金融(róng)界5月(yuè)27日(rì)消(xiāo)息 近日因(yīn)为昆明国资委(wěi)的一封声明，让(ràng)城投(tóu)债成(chéng)为关注(zhù)的焦点(diǎn)，当(dāng)前地方债(zhài)的(de)规模(mó)和地(dì)方政府的偿债能力已经越(yuè)来越被重视。如(rú)何(hé)如(rú)何处(chù)置地方债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首席经济(jì)学家李迅雷发文称，地(dì)方债包括地(dì)方一般债、专项债和包(bāo)括城投债在内的(de)各种隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金等(děng)在内的机构(gòu)投资者是地方债的主(zhǔ)要持有者，他们普(pǔ)遍担(dān)心的(de)还是城投债务、非标等地方政府隐(yǐn)形(xíng)债风险。例如，近(jìn)期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心(xīn)提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自身能力已无法得(dé)到(dào)有效解决(jué)。”

　　在李迅雷(léi)看来(lái)，在土(tǔ)地财政缩水的背景下，地方政府(fǔ)的财权与事(shì)权(quán)不匹配问题又凸(tū)显出来。在(zài)我国政府杠杆率水平(píng)并不(bù)算高的前提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平确实(shí)够(gòu)高了。需要调(diào)整中(zhōng)央(yāng)和地方(fāng)之间债(zhài)务余(yú)额的比例(lì)关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为地方经济减负。”他(tā)明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前中国经济转型(xíng)的关(guān)键阶段(duàn)，维护地(dì)方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给(gěi)予困难省份一定的“托底”支持(chí)，在政策上大(dà)力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投公司的(de)借新(xīn)还旧）降低债务成a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数本、拉长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如(rú)遵义道桥实践(jiàn)银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通(tōng)过政策性银行或商(shāng)业(yè)银行的(de)低息资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府通过出让国(guó)有资产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次(cì)公告(gào)无偿划(huà)转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿股股份（合(hé)计占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按(àn)当(dāng)时市价计(jì)量(liàng)市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李(lǐ)迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处(chù)置地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国(guó)城(chéng)投(tóu)有息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方债务主(zhǔ)要体现形式(shì)

　　城投债是指城投企业公开(kāi)发行(xíng)的公司(sī)债券(quàn)和中期票(piào)据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地(dì)方政府(fǔ)信(xìn)用脱钩，城投公司定位由地(dì)方政府投融资机(jī)构转变(biàn)为市场(chǎng)化运(yùn)营(yíng)主体，地方(fāng)政府不再对(duì)城投债兜(dōu)底。但实际(jì)上市场仍然把城投债看作由地方政府背书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都是地方政府下设的投融资机构(gòu)，很难完(wán)全独立(lì)成为与政府无(wú)关的纯市(shì)场化的企业。城投的债务(wù)主要包括向银行借款和发行债券(quàn)融资这两种(zhǒng)方(fāng)式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种(zhǒng)债(zhài)权融资的规模也不小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息债务快速扩张，每年(nián)增(zēng)速均(jūn)保持在10％以(yǐ)上(shàng)，到(dào)2022年末，全(quán)国城投有息债务(wù)为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以(yǐ)上。

城投(tóu)平台发(fā)债(zhài)余额(é)的(de)增长(zhǎng)

图(tú)片来(lái)源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经成(chéng)为(wèi)地方债务的主要体现形式(shì)，规模明显超(chāo)过地方政府(fǔ)的一(yī)般债(zhài)和(hé)专项债之和(hé)。城投平台中，如(rú)今，城投平台(tái)的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元(yuán)，迄今(jīn)并无违约案例，说明城投债仍属于地方政府背书的高等级信用(yòng)债。但是，城(chéng)投平台(tái)的(de)非标违约情况时有发(fā)生，银行贷款(kuǎn)展期、调(diào)整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确(què)保(bǎo)城投债按(àn)时兑(duì)付，不能(néng)轻易违约

　　当前(qián)市场(chǎng)对(duì)地方(fāng)政府债务增(zēng)长和财政收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担(dān)心，尤(yóu)其对财力偏弱(ruò)的东北(běi)、中西部(bù)省份，城投债的收益率普遍(biàn)高(gāo)于(yú)东部发达省市。2022年(nián)13个省土地出让金(jīn)对(duì)政府(fǔ)债(zhài)务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投(tóu)拿(ná)地(dì)之后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明(míng)显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之(zhī)后，对河南省乃至全(quán)国的信用(yòng)债市场都造成负面冲击，信用分层现象加(jiā)剧，部(bù)分经济偏弱区域被边缘化(huà)。例如(rú)青海、云南和天津(jīn)等近几年融资(zī)成本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资(zī)成本有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅相较全(quán)国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投债加权平均票面利率降幅也明显不(bù)如全国(guó)。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下(xià)，投资者(zhě)的风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府(fǔ)应(yīng)该确保城投债的按时兑付。因为(wèi)违约不(bù)仅不(bù)能(néng)解决债务问题，反而会(huì)恶化区域(yù)信(xìn)用(yòng)环境，导致(zhì)地方国企融资难、融资(zī)贵(guì)。从未(wèi)来区域经济(jì)发(fā)展的角度(dù)看，政府部门仍需要持续(xù)举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻(qīng)易违约(yuē)。

　　建议中央大力度(dù)支持(chí)地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的持(chí)有信(xìn)心(xīn)，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就意味着城投公(gōng)司能(néng)够具备低成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁(shuí)家抱”，意味着对地方(fāng)债不(bù)兜底，但建议给(gěi)予困(kùn)难省份一定的“托底”支(zhī)持，即在政策上(shàng)大(dà)力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”，如(rú)帮(bāng)助地(dì)方政府（如城投(tóu)公司(sī)的(de)借新还(hái)旧）降低(dī)债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商业(yè)银(yín)行(xíng)的低(dī)息资金(jīn)来降低债(zhài)务(wù)成本，让(ràng)债务更加容易(yì)滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外，对于地方政府可否(fǒu)通过(guò)出(chū)让国(guó)有资产来(lái)偿(cháng)债方面，也希(xī)望中央给予政(zhèng)策上的(de)支(zhī)持。因为(wèi)今年(nián)3月1日，国资委在对政协十(shí)三届全国(guó)委员会第五(wǔ)次会议第00503号提案的(de)答复中(zhōng)表示，将适时出台制度(dù)规(ga的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数uī)定及操作细则，探索国有(yǒu)权益(yì)份额规(guī)范化退出的有效方式(shì)和途径，充分(fēn)发(fā)挥有限合伙企业(yè)的优势(shì)，助力国有(yǒu)企业创新(xīn)发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股(gǔ)权获(huò)得(dé)收(shōu)入偿还债务，典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台集团两次公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司共计(jì)1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济转型(xíng)的关键阶(jiē)段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政府部门(mén)完(wán)全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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