“现在的(de)房地产(chǎn)很难再出(chū)现像过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿(ruì)集(jí)团合伙人、首席经济(jì)学(xué)家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化(huà)的愈(yù)加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀(shā)到了最(zuì)底(dǐ)部，而且是反复地杀到(dào)了底(dǐ)部(bù)，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指标(biāo)

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔(ěr)法重要(yào)参(cān)考

　　那么如何寻找房地产个股的(de)阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房地产赛(sài)道中进行选择，需(xū)要(yào)非常小心，避免选了半天(tiān)，标的(de)公司出现(xiàn)爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除(chú)此之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足(zú)以(yǐ)下(xià)三个基准：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如果关注一下今年房(fáng)地产(chǎn)的开发(fā)资金(jīn)来源，可(kě)以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的(de)主要(yào)资金(jīn)来源来自新盘(pán)的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从(cóng)银(yín)行拿(ná)到钱，其(qí)实主要还是(shì)那些有国(guó)企(qǐ)背景的房(fáng)企，民(mín)营房企相对(duì)比较困难(nán)，所以整个(gè)行业出现(xiàn)了一个很明(míng)显的分化，无论(lùn)是(shì)在销售，还是融资等各(gè)个(gè)方面都非(fēi)常明显。现在有国资背景(jǐng)的房(fáng)企在(zài)资本(běn)市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资(zī)背(bèi)景的民营房企股(gǔ)价(jià)大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何(hé)挖(wā)掘，我们会特(tè)别重视企(qǐ)业的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不(bù)是行(xíng)业内的最低(dī)水平；利润率是不是行(xíng)业内(nèi)最高的；融(róng)资成本是否是行业内(nèi)最低的(de)；建安(ān)成本是(shì)否也是业内最低的；这些都是我们(men)看重的一家(jiā)房企的综合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是，能够同(tóng)时(shí)满足上述条件(jiàn)的房企并不多。即便(biàn)是在国央企(qǐ)中(zhōng)，仍有部(bù)分房企出现了(le)“三道红线”的“踩线(xiàn)”情(qíng)况，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势。以A股为例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京(jīng)投发展、光(guāng)明地产(chǎn)、云南城(chéng)投、首开(kāi)股份、珠(zhū)江股(gǔ)份、城投控股(gǔ)等国(guó)央企房企(qǐ)也(yě)踩了(le)“三(sān)道红(hóng)线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较(jiào)稳(wěn)健特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得上完全健康的仍(réng)是少数。而更加值得注意(yì)的是，在2022年(nián)，不(bù)少国企(qǐ)，甚至地方国企开始(shǐ)大举扩(kuò)张。而(ér)这(zhè)无疑又进一步考验(yàn)着国(guó)央企的资金链(liàn)情况。

