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　　5月11日，统计局(jú)公布(bù)4月(yuè)物价数据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预(yù)期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比(bǐ)下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通(tōng)缩(suō)，内部结构分化、与(yǔ)终端需(xū)求相(xiāng)关的服务业延续涨价

　　物价作为经济表(biǎo)现的滞后指标，在经济(jì)复苏早期(qī)多表现(xiàn)相对低迷、实属常态。传统(tǒng)周期下，经济的周期性波动，主(zhǔ)要(yào)由需求端驱动，物价作为经济的滞后(hòu)指标，表现出明(míng)显的周期性波动。经(jīng)验(yàn)显(xiǎn)示，CPI等物价指标，与经(jīng)济走势(shì)大体类(lèi)似，一般(bān)滞后经济表现2个季度左右；经(jīng)济复苏早期，CPI同比(bǐ)表现一度相对(duì)低迷，例如(rú)，2015年初、2017年初CPI同(tóng)比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主(zhǔ)要(yào)缘于供(gōng)给(gěi)端影响(xiǎng)和(hé)外需拖(tuō)累部分商品价(jià)格(gé)回落等。年初以来，CPI同比持(chí)续回落(luò)至4月的0.1％，拖累主要来自(zì)于食(shí)品和非食(shí)品中的(de)商品、不完全由需求(qiú)主导。其中，猪肉(ròu)、鲜菜供给充足，价格回落成(chéng)为拖(tuō)累食品同(tóng)比自(zì)年初的(de)6.2％回落至4月的0.4％；非食品(pǐn)中，原油(yóu)等国(guó)际定价的大宗商品(pǐn)价(jià)格(gé)回落，带动交通工(gōng)具用燃料等分项环比延续低(dī)于季(jì)节性(xìng)，部(bù)分耐用品价格回(huí)落也有拖累(lèi)、与相关(guān)原材料(liào)成本压力缓解(jiě)等有关。

　　需(xū)求修复(fù)较早的(de)领域、线下(xià)消费相关的商品和(hé)服(fú)务，在(zài)价格(gé)上已(yǐ)有连续体现。终端需(xū)求回暖在4月(yuè)CPI中进(jìn)一(yī)步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比(bǐ)自年初以(yǐ)来明显回升、分(fēn)别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中(zhōng)上游行业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱制造业价格环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见(jiàn)底，后续或逐步回升(shēng)。线下(xià)消费活动持续改善等(děng)或带动内(nèi)生动能逐步增强，对价格的支撑仍在逐(zhú)步显(xiǎn)现。叠加基数贡献、及部分商品价(jià)格(gé)回落拖累(lèi)逐步放缓等，CPI或于4月(yuè)见底回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨(zhǎng)幅回落，生产资(zī)料拖累PPI低预期、原油链等拖累延(yán)续

　　CPI涨幅明显回落、主因(yīn)基(jī)数拖累(lèi)明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低于(yú)预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素(sù)较(jiào)上月回(huí)落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比降幅收(shōu)窄0.2个百分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比(bǐ)持(chí)平于0.7％。分项环比中，食(shí)品(pǐn)环比降幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非(fēi)食(shí)品环(huán)比由平转(zhuǎn)涨至(zhì)0.1％。

　　细分项(xiàng)中，鲜菜环(huán)比拖(tuō)累明显，猪(zhū)肉环比降幅收窄，文教(jiào)娱等服务项(xiàng)涨价(jià)延续。食(shí)品环比(bǐ)中，鲜菜和鲜果大量上(shàng)市，价格(gé)分别下降6.1％和(hé)0.7％；生猪产(chǎn)能(néng)充足，叠加消费(fèi)淡季影(yǐng)响，猪肉价格下降(jiàng)3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比中(zhōng)，原油价格回(huí)落拖(tuō)累CPI交通通信项环比(bǐ)延续低(dī)位、-0.4％，文(wén)教(jiào)娱、其他商品服务环比(bǐ)明显上涨，分别(bié)较(jiào)上(shàng)月变动0.6和0.2个百分点(diǎn)至(zhì)0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资(zī)料韧性延(yán)续。4月(yuè)，PPI同比降(jiàng)幅扩大(dà)1.1个(gè)百分点至-3.6％，环(huán)比由平转降至-0.5％。大(dà)类环比中(zhōng)，生产资料由平转(zhuǎn)降(jiàng)至-0.6％，采掘(jué)拖累明显(xiǎn)、原材料和加工工业亦(yì)有走(zǒu)弱；生活资料环比走(zǒu)平、上月(yuè)为(wèi)-0.3％，除(chú)食品(pǐn)外环(huán)比延续回落(luò)外，衣(yī)着、一般日用(yòng)品环比由(yóu)负(fù)转正，耐用消(xiāo)费品(pǐn)降(jiàng)幅收窄。

　　分行业来看，原油等上游原(yuán)材料(liào)链条(tiáo)相关价格回落，与线下消费(fèi)相关的中下游(yóu)行业价(jià)格(gé)回升。4月，多数行(xíng)业环比(bǐ)价格回落、上游原材料(liào)链条尤其明显。煤炭开采(cǎi)、石油加工(gōng)、燃气供应环比延(yán)续(xù)回落(luò)、降幅均在1.9个百(bǎi)分点以上，汽(qì)车制造(zào)、通信制造等(děng)部分(fēn)中下游(yóu)制造业价格(gé)有所回落，但(dàn)文教(jiào)娱制品等(děng)靠近(jìn)终(zhōng)端制造业价格有所回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩(suō)是(shì)个(gè)伪命题(tí)》

　　对外发布时间：2023年05月11日

　　报(bào)告(gào)发布机构：国金证券股(gǔ)份有(yǒu)限公司(sī)

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