文(wén)丨明明 章(zhāng)立聪(cōng) 余(yú)经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利率(lǜ)自低位持(chí)续上行，即便(biàn)税期(qī)结束，资金利率(lǜ)却仍未回落，反而进一步走高(gāo)。我们认为主要是源于(yú)：①货币政策力度边际转弱；②税(shuì)期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投放情况(kuàng)较好(hǎo)，导致银行资(zī)金融出意愿与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导致(zhì)债市(shì)敏感度(dù)增(zēng)加。考(kǎo)虑假(jiǎ)期和(hé)月末(mò)因(yīn)素，预(yù)计(jì)短(duǎn)期内，资(zī)金利(lì)率(lǜ)下行空(kōng)间有限，波动幅度加大，建议投资(zī)者(zhě)关注资金面的边际(jì)变化(huà)，警(jǐng)惕流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债(zhài)市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续(xù)上行。

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税(shuì)期(qī)结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度(dù)更大。从隔夜利(lì)率角(jiǎo)度观(guān)察(chá)，银行与非银机构间流动性(xìng)分层现(xiàn)象弱(ruò)化；此(cǐ)外，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天利率的期限利(lì)差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认(rèn)为税期结束(shù)，资金(jīn)不松(sōng)，主要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币政(zhèng)策力度边际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳(wěn)健的货(huò)币(辨别方向的办法有哪些大自然二年级 怎样在野外辨别方向bì)政策坚持以我为主、稳字当头，保持货(huò)币信(xìn)贷合理增长，确(què)保利率水平合适，在追(zhuī)求经济提振的同(tóng)时，也(yě)注重防范市场过热带来的金融风险。在满(mǎn)足广义(yì)流动性供需(xū)匹配的前提下，货币工具力(lì)度(dù)可能会有(yǒu)所回摆。从(cóng)央行(xíng)的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回(huí)购投(tóu)放低(dī)量操(cāo)作，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政(zhèng)策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动(dòng)性投(tóu)放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加(jiā)4月信贷投放情况较好，导致(zhì)银(yín)行资金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常是缴(jiǎo)税大月，因此走款可能对银行间流动性(xìng)带来了一定的压力。此外(wài)，参考(kǎo)近期票据(jù)利(lì)率走势，预(yù)计信贷增(zēng)速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计仍(réng)将保持(chí)辨别方向的办法有哪些大自然二年级 怎样在野外辨别方向同比多增的(de)态势。税期缴款(kuǎn)叠加信(xìn)贷(dài)投(tóu)放，银(yín)行系统整(zhěng)体资金流(liú)出，因此向同业融出(chū)的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能会导(dǎo)致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投(tóu)资者对于未来一个月(yuè)资金利率上行的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质押式(shì)回购成交量(liàng)和我(wǒ)们(men)测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆(gān)情绪有所降(jiàng)温，但依然处于历史相对(duì)积极的水平，导(dǎo)致(zhì)债市(shì)敏感度增加。此外投资者(zhě)对货币政(zhèng)策力度以及跨(kuà)月资(zī)金面情况仍存担忧(yōu)，使得市场上对于未(wèi)来(lái)一个月内资金(jīn)价格(gé)上(shàng)行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向市(shì)场释放资(zī)金；但跨月前夕银行资金融(róng)出意愿一般较(jiào)低，预(yù)计资金波(bō)动(dòng)幅度较(jiào)大。对于(yú)债市而言，短期(qī)交易主线或(huò)延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡走势为(wèi)主，建议投资者关注资(zī)金面的边际(jì)变化，警惕流动性大幅收(shōu)紧对(duì)债市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策不(bù)及(jí)预期；经济复苏节奏(zòu)不及预期(qī)；银行间市(shì)场流动性过快收紧(jǐn)。

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