　　对(duì)房企而(ér)言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛(chí)有(yǒu)度尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于房企(qǐ)储备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过(guò)于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此(cǐ)前的(de)高杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其(qí)配置的一家房企(qǐ)进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年(nián)，连续(xù)4年(nián)的净借(jiè)贷(dài)比例(lì)都维持在33％左右，完全(quán)没有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机(jī)会来(lái)了，其开始在一线城(chéng)市进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准(zhǔn)提高(gāo)到45％左右，涨了接近(jìn)三分之一。与(yǔ)此(cǐ)同(tóng)时，该房(fáng)企新购(gòu)入(rù)地(dì)块也实现(xiàn)了(le)快速的开盘利用率，预(yù)计今年(nián)会(huì)有更多的(de)楼(lóu)盘入市(shì)。像这类企业(yè)就符合“最后的赢家”的(de)特点。一(yī)方(fāng)面，在于它本身储备了很(hěn)多弹药(yào)，去年拿(ná)地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另外(wài)一半也(yě)主要(yào)集(jí)中在(zài)强二线和二线城市；另一方面，它(tā)的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张(zhāng)速度让(ràng)人(rén)感觉又回(huí)到了2016年(nián)、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民营企业的影(yǐng)子(zi)。虽(suī)然说，见到机会时要(yào)出手(shǒu)，但出手的(de)章法(fǎ)仍(réng)要小心，如果负债(zhài)率扩张得太快(kuài)，但未来的两(liǎng)年市场没有想象(xiàng)得(dé)那(nà)么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何(hé)来衡量一家房企的扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》表(biǎo)示，主要(yào)还是看房企的(de)净负债率水平，在我看来，这个比例如果超过(guò)60％，就是(shì)扩张得(dé)过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道(dào)红线”对房企的净(jìng)负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释(shì)，当前房地(dì)产行业的复(fù)苏速度(dù)并没有那么快，所以要规避公(gōng)司净负(fù)债率(lǜ)提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地(dì)较积极的房(fáng)企梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城(chéng)中(zhōng)国(guó)、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其(qí)中(zhōng)，中交地产净(jìng)负债率持续居高不下，在(zài)2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对比的是(shì)，华(huá)润(rùn)置(zhì)地、中国(guó)海外发(fā)展、万科(kē)A、滨江集团、招商(shāng)蛇(shé)口、龙湖集(jí)团等房企在践(jiàn)行(xíng)较(jiào)积(jī)极的(de)拿地策略的同时，也较好地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负债率水(shuǐ)平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢家(jiā)”的(de)黑(hēi)马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上(shàng)，他(tā)们是(shì)以同一筛选标准来看国央(yāng)企与(yǔ)民营(yíng)房(fáng)企，但在(zài)各维度的实际(jì)表现上，国(guó)央企确(què)实会(huì)更胜一筹(chóu)。如国央企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然(rán)而(ér)然(rán)就具有天然(rán)优势(shì)。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构更加看好国央企，但这也并不意(yì)味着，民营(yíng)企业中就(jiù)没(méi)有(yǒu)“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数民(mín)营房(fáng)企(qǐ)同样受到(dào)机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十(shí)大(dà)流通股东(dōng)中(zhōng)新进了“中(zhōng)国工商银(yín)行股份有限(xiàn)公司－景(jǐng)顺(shùn)长城中国回报(bào)灵(líng)活(huó)配置混合型证券投资基(jī)金”“全国社保基(jī)金一一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百(bǎi)亿私(sī)募(mù)珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限公(gōng)司就长期(qī)持有滨(bīn)江集团。根据(jù)一季报，该资产(chǎn)公司(sī)的(de)几只产(chǎn)品合(hé)计持有滨江集团(tuán)9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的受青睐(lài)，和其自身的基(jī)本面(miàn)表现(xiàn)存在一定(dìng)关系(xì)。2020年(nián)以来的近三年时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企(qǐ)的(de)滨江集团(tuán)仍是表现(xiàn)出较(jiào)强的韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集团在业(yè)绩(jì)表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现等(děng)多(duō)维度都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面(miàn)，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年一(yī)季报，今(jīn)年一季度，滨江集团(tuán)更是(shì)实现了扣(kòu)非归(guī)母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增(zēng)长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略(lüè)布局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨(bīn)江集团(tuán)有近七(qī)成营收(shōu)来自杭(háng)州地区(qū)，而(ér)在2021年(nián)，杭州地区的营收比重只占到近六成(chéng)。近三年持(chí)续稳居杭(háng)州房企销(xiāo)售排名(míng)第(dì)一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州的(de)土储补充同(tóng)样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州(zhōu)网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿(ná)地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州(zhōu)的较突(tū)出(chū)表现，也让滨江集(jí)团(tuán)的(de)房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企排名(míng)已冲(chōng)进前十(shí)，根(gēn)据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价(jià)翻了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更(gèng)是迎来多(duō)家机构的(de)集中调研。滨(bīn)江(jiāng)集团发布(bù)公告表示，公(gōng)司于(yú)5月10日接受了信达(dá)证(zhèng)券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布局重点移至存(cún)量赛(sài)道

