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除牛反绒是真皮吗，二层牛皮除牛反绒是真皮吗申万宏源宏观：存款利率下调新一轮的开始？

　　事件(jiàn)：21世纪经济报道、澎湃新闻等多家(jiā)媒(méi)体报道，协定存款及通知存款自律(lǜ)上限将于5月(yuè)15日执(zhí)行(xíng)，其中国有(yǒu)银(yín)行(xíng)执行基准利率加10BP；其它(tā)金(jīn)融(róng)机构执行基准利率(lǜ)加20BP。

　　通知存款和协定存款是(shì)什么？通知存款和(hé)协定存(cún)款是“类活(huó)期存款”，灵活(huó)性好于(yú)定期(qī)，收益(yì)率好于活期(qī)。产品推出(chū)的(de)目的更(gèng)多是(shì)为吸引存款。通知存款是(shì)指不约(yuē)定存(cún)期，在支取时提前通知银行的存款业务(wù)，分为提前一天和(hé)提前七天的(de)两(liǎng)种(zhǒng)类(lèi)型(xíng)。协定存款(kuǎn)是对(duì)协定额度以(yǐ)内(nèi)的部分给予活期(qī)利率，对超过协定部分给(gěi)予协定存款(kuǎn)利率。

　　通知存款(kuǎn)和协(xié)定(dìng)存款当前利率处于什么水平？为(wèi)何需(xū)要规定上(shàng)限？根据央行公告(gào)， 1 天和 7 天(tiān)期通知存款利率分别为 0.80％、 1.35％，协定存款(kuǎn)利(lì)率为 1.15％，活期挂牌基(jī)准利率为 0.35％。如以(yǐ)此为标准，则国有四大行(xíng)1天(tiān)和7天期通知存款利率的上限分(fēn)别为0.90％、1.45％，协定存款(kuǎn)利率上限为1.25％。其它金融机构 1 天和 7 天期通知存款利(lì)率的上限分别为 1.00％、 1.55％，协定存(cún)款(kuǎn)利率上限为 1.35％。而(ér)目(mù)前部分城商行与农商(shāng)行通知、协定存款利(lì)率偏高，我们梳理的样本银行中(zhōng)有13.5％的(de)银行超过新规上限(xiàn)。7 天(tiān)通知存款的最高(gāo)利率达到 2.1％。且部分(fēn)银(yín)行最高的通(tōng)知存款(kuǎn)利率高(gāo)于其挂牌价，存在“存款(kuǎn)竞争”令负(fù)债成本相对(duì)刚性的问题。

　　规(guī)定上限对相关存(cún)款实际利率有何影响？是否会对(duì)M1和M2产生影(yǐng)响？部分(fēn)城商行和农商行(xíng)（占比近13.5％）通知存(cún)款和协定存款利率或将有(yǒu)所下调，但(dàn)对(duì)M1和M2增速影响非对称(chēng)。其一，通知存(cún)款和协(xié)定存款应属于其(qí)他存款，对M1或没(méi)有影(yǐng)响。其(qí)二，通知存款和协定存款若流出(chū)，可能(néng)会拖(tuō)累 M2 增(zēng)速。根据《存款统计分类及编码(mǎ)》，我们合理推(tuī)断，通知(zhī)存款和协定(dìng)存(cún)款归属于 M2 下的其他存(cún)款科目，则其变动(dòng)会影响M2规模和增(zēng)速(sù)。考(kǎo)虑到此次利率上限的设定，可能有部分个(gè)人或企(qǐ)业将通知存款和协(xié)定存款投向收益率更高(gāo)的(de)理财以(yǐ)及其他(tā)资管产品中，拖累 M2 增速(sù)表现。考虑到4月(yuè)居民存(cún)款(kuǎn)已经开(kāi)始重新流向(xiàng)表外，M2增速预计将进入下行通道(dào)。再(zài)考虑到此次(cì)通知存款和协定(dìng)存款利(lì)率上限(xiàn)的约(yuē)束，或进一(yī)步加(jiā)速(sù)居民将(jiāng)资(zī)金从(cóng)表内搬至表外。

