5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有(yǒu)效认购申请份额总(zǒng)额(é)超(chāo)过20亿份发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比(bǐ)例配售(shòu)。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月(yuè)15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去(qù)年底及今年一季(jì)度，一(yī)些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发(fā)行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动(dòng)“比例(lì)配售”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央(yāng)国企基(jī)金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构(gòu)成催化(huà)因素的，近期银(yín)行股大涨(zhǎng)的(de)一个催(cuī)化因素(sù)就是积极(jí)推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行(xíng)，和诸多(duō)主题基金(jīn)的(de)申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引爆行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可能(néng)独领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示，近期(qī)密集申报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布局可(kě)以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行，行情火热(rè)下将为市场带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市(shì)公司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与(yǔ)到央国(guó)企投(tóu)资。另一方面(miàn)是落(luò)实公(gōng)募(mù)基金行(xíng)业高质(zhì)量(liàng)发展(zhǎn)的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参与央国企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥(huī)公(gōng)募(mù)基金服务资本市场改革(gé)、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和(hé)人工智能成为两大明(míng)显的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自(zì)己(jǐ)目前(qián)重点关注三(sān)大行业，火电、券商(shāng)、军工，这(zhè)三(sān)大行业主要是央企或地方国资所在的行业(yè)，民营企业(yè)占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今年会有重大(dà)的(de)向(xiàng)上变(biàn)化的机(jī)会(huì)，比如火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年(nián)市场(chǎng)成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革(gé)的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓住这波中特估的投(tóu)资机会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视(shì)中特估的(de)投资(zī)机会，判断(duàn)中特估(gū)的机会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年(nián)以数字经济(jì)和“一带(dài)一路(lù)”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极高(gāo)的(de)品种，将会迎来普(pǔ)涨性的(de)机(jī)会。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于(yú)顶层(céng)设(shè)计对国央经营(yíng)管理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随(suí)之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖掘公(gōng)司(sī)经(jīng)营层面可能发生显著正向变化(huà)的个股提前进行(xíng)布局(jú)，比(bǐ)如医药和(hé)消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已(yǐ)经显露出(chū)不少基金在行动。国(guó)金证券(quàn)研(yán)究所(suǒ)数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报(bào)前十大(dà)重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值(zhí)比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季(jì)度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持(chí)股总市值的比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特色估(gū)值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公(gōng)司(sī)的投研，落(luò)实到日常的投研流程和实(shí)践之中，不少基金公司(sī)在加大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去(qù)对国央企的(de)固定思(sī)维(wéi)，需要实地(dì)考(kǎo)察(chá)国(guó)央企，并且需(xū)要利用(yòng)当前国央企愿(yuàn)意交流(liú)的契(qì)机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行(xíng)业产业(yè)结构、主体持续发展能力(lì)等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国特色(sè)、符合国(guó)家战略导向的估(gū)值体系，而(ér)不是将军三箭定天山指的是谁定天下，将军三箭定天山说的是哪位历史人物(shì)简(jiǎn)单套用(yòng)国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所涉及到(dào)的(de)行(xíng)业和公司，一(yī)直在发(fā)生的变(biàn)化。”万(wàn)家(jiā)基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万(wàn)家基(jī)金一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也(yě)是一定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会(huì)的。同时(shí)，随着(zhe)时局(jú)的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表示，积(jī)极(jí)践行中国特(tè)色的估(gū)值体系(xì)是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投(tóu)资(zī)者(zhě)需要学习领(lǐng)会(huì)并针对将军三箭定天山指的是谁定天下，将军三箭定天山说的是哪位历史人物原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行(xíng)改造(zào)，以适应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系的框架是第一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置(zhì)指标(biāo)也(yě)非(fēi)常重要，投(tóu)资者的认可和实施是最(zuì)终该(gāi)体系能否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为的拔估值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市场化(huà)认可是(shì)基本的常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国(guó)民经济(jì)的支柱(zhù)，国企央(yāng)企(qǐ)发展要(yào)符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要(yào)承担社会公共责(zé)任等(děng)。而这些都应该(gāi)考虑(lǜ)进估(gū)值(zhí)体系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为，对于国央(yāng)企的(de)估值(zhí)方式要充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业社会(huì)价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定价(jià)国有企业(yè)承(chéng)担社会(huì)价值(zhí)、符(fú)合国(guó)家(jiā)战略(lüè)发展的(de)价值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建中国(guó)特色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要(yào)方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的(de)社(shè)会价值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时(shí)基金指数(shù)与量化(huà)投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对(duì)于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用(yòng)规则(zé)，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价体系(xì)，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是(shì)注(zhù)重企(qǐ)业价值的可(kě)持续(xù)估(gū)值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和(hé)社会责任等要(yào)素对(duì)企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流(liú)、持(chí)续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价值的(de)积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略构建等(děng)实(shí)务(wù)工作中，都(dōu)有成熟的(de)量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率(lǜ)、营业现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率(lǜ)、研(yán)发(fā)经费(fèi)投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值的方(fāng)法(fǎ)和(hé)指(zhǐ)标上，他(tā)认为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以及(jí)在纵(zòng)向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和(hé)可(kě)持(chí)续发展等各种因素与企业价(jià)值的关系。这些(xiē)因素在对估值结(jié)论和(hé)判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使得(dé)中国(guó)特(tè)色的估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有所将军三箭定天山指的是谁定天下，将军三箭定天山说的是哪位历史人物不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化(huà)，还有估值(zhí)结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都是为了更(gèng)好地(dì)适(shì)应中国的(de)市场和经(jīng)济特点，提(tí)供更精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏凤(fèng)春直言，这需要(yào)在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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