5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这则小公(gōng)告体现出市场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的行(xíng)情，市场关(guān)注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中(zhōng)特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投(tóu)研人士，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行，市场(chǎng)对(duì)此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎(zhā)堆上报的(de)央国企基金在排队入(rù)市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在(zài)情绪上是构(gòu)成(chéng)催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积(jī)极(jí)推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申(shēn)报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实会成(chéng)为引爆(bào)行情(qíng)的(de)催(cuī)化(huà)剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报的(de)国(guó)央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源”几大主题(tí)，这样(yàng)的布局可以(yǐ)更好支(zhī)持央(yāng)国企(qǐ)的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步(bù)上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以(yǐ)来公募基金发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报(bào)和发行(xíng)，行情火(huǒ)热下(xià)将为市场带来(lái)增量资金，有望推(tuī)动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募(mù)基(jī)金积极布局央国企主题基(jī)金，一方面是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加“15英寸等于多少厘米 15英寸等于多少寸中特估(gū)”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的投资价值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的(de)工具以参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公募(mù)基金行业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引导更多(duō)资金参与央(yāng)国(guó)企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市(shì)场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来(lái)增量资金，提升交易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估(gū)行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行情明显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能成为两大明显的主线，而新能(néng)源等前(qián)期(qī)热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下(xià)，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直(zhí)言，自(zì)己(jǐ)目前重点关注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是(shì)央企或地方国资所(suǒ)在(zài)的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在(zài)今年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于今年市(shì)场(chǎng)成交量的(de)放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大(dà)概率这(zhè)些企(qǐ)业会(huì)进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是(shì)非(fēi)常基(jī)本面的，和他(tā)过去(qù)1至(zhì)2年研究(jiū)投资思路也非常(cháng)吻(wěn)合(hé)，为(wèi)在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估的(de)投资(zī)机会做好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投(tóu)资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利机会(huì)基金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一(yī)阶段也(yě)就是(shì)今年以数字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是(shì)未来两年，在主题(tí)性机(jī)会消散以(yǐ)后(hòu)，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一(yī)个(gè)慢变量，会在未来两年体现在(zài)每(měi)一个央国企(qǐ)的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化(huà)的个股提(tí)前进行布局，比如医药(yào)和消费等行业(yè)。

　　其(qí)实一季(jì)报已经(jīng)显露出(chū)不(bù)少基金(jīn)在(zài)行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报(bào)前十(shí)大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披(pī)露的(de)持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在偏股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十(shí)大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计了(le)各基金主动(dòng)加仓(cāng)“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季(jì)度超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证(zhèng)券(quàn)数据统计(jì)也显示(shì)，一季度主动偏股型公(gōng)募(mù)基金对港股(gǔ)央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股(gǔ)总市值占港股持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由2022年四季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常(cháng)的投研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在(zài)加大投(tóu)研力量，更有专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研(yán)究(jiū)员过去对国央企的(de)固定思维(wéi)，需(xū)要实地(dì)考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)上，要(yào)求(qiú)研究(jiū)员将自己所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪(zōng)，包括考察其实地(dì)调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思(sī)路(lù)和财务导向的变化，结合行业(yè)趋(qū)势和特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过(guò)深(shēn)入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识(shí)市场体制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发展能力等(děng)方面所体现的(de)鲜明中国元素(sù)和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建的具(jù)有时(shí)代(dài)特征和中(zhōng)国特(tè)色、符合国(guó)家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值(zhí)体系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉(shè)及到的(de)行业和公司(sī)，一直在发生的变(biàn)化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基金一直(zhí)非常关注传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑(zhù)等(děng)多个领域，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化(huà)，也在(zài)增加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系(xì)进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工作(zuò)，合理(lǐ)设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实施是最终该(gāi)体系能否具备长期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提(tí)醒，人为的拔(bá)估(gū)值是很(hěn)大的认(rèn)知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可(kě)是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发(fā)展发向，更需要(yào)承(chéng)担社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国央企(qǐ)的(de)估值方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业(yè)社(shè)会价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何(hé)定价国有(yǒu)企业承(chéng)担社会(huì)价值、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的价(jià)值评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权(quán)益出发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评价(jià)体系不断探索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会责(zé)任等(děng)要素对企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新对提升企(qǐ)业内(nèi)在(zài)价(jià)值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价(jià)模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实(shí)务工作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可以(yǐ)使用，包括(kuò)净(jìng)资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强(qiáng)度(dù)等等(děng)。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡(héng)量、全(quán)要素成本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可(kě)持续(xù)发展等(děng)各种(zhǒng)因(yīn)素与企业价值的关(guān)系。这(zhè)些(xiē)因素在对估(gū)值结论和判(pàn)断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国特(tè)色(sè)的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估值判断的变(biàn)化(huà)，都是为了更(gèng)好地适应中15英寸等于多少厘米 15英寸等于多少寸国(guó)的(de)市场(chǎng)和经济特点，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的企业估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使(shǐ)用。

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