　　是否意味着存款利率下调(diào)新一轮的开(kāi)始？本(běn)次约束(shù)通知存款(kuǎn)和协定存款利率，核(hé)心目(mù)的是缓解(jiě)银行(xíng)净息差(chà)压力(lì)。23Q1 商业银行净息差(chà)下探，其中国有银行(xíng)平均(jūn)净息差下行 13.7BP 至 1.65％，八家股份制银行的平(píng)均(jūn)净息(xī)差下行 13.8BP 至 1.95％。但商业银行(xíng)的利润(rùn)是准公共品(pǐn)，去向(xiàng)有三：一是利润分配给财政(zhèng)的非税收入；二是转增资(zī)本金(jīn)以(yǐ)满足宏观审慎的管(guǎn)理(lǐ)要求，疏通货币政策的传导渠道(dào)；三是(shì)增(zēng)加拨备(bèi)以(yǐ)应对坏账风(fēng)险。既要保(bǎo)证商(shāng)业银(yín)行(xíng)的合(hé)理盈利(lì)水(shuǐ)平，又(yòu)要不(bù)抬高实体经济(jì)融资水平，惟有(yǒu)对存(cún)款利率进行(xíng)调(diào)整。实(shí)际上， 2022 年 9 月(yuè)主要银(yín)行已经(jīng)下(xià)调存(cún)款(kuǎn)利率，年初至今其他银行(xíng)也纷纷跟进，随着(zhe)商业银行普通(tōng)存款利率(lǜ)的(de)调整到位，政(zhèng)策抓手转向其他(tā)存款的利(lì)率(lǜ)水平。但目前尚不构(gòu)成新一轮存款(kuǎn)利(lì)率下(xià)调(diào)的(de)开始，源于目前存款利率(lǜ)市(shì)场化调整机制(zhì)参考(kǎo) 10Y 国(guó)债利率与 1Y LPR ，而目前 10Y 国债收(shōu)益率高于(yú)上一(yī)轮下调(diào)时低点， 1 年期 LPR 持平，尚(shàng)不具备全面下(xià)调的充分条件(jiàn)。

　　高频数据经济表(biǎo)现(xiàn)：汽车销售、地产销售(shòu)改善(shàn)。乘用车(chē)零售同比较上周(zhōu)上(shàng)升 27pct 至 67％，今年(nián)累计同比 1％，全国整车货(huò)运量有所反弹。房地产市场：地产(chǎn)销售有所恢复，因城施策继续(xù)加码。政府性基金与基(jī)建：新增专项债(zhài) 147.8 亿，下周计划发行 881.1 亿。工业(yè)生产(chǎn)与制造业投资：开工率继续改善(shàn)。通(tōng)胀：猪(zhū)肉、蔬(shū)菜(cài)、水果、钢铁(tiě)、煤炭(tàn)价(jià)格下降，油价上升。货币政(zhèng)策与汇率：资短端金(jīn)利(lì)率下行、美元下行，人民币升(shēng)值。

　　风险提示：稳增长(zhǎng)政策见效(xiào)速度慢于预期，数据搜集遗漏。

　　以下为正文

　　周关注：存款利率下调新一轮的开(kāi)始？

　　事件：21 世纪经济(jì)报道、澎湃新闻等(děng)多家媒(méi)体(tǐ)报(bào)道，协(xié)定存款及通知存款自律上限：国有(yǒu)银行（特指(zhǐ)工农、中、建四大(dà)行）执行基准利率加 10BP ；其它金(jīn)融机构执行基准利率加 20BP ，自 2023 年 5 月(yuè) 15 日起执行。

　　1. 通知存(cún)款(kuǎn)和协(xié) 定(dìng)存款是什么？

　　通(tōng)知存款和协定存款是“类活期存款”，灵活性好于定期，收益率好于活期(qī)。产(chǎn)品推出的目的(de)更(gèng)多是(shì)为(wèi)吸(xī)引(yǐn)存款。

　　通知(zhī)存款是(shì)指不(bù)约(yuē)定存期，在(zài)支取时提(tí)前(qián)通知银行的(de)存(cún)款业务，分为提前一(yī)天(tiān)和提前七天(tiān)的两种类型。在存入款项时不(bù)约(yuē)定存(cún)期，支取(qǔ)时需提前通知银行，约(yuē)定支取存款的(de)日期(qī)和金额方(fāng)能(néng)支(zhī)取，按存款人(rén)提前通知的期限长(zhǎng)短划分为一天通(tōng)知(zhī)存款和(hé)七天(tiān)通知(zhī)存款两个品种，一天通知存款必须提前一天通知约定(dìng)支取存款，七天通知存款(kuǎn)必(bì)须提(tí)前七天(tiān)通知约(yuē)定支取(qǔ)存款。通知(zhī)存(cún)款面向个人和企业(yè)办理。

