文(wén)：天风宏观宋雪(xuě)涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居民(mín)新增存款-1.2万(wàn)亿，同比(bǐ)多(duō)减4968亿元，这(zhè)是居(jū)民存款在连续13个月同比多增后，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年多时间(jiān)里，居民部门积攒了一大(dà)笔(bǐ)超额(é)储蓄(xù)。今年这笔(bǐ)超额(é)储蓄能否顺利释放对判断经济和(hé)资本(běn)市(shì)场走势至关(guān)重要。这里我们尝试(shì)回答两个问(wèn)题。一是4月(yuè)居民存(cún)款同(tóng)比多减是不是超额(é)储蓄释放的开始？二(èr)是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述(shù)问(wèn)题的(de)回答取决(jué)于(yú)存款会受到哪些因素的影(yǐng)响。一般影响居民存款的主(zhǔ)要有这么几(jǐ)种行为(wèi)：可支配收入、消(xiāo)费支出、金融(róng)资产(chǎn)相关收支和(hé)房地产相关收支。

　　收(shōu)入(rù)增长、消费减少、金融资产赎(shú)回、购房减少(shǎo)会推动存款(kuǎn)增加；反之，收入(rù)减少、消费(fèi)增加、认购金融(róng)资产、购房(fáng)增加(jiā)、提前还贷等(děng)则(zé)会带(dài)动存(cún)款回落。

　　2022年居民存款同比多(duō)增7.9万亿(yì)是居民(mín)少(shǎo)消费、少投资、少购房(fáng)的结(jié)果（详见《超额储蓄能(néng)否转化(huà)成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收(shōu)入增速(sù)放(fàng)缓并提前还贷(dài)，但因(yīn)为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所以存款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季(jì)度居民存(cún)款同(tóng)比多(duō)增2.1万(wàn)亿则(zé)是收入(rù)修复和理财存款化(huà)的结果。

　　一季(jì)度(dù)居民人均可(kě)支配收入同比增(zēng)长525元，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银(yín)行办理速(sù)度放缓等(děng)因素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押(yā)贷款支持证券）条件(jiàn)早偿率(lǜ)指数 2 相比于2022年有(yǒu)所回落(luò)，即居民(mín)提前(qián)还款对存款(kuǎn)的拖(tuō)累相(xiāng)比于去年末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着居民消(xiāo)费(fèi)和购房(fáng)行为(wèi)修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度人均(jūn)消费(fèi)支(zhī)出同比增加345元(yuán)（低于收入(rù)涨(zhǎng)幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为(wèi)支撑(chēng)因(yīn)素的(de)规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最(zuì)核(hé)心的(de)不同在于(yú)理财(cái)市场(chǎng)的(de)变化。4月居民存款(kuǎn)下滑可能(néng)的原因一是(shì)居民(mín)存款(kuǎn)理财化；二(èr)是提(tí)前还贷规模增(zēng)加。因(yīn)为居民(mín)收入和消费数据不足，暂时(shí)无法(fǎ)判断消(xiāo)费和收(shōu)入在(zài)4月对存款(kuǎn)的(de)影响。

　　存款回流理财是4月存款回落的核心(xīn)原因，4月(yuè)理财存(cún)量(liàng)规(guī)模环比(bǐ)增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿(yì)，结束了自去年(nián)10月以来(lái)的下(xià)行(xíng)趋势，重回(huí)扩(kuò)张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产(chǎn)是理财(cái)风险降(jiàng)低、收益回升和(hé)存款利率下滑共同作(zuò)用的结果。受益于债券市场走强，今年理财市场表现逐步好转(zhuǎn)，理财(cái)产品单(dān)位破净(jìng)率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加(jiā)这一(yī)时期(qī)下滑的存款利率(lǜ)，存(cún)款对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引(yǐn)力则不断(duàn)增强。

　　从5月理财规模(mó)上(shàng)看(kàn)，随着破净率进(jìn)一步(bù)回落，居民还在继续增配理财产品，存(cún)款理财化趋势有望延续。

　　提(tí)前(qián)还贷(dài)规(guī)模扩大是存款下(xià)滑的又一个原因(yīn)。4月(yuè)早偿率月(yuè)均值相比于2月(yuè)低(dī)点上行4.3个百分点，相比于(yú)3月上(shàng)行1.9个(gè)百分点。

　　居(jū)民加大(dà)提(tí)前(qián)还贷力度(dù)一是因为首(shǒu)套房利率还在下降，居民提(tí)前还贷(dài)以降低成(chéng)本(běn)，4月沈(shěn)阳、马鞍山等多地继续降低首套房利(lì)率，贝壳研究院数据显示百城首(shǒu)套主流(liú)房贷(dài)利率平均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回(huí)落(luò)1个BP。二(èr)是(shì)政策(cè)放(fàng)松后(hòu)，1、2月份(fèn)部(bù)分(fēn)积压的(de)还贷(dài)业务(wù)在3、4月份(fèn)办理，这会推(tuī)动(dòng)提前(qián)还贷规(guī)模走高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因居民少消费(fèi)、少投资(zī)、少买房等积攒下来的超额储蓄已经开始部分回流理财市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往(wǎng)后来看，理(lǐ)财(cái)市场和提前还贷在后续几个月里或继续成(chéng)为超额存(cún)款的(de)主要流(liú)向(xiàng)。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平未见明显(xiǎn)改善或部分表明当(dāng)下居(jū)民消费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超额储(chǔ)蓄(xù)的(de)持有(yǒu)分(fēn)化且并(bìng)非(fēi)主要(yào)来自消费，后(hòu)续超额储蓄对消费的(de)支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前(qián)期积压的(de)购房需求逐渐释放，房地(dì)产销售目前已经有走弱(ruò)迹象，地产短期或不会成为超储的主要流(liú)向。但是因为按揭(jiē)利率(lǜ)存在明显利差，居民提前还(hái)贷行为或将(jiāng)延续。从这个角度(dù)来看，主要因为少买房、少投资而积攒下来的储蓄，在(zài)理财市场环(huán)境(jìng)好转和存(cún)款(kuǎn三件套是哪三件)利率下滑的背景(jǐng)下(xià)或将继续回流到(dào)理财(cái)市场。

　　1 存款(kuǎn)同(tóng)比增(zēng)速(sù)使用(yòng)金融机构住户存款余(yú)额+4月新增来进行估(gū)算

　　2早(zǎo)偿率是指(zhǐ)在个人住房(fáng)抵押(yā)贷(dài)款中债务(wù)人提前偿(cháng)付的金额在资产池未偿(cháng)本金余(yú)额的占比

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　地产销(xiāo)售变动超预期，超额(é)储蓄释放弱于预期(qī)，理(lǐ)财市(shì)场波(bō)动加(jiā)大

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