来源：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核(hé)心观(guān)点(diǎn)

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一(yī)季(jì)度，国内经济回(huí)暖主要(yào)缘于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动，表现为生产恢复推动出口形(xíng)势好转，出行需(xū)求释(shì)放催化下游消费回暖(nuǎn)。从(cóng)行业表现看，制造业(yè)从去年四季度的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价(jià)跌”，企业或从(cóng)主(zhǔ)动去库转向被动(dòng)去库。从景气度边际表现看，下游消(xiāo)费制(zhì)造(zào)>；中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)>；上游原(yuán)材料加工；服务业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地产等线下活(huó)动回(huí)暖(nuǎn)，但距离疫情(qíng)前仍有(yǒu)一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外总需(xū)求(qiú)回落预期逐步兑现(xiàn)，消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级将成为推动下一阶段国内经济复苏的(de)主线。

　　制(zhì)造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通(tōng)运输、房地产(chǎn)等行业景气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落(luò)，与年初出口数据好(hǎo)转、服务(wù)消费快速恢(huī)复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的特(tè)点相(xiāng)一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内(nèi)部来(lái)看(kàn)，今年3月，制造业(yè)各行业(yè)景气(qì)度(dù)普遍回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端(duān)，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业(yè)景气度边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原材(cái)料加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气度表现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家具制造行业景气度较高，部分(fēn)行(xíng)业表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造业行(xíng)业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用设(shè)备(bèi)、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料(liào)加工行业景(jǐng)气(qì)度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数行业仍然受到(dào)价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回暖和产(chǎn)业升级或是推(tuī)动下一阶段经济复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利驱(qū)动(dòng)。需(xū)求方面，出行类消费快速复苏，前期(qī)积(jī)压的(de)购(gòu)房、服务(wù)消费需求(qiú)得以释放；供给方面，国内(nèi)复工复产加快推进，生产端快速恢复(fù)，是推动年(nián)初出口数据好(hǎo)转的(de)重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏(zòu)有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红(hóng)利驱动(dòng)边际(jì)转弱，随着未(wèi)来(lái)海(hǎi)外(wài)总需(xū)求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经(jīng)济增长(zhǎng)的线索，大概率(lǜ)来自于(yú)消费回暖和产业升(shēng)级(jí)两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，一季(jì)度居民收(shōu)入(rù)向上(shàng)修复，消费倾向明显(xiǎn)回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同(tóng)时(shí)信贷数据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确(què)定性(xìng)进(jìn)一步增强。预计交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持续(xù)修(xiū)复，家电、家具(jù)、纺(fǎng)服等与出行及地(dì)产后周(zhōu)期相(xiāng)关的可选消(xiāo)费(fèi)也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新(xīn)三(sān)样”产(chǎn)品出(chū)口优势增(zēng)强，有望维持出口韧性；随着下游(yóu)消费(fèi)稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有(yǒu)望向(xiàng)上修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补(bǔ)库，设备投(tóu)资需求(qiú)有望改(gǎi)善，推动中游(yóu)装备(bèi)制造景(jǐng)气(qì)度维持(chí)高位。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：国(guó)内经济(jì)恢复(fù)力度(dù)不及(jí)预期；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节(jié)后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚焦：疫后经(jīng)济复苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长(zhǎng)，指向(xiàng)疫后复(fù)苏背景下，国内经(jīng)济(jì)企(qǐ)稳回升。但(dàn)不同于海外(wài)国家(jiā)疫(yì)后(hòu)复(fù)苏的规(guī)律，本轮国内疫后复苏发生在外需(xū)回落、国内经(jīng)济转(zhuǎn)向高质(zhì)量发(fā)展、居(jū)民前期(qī)“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏的力量(liàng)并(bìng)不均衡(héng)，行业分(fēn)化(huà)特征明(míng)显。因此，我们重点从(cóng)行业层面，观测当前(qián)各行业景气(qì)度水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变价(jià)观测各(gè)行业表现来看，今年一季度制造(zào)业、交通运输业、房地产业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算(suàn)各年份的复合增速，观察各(gè)行(xíng)业增加值(zhí)变化。

