核心(xīn)结论：①22/10以来价值、成(chéng)长均是内部分化明(míng)显，行(xíng)业(yè)和指(zhǐ)数角度均可验证。②本质上过去一(yī)段(duàn)时(shí)间行情是情绪修复，政策(cè)和(hé)事件(jiàn)驱动下数(shù)字经济(jì)、中特估(gū)表现好，未来行(xíng)情或进(jìn)入基本(běn)面驱(qū)动。③全年(nián)牛市(shì)格局未(wèi)变(biàn)，当前处在蓄(xù)势阶段，行业或阶(jiē)段(duàn)性再平衡。

　　分歧：价值还是成长？

　　近期参加一(yī)场交流活动时(shí)，对今年市(shì)场(chǎng)风(fēng)格的讨论很热烈，坚(jiān)持(chí)价值风格者以“中特估”大涨(zhǎng)作为证据，坚持成长(zhǎng)风格者(zhě)以人(rén)工(gōng)智能大涨作为证据，乍一听都有道(dào)理，但其实不然(rán)，因为价值阵(zhèn)营和成长阵营(yíng)里，除了这(zhè)些(xiē)大涨的品种都存在下跌的品种。怎么理(lǐ)解这种(zhǒng)割裂的现(xiàn)象？未来市场风格将如(rú)何演绎？本(běn)篇报(bào)告将就此进行(xíng)探(tàn)讨(tǎo)。　

　　1.22/10以来价值(zhí)、成长都是结构性分化

　　当前市场对于风格(gé)讨(tǎo)论较多，有(yǒu)投(tóu)资者认为(wèi)近期银行等高(gāo)股息股(gǔ)票表现较好，风格偏(piān)向(xiàng)价值，也(yě)有(yǒu)投资(zī)者认为近期TMT行(xíng)业(yè)涨幅仍然领先(xiān)，成长风格占优。我(wǒ)们(men)通过行业和(hé)指数层面分(fēn)析市(shì)场风格特征，发现(xiàn)市场(chǎng)自底部反(fǎn)转(zhuǎn)以来价值与成长(zhǎng)两种风格并不明显，具体如(rú)下。

　　行业角度看(kàn)，底部(bù)反转以来价值(zhí)、成长内(nèi)部分化明显。我们在前期(qī)多篇(piān)报(bào)告中(zhōng)提出去年10月底(dǐ)来市(shì)场已(yǐ)进入牛市初期(qī)的第一波上涨。从整体看，市场并没有呈现严格的(de)风格偏向，去年10月底以来申万一(yī)级行业中成长类(lèi)行业最大涨幅中位数为27.3％，价(jià)值(zhí)类行业中位数为24.3％，所有申万一级行业的涨幅中位(wèi)数为24.5％。从最大(dà)涨幅居前20％的不同风格行业数量占比看，成长(zhǎng)类占比为50％、价值类(lèi)也(yě)为50％，可见成长、价(jià)值行业整体表现并未明显分(fēn)化(huà)。

　　成长和价值内(nèi)部行业表现有涨有跌(diē)。成(chéng)长(zhǎng)类行业，去(qù)年10月末以来科技占优，新能源表现较差，在(zài)“数据二(èr)十(shí)条”等(děng)产业政策、以及(jí)以ChatGPT为代表的人工智能技术(shù)的双重催化，科技板块中传媒（22/10/31至(zhì)今最大(dà)涨幅92％，下同）、计算(suàn)机（51％）、通(tōng)信（47％）等表现居前，而电力(lì)设备（7％）、新能源车指数（9％）表现(xiàn)明显靠后(hòu)。价值方面，受(shòu)益于防疫、地产(chǎn)政(zhèng)策优化，22/10以来消(xiāo)费行业(yè)中食品饮料（44％）、地产链中房地产（36％）、建筑装饰（35％）等行业阶段性表现亮眼(yǎn)，而基(jī)础化(huà)工（2％）等行业表现较(jiào)差(chà)。

