōu)的努力(lì)都将是“灾难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设(shè)性和公平(píng)的(de)经济(jì)关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家(jiā)安全，即使(shǐ)以牺(xī)牲中美(měi)关系为(wèi)代价。在国际关系(xì)中，耶伦表示美中(zhōng)两国有必要“坦诚(chéng)讨(tǎo)论棘手问题”，比如帮助面临(lín)债务问(wèn)题的新兴市场和发(fā)展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比(bǐ)由负(fù)转正。2023年(nián)4月以来，WTI原(yuán)油价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本(běn)月的10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦(lún)特原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正为本(běn)月的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上涨，铜(tóng)、铝库存同比下降。2023年4月以来(lái)，铜(tóng)价环比(bǐ)上涨0.86％，环比(bǐ)由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正为本(běn)月(yuè)的0.86％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相(xiāng)对(duì)上月扩(kuò)大44.13个(gè)百分点(diǎn)。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同比下(xià)降

　　水泥价格指数环比(bǐ)上升。4月(yuè)以(yǐ)来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西(xī)北以及西南各区(qū)价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹(wén)钢价格环(huán)比由正(zhèng)转负，环(huán)比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房(fáng)成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二(èr)线(xiàn)、三线城市(shì)商品房成交面(miàn)积同比(bǐ)分别为(wèi)：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同(tóng)比(bǐ)变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积(jī)跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地供(gōng)应(yīng)面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增(zēng)速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价(jià)格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日均零(líng)售销量增幅扩大(dà)。4月以来，乘用车日(rì)均零(líng)售销(xiāo)量同比增(zēng)加(jiā)17.39％，增(zēng)幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币(bì)市场利率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货(huò)币市场利(lì)率趋(qū)势(shì)分化，国债(zhài)利率普遍下行(xíng)。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末(mò)上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提振消费持续(xù)回升的动力(lì)；国资(zī)委(wěi)强调着(zhe)力发展战略性新兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委举行4月(yuè)份(fèn)新闻发布会，强调要提振消费持续回升的(de)动力。接下来将(jiāng)重点(diǎn)做好四(sì)方(fāng)面(miàn)工作：一是，研究起草关于恢复(fù)和(hé)扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费(fèi)、农村(cūn)消费等重点(diǎn)领域(yù)；二是(shì)，下大力气(qì)稳定汽车消费，大力(lì)推动新能源汽(qì)车下乡(xiāng)；三(sān)是，会同(tóng)有关方面优化就业(yè)、收入分配和消费全链(liàn)条良性循环促进机制(zhì)；四是，研(yán)究制定关于营造放(fàng)心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩(kuò)大会(huì)议，强(qiáng)调推动国资(zī)央(yāng)企着力发展实体经(jīng)济特别是战略性新(xīn)兴(xīng)产业。会议认为(wèi)，要更好推动国(guó)资央企在中国(guó)式现代化新(xīn)征程中走(zǒu)在前(qián)列，着(zhe)力提升科(kē)技自立自强水平(píng)，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济特别(bié)是(shì)战略性新(xīn)兴产业(yè)，加(jiā)快推(tuī)进现代化(huà)产业体系建设；抓好新一轮国企改革深化提(tí)升行(xíng)动组织实(shí)施，高(gāo)水平参与共建(jiàn)“一带(dài)一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发布会介(jiè)绍一季(jì)度工业(yè)和(hé)信(xìn)息(xī)化发展状(zhuàng)况，表示下一(yī)步(bù)将制(zhì)定实施重点(diǎn)行(xíng)业稳增长的工作方案(àn)。一是营(yíng)造良好产业发展环(huán)境，落实落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细(xì)部省协作(zuò)、部门协同；二是推(tuī)动出(chū)口保稳提质，加大(dà)对制造业外(wài)贸企业的支持力度，配合有关部门落实好稳外贸政(zhèng)策举措；三是促进内需(xū)加快(kuài)恢复，以高质量供给促(cù)进消费；四(sì)是持续增强(qiáng)发(fā)展动能，加快战略(lüè)性新兴产业的(de)创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

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