　　协(xié)定(dìng)存款是对(duì)协(xié)定额度以内的部分给予活期利(lì)率，对超过协定部分给予协定存(cún)款利率。除牛反绒是真皮吗，二层牛皮除牛反绒是真皮吗ng>协定(dìng)存(cún)款是(shì)指(zhǐ)银行与客(kè)户签订(dìng)协议，约定结算账户的每日留存金额，结(jié)算账户每(měi)日余额低于(yú)最低留存额（含）的部分(fēn)按活期存款利率计息，超过部分(fēn)按中国人民银行规定(dìng)的协定存款利(lì)率(lǜ)计(jì)息的存款(kuǎn)。协定存款(kuǎn)面向企(qǐ)业办理。

　　2. 通知、协定存款当前利率水平？为何(hé)需(xū)要规(guī)定上限(xiàn)？

　　若央行规定新的利率上限，则7天通知存款利(lì)率的上限(xiàn)被设(shè)定为1.55％。根据央行公告， 1 天和(hé) 7 天期通知存款利率分别为 0.80％、 1.35％，协定存(cún)款利率为(wèi) 1.15％，活(huó)期挂牌基准利率为 0.35％。如以此为(wèi)标准(zhǔn)，则国有四大行 1 天和 7 天(tiān)期通知存款利率的上限(xiàn)分别为 0.90％、 1.45％，协定存款利率上(shàng)限(xiàn)为(wèi) 1.25％。其它金融机构(gòu) 1 天和 7 天期通知存(cún)款利率的(de)上限分(fēn)别(bié)为 1.00％、 1.55％，协(xié)定存款利率上限为 1.35％。

　　城商行(xíng)与(yǔ)农商行(xíng)通(tōng)知、协定存(cún)款(kuǎn)利(lì)率偏高，样本银行中有13.5％的银行超过(guò)新(xīn)规上(shàng)限。我们梳(shū)理了国(guó)有银行、股份(fèn)制(zhì)银(yín)行、 20 家城商行（按(àn)资产规模(mó)排序）以及(jí) 14 家农商行的挂牌(pái)利率（截止至 5 月 11 日），其中国有银行(xíng)与股份行挂牌利(lì)率未超过央行(xíng)新规上限，超(chāo)过上(shàng)限的银(yín)行(xíng)主要集中在城(chéng)商行和农(nóng)商行中(zhōng)，占比达 13.5％，其中(zhōng) 20 家城商行中有 4 家超过上限、占比 12.1％ , 14 贾农商行中有 3 家超过上限、占比 15.6％。 7 天通知存款的最高(gāo)利率达到 2.1％。

　　同时，部分银行最高的(de)通知(zhī)存款利率高于(yú)其挂牌价，存在“存款(kuǎn)竞争(zhēng)”令负债成本相对(duì)刚性的问(wèn)题。我们在梳理过程中(zhōng)发现，部分银(yín)行(xíng)个人通(tōng)知存(cún)款的(de)最高(gāo)利率高(gāo)于挂牌利率，其 1 天的(de)通知(zhī)存(cún)款(kuǎn)最高(gāo)利率为(wèi) 1.75％，而(ér)其挂牌利率(lǜ)是 1.35％。

　　3. 规定上限对(duì)实际存(cún)款(kuǎn)利率、 M1 和 M2 的影响如何？

　　部分(fēn)城商行和农商(shāng)行通知存款和协定存款利率或将有所(suǒ)下(xià)调。目前(qián)超过(guò)利率新规上(shàng)限的主要为城商行和农商行(xíng)，样本银(yín)行中(zhōng)有 13.5％的银行超(chāo)过上(shàng)限，其中 7 天通知存款(kuǎn)的最高利率达(dá)到(dào) 2.1％（规定上限为 1.55％），因此新规(guī)的执行会导致部(bù)分城商(shāng)行和(hé)农商行（合(hé)理估算(suàn)近 13.5％的(de)比例(lì)）通知存款和协定存(cún)款利率(lǜ)或将有所下调(diào)。

　　是否会(huì)对M1和M2的(de)增速(sù)产(chǎn)生影(yǐng)响？

　　其一，通知存(cún)款和协定存(cún)款应属于其他存款，对(duì)M1或没有影响。根(gēn)据《存(cún)款统计分类及编(biān)码(mǎ)》，通知存(cún)款和协定存款与普通存款并列，并不属于(yú)单(dān)位(wèi)存款(kuǎn)和储(chǔ)蓄存(cún)款。则考虑(lǜ)到 M1 为(wèi) M0 与单位活期存款(kuǎn)之和，其(qí)不在 M1 的包含范围之内(nèi)，利(lì)率上限的设定对 M1 应当(dāng)没(méi)有影响。