　　今年一季(jì)度第(dì)一(yī)产业增(zēng)加值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍(réng)高于(yú)2019年(nián)、2020年(nián)全年增速，与(yǔ)近年来加(jiā)快建(jiàn)设农业(yè)强国，推进农业农村现代化的目(mù)标有(yǒu)关。

　　今年一(yī)季度第(dì)二(èr)产业增加值增速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快复苏，增加值增(zēng)速提升至(zhì)5.9％，高于(yú)去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全(quán)年增速，与(yǔ)去年下半年之后外需转弱(ruò)、居民商品(pǐn)消费恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业景气(qì)度明显回(huí)落，增加值增速回落至1.9％，低(dī)于(yú)去年四季(jì)度的3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地(dì)产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一季度第三产业(yè)增加值增速小幅(fú)升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫情前仍存在(zài)产出缺口。其中，受益于居民出(chū)行活动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输、仓储和邮政业增(zēng)加值增速明显(xiǎ中国为什么叫兔子国n)提升，自去(qù)年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮业增加值增(zēng)速(sù)小幅(fú)回升(shēng)，尽管高于疫情三年来(lái)的平均增速(sù)，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益于(yú)新房和(hé)二手房销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)，今(jīn)年一季度(dù)房地产业增加值增(zēng)速回(huí)正至(zhì)2.3％。

　　<中国为什么叫兔子国img alt="高瑞东 刘星辰(chén)：疫后经(jīng)济复苏有哪些(xiē)结构性特征？" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230423110005725.png">

　　1.2 制(zhì)造业领域复(fù)苏分化，中(zhōng)下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于(yú)行(xíng)业景气度的(de)观测，我们采用量（各行业工(gōng)业增加(jiā)值增速）与价格（各行(xíng)业工业品价格(gé)增速）分别作(zuò)为(wèi)供需的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要行业(yè)自2019年以来的月(yuè)度数据(jù)，首先(xiān)将各(gè)行业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)调(diào)整为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增(zēng)速和PPI增(zēng)速的分(fēn)位(wèi)数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月的分(fēn)位(wèi)数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制(zhì)造业各行业(yè)景气(qì)度出现普遍回(huí)暖(nuǎn)，多数从去(qù)年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修(xiū)复好于(yú)需求(qiú)端，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业景气度边际改善情(qíng)况来看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤炭行业(yè)景气度呈现高位放(fàng)缓情(qíng)况。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制造行业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升(shēng)”阶(jiē)段。今(jīn)年3月，与居民外出消费相(xiāng)关(guān)的，酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱乐的量价分(fēn)位数水平(píng)均处在(zài)高景气度(dù)区间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈现“量价齐(qí)升”的特征；食品制造(zào)景气度有所回落，农副加工行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食(shí)品制造行业表现为(wèi)“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要(yào)与(yǔ)高(gāo)库存水平有关，今年(nián)2月，库存(cún)同比(bǐ)均处在2016年以来90％以(yǐ)上分位数(shù)水平；而(ér)随着防疫(yì)需求(qiú)的降温，医(yī)药制造(zào)业景气度有(yǒu)所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度居中，均表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与(yǔ)原材(cái)料成(chéng)本(běn)下跌有关，另(lìng)一方面(miàn)，也与年(nián)初外需表现(xiàn)好于(yú)内需，部分行业仍在去库进程有关。其(qí)中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输设备工业增加值增速改善幅度最大，受益于(yú)国(guó)内产业(yè)升级、出口优势(shì)带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车(chē)制造、金属制(zhì)品(pǐn)，改(gǎi)善幅度最弱的是(shì)通用设备(bèi)、电子设备，与房(fáng)地(dì)产新开工(gōng)强(qiáng)度较(jiào)弱(ruò)、消费电子行业周期性走弱(ruò)有(yǒu)关。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍受制于价(jià)格(gé)下(xià)跌(diē)的(de)困(kùn)扰(rǎo)，表现为(wèi)“量升价跌”。其(qí)中，有(yǒu)色(sè)金属行业生产端改善幅度(dù)最大(dà)，3月增加(jiā)值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水(shuǐ)平，但受全球大(dà)宗商品下行周期影响，价格依(yī)旧承(chéng)压；随着年初建筑(zhù)业施工回暖(nuǎn)，相关的(de)黑(hēi)色金属、非(fēi)金属制品景气度提升，但(dàn)由(yóu)于库存水平偏高，价格仍处在下跌(diē)区间，拖累整体(tǐ)盈(yíng)利水平；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但(dàn)分位(wèi)数水平仍处在50％以(yǐ)下的景气度偏低(dī)区间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品价格(gé)相(xiāng)较去年同期也出(chū)现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位(wèi)，但(dàn)出现边际放缓(huǎn)，生(shēng)产及价(jià)格水平同(tóng)步(bù)回落。这与去年以来行(xíng)业产能持续扩(kuò)张有(yǒu)关，今年2月，煤炭(tàn)开(kāi)采产成(chéng)品库存同(tóng)比处在2016年(nián)以来(lái)94％分(fēn)位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级(jí)或是(shì)推(tuī)动(dòng)下(xià)一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复(fù)苏红利。一(yī)方面，消(xiāo)费场景恢复后，出行类(lèi)消费(fèi)快速复苏，前期积压(yā)的购房(fáng)、服务性需(xū)求得(dé)以释放；另(lìng)一方面，国内复(fù)工复产加(jiā)快(kuài)推进，保证(zhèng)供给端的快速恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节(jié)奏有所放(fàng)缓，指向疫后红利(lì)释放效果转弱，随着(zhe)未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步(bù)兑现，后续驱动国内经济(jì)增长的线索，大概率(lǜ)来(lái)自于(yú)消费回暖和(hé)产业(yè)升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随(suí)着(zhe)居(jū)民收入(rù)提(tí)升和消费意愿(yuàn)改善，未来(lái)消费回暖的确定(dìng)性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电(diàn)、家(jiā)具(jù)、纺服等(děng)可选消费(fèi)景(jǐng)气(qì)度(dù)均有望(wàng)提(tí)升。

