文(wén)|招商宏观张静静(jìng)团队

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日(rì)，国(guó)家统计局发(fā)布4月全国规(guī)模以上(shàng)工业(yè)企业(yè)绩(jì)效数据(jù)。4月份，规模以(yǐ)上工业(yè)企(qǐ)业(yè)营业收入累计同比增长0.5％；规模以上工业(yè)企业利润累计(jì)同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增(zēng)速降幅(fú)小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡过程中。从决(jué)定企业(yè)利润的量、价、成(chéng)本三(sān)因素框架(jià)看，我(wǒ)们(men)认为，此(cǐ)轮工业企(qǐ)业(yè)利润增速由正转负的原因主要源于PPI下行，但本轮(lún)工业企业利润累计(jì)增速的下探幅(fú)度之深和持续时间之长是PPI下行(xíng)和其他多种因(yīn)素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库(kù)存时间偏长以及(jí)费用率偏高严重制约工(gōng)业企业利润(rùn)爬坡速度 。

　　从(cóng)详细拆(chāi)解(jiě)数据看(kàn)：1）与去年(nián)同期(qī)相比，工业企(qǐ)业经营绩效的(de)增长压力(lì)依然较大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账款平(píng)均回收期进一步(bù)增加。2）分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商(shāng)和私营企业利润累计同比降(jiàng)幅出(chū)现(xiàn)收窄，国有工业企业和(hé)股份制企业利(lì)润累计同比降幅进(jìn)一步扩大(dà)。3）上游采选业中非(fēi)金属矿采选、有色金属矿采选的利润增速表现(xiàn)较(jiào)好，石油(yóu)和天然气开(kāi)采等其他(tā)行(xíng)业的利润增(zēng)速降幅(fú)依然较大；中(zhōng)游原(yuán)材料加(jiā)工业(yè)和(hé)装(zhuāng)备制造业的(de)利润增速出现明(míng)显分化，中游原材料加(jiā)工业的利(lì)润增速均(jūn)为负，是整体工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)的主(zhǔ)要拖累，中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)业(yè)利(lì)润增速回升(shēng)幅(fú)度(dù)较大，成(chéng)为整体工业企业利(lì)润增速的主要拉动(dòng)项。在价格水平、内部(bù)需求、外部需求同时走弱(ruò)的情况下(xià)，下游行业(yè)内部的利润增(zēng)速反弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个月(yuè)相比，4月份公布(bù)的(de)工业企业利润数据(jù)已表现出明显的(de)探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬(pá)升的(de)行业进一(yī)步增多；二，营业收(shōu)入增速由负转正，营业利润增(zēng)速降(jiàng)幅收窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看(kàn)，中游装备(bèi)制造业有望继续成为拉动工业(yè)企业利润增速回升(shēng)的(de)主要拉动力。按当月利润(rùn)增速计算(suàn)，4月份(fèn)表现较好的行业主要有：汽车制(zhì)造(zào)、 铁路(lù)、船舶(bó)、航空(kōng)航(háng)天和(hé)其他(tā)运输(shū)设备制造业 、通用设备制造业(yè)、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业(yè)、文教、工美、体育和娱(yú)乐用(yòng)品制造业、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品业、电力、热力(lì)、燃气及水的生产和供应(yīng)业电力(lì) 。

　　正文

　　核(hé)心(xīn)观(guān)点(diǎn)：

　　总体来看：

　　4月份，营业利(lì)润累(lèi)计同比(bǐ)增速降幅小幅收窄，但(dàn)依(yī)然(rán)处于探底爬坡过程中。从(cóng)决定企业利润的量、价、成本三因素框架(jià)看，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业企(qǐ)业利润增(zēng)速由正(zhèng)转负的(de)原因主要源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润(rùn)累计增速的下探幅度之(zhī)深和持(chí)续时间之长是PPI下(xià)行和(hé)其他多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加速(sù)工业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库(kù)存时间偏长以及费用率偏高严重制约工业企业(yè)利润(rùn)爬坡速度。

　　与上(shàng)个月相比(bǐ)，39个(gè)主要(yào)细分行业中(zhōng)，有26个(gè)行业的营(yíng)业利润累计增(zēng)速出现回升(shēng)，其他13个行业的营业利润(rùn)累计增速(sù)均出现回落，其中回落幅度较大的行业主要(yào)是农(nóng)副食品加工、煤(méi)炭(tàn)开采和(hé)洗(xǐ)选、有色金属矿(kuàng)采选、造纸及纸制品(pǐn)、 纺织服装、服(fú)饰等行(xíng)业，回(huí)升幅度(dù)较大的行(xíng)业主要(yào)是(shì)机械(xiè)和设备修理、汽车制(zhì)造、通用设备制造、橡胶(jiāo)和塑(sù)料(liào)制品(pǐn)等行业(yè)。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去年同期相比(bǐ)，工业企业经营(yíng)绩效的增长(zhǎng)压力依(yī)然较大，与3月份(fèn)相比(bǐ)，产成品存货周转天数和(hé)应(yīng)收账款平均回收期(qī)进一步(bù)增加(jiā)。

　　数据(jù)显示，规(guī)模以上工业(yè)企业累计(jì)每百元营业收入中的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加0.88元（环(huán)比增加0.09元）。产成(chéng)品存货周转天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增(zēng)加(jiā)1.80天（环(huán)比增(zēng)加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比增加8.60天（环比增加(jiā)0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台(tái)商和私(sī)营企业利润累(lèi)计(jì)同(tóng)比降幅出(chū)现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工(gōng)业企业和股份制企(qǐ)业利润累计同比降幅进一步扩(kuò)大。