　　其二，通知(zhī)存款和协定存款(kuǎn)若(ruò)流(liú)出，可(kě)能会(huì)拖(tuō)累M2增速。根据《存款(kuǎn)统(tǒng)计分类及编码》，我们(men)合理(lǐ)推断，通知存款和协(xié)定存款归属于 M2 下(xià)的其他存款科(kē)目，则其变(biàn)动会影响 M2 规模和增(zēng)速。考虑到此(cǐ)次(cì)利率上限的设(shè)定，可能(néng)有部(bù)分个人或企业将通知存款和协定存款投向收(shōu)益(yì)率更高(gāo)的理财以(yǐ)及(jí)其他资(zī)管产品中，拖累 M2 增(zēng)速(sù)表现(xiàn)。

　　考虑到4月居民(mín)存款已(yǐ)经开始(shǐ)重新(xīn)流向表(biǎo)外，M2增速预计将进入下行通道。M2 近一(yī)年的上(shàng)行由个人存(cún)款(kuǎn)推动，资管资金回表(biǎo)也主要来源于居民。 22 年 3 月 -23 年 3 月， M2 同比上(shàng)行的(de) 3 个(gè)百分点中，有 3.1 个百分点(diǎn)来(lái)源于个人存(cún)款的规模(mó)扩(kuò)张。年初以来(lái) 1.6 万(wàn)亿资管(guǎn)资金回流表内中，有 1.4 万(wàn)亿(yì)来源于住户部门。但随(suí)着4月居民存款同比首次由增转降，居民资(zī)产(chǎn)配置或回流表(biǎo)外，对应的则是(shì)M2同比超过(guò)市场预期下行。再考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)此次通(tōng)知存(cún)款和协定存款利率上(shàng)限的约束(shù)，或进一步加速居民(mín)将资(zī)金从表(biǎo)内搬至表外(wài)。

　　4. 是否意味着存款利率下调新一(yī)轮的开始？

　　本次约束通(tōng)知存款和协定存款利(lì)率，核心目的是缓解银(yín)行净(jìng)息差压力(lì)。23Q1 商(shāng)业(yè)银行净息差下探，其(qí)中国有银(yín)行平(píng)均净(jìng)息差(chà)下行(xíng) 13.7BP 至 1.65％，八家股份(fèn)制银(yín)行(xíng)的平均(jūn)净息差(chà)下(xià)行 13.8BP 至(zhì) 1.95％。但(dàn)商业(yè)银行的利润是(shì)准公(gōng)共品，去向有(yǒu)三：一是利润分配给财政的非税收(shōu)入(rù)；二是转增资本金以满足宏观审慎(shèn)的(de)管理要求，疏通货币政(zhèng)策的传导渠(qú)道；三是增(zēng)加拨备以(yǐ)应(yīng)对坏账风(fēng)险。既(jì)要保证(zhèng)商业银行(xíng)的(de)合理盈(yíng)利水平，又要不抬高实体经济融资水(shuǐ)平(píng)，惟有对存款利率进(jìn)行调整。

　　实(shí)际(jì)上，去年(nián)9月主要(yào)银行(xíng)已经下调存款利率，年初(chū)至今其他银行也(yě)纷纷跟进，随着商业银行普通存款利率(lǜ)的调整到位，政(zhèng)策抓(zhuā)手转向其他(tā)存款的利(lì)率(lǜ)水平(píng)。而部分中小银行未高息揽储，其通知存款利率和协定存款利(lì)率(lǜ)明显偏高，实际上不(bù)利于商业银行整体负债端成本的下(xià)降，也成(chéng)为本次(cì)约(yuē)束通(tōng)知存款和(hé)协(xié)定存(cún)款利率的触发因素。

　　是否是新一轮存款利率(lǜ)下调的开(kāi)始？目(mù)前(qián)十年(nián)期国债收益率高于上一(yī)轮下调时低点，1年期LPR持平，因而目前尚(shàng)不具除牛反绒是真皮吗，二层牛皮除牛反绒是真皮吗备充(chōng)分条件。2022 年(nián) 4 月(yuè)，央行指(zhǐ)导利(lì)率自律机(jī)制建立(lì)了存款利率市场化调整(zhěng)机制，以(yǐ) 10 年期国债收益率和以 1 年期 LPR 基准，合理调整(zhěng)存款利率水平。 2022 年 4-9 月 10 年期国(guó)债利率下调 14bp , 1Y LPR 下(xià)调(diào) 5bp ，也(yě)相(xiāng)应触发 2022 年 9 月部分(fēn)全国性银(yín)行下调存款利率，如一年期定期(qī)存款利率下调 10BP 。而(ér)从 2022 年 9 月(yuè)至今， 1 年(nián)期(qī) LPR 按兵不动， 10 年(nián)期国债收益率走高 3.9BP ，并未(wèi)进一步下行。