　　从一(yī)季度居民收入和消费数据看，居民收入增速提升，消费倾向开始回升(shēng)，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前(qián)水平。以2019年为基期的复合增速看，今年一(yī)季度(dù)，全国居(jū)民人均可支配(pèi)收入增速(sù)提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支(zhī)出增速(sù)提升(shēng)至5.0％，高于去年四季度(dù)的3.0％。一季度居民平(píng)均(jūn)消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着(zhe)服务业恢复持续向好，有望带动相关就业(yè)岗(gǎng)位加快恢(huī)复(fù)，进一(yī)步提振居(jū)民消(xiāo)费意愿。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，消费和(hé)投资信心正在(zài)筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和(hé)。从(cóng)存款数(shù)据看，3月居民新增(zēng)存款同比增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷款数(shù)据(jù)看，3月居民部门新增净融资同比多(duō)增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿(yì)元。居民部门(mén)新(xīn)增(zēng)净融资连(lián)续(xù)2个月(yuè)维(wéi)持同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向居民预期可能正(zhèng)在(zài)筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放(fàng)缓(huǎn)。今年第一季度城镇储户问卷调查结果显(xiǎn)示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减(jiǎn)少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多(duō)投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄(xù)意愿降低、消(xiāo)费和投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关(guān)行(xíng)业(yè)设备投资更新，有望推动(dòng)中游装备制造景气度(dù)维(wéi)持高位(wèi)。

　　一方(fāng)面，今年一(yī)季(jì)度国内出口数据(jù)回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内(nèi)复工复产加快推(tuī)进外(wài)，也受(shòu)益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽(qì)车(chē)和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外总需(xū)求回落背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以(yǐ)及新(xīn)能源产品优势强化，有(yǒu)望维持(chí)装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业(yè)投资扩(kuò)产造成(chéng)一定(dìng)压力。但随着下(xià)游(yóu)消费稳步修复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复。目前看，电(diàn)气机械(xiè)等装备制造业去库(kù)进程已进入下(xià)半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设(shè)备产成品库存增速(sù)呈现(xiàn)触底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈(yíng)利修复，企业(yè)将(jiāng)从(cóng)主(zhǔ)动去库逐步转向被动去库、主动补库，设(shè)备投资需求将随(suí)之提升。

　　二(èr)、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据(jù)：各(gè)国国债收益率多(duō)数上行

