《基金经理投资笔记(jì)》宏观策(cè)略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管(guǎn)理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤(fèng) 春(chūn)（博士），创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合(hé)信基金基(jī)金(jīn)经理

　　我们上期对市场的整体(tǐ)观点是大概率市场处于“战略(lüè)僵持阶段的(de)乱战”，5月交易机会(huì)可能更均衡、但(dàn)也更脆弱(ruò)，当前可能是一个布局的好阶(jiē)段，而未必会是收获的阶段，投资者需要多一点耐(nài)心(xīn)。市场可能继(jì)续(xù)对一季报定价(jià)，短期市场的核心矛盾在于缺乏(fá)特别明显的亮(liàng)点。同(tóng)时我们也200克等于多少毫升水，200克是多少ml水提醒大家，虽然我们看好(hǎo)TMT和中特估全年的投资机(jī)会，但(dàn)是(shì)短期(qī)游(yóu)戏传(chuán)媒和中特估与其他板(bǎn)块分(fēn)化较为极致，也(yě)是(shì)不争(zhēng)的事实(shí)，提醒大(dà)家这两个板(bǎn)块短期可能的风险。

　　一(yī)、市场的表现：继续定价国内经济疲弱修复(fù)

　　过(guò)去(qù)的一(yī)周，市场的演绎跟(gēn)我们的观点大致符合：周一中特估上(shàng)涨(zhǎng)之后(hòu)连续回调，一季报业(yè)绩尚(shàng)可、同时前期又没(méi)有定(dìng)价充分的火电、纺织服(fú)装(zhuāng)、新能源和家电等有(yǒu)一定的超(chāo)额收益，但是反弹也相对脆弱。国内外(wài)公(gōng)布的部分经济金(jīn)融数据传递的信息都没(méi)有明确的方向(xiàng)性，股市(shì)和债市依然定(dìng)价国内经济疲弱的复苏力(lì)度，没有在我们(men)上一次对(duì)市场的判(pàn)断上提供(gōng)明显的(de)增量(liàng)信息。

　　上周(zhōu)申万31个(gè)行业中有7个行业出现上涨，24个行业出现下跌(diē)。分行业看，公用(yòng)事业、煤炭、汽车等行业(yè)表现(xiàn)较好，周涨跌(diē)幅分(fēn)别为1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑(zhù)装饰、传媒(méi)、有色(sè)金属等行业表(biǎo)现较差，周涨跌(diē)幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值来看，社(shè)会服务、商贸(mào)零(líng)售(shòu)、美容护(hù)理等行业处于历史高位估值区(qū)间(jiān)，市盈率(lǜ)分位(wèi)数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金属、电(diàn)力设(shè)备、煤炭(tàn)等行业处于历史低位估值(zhí)区间，市(shì)盈率(lǜ)分位数(shù)分别为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环(huán)比(bǐ)上周变(biàn)化来看，环(huán)保、公用事业、汽车等行业位于前列，市盈率(lǜ)分位数分别(bié)提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料，传(chuán)媒等行业稍显落后，市盈率分位数(shù)分(fēn)别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向（时序(xù)上）拥挤度观察，银行、交通运输、非银金融等行业换手率位于(yú)一年内高点，换(huàn)手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理(lǐ)、食品(pǐn)饮(yǐn)料等行业换(huàn)手率位于一(yī)年内低(dī)点，换手(shǒu)率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业间(jiān)）拥挤度观察(chá)，银(yín)行、非银(yín)金融、传媒等行业(yè)成交额占比位于一年内(nèi)高点，成交额占比分(fēn)位数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、基(jī)础(chǔ)化工、综合等行(xíng)业成交额占(zhàn)比位(wèi)于(yú)一年内低点(diǎn)，成交额(é)占比(bǐ)分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的(de)进一步验证：宏观(guān)依据