　　若(ruò)我们从今年年初以来的时间维度看(kàn)，成长板(bǎn)块内行业(yè)保持(chí)去(qù)年10月以来的格局，即科(kē)技表现好(hǎo)、新能源相(xiāng)对(duì)弱。再来看价值板块，今年以来在“中(zhōng)特估”主题催(cuī)化下建筑装饰（28％）、非(fēi)银(yín)（22％）等(děng)行业表(biǎo)现较好，消费板块整体涨幅相(xiāng)对靠后，其中农林(lín)牧渔（1％）、社服（3％）行业指数走势明(míng)显偏弱，今(jīn)年(nián)以来基本处在“歇息(xī)”状(zhuàng)态。

　　指(zhǐ)数角度看，价值、成长(zhǎng)内部分化明显。从(cóng)代(dài)表(biǎo)性的风格指(zhǐ)数看，风格特征也并不明确。去年10月底以来成长风(fēng)格指数中科创(chuàng)50最大花竹帽是哪个民族的 花竹帽是广西毛南族仅有的吗涨幅为28％（今年初以来最大涨幅为22％，下同）、创业板指为(wèi)19％（3％）、国证成长为19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值风格(gé)指数(shù)中国(guó)证价值为28％（17％）、上证50为(wèi)27％（6％）、中(zhōng)证100为24％（13％）。同种风格的指(zhǐ)数表现不同，其背后源于指数的成分行(xíng)业权重不同。以成长风(fēng)格(gé)中创业板指和科(kē)创(chuàng)50为例：22/10月底(dǐ)以来创(chuàng)业板指走势相对(duì)偏(piān)弱，最大涨幅仅为19％，其(qí)成分行(xíng)业中表现较弱(ruò)的电力设备权重占比高(gāo)达35％；而科(kē)创50实现最(zuì)大涨(zhǎng)幅(fú)28％，其成分行业中涨幅(fú)居前的科技行业权重占比高达62％。

　　2.过去(qù)是情绪修复，未来(lái)会进入盈(yíng)利驱(qū)动

　　过去一段时(shí)间市场是牛(niú)市初期的情绪修复。回(huí)顾历史上牛市上涨第一阶(jiē)段，可(kě)以(yǐ)发现期(qī)间市场往(wǎng)往呈(chéng)现普涨、轮(lún)涨的(de)特征，不同风格指数(shù)表现(xiàn)差异不大：05/06-05/09期间成长累计(jì)涨18％、价值(zhí)涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为(wèi)33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普(pǔ)涨、轮涨的(de)背后源于(yú)市场自底(dǐ)部起来后，处低位的行业容易受(shòu)到政(zhèng)策利好和预期改善的催化，出现(xiàn)短期明显的上涨，但(dàn)由(yóu)于此时基本(běn)面的趋(qū)势尚未明确(què)，该阶段行情往往不存在(zài)特定的主线，因此风(fēng)格特(tè)征并不明显(xiǎn)。

　　去(qù)年10月以(yǐ)来的这轮(lún)行情(qíng)中数(shù)字经济、中(zhōng)特(tè)估表现较好，其本(běn)质属于政策和(hé)事件(jiàn)驱(qū)动下的情绪修复。数字经(jīng)济方面，去年二十大报告提出“加快(kuài)发展数字经济(jì)”、“建设现代(dài)化产业体系(xì)”，信创(chuàng)指数率先开启一波行情，22/10-22/12期间最大涨幅26％。此后相关政策和事件进一步催化(huà)市场情(qíng)绪，政策端22/12国(guó)务院(yuàn)印发(fā) “数据二十条”，23/03成立国家数据局(jú)，技术端以(yǐ)ChatGPT为代表的大模型推出标志(zhì)人工智(zhì)能逐步落地应用，政策和技(jì)术双轮驱动下数字经济行(xíng)情持续(xù)演绎，今年(nián)以来人工智(zhì)能指数最大涨幅达(dá)64％、数字经济指数为38％。中特估方面，本轮中特估行情也主要来(lái)自低(dī)估(gū)值的(de)国(guó)央企(qǐ)的估值修复。22/11证监会(huì)主(zhǔ)席(xí)提(tí)出“中特(tè)估”概念，政策(cè)层(céng)面高度重视国(guó)央(yāng)企(qǐ)价值(zhí)实现，相关政策和事件(jiàn)进一步催化(huà)行情，在此背景下中特估相关板块同样涨(zhǎng)幅明显，本轮行情(qíng)中特估指数最大涨(zhǎng)幅达(dá花竹帽是哪个民族的 花竹帽是广西毛南族仅有的吗)46％。