　　机(jī)构在下游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产产业链上的中游(yóu)环(huán)节，其上游主(zhǔ)要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商(shāng)，而下游应用行业(蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗yè)主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地(dì)产开发环节与上游材料端息(xī)息相关，新盘开工(gōng)不(bù)足导致(zhì)上游(yóu)不被(bèi)看好，机构(gòu)寻觅个股阿(ā)尔法的思路(lù)渐渐移(yí)至下游。“中国房地产行业在进入存量房(fáng)时(shí)代(dài)，所以(yǐ)对地产(chǎn)产业链，尤其是(shì)偏消(xiāo)费(fèi)属性的家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的(de)住房规模越来越(yuè)大，随着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新的需(xū)求也会越来(lái)越多。美国过去的数据(jù)充分说明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长却一直都很(hěn)好。对于地产产业链，我(wǒ)们(men)相对看好和内(nèi)装相关的(de)行业，例如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊》对下游细分中相关(guān)赛(sài)道(dào)龙头年内(nèi)表(biǎo)现(xiàn)的(de)统计，目前暂居前两位的都是来(lái)自(zì)家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富(fù)安(ān)娜和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是前者在月线连(lián)收七(qī)根阳(yáng)线的基础上，年内迄(qì)今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活(huó)类产(chǎn)品的(de)研(yán)发、设计、生产及(jí)销售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季度报(bào)告(gào)显(xiǎn)示，报(bào)告期内，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于(yú)上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一季(jì)报的十(shí)大流通股股东(dōng)来看(kàn)，能够发现该(gāi)股早已成为(wèi)基金重仓股的天下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜(qián)力价值、工(gōng)银瑞信(xìn)灵动(dòng)价值、宝盈(yíng)新(xīn)价(jià)值和(hé)私(sī)募(mù)的明河2016，都(dōu)在其中(zhōng)出现，占据了(le)半(bàn)壁江(jiāng)山。需要(yào)强调的是(shì)，中欧的两只基金都是价(jià)值(zhí)派基金经理曹(cáo)名长(zhǎng)在管的产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地产产业链股(gǔ)票(piào)还有(yǒu)金(jīn)地集团和(hé)大(dà)亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经(jīng)风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素(sù)一(yī)度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居板块中年内(nèi)表现最(zuì)好的是志邦家居(jū)。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收(shōu)还是(shì)归母净(jìng)利(lì)润，公司都实现了同比双升。

　　从公(gōng)司(sī)的十大(dà)流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发策略(lüè)优选和广发安(ān)宏回(huí)报均增(zēng)加了持股，而(ér)这两只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)也成为(wèi)志邦家居十大流通股股(gǔ)东(dōng)中(zhōng)仅有的(de)两只公(gōng)募。有(yǒu)意思的是，他似乎对于定制家居类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一家赛道公司金牌橱(chú)柜中(zhōng)，他管理的全(quán)部三只产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其也成为他的独(dú)门重仓股(gǔ)。

　　除去家(jiā)居(jū)家纺外，下游的物业股也越(yuè)来越被机(jī)构(gòu)所(su蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗ǒ)青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为难题。对(duì)此，前(qián)述上海公募基金经理(lǐ)举例(lì)分析蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗：“物业服(fú)务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是希望(wàng)挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我(wǒ)曾经买的(de)绿城服(fú)务(wù)为例，它在(zài)中(zhōng)高(gāo)端楼盘(pán)占比是比较高的，每年到期(qī)的合同里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同周期还能(néng)做到产品提价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正能(néng)做到(dào)产(chǎn)品(pǐn)提价的公(gōng)司很少，因为物(wù)业公司很容易一开始是挣钱的(de)，后面因(yīn)为(wèi)保安这(zhè)些固定人员成本的年(nián)度增长，不过(guò)服务没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能做到提价难(nán)度是非常大的。但是该公司能在业(yè)内做到到(dào)期(qī)之(zhī)后提价率(lǜ)比较高，这跟它的(de)定位和(hé)比较好(hǎo)的(de)服务是有关(guān)系的(de)。”他(tā)进一步强调(diào)。

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