　　美(měi)国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预(yù)期较(jiào)上周下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末(mò)上(shàng)升7BP。法国10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率(lǜ)利(lì)差收窄(zhǎi)。本周(zhōu)美国10年期(qī)和2年(nián)期国债期(qī)限利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国(guó)AAA级企业期(qī)权调整利(lì)差(chà)较上周末持平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收(shōu)益债期权调(diào)整(zhěng)利差较上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全(quán)球(qiú)股市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达(dá)克指数(shù)分(fēn)别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲(zhōu)股市分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合(hé)指数(shù)、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美(měi)联储褐皮(pí)书公(gōng)布(bù)，显示(shì)近几周美国经济(jì)增长陷入停滞，通胀(zhàng)和(hé)招聘活(huó)动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最近(jìn)几周美国总(zǒng)体(tǐ)经济活动(dòng)几乎没(méi)有变化(huà)，几个(gè)辖区指出在不(bù)确定性增加和对流动性的担忧加剧之(zhī)际，银行(xíng)收紧了贷(dài)款标准。近期美国总(zǒng)体物(wù)价水平温和(hé)上升，但价(jià)格上涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联(lián)储官员表示为应对高(gāo)通胀(zhàng)，加息(xī)步伐(fá)或将继续。4月21日(rì)，美联储哈克称(chēng)，需要进一步收紧政策(cè)来应对高通胀，加息结束后美(měi)联储将需要在一段时间内维持利率稳(wěn)定。同日美(měi)联(lián)储梅斯特(tè)表示，预计(jì)今年货币(bì)政策将需要进一步进入限制性区域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体(tǐ)取决于(yú)经济和(hé)金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议(yì)纪(jì)要公布，绝大多数委员同意将利率上调50个基(jī)点(diǎn)。4月20日公布(bù)的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示(shì)，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段路要走，一些委员认为整体而言(yán)通(tōng)胀(zhàng)风(fēng)险倾(qīng)向于上行(xíng)。金融市场紧张局势被视为经济和通胀前景重大不确(què)定性(xìng)的来源。然(rán)而除非(fēi)形势显著恶化，否则金融市场的紧张(zhāng)局(jú)势(shì)不太可能从(cóng)根本上改变(biàn)欧洲央(yāng)行管理委员(yuán)会(huì)对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财(cái)长耶伦强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧(ōu)洲议会通过了(le)一项临时政治(zhì)协议，就涉(shè)及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案(àn)目标(biāo)是到2030年，欧(ōu)盟拟动(dòng)用(yòng)430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以(yǐ)将欧盟(méng)占(zhàn)全(quán)球半导体(tǐ)制造市场的份(fèn)额从(cóng)10％提(tí)升至(zhì)至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升(shēng)芯片制造工艺(yì)，建立(lì)欧盟的半导体供应链，并与美国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国(guó)众(zhòng)议院议(yì)长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡表(biǎo)示(shì)，正在推出一(yī)份债务上限(xiàn)相关立法措(cuò)施。白宫(gōng)需(xū)要开始就债务上限进行谈判；众议院共和党(dǎng)希望提(tí)高债务上限并削减支出；正在推(tuī)出(chū)一份(fèn)债务上限相(xiāng)关立(lì)法措施；债务法案(àn)将(jiāng)设法收(shōu)回未使用的防(fáng)疫资金(jīn)用(yòng)于日常开支；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就中美关(guān)系(xì)发表讲(jiǎng)话(huà)，表明美国无意与中国脱钩(gōu)，但未来仍将强调(diào)“国家(jiā)安(ān)全(quán)”。耶伦(lún)宣称，任何与中国(guó)脱钩的努力(lì)都将是“灾难性的(de)”，美(měi)国寻求与中国(guó)建立“建设性和公平(píng)的经(jīng)济关系”。但“当美(měi)国利(lì)益(yì)受到威胁时”，美国(guó)将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺牲中(zhōng)美(měi)关(guān)系为代价(jià)。在国际关(guān)系中，耶伦表示(shì)美中两国有必要(yào)“坦诚讨(tǎo)论(lùn)棘手问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面(miàn)临债务问题的(de)新兴市场(chǎng)和发(fā)展中国(guó)家等。