　　未来市(shì)场(chǎng)会进入盈利(lì)驱动。拉长时间看，股票是一(yī)台(tái)“称(chēng)重(zhòng)机”，基(jī)本面决定股价涨跌，盈利趋(qū)势的分(fēn)化决定(dìng)未(wèi)来(lái)风格的走(zǒu)向。我们以国证(zhèng)成长/价值指数刻画(huà)，2010-15年A股整体风(fēng)格偏成长，背(bèi)后是国证成(chéng)长(zhǎng)指数与价(jià)值指数(shù)的归母净利润累计同比增速差(chà)从(cóng)10Q2的7.9个(gè)百分点升(shēng)至(zhì)15Q3的(de)15.6个(gè)百分点，同期ROE（TTM）的差值(zhí)从-0.6个(gè)百分(fēn)点升至3.9个百分点(diǎn)；而(ér)2016-18年成长开(kāi)始(shǐ)跑输的原因则是成长(zhǎng)相对价值(zhí)的业绩(jì)增速开始回落，国证成长指数-价值指数的归(guī)母净利润累计同比增速差从(cóng)15Q3的(de)15.6个百分点回落至18Q4的(de)-30.1个百分点(diǎn)，同期ROE的差值从3.9个百分点(diǎn)降(jiàng)至-2.1个百分(fēn)点(diǎn)；到了2019-21年(nián)时风格又开始回归成长(zhǎng)，原因在于成长股的业绩又(yòu)开始优于价(jià)值股，国证成(chéng)长指(zhǐ)数-价值(zhí)指(zhǐ)数的归母净(jìng)利润累计同比增速差(chà)从18Q4的-30.1个百分(fēn)点升至21Q1的40.8个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)，ROE的(de)差值从18Q4的-2.2个(gè)百分点升至21Q3的7.3个。

　　本轮决定市场(chǎng)风格和主线的关键仍在业绩，未来关注基本面的(de)趋(qū)势。当前全部A股盈利仍处在底(dǐ)部区域，一季报数据显(xiǎn)示(shì)A股盈利的拐点已渐现，全部A股归(guī)母净利润累计同(tóng)比增速已从22Q4的低点0.9％回升至23Q1的1.4％，我(wǒ)们预计(jì)23年全年增速有望达10％-15％。随着基本面(miàn)逐渐回(huí)升，市场或由前期的政策和事件驱动走向盈利驱动，关注(zhù)中报的(de)基本面验证情况(kuàng)，以及下(xià)半(bàn)年(nián)宏观(guān)月度数据的(de)回升情况。展望全(quán)年，稳增长政策推(tuī)动下(xià)现代化产(chǎn)业体(tǐ)系(xì)建(jiàn)设，成(chéng)长(zhǎng)盈利(lì)增速有望更快(kuài)，但(dàn)风格内部盈利增速(sù)可能仍(réng)有分化，例如成长风格类(lèi)指数(shù)中(zhōng)科创50预计23年归母净利增(zēng)速达到(dào)60％左(zuǒ)右(yòu)、创业板(bǎn)指预(yù)计(jì)在(zài)23％左右，而价值类(lèi)指数里中(zhōng)证(zhèng)100 23年归母净(jìng)利同(tóng)比(bǐ)预计在12％左右、上证50预(yù)计(jì)在(zài)10％左右。从盈利增(zēng)速差值看，未来科创(chuàng)50与上证50归母净(jìng)利(lì)增速同(tóng)比差值有望从22年(nián)的30个百分点(diǎn)提升到23年的50个百分点(diǎn)，成长基本(běn)面相对优势有望扩大。