　　对市场的定性是下一步决策的依据，从(cóng)宏观证据来看，市场是脆弱而(ér)均衡的：

　　第一(yī)，出(chū)口不(bù)弱(ruò)，趋势变弱，进口(kǒu)验证乏力的外需(xū)。

　　中(zhōng)国4月出口同比上(shàng)升(shēng)8.5%，3月为同比上升14.8%；4月(yuè)进口(kǒu)同比(bǐ)下跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美(měi)元，3月(yuè)为(wèi)881.9亿(yì)美元。出口预(yù)测可(kě)能(néng)是(shì)打脸市场(chǎng)预期次数最多的指(zhǐ)标(biāo)之一(yī)，正如(rú)每年大家对出口进行展望一样，今年年初的出口确实(shí)又再次超出大家的(de)预期(qī)。今年出口的(de)变化，需要(yào)我(wǒ)们审视、理解出(chū)口(kǒu)的(de)中期逻(luó)辑变化：中(zhōng)国的国家战略在(zài)清晰地知道欧美(měi)日韩的战(zhàn)略意图之后，在过去几(jǐ)年做(zuò)了很多的应(yīng)对和部署，东盟、一带一路、上合和广大发展中(zhōng)国(guó)家逐(zhú)渐被(bèi)更充(chōng)分(fēn)地融入(rù)到中国(guó)经济圈，成(chéng)为(wèi)外需和中国全球(qiú)战略的重要(yào)一环，也需(xū)要(yào)成为(wèi)我们日(rì)后分析中的(de)重点之一。

　　分析(xī)完(wán)中期的逻辑变化，再回到(dào)短期的(de)现(xiàn)实。4月的(de)出口肯定是不弱的(de)，不过趋势在走弱，考虑到全球经济和金(jīn)融系(xì)统在过去一段时间的风险暴(bào)露逐(zhú)渐增(zēng)加，再结合越(yuè)南(nán)、韩国这些(xiē)重要出口国(guó)家近期(qī)的数(shù)据走(zǒu)势，出(chū)口趋势是在走弱的，如果全球(qiú)经济动能走弱，一带一路和东盟可(kě)能也无(wú)法单(dān)独把中国(guó)出口稳住。与此同时，进口继续走弱，在经历了年初(chū)复苏短暂(zàn)的斜率走陡之(zhī)后，经(jīng)济的复苏(sū)斜率明显趋于(yú)平缓，国内外新的政策变化又还(hái)没有看(kàn)到，当前(qián)市场大逻(luó)辑是相对缺乏(fá)的，这是我(wǒ)们(men)觉得市(shì)场脆弱(ruò)而均(jūn)衡的重要原因。

　　第二，社融信贷(dài)一季度加速(sù)放(fàng)量(liàng)后逐渐回归正常(cháng)，居(jū)民加杠(gāng)杆意(yì)愿弱。

　　4月新增人(rén)民(mín)币贷款0.72万亿，去(qù)年同期0.65万亿(yì)；新(xīn)增社融1.22万亿，去年(nián)同期0.93万亿；社(shè)融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同(tóng)比5.3%，前(qián)值5.1%。历史纵(zòng)向(xiàng)来看，因为2022年4月本(běn)身(shēn)就是社融(róng)信(xìn)贷(dài)比较弱(ruò)的一个月，所以今(jīn)年4月(yuè)的社融信贷看上去(qù)比(bǐ)去年(nián)多，但实际上是比较弱的，比(bǐ)疫情前的2019、2018年4月社融都要(yào)弱。就今年(nián)的节奏(zòu)来看，一季度社融信贷提前(qián)发力，所以投放(fàng)巨大，4月份(fèn)慢慢回归正常乃至略(lüè)偏(piān)弱的(de)状态(tài)。