　　高频经济表现：汽车、地(dì)产销售(shòu)改善

　　1）商品消费：乘用(yòng)车(chē)零售较上周有所改善，今年以来累计(jì)同比增长(zhǎng)1％。截至(zhì)5月7日(rì)，乘用车零(líng)售同比较上周上升27pct至67％，今年累计同比(bǐ)1％。5月1-7日，乘用车市(shì)场零售同比增长(zhǎng)67％。

　　2）服务消(xiāo)费：全国整车货运量(liàng)有(yǒu)所反弹，京沪深迁徙指(zhǐ)数继续上行。截止(zhǐ) 5 月(yuè) 11 日(rì)，全国整(zhěng)车货运量较 2021 年同期上(shàng)行 4.3pct 至 -16.3％；京(jīng)沪深迁(qiān)徙(xǐ)趋势较 2021 年(nián)同期(qī)上(shàng)行 2.2pct 至 15.3％。

　　3）财政与政府消费：截至(zhì)5月12日，当周国(guó)债(zhài)净(jìng)融资-754.8亿，当周新(xīn)增0亿一般债，下周计划发(fā)行(xíng)34.83亿(yì)。

　　4）房(fáng)地(dì)产市场：地(dì)产销(xiāo)售回暖，五一(yī)过后因城施策(cè)继续加码。截至(zhì) 5 月 11 日， 30 大中城市(shì)商品房周(zhōu)均成交面积两年平均(jūn)增速回升 13.0pct 至 -18.6％，分结构看(kàn)，一线、二线和三线城市(shì)分别回升 22.9pct 、 14.5pct 和 3.7pct 至 -1.3％、 -17.1％和(hé) -34.3％。贵阳、内(nèi)蒙古等 30 余(yú)个(gè)城市(shì)进行了公积金贷款政(zhèng)策的调整(zhěng)和优化(huà)。

　　5）政府性基(jī)金与(yǔ)基建：当(dāng)周新增专(zhuān)项债(zhài)147.8亿，下周计划发(fā)行881.1亿。

　　6）制造(zào)业(yè)投资(zī)与工业生产：受五(wǔ)一(yī)假期及需求走(zǒu)弱影响(xiǎng)，开(kāi)工率(lǜ)连周下滑。截至 5 月 5 日，高炉开工率继(jì)续(xù)回(huí)落 87bp 至 81.7％。汽车(chē)半钢(gāng)胎开工率(lǜ)季节性回落(luò) 1028bp 至 60.38％，但仍强于去年同期（ 40.6％）。

　　7）出口：港口物流(liú)效率(lǜ)有所(suǒ)改善。截至 3 月 17 日，交运部重点港口(kǒu)货物(wù)吞吐量较上周回升 0.8％，高速公路(lù)货车通行量与铁(tiě)路货(huò)运(yùn)量较(jiào)上周分(fēn)别回落 0.2％、 0.5％。

　　8）食品价格：猪肉价(jià)格继(jì)续下行(xíng)，菜价、果(guǒ)价回升。截(jié)至(zhì) 5 月 4 日，猪肉零售价下跌 0.1％至 24.6 元 / 公斤；截至 5 月(yuè) 11 日，蔬(shū)菜、水果价格分别环涨 0.6％、 2.1％，同(tóng)比(bǐ)分别(bié)回升 6.6pct 、 3.6pct 至 6.4％ , 5.4％。

　　9）工业品价格：油价小幅回升，国内钢价、煤(méi)价下行。截至 5 月(yuè) 11 日，布油(yóu)周均价小(xiǎo)幅(fú)回升 0.1％至 76.4 美(měi)元 / 桶，动力煤价格回落 1.4％至 1001.3 元 / 吨。螺(luó)纹(wén)钢价格(gé)下行 0.9％至 3812 元 / 吨(dūn)。截至 5 月(yuè) 5 日(rì)，美国(guó)原油(yóu)产(chǎn)量 1230 万桶 / 日。

　　10）货(huò)币政策与汇率(lǜ)：逆回购地量延续，资(zī)金(jīn)利率(lǜ)小幅下行。截至 5 月 12 日，本周逆回购余额(é) 120 亿(yì)。 DR007 （ 1.7703％）、 R007 （ 1.9022％）分别较上周小(xiǎo)幅下行 0.5BP 、 6.2bp 。

　　美(měi)元指数小幅上行(xíng)，人民(mín)币被动贬值。截(jié)至 5 月 11 日，美元指数小幅上行至(zhì) 102.1 , CNY 和 CNH 分(fēn)别报收 6.9396 和 6.9410 ，分别较上周贬值 0.3％、 0.6％。