　　3.市场(chǎng)蓄势阶(jiē)段行(xíng)业或再平(píng)衡

　　市场全年向上趋势(shì)不(bù)变，阶段性蓄势中。我们(men)在《旭日(rì)初升(shēng)——2023年中国资本(běn)市场展(zhǎn)望-20221203》中分析过，从牛熊周期、估(gū)值、基本面、资金面(miàn)等(děng)维度来看，22年10月底(dǐ)以来A股已经(jīng)进入新一轮牛市周期。但(dàn)牛(niú)市(shì)往往难以(yǐ)一(yī)蹴而就，我们在《好事多(duō)磨——23年二季度股市展望-20230401》中就提出(chū)二季度市场可能处蓄势阶段，二季度以来市场(chǎng)表现也印(yìn)证着(zhe)我们(men)的判(pàn)断(duàn)。当前市场正处在(zài)牛市初期，就好比冬天已过、春天到来，气温整花竹帽是哪个民族的 花竹帽是广西毛南族仅有的吗体已在回升，但短期温度仍(réng)可能上下波动。因此，市(shì)场短期(qī)可能出现宽幅震荡(dàng)的情(qíng)况，其背(bèi)后源(yuán)于牛市初(chū)期基本(běn)面还不够扎(zhā)实，更易受到其他因素的扰(rǎo)动。目前宏观经济数据显示当(dāng)前基(jī)本(běn)面恢复(fù)尚不(bù)扎实：4月PMI指数回落至(zhì)49.2％；从信贷数据看，4月新增信贷(dài)和社融(róng)数据较一季度均明显走弱；从物(wù)价(jià)数据看，4月CPI同比继续明显回落(luò)至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示当前经济复苏仍然较(jiào)弱。综合来看，当(dāng)前(qián)国内基本(běn)面(miàn)回暖仍需要一个过程，未来短(duǎn)期(qī)内(nèi)市场更可能继(jì)续处在蓄势期(qī)。

　　行业阶段性(xìng)再平(píng)衡，全年数字经(jīng)济仍是主线(xiàn)。在(zài)政策和事件的(de)催化下数(shù)字经济、中特估涨幅已经较为明显，未(wèi)来决定风格的关键在(zài)于相对(duì)基本面趋势，应关注能(néng)够有(yǒu)业绩落地的(de)持续性机(jī)会(huì)。此外，当前(qián)重视消费结构性(xìng)机会(huì)。

　　着眼全年，数(shù)字经济代(dài)表的成长空间(jiān)或更大，去(qù)伪存真的(de)试金石(shí)是业(yè)绩。我们从4月(yuè)初以来就提出TMT板块出现阶(jiē)段性过热，未来可能会有(yǒu)所休整，过去一个月TMT板块的(de)股价表现(xiàn)也(yě)印证(zhèng)了我们的判断，目前TMT可(kě)能仍处(chù)在降(jiàng)温期，但从全年维(wéi)度(dù)看(kàn)政策和技术驱动(dòng)下数(shù)字经济仍是第一主线。从基金调(diào)仓经验(yàn)看(kàn)，历史(shǐ)上(shàng)公募基金调(diào)仓往往需要一(yī)年，例如 20-21年公募持仓(cāng)从白(bái)酒转向(xiàng)新能(néng)源，公募基金对TMT板块(kuài)的增(zēng)持(chí)可能(néng)还未结束，23Q1基金(jīn)重仓股(gǔ)中TMT板块超配比例（相对沪深300行业占比）仍处在2013年以来(lái)低位。