　　居民(mín)的中长贷在(zài)经历了积压(yā)需求暂时释(shì)放之后，再度回归比较弱的态势，居(jū)民中长贷同比(bǐ)比去年萎缩(suō)1156亿(yì)，这意味着居民(mín)可能非但没(méi)有明显增加房贷(dài)的(de)意愿，反而在加大还贷的量，这与(yǔ)前段时(shí)间新闻报道的居(jū)民(mín)提前(qián)还(hái)房贷现象增加的情况(kuàng)一致。另外，根据不完全统计的4月部分银(yín)行的理财规模变(biàn)化(huà)，银行(xíng)理财出(chū)现了明显的回(huí)流(liú)，但在权益市场(chǎng)上资金(jīn)回(huí)流并不明(míng)显，因此(cǐ)极有可能(néng)流到了低风(fēng)险低波动(dòng)的相关产品(pǐn)上(shàng)。这(zhè)说明无论是对实物投资(zī)还是(shì)金融投资，居(jū)民部门的风险偏好仍(réng)有待修(xiū)复。因此(cǐ)，随着居(jū)民部门购房欲望(wàng)下降之后，整个金(jīn)融部门其实并(bìng)不缺(quē)钱，但大家都在等待权(quán)益市(shì)场系统(tǒng)性风险偏(piān)好抬升的(de)一(yī)个(gè)明确的政策(cè)或(huò)者基本面(miàn)信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通胀，反映的是内生(shēng)动力偏弱(ruò)的预期

　　中(zhōng)国4月CPI同比(bǐ)上涨0.1%，预期(qī)上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下(xià)降(jiàng)3.6%，预期(qī)下降3.3%，前值下降2.5%，通胀维持低(dī)位，这反映的是(shì)国内修复动力偏弱，而供应(yīng)总体充足，进(jìn)而价格维(wéi)持低迷。我们(men)也判断在弱修复之下，低(dī)通胀的特质有望(wàng)延(yán)续。

　　结构(gòu)上(shàng)看(kàn)，食品(pǐn)价格(gé)继续(xù)回(huí)落(luò)。4月CPI食品价格同比上涨(zhǎng)0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由于天(tiān)气(qì)转暖，鲜菜(cài)上市量增加，鲜菜价格(gé)同(tóng)环比大(dà)幅下(xià)降(jiàng)，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏(lán)量也相对(duì)充裕，猪肉价格环比继(jì)续(xù)下(xià)跌3.8%，降幅(fú)有所收窄。核心(xīn)CPI同比(bǐ)上(shàng)涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月持平，环比(bǐ)上涨0.1%。从大类分(fēn)项来看(kàn)，食品(pǐn)烟酒、生(shēng)活(huó)用品(pǐn)及服务、交通和通(tōng)信同比涨幅回落；衣着(zhe)、居(jū)住、教育文化和(hé)娱乐涨幅(fú)较上月(yuè)有(yǒu)所(suǒ)扩(kuò)大；医疗保健持平，这(zhè)反(fǎn)映的(de)是普通消(xiāo)费(fèi)品的需(xū)求修复较弱，而高端、偏服(fú)务项(xiàng)的(de)消费(fèi)需(xū)求率先修(xiū)复。

　　PPI同比继续大幅回落，主要(yào)受上年同(tóng)期(qī)基数(shù)较高影(yǐng)响，同时全球库存(cún)周期(qī)去化，制造业偏弱。生产资料价格同比下降4.7%，环比下降(jiàng)0.6%，继续回(huí)落；生活资料同(tóng)比上涨0.4%，环比(bǐ)下(xià)降(jiàng)0.3%，均较弱。分行业来看，上游和(hé)中游煤炭(tàn)开采、石油和天(tiān)然(rán)气开采、黑色金属采(cǎi)矿(kuàng)、石油(yóu)、煤炭及其他燃料加工、黑(hēi)色金属冶炼和压延加工业均有较大拖累，电力、热(rè)力的生(shēng)产(chǎn)和(hé)供(gōng)应业、纺织(zhī)服装服饰业，非金属矿采(cǎi)选业同比上涨。