　　三、国内(nèi)观(guān)察

　　3.1上(shàng)游(yóu)：原油(yóu)、铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)

　　原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)，环比由负(fù)转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价(jià)格环比上涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均(jūn)价为(wèi)80.75美元/桶(tǒng)。布伦(lún)特原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最新(xīn)月(yuè)度(dù)均价为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同(tóng)比下(xià)降。2023年(nián)4月以来，铜价(jià)环比上(shàng)涨(zhǎng)0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月(yuè)的-1.33％中国为什么叫兔子国转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅(fú)相(xiāng)对上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝(lǚ)价(jià)环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)下跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价(jià)格指数(shù)环比上(shàng)升。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东(dōng)北、华(huá)东、中南、西北(běi)以及西南各区(qū)价格(gé)指数环比(bǐ)分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库(kù)存(cún)同(tóng)比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比由(yóu)正转负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游：商品(pǐn)房成交面积(jī)增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一(yī)线(xiàn)、二线、三线城市商品(pǐn)房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城(chéng)土地供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价(jià)率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对(duì)上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用车日(rì)均零售销(xiāo)量(liàng)增幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日(rì)均零售销(xiāo)量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百分点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货(huò)币市(shì)场利(lì)率(lǜ)趋势分化，国(guó)债(zhài)利(lì)率普遍(biàn)下行

　　货(huò)币市(shì)场(chǎng)利率趋势分化(huà)，国债利(lì)率(lǜ)普遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率较上月末(mò)下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率较上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提振消费(fèi)持续回升的动力；国资委(wěi)强调着(zhe)力(lì)发展(zhǎn)战略(lüè)性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发(fā)展改革委举(jǔ)行(xíng)4月份新闻发布会，强调(diào)要提(tí)振消费(fèi)持(chí)续(xù)回(huí)升(shēng)的(de)动力(lì)。接下来将重点(diǎn)做好四方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大消(xiāo)费(fèi)的(de)政策文件，围(wéi)绕大宗(zōng)消费、服务消费(fèi)、农村消费等(děng)重点领域；二是，下大力(lì)气(qì)稳(wěn)定(dìng)汽车消(xiāo)费，大(dà)力(lì)推动(dòng)新能(néng)源汽车下(xià)乡；三是(shì)，会同有关方面优(yōu)化就业、收入分配和消费全链条良性(xìng)循环促(cù)进机制；四是，研(yán)究制定关于营造放心消费(fèi)环境的政策文(wén)件。

　　4月(yuè)19日，国(guó)资(zī)委党委召开扩大会议，强调推动国资央(yāng)企(qǐ)着力(lì)发展(zhǎn)实(shí)体(tǐ)经(jīng)济(jì)特(tè)别是战略性新兴产业。会议认(rèn)为，要更好推动国资(zī)央企在中国式现代化新征程中走在前列，着力提升科(kē)技自立自强水平，提升(shēng)自主创新能力；着力发(fā)展(zhǎn)实体经济特别是战略性(xìng)新兴产业，加快推进(jìn)现代化产业(yè)体(tǐ)系建设(shè)；抓好(hǎo)新一轮国企改(gǎi)革(gé)深化(huà)提(tí)升行动组织(zhī)实施，高水平参(cān)与共建“一(yī)带一路(lù)”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会介绍一季度(dù)工(gōng)业(yè)和信息化(huà)发展状况(kuàng)，表示下一(yī)步将制定实施重(zhòng)点行业(yè)稳(wěn)增长的工作方案。一是营(yíng)造良(liáng)好(hǎo)产业发(fā)展环境，落(luò)实落细稳增长政(zhèng)策(cè)举措，抓实抓细部(bù)省(shěng)协作(zuò)、部门(mén)协同；二是(shì)推动出口保稳提质(zhì)，加大(dà)对制造业外贸企(qǐ)业(yè)的支持(chí)力(lì)度(dù)，配合有(yǒu)关部门(mén)落实好稳外贸(mào)政策举措；三(sān)是促进内(nèi)需加快(kuài)恢复(fù)，以高质量供给促进消费；四是持续增强发展(zhǎn)动能，加快战略性新兴产业(yè)的(de)创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提(tí)示(shì)

　　国(guó)内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

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