　　其中(zhōng)4月(yuè)国有工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润累计(jì)同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年(nián)同期(qī)13.9％），外商及港澳台商利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制(zhì)企业同比增长分别为(wèi)-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采(cǎi)选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的利润增(zēng)速表现较好，石油和天然(rán)气开采等(děng)其他行业(yè)的利润(rùn)增(zēng)速降幅依然较大。

　　数据(jù)显示，非金(jīn)属矿采(cǎi)选、有色金(jīn)属矿采选的(de)增(zēng)速(sù)依然为正，分别收录(lù)10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天(tiān)然气开采、煤炭开采(cǎi)和洗(xǐ)选(xuǎn)、黑色金属矿(kuàng)采选业、废物资源综合利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业的利润增速出现明显分化(huà)。中游(yóu)原材料加工业(yè)的利润增速均为(wèi)负(fù)，尽管与上个月相比，利润增速跌(diē)幅普遍(biàn)收(shōu)窄，但(dàn)依然是整体工业企业(yè)利润增速的主要(yào)拖(tuō)累。中(zhōng)游装备制(zhì)造业利润增速(sù)回升幅(fú)度较大，成为整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速的主要(yào)拉动项。其中通(tōng)用设备制造、铁路船舶航(háng)空(kōng)航天(tiān)、电(diàn)气(qì)机械(xiè)及器材(cái)制(zhì)造、仪器仪表制造增幅延续(xù)上个月亮眼趋势，得益于国内(nèi)汽车(chē)销(xiāo)售量的提升(shēng)和汽车产业链出口强劲，汽车制(zhì)造业的(de)利(lì)润增速降幅由负转正，此外(wài)叠加(jiā)去年同期基数(shù)较低，汽车制造(zào)业当(dāng)月利润增(zēng)速(sù)高达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原料化学(xué)制(zhì)品跌幅(fú)扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属(shǔ)冶炼加工、专(zhuān)用设备制造、石油煤炭及燃料加(jiā)工、非金属矿物(wù)制品(pǐn)、黑色金属冶(yě)炼加工(gōng)、化(huà)学纤维制造、金属(shǔ)制品、计算机通(tōng)信和电子设(shè)备跌幅(fú)收窄(zhǎi)，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪(yí)器仪(yí)表制(zhì)造(zào)、通用设备制造、铁(tiě)路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电气机(jī)械及器材制造增幅依旧(jiù)为(wèi)正，并且(qiě)增(zēng)速出现明(míng)显回(huí)升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一提(tí)的是，汽车制造增幅由负(fù)转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内部需求、外部需求同时(shí)走弱的(de)情(qíng)况(kuàng)下，下游行业内部的利润增(zēng)速反弹乏(fá)力(lì)，文教(jiào)工(gōng)美体育娱乐用品、食品制(zhì)造、纺织业、家具制造等多个(gè)为什么梅西的人缘远比c罗好行(xíng)业的利润(rùn)增速(sù)跌幅放(fàng)缓，但依然为负；农副食品加工、纺织服装、服饰等(děng)多个行业的利润跌幅继续扩大(dà)。往后(hòu)看，价格水平、内(nèi)部需求(qiú)、外部需求转好速度较慢，这(zhè)也意味着下(xià)游行(xíng)业的利润增速向上爬坡的节奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据(jù)显示，农(nóng)副(fù)食品加工(gōng)、纺织(zhī)服(fú)装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和医药制造跌(diē)幅扩(kuò)大，分(fēn)别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工美(měi)体育(yù)娱乐(lè)用品、食品(pǐn)制(zhì)造(zào)、纺织(zhī)业、家具(jù)制造和印(yìn)刷和(hé)记录媒介利(lì)润降幅(fú)放缓，但持续(xù)维(wéi)持低(dī)位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品增(zēng)速由负(fù)转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速(sù)略有回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中的(de)机械和设备修理、电(diàn)力热力利润增(zēng)速相对较(jiào)高，燃气生产(chǎn)和供应利润增速降幅收窄。其中机械(xiè)和设备(bèi)修理利润累计(jì)增(zēng)速上升幅(fú)度较大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热(rè)力(lì)利润(rùn)累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)增速收窄，但仍然保持(chí)高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前(qián)值(zhí)为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅(fú)收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月份公布的(de)工业企(qǐ)业利润数据已表现出明显的(de)为什么梅西的人缘远比c罗好探底爬坡(pō)信(xìn)号：一，营业利润累计(jì)增速爬升的行业进一(yī)步增(zēng)多；二，营业收入(rù)增速(sù)由(yóu)负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　正如我们(men)在(zài)《今年工业企业利润(rùn)增(zēng)速能(néng)否转正？》中所言(yán)，当前(qián)正处于第(dì)6次工业(yè)企业(yè)利(lì)润探底(dǐ)阶段(duàn)（从2000年开始计算），如果按最近两次探底历史来演绎的(de)话(huà)，至少还要在负(fù)值区间爬坡7-8个(gè)月左右(yòu)的(de)时间，预计工业企业利润(rùn)增速转正最(zuì)早也需(xū)等到四季度。目前我国仍面临内(nèi)需增长缓慢和外需疲(pí)弱的“弱复苏”阶段，这直接(jiē)导致企(qǐ)业(yè)的产能利用率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成本(běn)高居不下(xià)导(dǎo)致(zhì)的内部压力，本轮工(gōng)业企业利润增速反弹速度大概率(lǜ)较为(wèi)缓慢。

　　风险提示：

　　内(nèi)需(xū)恢(huī)复力度(dù)低于预期。

　　以上内容来自(zì)于2023年5月27日的(de)《中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利润增(zēng)速明显回升——2023年4月工(gōng)业企业利润分析(xī)》报告，报告作者张静静(jìng)、张一平，联系人罗(luó)丹

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