　　未来行情或进(jìn)入由业绩验(yàn)证的去伪存真阶(jiē)段，关注政(zhèng)策和技术两条主线机会。第一，从政策线看，数字(zì)经济已成为现(xiàn)代化产(chǎn)业体(tǐ)系的重要支撑，数字要(yào)素(sù)流通(tōng)体系正在加快建(jiàn)立(lì)，政府有望加(jiā)大(dà)对数(shù)字(zì)安全和数(shù)字基建的(de)投入。去年12月(yuè)发布的(de) “数据二十(shí)条”为数(shù)据要(yào)素市场提供顶层(céng)规划，刚(gāng)成立的国家数据(jù)局有(yǒu)望成为(wèi)顶层(céng)文件落地执行(xíng)的统(tǒng)筹机构，数据要素市(shì)场化有望加速，这也(yě)将大幅提(tí)升数字基(jī)础设施建(jiàn)设(shè)，根据中(zhōng)国通服基建产(chǎn)业研究院，预计23-25年我国(guó)数据中心(xīn)产业规模(mó)复合增速将达到25％。第二(èr)，从技术线看，ChatGPT为代(dài)表的人工智(zhì)能应用落地(dì)，大模(mó)型、半导体等(děng)上游软硬(yìng)件领域有望率先受益。当(dāng)前科技(jì)巨头正加大对AI大模型的开发(fā)，近日谷歌发布了PaLM 2模型，其(qí)在部分逻(luó)辑和推理上的部分结果已(yǐ)超(chāo)越了GPT-4，AI模型市场有(yǒu)望加速发展，根据(jù)观研天下，预计22-30年中国(guó)自然语(yǔ)言(yán)处理市场复(fù)合增长率达到(dào)36.5％。AI模(mó)型的(de)算数和推理也将提升对上(shàng)游硬件的需求(qiú)，根据亿欧智库，预计23-25年我国AI芯片市(shì)场规模复(fù)合(hé)增速达31％。

　　我国消费仍有韧性，关注(zhù)消费(fèi)结构性(xìng)机会。消费方面，促(cù)消费一直是目前政策关注的重点，后续(xù)关注消费的结构性机会。我们在《中国消费的韧性：没有(yǒu)日本式资产负债表衰退-20230507》中提出，资(zī)产(chǎn)端看，我国房(fáng)产(chǎn)价格相(xiāng)对趋稳，居民财(cái)富(fù)大幅缩水风险较小(xiǎo)；从收入端看，国(guó)内经济复苏将推动收入和消费(fèi)意愿提升。因此我国消费仍具有韧性，预计今(jīn)年社零总(zǒng)额增(zēng)速有(yǒu)望达8-9％，22-23年两年平(píng)均增(zēng)速为4-5％。从股(gǔ)市表现看，我们(men)在前(qián)文中提出今年以来消费行业涨幅在(zài)所有行业中涨幅明显偏低，随着基本(běn)面(miàn)改善(shàn)，消(xiāo)费部分领域有望迎来向上的机遇。结(jié)合(hé)海通行业分析师和Wind一(yī)致预测，预计23年医药(yào)板块中中药净利增速(sù)为20％、医疗服(fú)务(wù)为50％、创新药(yào)为30％。

　　此外，前期概(gài)念(niàn)催化下(xià)“中特估”板块热度同样较高，未来行(xíng)情或也将出现“去伪存真(zhēn)”的分(fēn)化，我们认为可以关注中特重估三大可能发(fā)力方向，即关系(xì)国计民生的重大(dà)安全领域、举国(guó)体制(zhì)支持(chí)的部分科技(jì)领域(yù)、部(bù)分(fēn)盈利稳(wěn)定、现(xiàn)金流(liú)充裕的国(guó)企，详见《“中特(tè)”重估的三大发力方向——“中特估值(zhí)”探究系列8》。

　　风险提示(shì)：国内疫情恶化影响国内经(jīng)济；美国经济硬(yìng)着陆影响全球(qiú)经(jīng)济。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 花竹帽是哪个民族的 花竹帽是广西毛南族仅有的吗