　　通(tōng)胀(zhàng)连(lián)续两个月(yuè)处在低位，我们认(rèn)为这反映(yìng)的是内生(shēng)修复动力(lì)较弱。季节性因素以及产业周(zhōu)期带来(lái)的食品价格下(xià)跌和(hé)生产(chǎn)资(zī)料价格下跌(diē)，带动CPI同比放缓、PPI大幅回落。随(suí)着下半年基数下降，经济逐步(bù)修(xiū)复，通胀有200克等于多少毫升水，200克是多少ml水望回升，但我们认为(wèi)通胀短期(qī)内也较难回到1%水平之上，投(tóu)资均不(bù)需要过度考(kǎo)虑“通(tōng)缩”和(hé)“通胀(zhàng)”问题。短期来看，物价回落有助于(yú)企(qǐ)业刚性(xìng)成(chéng)本下降，修复盈利能力，关注通胀的修复更多反映的是需求修复的幅度。

　　三、下一步的策略：反弹概率大(dà)，要保持(chí)交易的灵活性

　　从上述基(jī)本面(miàn)的分(fēn)析出发，我们仍然(rán)维(wéi)持(chí)“市场(chǎng)乱战，均衡(héng)且脆弱的交(jiāo)易机(jī)会”的判(pàn)断。从技术面看，当前权益市场的买入理由是(shì)大盘指数再度接(jiē)近前期低位，这为我们提(tí)供了布局(jú)机(jī)会，交易的反(fǎn)弹概率(lǜ)在加(jiā)大。从策(cè)略角度看，投资者需要高(gāo)度重视交易(yì)的灵活性。策略的整体包括(kuò)趋势、结构与(yǔ)节奏，反弹带来的(de)是节奏的(de)变化，不是趋势和结构(gòu)的变化。

　　哪(nǎ)些板块(kuài)反弹机(jī)会(huì)较大呢？创金合信基金宏(hóng)观策略(lüè)配置团队观察各家分析师(shī)对(duì)申(shēn)万各(gè)行(xíng)业2023年(nián)归母净利润的(de)预测，可(kě)以作为参考。如果让反弹更扎实(shí)一(yī)些，预期(qī)业绩变(biàn)化是一个(gè)相对可靠的数据。

　　环比上周来看(kàn)，市场对公(gōng)用事(shì)业(yè)、石油(yóu)石化、房地产等行业基(jī)本面较(jiào)为乐观，预计2023年净(jìng)利润分别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农(nóng)林(lín)牧渔、钢(gāng)铁等行业(yè)基本面预期有所调整，预计2023年净利(lì)润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博(bó)士(shì)，创金(jīn)合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏(hóng)观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经(jīng)济(jì)学博士，清华(huá)大(dà)学管(guǎn)理(lǐ)科(kē)学(xué)与工(gōng)程博士后。学术研(yán)究与教(jiào)学(xué)以(yǐ)及宏观(guān)经济走势、金融产品分析等实(shí)务领(lǐng)域经(jīng)验丰富、成果卓著。从业23年(nián)以(yǐ)来，一直致力于在周(zhōu)期波(bō)动的框架内运用财政的视角解构(gòu)宏观经济的运(yùn)行，将中国经济看作一份资产(chǎn)，通过资(zī)本资产(chǎn)定价的方(fāng)式(shì)来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金(jīn)经理(lǐ)、首(shǒu)席(xí)宏观分析(xī)师，2022年2月加入(rù)创金合信基(jī)金。此前(qián)履职(zhí)博时基(jī)金(jīn)，负责(zé)宏观策略(lüè)、宏观政策、大类资产配置(zhì)与择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海(hǎi)财经大(dà)学经(jīng)济学硕士(shì)、博士，中国社科院(yuàn)经济学博士后，学术论文多发表于国际(jì)SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈学校_济宁洋娃娃舞蹈学校官网 200克等于多少毫升水，200克是多少ml水